ゴールドマン・サックスが「イラン戦争はどのくらい続くのか」を読み解く：市場は「インフレ」のみを取引し、「景気後退」はまだ取引されていない

原文著者：高智謀

原文出典：ウォールストリート・ジャーナル

ゴールドマン・サックスは3月20日に発表した最新の旗艦マクロレポート『Top of Mind』において警告している：現在の世界資産は「インフレショック」に対してのみ十分に価格形成されており、高騰するエネルギーコストが世界経済成長に与える壊滅的打撃を完全に見落としている。

レポートは、ホルムズ海峡の「デッドロック」は戦争が短期間で終結することが極めて難しいことを意味し、市場の期待が反証されれば、「成長鈍化（景気後退）」が落ちてくる二つ目の靴となり、その時、世界資産価格は極めて激しい反転を迎えるだろうと記している。

危機の長期化リスクに基づき、ゴールドマン・サックスは米国、ユーロ圏などの主要経済圏の2026年成長予測を全面的に下方修正し、インフレ予想を上方修正、さらにFRBの次回利下げタイミングを6月から9月へと大幅に先送りした。

特筆すべきは、CCTVニュース3月22日報道によると、イラン国際海事機関代表は、イランは「敵性」でない船舶のホルムズ海峡通過を許可するが、イランと安全保障問題について調整し、関連する手配を行う必要があると表明した。

なぜ戦争の早期終結は難しいのか？ホルムズ海峡の「デッドロック」と護衛の幻想

ゴールドマン・サックスは、この紛争の最も核心的な懸念は、米軍が戦術的に勝利できるかどうかではなく、「世界のエネルギーの喉笛」であるホルムズ海峡のこの「錠」がいつ解かれるかにあると考えている。

レポートでは、元米海軍第5艦隊司令官のドネガン氏が詳細なデータを挙げ、米国とイスラエルの軍事的優位性を実証している。

しかし、軍事的優位性は、戦争の終結にはつながらない。

チャタム研究所中東プロジェクトディレクターのヴァキル氏は、イランはこの紛争を「生存をかけた戦い」と見なしていると考える。イランは2025年6月の「12日間戦争」から教訓を学んだ——当時、イランは早期に譲歩し、弱点を露呈した。

したがって、イランの現在の戦略は、低コストの無人機などの非対称兵器を用いて持久戦を戦い、代償を可能な限り広く分散させ、イスラム共和国の長期存続を保証する安全保障（実質的な制裁緩和を含む）を獲得するまで続けることである。ヴァキル氏は強調する：

「イランがこれらの保証への確かな道筋を見出すまで、この戦争を終わらせる動機は全くない。」

さらに、イランの指揮系統は市場が想像するよりもはるかに強靭である。ヴァキル氏は、イスラム革命防衛隊（IRGC）が分散型の「モザイク指揮構造」を通じて日常防衛を管理しており、この官僚的な制度体系は依然として有効に機能していると指摘する。

元米国中東特使のデニス・ロス大使は、ワシントンの視点からもう一つのデッドロックを明らかにしている：もしイランがホルムズ海峡を支配していなければ、トランプ氏はとっくに勝利を宣言していたかもしれない。トランプ氏は今日、イランが少なくとも今後5年間は近隣諸国に対して通常戦力による脅威を与えられないと宣言する十分な理由があるが、「イランが誰が石油を輸出し、誰が海峡を航行できるかを支配している限り、彼は自分が勝ったと宣言して手を止めることはできない。」

ロス氏は、米軍が海峡沿岸の領土を奪取できない状況下では、ロシアのプーチン大統領が仲介する調停が最も早い打開策となる可能性があると考える。しかし現在、調停の条件は整っておらず、特にイラン側で各派閥（IRGCを含む）を調整する能力を最も有するキーパーソン——前議会議長のアリ・ラリジャニ氏が最近殺害されたことで、この指導力の空白は短期間での和平合意成立の確率を大幅に低下させた。

では、軍事的護衛は物理的な供給遮断の行き詰まりを打破できるのか？ドネガン氏の答えは極めて冷徹である：護衛する能力はあるが、通常の流量を回復させるキャパシティはない。

米国とその同盟国（英、仏、独、伊、日など）が護衛への参加準備を表明し、過去15年間関連する軍事演習を続けてきたにもかかわらず、ドネガン氏は強調する、護衛モデルは本質的に規模の経済を欠いている。

彼の評価では、軍事的護衛はせいぜい通常の石油流量の20%しか回復できない。陸上パイプラインによる追加の15-20%を加えても、正常な水準には依然として巨大なギャップが残る。供給回復には「スイッチ」はなく、最終的な主導権はイランの手中にある——

「これは単純な軍事的問題ではなく、各関係者の動機とレバレッジに関するゲームである。」

前例のないエネルギー供給遮断——原油価格は2008年の史上最高値を突破する可能性

ゴールドマン・サックスの商品チームのデータは、この衝撃の歴史的規模を数値化している：現在のペルシャ湾の石油流量の推定損失は最大1760万バレル/日に達し、世界供給量の17%を占め、その規模は2022年4月のロシア石油遮断ピーク時の18倍である。ホルムズ海峡の実際の流量は、通常の2000万バレル/日から60万バレル/日へと暴落し、下落率は97%に達している。

一部の原油はサウジアラビアの東西パイプライン（ヤンブー港へ）とアラブ首長国連邦のハブシャン-フジャイラパイプラインを経由して迂回しているが、ゴールドマン・サックスの試算では、これら2つのパイプラインによる純粋なリダイレクト流量の上限はわずか180万バレル/日に過ぎず、焼け石に水である。

これに基づき、ゴールドマン・サックスは中期の原油価格に関する3つのシナリオを構築した：

• シナリオ1（最も楽観的：1ヶ月以内に戦前の流量を回復）： 2026年第4四半期のブレント原油平均価格を71ドル/バレルと予想。世界の商業在庫は6%（6億1700万バレル）の打撃を受け、IEA加盟国による戦略的石油備蓄（SPR）の放出およびロシアの海上原油の吸収により、ギャップの約50%を相殺できる。
• シナリオ2（遮断が60日間、4月28日まで継続）： 4Q26のブレント平均価格は93ドル/バレルまで急騰すると予想。在庫への打撃は約20%（18億1600万バレル）まで拡大し、政策対応による相殺は約30%に留まる。
• シナリオ3（極端なケース：60日間の遮断に中東の長期生産能力損傷が重なる）： 再開後も中東の生産量が正常水準より200万バレル/日低い場合、2027年第4四半期のブレント原油価格は110ドル/バレルに達する。

ゴールドマン・サックスは警告する、低迷した流量が市場に長期遮断リスクへの焦点を継続させれば、ブレント原油は2008年の史上最高値を突破する可能性が極めて高い。過去のデータは、過去5回の最大規模の供給ショック発生から4年後においても、影響を受けた国の生産量は平均して正常水準より40%以上低いままであることを示している。ペルシャ湾地域の生産量の約25%が海上操業によることを考慮すると、その工学的複雑さは生産能力の修復サイクルが極めて長引くことを意味する。

天然ガス（LNG）市場の危機も同様に看過できない。

欧州の天然ガス基準価格（TTF）は戦前より90%以上急騰し、€61/MWhに達している。さらに致命的なのは、カタールエネルギーCEOのサアド・アル＝カアビ氏の確認によると、イランのミサイルが77mtpaのラスラッファンLNGプラントに与えた損傷により、同国のLNG生産能力の17%が今後2-3年間にわたって停止されることになる。

ゴールドマン・サックスは指摘する、カタールのLNG生産停止が2ヶ月を超える場合、TTF価格は€100/MWhに近づく可能性がある。ゴールドマン・サックスが以前予想した「2027年の史上最大のLNG供給増加の波」は大幅な遅延のリスクに直面している。

危機に直面し、米国政府は複数の政策ツールを動員している：1億7200万バレルのSPR放出の調整（平均約140万バレル/日）、ロシアおよびベネズエラ石油に対する制裁の免除、60日間のジョーンズ法の一時停止。

しかし、ゴールドマン・サックスの米国主席政治経済学者であるアレック・フィリップス氏は指摘する、米国のSPR在庫はすでに容量の60%を下回り、現行計画に従えば年央までに33%まで暴落し、さらなる放出の余地は限られている。市場が懸念する原油輸出禁止については、「非常に可能性が高い」が、現在のところベースケースの仮定ではない。

市場は「インフレ」のみを取引し、「景気後退」はまだ取引されていない

エネルギーショックが世界マクロ経済を侵食し始めている。ゴールドマン・サックスのシニアグローバルエコノミスト、ジョセフ・ブリッグス氏は、重要な「経験則」を提示している：原油価格が10%上昇するごとに、世界のGDPは0.1%以上減少し、世界全体のインフレ率は0.2パーセンテージポイント上昇する（アジアの一部の国々および欧州はより大きな打撃を受ける）、コアインフレは0.03-0.06パーセンテージポイント上昇する。

この計算に基づくと、現在の3週間の遮断はすでに世界のGDPに約0.3%の足かせとなっている。遮断が60日間延長された場合、世界のGDPを0.9%減少させ、世界の物価を1.7%押し上げる。開戦以来、世界金融条件指数（FCI）が大幅に51ベーシスポイント引き締められたことと相まって、経済失速のリスクが急激に高まっている。

しかし、ゴールドマン・サックスのチーフFX・新興市場ストラテジスト、カマクシャ・トリヴェディ氏は、現在の世界市場の価格形成構造における最も致命的な脆弱性を鋭く指摘している：市場は全く「成長鈍化」のリスクを織り込んでいない。

トリヴェディ氏は分析する、世界資産はこれまで、この紛争を単なる「インフレショック」としてのみ取引してきた。これは以下のように表れている：金利市場ではハイク派的な再価格形成が起きている（G10および新興市場の短期金利が急騰し、以前最も利下げ期待が織り込まれていた英国とハンガリーの反応が最も激しい）；外国為替市場では貿易条件（ToT）軸に沿って厳密に分化している（米ドルが強く、ノルウェー、カナダ、ブラジルなどのエネルギー輸出国通貨が勝ち、欧州・アジアの輸入国通貨が圧力を受けている）。

この価格形成ロジックは、極めて危険な前提を内包している——市場は戦争が短期的なものだと固く信じている（下方に傾斜した石油・ガス先物の期間構造もこれを裏付けている）。

トリヴェディ氏は警告する、この盲目的な楽観が反証され、エネルギー価格が持続性を証明した場合、市場は世界の成長と企業収益に対して猛烈な下方修正の価格形成を強いられることになる。その時、「成長鈍化」が落ちてくる二つ目の靴となる。この景気後退取引のロジックの下では：

1. これまで比較的堅調だった先進国市場および新興市場株式は巨大な売り圧力に直面する；
2. 銅、オーストラリアドルなどの順循環資産は猛烈な売りを浴びる；
3. 短期金利のハイク派的な価格形成は逆転する；
4. 日本円（JPY）は米ドルに取って代わり、株式・債券の両方で売られる環境における究極の避難通貨となる。

中東（MENA）地域はすでに経済の冬を感じ始めている。ゴールドマン・サックスのMENAエコノミスト、ファルーク・スーサ氏の試算によると、湾岸諸国（GCC）は石油収入だけで1日あたり約7億ドルを損失しており、遮断が2ヶ月続けば、総損失は800億ドルに迫る。オマーン、サウジアラビア、クウェートなどの非石油GDPの下落幅は、2020年の新型コロナウイルス感染症パンデミック時の水準を上回る可能性さえある。資本逃避とリスク回避感情の暴走の下で、エジプトポンド（EGP）は開戦以来、最悪のパフォーマンスを示すフロンティア市場通貨となっている。

結語

この叙事詩的な危機の核心変数は、もはや米軍の火力投射ではなく、ホルムズ海峡の通航スケジュールである。