叙事崩壊の年：2025年プロジェクト「死亡」の肖像

原文著者：zhou, ChainCatcher

2025年は、暗号資産投資家や業界関係者によって繰り返し噛みしめられる年となるだろう。

この年、市場は資金調達幻想とナラティブバブルの集中的な清算を加速させ、投機主導の偽りの繁栄から、実効性を基準とした既存資産の整理へと移行し始めた。

流動性の幻想が消え、かつて意気盛んだった先駆者たちが次々と倒れ、業界もまた「死に向かって生まれる」苦痛の中で、すべての関係者にこの世界の生存法則を再考することを迫っている。

2025年のプロジェクト「死」の肖像：ナラティブ清算からロジック審判へ

12月30日、RootDataデータプラットフォームは2025年度の暗号業界死亡プロジェクトリストの一部を更新した。これらのプロジェクトは、すでに運営停止や破産を宣言しているか、あるいはウェブサイトが長期間正常に使用できないため「死亡」と判定されたもので、現在もリストは更新され続けている。

出典：RootData

過去のデータを振り返ると、2021年は市場がまだブルーシーの初期段階にあり、リスクは潜在していたため、失敗事例は67件記録された。その後、2022年と2023年には、FTX崩壊やLuna暴落などのブラックスワンイベントが引き起こした深層での連鎖反応により、倒産プロジェクト数はそれぞれ250件、230件へと急増した。2024年には市場が徐々に安定するにつれ、淘汰率は171件にまで落ち着いた。

過去の暴雷による受動的な死とは異なり、現段階での倒産は、極度の圧力下でのビジネスロジックの崩壊をより多く指し示しており、かつて資本が重点的に投入された人気セクターに高度に集中している。

具体的に見ると、GameFi分野は最も被害が大きく、COMBO、Nyan Heroes、Ember Swordを含む多くのプロジェクトが相次いで閉鎖された。NFTセクターも同様に荒廃しており、Royal、RECUR、X2Y2などかつて注目を集めたプラットフォームがリストに名を連ねている。

さらに、インフラストラクチャーレベルでの競争もますます厳しくなっており、CLV、Vega Protocolなどのプロジェクトはエコシステムの脆弱さにより退場を余儀なくされ、ハッカーによる致命的な打撃を受けた自動マーケットメーカーのBunniなどは、セキュリティ境界の欠如がプロトコルの生存に与える壊滅的な打撃を反映している。

明らかな死亡リストに加えて、RootDataが発表した「ゾンビプロジェクト」特集は、数百もの瀕死状態のプロジェクトを暴露した。それらの多くは2022-2023年のサイクル転換点に生まれ、破産を宣言していないものの、プロジェクトは非活性状態に陥り、近年は製品機能や運営活動の更新がない。

その中には、メタバースとゲームナラティブの生き残り（Spatial、GameSwiftなど）、かつて大きな期待を寄せられていたDeFiプロトコル（finance.vote、Set Protocol、AutoFarmなど）、インフラストラクチャーと開発者プラットフォーム（Reach、Pinknode、Unlock Protocolなど）も含まれている。

出典：RootData

業界の根本的ロジックの進化：ナラティブ幻想から価値再構築へ

2025年のプロジェクト倒産ラッシュの根源は、業界の根本的なビジネスロジックの根本的な転換にある。

GameFiセクターを例にとると、Delphi Digitalは、2025年はこの業界が極度に低迷し、資金調達額が前年同期比で55%以上急減したと指摘している。かつて大きな期待を集めたスター製品のいくつかは、リリース後には平凡なパフォーマンスに終わり、市場の熱狂は急速に冷め切った。データによると、GameFi市場規模は年初の237.5億ドルから年末の90.3億ドルまで縮小し、減少率は6割を超えた。

この惨状は、かつて流行した「Play-to-earn（遊んで稼ぐ）」モデルが本質的に抱える脆弱性を明らかにしている：継続的な外部からの増分資金の注入がなければ、高インフレのトークンエコノミーモデルは維持できないだけでなく、ユーザーの離反を加速させる。多くのプロジェクトがTelegramミニアプリに活路を見出そうと試みたが、メインチェーンの事業停滞によるエコシステムの断絶により、ユーザーの移行はほとんど失敗に終わり、セクター全体の取引量は70%以上急落した。

NFT市場の崩壊はさらに警告的だ。データによると、NFT市場は12月に年間最低値を記録し、総評価額は1月の92億ドルから25億ドルに急落、下落率は72%に達した。同時に、市場の活発度は断崖式に縮小し、CryptoSlamのデータによると、売り手数は2021年4月以来初めて10万の大台を割り込んだ。

その原因を探ると、実用性の欠如がNFTの致命的な弱点となった。ブルームバーグの観察によると、暗号界のエリート層は資産構成の再編を始めており、デジタルアートからより確実性のある物理的希少資産へと注意を向け直している。

実際、GameFiとNFTの敗北は一夜にして起こったわけではない。多くのGameFiプロジェクトは2022年には兆候が見え始め、ユーザー離脱とインフレ問題が加速した。一方、NFTは二次市場の流動性が枯渇した後も低迷を続け、今や最終的な清算段階に入っている。

さらに、DeFi分野も例外ではなく、総預かり資産価値（TVL）は年間で20%以上下落した。一方では、頻繁で高額なハッカー攻撃がユーザーのプロトコルセキュリティ境界への信頼を揺るがした。他方では、既存資産の取り合い（ゼロサムゲーム）による利回りの枯渇が、高金利を追う大量の「遊離資本」の流出を加速させた。

全体を見渡すと、2025年の苦痛は、「低努力、高レバレッジ」のプロジェクトが生存の土壌を失ったことを証明している。暗号市場は、投機主導から価値主導へのパラダイムシフトを経験しており、持続可能なビジネスモデルを持つ実体のみが、新たな秩序の中で地歩を固めることができる。

資本による裏付けの失効：スタープロジェクトの集団的墜落

2025年の清算ラッシュにおいて、巨額の資金調達規模と一流機関の裏付けは、プロジェクトの「避難所」とはならなかった。

データは、a16z、Pantera、Polychainなどの一流VCに群がり支持された案件であっても、真の牽引力と自己造血能力が欠如している場合、依然として敗北を免れないことを示している。

1. ビジョンと現実のずれ：高額資金調達の清算

公表された死亡プロジェクトの中で、資金調達額が上位に位置するVega Protocolは、分散型デリバティブのビジョンにより、Coinbase Ventures、Rippleを含む29の一流資本から累計1億ドル超の投資を得ていた。しかし、そのメインネットTVLは長期間数十万ドルレベルに留まり、Hyperliquidなどの競合には遠く及ばなかった。最終的に、ユーザー成長の鈍化とリソース枯渇の二重の圧迫により、同プロジェクトはコミュニティ投票を経てLayer 1メインネットを閉鎖し、ソフトウェア開発へと方向転換した。

2. NFTバブル崩壊：流動性枯渇が引き起こした連鎖反応

NFTセクターの集団的倒産は、明らかな「ナラティブ崩壊」の特徴を示している。音楽NFTプラットフォームのRoyal（資金調達7100万ドル）は、a16zの支援と有名人の裏付けを持っていたにもかかわらず、二次市場取引量の66%急落と実用性が主流の壁を突破できなかったことで資金繰りが断たれた。同様に、ブランドIP評価額30億ドル超とされたRECUR（資金調達5500万ドル）と老舗プラットフォームのMakersPlace（資金調達3000万ドル）も、市場の飽和、収益の崩壊、ユーザー参加度の断崖式下落により、徐々に舞台から退場した。

3. セクター圧迫とエコシステム衰退：技術ナラティブの終幕

インフラストラクチャー分野では、エコシステムの盛衰がプロジェクトの生死を直接決定する。CLV（Clover Finance）は、OKX Ventures、Polychainなどから4710万ドルの投資を得た後、最終的にPolkadotエコシステムの衰退、複数取引所での上場廃止、流動性枯渇により閉鎖された。Fractal Networkは、ZKセクターにおけるトッププロジェクトの寡占圧力の下、技術実装サイクルの長期化と市場採用率の低さにより、閉鎖を余儀なくされた。

4. 構造的欠陥：メタバース退潮からプロトコルセキュリティまで

Futureverse（資金調達5400万ドル）は、メタバース退潮と収益不足の二重の打撃により清算に入った。COMBO（資金調達4000万ドル）は、GameFiモデルの失効とユーザー移行の失敗により資金を枯渇させた。さらに、かつて評価額30億ドル超とされたDeFiプロトコルのDELVは、コアバグの修正コストが高すぎることと、製品が市場ニーズに合致していないことから、最終的に運営終了を選択した。

これらのケースは明確なシグナルを伝えている：投資姿勢が保守的になる現在、資金調達規模と機関の光輪はもはやお守りではない。

真のユーザー基盤と持続可能なビジネスモデルを欠くプロジェクトは、スタート時のハードルがどれほど高くとも、資本による外部からの「輸血」が失われるやいなや、迅速に資金繰り破綻という結末に陥る。

結語

苦痛は成熟への必ず通る道であり、暗号の世界では、高額資金調達、スターVC、人気セクターも生存を保証しない。

この「死に向かって生まれる」苦痛の中で、業界は最終的に理解するだろう：すべてのビジネス常識から逸脱した狂騒は、最終的に清算をもって幕を閉じることを。

結局のところ、暗号に永遠の冬も盛夏もなく、生き残ること、それが唯一のナラティブなのだ。