VCは「死んだ」のか？いいえ、Web3の残酷な再編は始まったばかりです。

原作者：Lao Bai (X: @Wuhuoqiu )

元 VC 投資家として、CT における現在の「VC は死んだ」という主張についてどう思いますか?

支払いの問題については、真剣にお答えします。この議論については、私自身もいくつか考えがあります。

まず結論を述べますと、

1. いくつかのベンチャーキャピタル会社が消滅しているのは否定できない事実です。

2. 全体的に、VC は消滅することはありません。VC は存在し続け、業界を前進させ続けるでしょう。

3. プロジェクトや人材と同様に、VC も「一掃」と「適者生存」の段階に入りつつあり、これは 2000 年のドットコム バブルに似ています。これは以前の強気相場からの「負債」であり、数年間の返済後には新たな健全な成長段階が始まりますが、参入障壁は以前よりもはるかに高くなります。

次に、各ポイントについて詳しく説明します。

1. 一部の VC は消滅しました。

アジアのVCは、今回のラウンドで最も大きな打撃を受けたと言えるでしょう。今年に入ってから、主要VCのほとんどが閉鎖または解散しており、残りのVCも数ヶ月間は動きがなく、既存のポートフォリオからの撤退に集中し、新たな資金調達が困難になる可能性が高いでしょう。

今年前半は、欧米の2番手・3番手のVCにとって、LP構成や資本規模に関係して比較的順調でした。しかし、今年後半、特にここ1～2ヶ月で、アジアのVCは投資頻度の減少傾向が顕著になり、中には投資を中止したり、純粋に流動性の高いファンドに移行したりするケースも見られました。投資マネージャーやパートナーからは、Telegramで「エグジットは難しすぎる」という声が上がっています。2011年の金融危機はアルトコインの流動性に致命的な影響を与え、今やVCの信頼にも影響を与え始めています。

欧州や米国の一流企業は、少なくとも表面的には、それほど影響を受けていないようだ。

実際、今回のVCにとっての「弱気相場」は、2022年のLunaの失敗に続く「遅延効果」です。二次市場は弱気でしたが、一次市場はプロジェクトの評価額とVCの調達額の両面で大きな影響を受けませんでした。Lunaの失敗後も、多くの新しいVC（ABCDEなど）が設立されました。当時の基本的な戦略に欠陥はありませんでした。MakerDAOやUniswapといったDeFiサマーのスタープロジェクトは、2018年から2019年の弱気相場の間に構築されました。2018年から2019年の波に乗ったVCは、2021年の強気相場で巨額の富を築きました。弱気相場の間に優良プロジェクトに投資し、強気相場到来時にその成果を享受するという戦略だったのです。

しかし、理想は多くの場合、現実からかけ離れています。それには 3 つの理由があります。

まず、2021年のナラティブと大規模な金融緩和はあまりにも非常識でした。2018年から2019年にかけては、良質なプロジェクトへの投資と不良なプロジェクトへの投資の差はそれほど大きくなく、あらゆるものが急騰し、どのプロジェクトも数十倍、あるいは数百倍のリターンを得ていました。そのため、2022年から2023年にかけては、弱気相場の中でも、プライマリーマーケットにおける新規プロジェクトの評価額と資金調達額は、セカンダリーマーケットの影響を受けないアンカー効果によって比較的高い水準を維持しました。これは、先ほど述べたプライマリーマーケットの弱気相場の「遅延効果」です。

第二に、4年周期は崩れ去った。2025年にはいわゆる「オルタナティブ市場ブーム」は見られなかった。これは、マクロ経済要因、偽造品の過剰と流動性の不足、物語への幻滅感の高まり、パワーポイントのプレゼンテーションやベンチャーキャピタルの推薦への抵抗感、AIブーム、そして米国株への「真のバリュー投資」による仮想通貨ファンドへのサイフォン効果など、いくつかの要因によるものだ。いずれにせよ、以前のパターンは繰り返されないだろう。2019年に優良プロジェクトに投資し、2021年に100倍のリターンを達成するという成功を再現するという夢は、もはや不可能だ。

第三に、4年サイクルが繰り返されるとしても、今回のVC資金調達ラウンドの条件は前回のラウンドとは全く異なります。2023年初頭に投資したポートフォリオの中には、2～3年経ってもトークンが発行されていないものもあります。TGE（Treasury Token Offering）を利用したとしても、トークンは1年間ロックされ、その後さらに2～3年間解放される必要があります。2023年に投資したプロジェクトは、最後のトークンバッチを受け取るのは2028年か2029年になる可能性があり、1年半のサイクルを直接通過することになります。暗号資産の世界において、サイクルを乗り越えて生き残り、繁栄できるプロジェクトはどれほどあるでしょうか？ごくわずかです。

2. VC 全体は消滅しません。

心配する必要はありません。業界が存続する限り、VCも消滅することはありません。そうでなければ、新しいアイデア、新しい技術、そして新しい方向性を実現するためのリソースを誰が提供するのでしょうか？ICOやKOLによる資金調達ラウンドに完全に頼ることはできませんよね？

ICOは主に個人投資家やコミュニティの参加を促し、話題を呼ぶためのものです。KOLラウンドは主にプロモーションを担い、プロジェクトの後期段階で行われます。ごく初期の段階では、創業者が1、2人しかおらず、PowerPointプレゼンテーションも用意されていないため、VCだけがプロジェクトを真に理解し、実際に資金提供できるのです。ABCDEでの2年間で1000以上のプロジェクトと面談しましたが、最終的に投資したのはわずか40件でした。厳選された40件のうち、さらに20～30件は失敗すると予想しています。市場で「ゴミ」と思われているプロジェクトの多くは、既に何度も審査され、比較的「高品質」と評価されています。そうでなければ、1000件以上のプロジェクトすべてがICOやKOLラウンドを開始した場合、個人投資家、さらにはKOL自身でさえ、どのようにしてそれらを区別し、差別化できるでしょうか？

前回の資金調達ラウンドから今回の資金調達ラウンドに至るまで、数々の素晴らしいプロジェクトを考えてみてください。Hyperliquidのようなごく少数の例外を除けば、VCの支援を受けていないプロジェクトはいくつあるでしょうか？Uniswap、AAVE、Solana、Opensea、PolyMarket、Ethena…どんなにVCに反対していたとしても、この業界が前進していくためには、創業者とVCの共同の努力が必要です。

数日前、Polymarket/Kalshiのような模倣品とは全く異なる、非常にユニークな予測市場プロジェクトについてお話しました。ここ数日、何人かのVCやKOLにこのプロジェクトを紹介したところ、非常に興味深いフィードバックをいただきました。皆、話し合いの場を設けたいとおっしゃっています。良いプロジェクトは死なないものですし、良いVCも決して死なないのですから。

3. VC、プロジェクト、人材の参入障壁が高まり、Web2 へと向かいます。

VC は、評判、資金、専門性の面で、明らかに強い者がさらに強くなる段階に入っています。

VCの評判とブランドにおいて最も重要なのは、個人投資家の間でどれだけ有名かではなく、開発者や創業者があなたの資金を受け入れる意思があるかどうか、そしてなぜ他のVCではなくあなたの資金を選ぶのかということです。これこそがVCの真の強みです。今回の資金調達ラウンドは、VCがピラミッド型構造から、CEXのようなより堅固で構造化されたアプローチへと移行していることを明確に示しています。

プロジェクト - 前回のラウンドでは、ナラティブとホワイトペーパーに注目していましたが（または、2017年にLi Xiaolaiがアイデアのために数億ドルを調達したときのように、ホワイトペーパーを完全に無視することさえありました）、前回のラウンドではTVL、VCの承認、ナラティブ、トランザクションに注目するようになり、現在は実際のユーザー数とプロトコルの収益に注目しています...ようやく米国株の方向に近づいているように感じます。

Hyperliquidのジェフはかつてインタビューで、暗号資産の世界ではほとんどのプロジェクトにとって唯一のビジネスモデルはトークン販売だと言っていました。これは、TGE（Trust of Tokens）の期間中はメインネットしか存在せず、エコシステムもユーザーも収益もない…つまりトークン販売が唯一の選択肢だからです。企業体と従業員数名、そして工場や作業場はいくつかあるだけで、顧客も収益もない企業が米国株式市場に上場するところを想像してみてください。ナスダックに上場する可能性が低いのも当然です！なぜWeb3プロジェクトが直接TGEや上場できるのでしょうか？

PolymarketとHyperliquidは、今回のラウンドで完璧な例を示しました。一方は数年かけて大規模なユーザーベースと収益を構築し、新たなセクターを創出した後、独自トークンの発行を検討しました。もう一方は、当初はトークンのエアドロップを約束して初期ユーザーを獲得しましたが、その製品は圧倒的なものでした。トークン発行後も人々は使い続け、プロジェクト自体がドル箱となり、収益の99%がトークンの買い戻しに充てられました。プロジェクトが実際のユーザーと、ファーマーレベルを超える実質的な収益を獲得した時、TGEや上場について議論できるようになります。その時初めて、私たちの業界は真に正しい軌道に乗るでしょう。

人材 – 私がWeb3に常に自信を持っている大きな理由は、この業界が世界で最も優秀な人材を集めているからです。以前にも書いたように、私が取り上げた1000以上のプロジェクトのうち、約半数の創業者とコアチームはアイビーリーグの大学出身です。中国国内では、創業者はほぼ全員が清華大学と北京大学出身で、浙江大学、上海交通大学、厦門大学（全985校）出身者も少数います。

もちろん、これは学歴だけに焦点を当てているわけではありません。私自身も名門大学出身ではありません。しかし、統計的な観点から見れば、たとえ富裕効果によるものであったとしても、これほど多くの優秀な人材がここに集中していることは、間違いなく何か有用で興味深いものが生み出されることにつながるでしょう。

先ほども申し上げたように、市場は弱気相場ではあるものの、今回のスタートアップの方向性は実は非常に明確です。ステーブルコイン、PERP、オンチェーン接続、予測市場、そしてエージェントエコノミーは、いずれも明確なプロダクト・マーケット・フィット（PMF）を備えています。優れた創業者と優れたVCが協力すれば、真に優れたプロダクトを生み出すことは間違いありません。PolymarketとHyperliquidは好例であり、今後1～2年のうちにさらに多くのスタープロダクトが登場すると信じています。

一般人にとって、Web3は無名から有名へと成長するための最も有望な場所であり続けています。もちろん、この「最も有望」とは、既に激動のWeb2の地獄のような難しさと比較したものです。過去2回のサイクルと比較すると、難しさは「簡単」から「難しい」へと変化しました。先日、Web3のVCパートナーがツイートしていたのを覚えています。彼はジュニアインターンを募集していたのですが、わずか数日間で500通以上の履歴書が届き、その多くが名門大学出身者だったため、あまりにも怖くてすぐに求人広告を停止したそうです。

つまり、結局のところ、悲観主義者は常に正しく、楽観主義者は常に前進する、ということになります。

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