オリジナル記事：BitMEX創設者アーサー・ヘイズ

原文翻訳: BitpushNews

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スコット・ベサント米国財務長官には新たなニックネームが必要だ。私はかつて彼を「BBC」と呼んだことがある。彼の積極的な行動は世界金融システムを再構築しているが、その呼び名では彼の影響力を十分に表していない。ユーロドル銀行システムと外国中央銀行という二つの主要分野に彼が及ぼすであろう影響を表現するには、より適切な呼び名が必要だと私は考えている。

初心者でも深夜に観る価値のある名作『羊たちの沈黙』の連続殺人犯のように、スコット・“バッファロー・ビル”・ベサントはユーロドル建て銀行システムを再構築し、ドル以外の外国預金を掌握しようとしています。古代ローマでは奴隷と精鋭部隊がパクス・ロマーナを支えていましたが、現代では米ドルの覇権がパクス・アメリカーナを支えています。パクス・アメリカーナにおける「奴隷制」とは、アメリカ大陸に移送された歴史上のアフリカ人奴隷だけを指すのではありません。今日では、それは月々の借金返済という形をとっています。ゴールドマン・サックス、サリバン・アンド・クロムウェル、マッキンゼーといった一流企業への就職を夢見て、何世代にもわたる若者たちが、価値のない学歴と引き換えに、破滅的な借金を進んで負っているのです。こうした支配形態は、はるかに広範囲に及び、陰険で、そして効果的です。残念なことに、人工知能の進歩により、多額の負債を抱えた人々は失業の危険にさらされる可能性があります。

本稿では、「パックス・アメリカーナ」下におけるドルによる世界の準備通貨としての支配について論じる。歴代の米国財務長官は、この金融政策を様々な成功例とともに行使してきた。彼らの最も顕著な失敗は、ユーロドル体制の形成を阻止できなかったことである。

ユーロドルシステムは1950年代から1960年代に誕生し、当初は米国の資本規制（レギュレーションQなど）の回避、経済制裁の回避（ソ連は米ドルの保管場所を必要としていた）、そして第二次世界大戦後の世界経済回復期における米国以外の貿易フローに対する銀行サービスの提供を目的としていました。当時の金融当局は、外国への米ドル供給の必要性を認識し、主要な米国金融機関にこのサービス提供を認めることもできたはずですが、国内の政治経済上の配慮から強硬な姿勢を取らざるを得ませんでした。その結果、ユーロドルシステムはその後数十年にわたって拡大を続け、強力な金融力となりました。推定によると、世界中の米国以外の銀行支店に預けられているユーロドル預金は10兆ドルから13兆ドルに上ります。これらの資本フローは戦後、多くの金融危機を引き起こし、その度に市場救済のために通貨発行が必要となりました。この現象は、2024年8月にアトランタ連邦準備銀行が発表した論文「オフショア・ドルと米国政策」で分析されています。

「バッファロー・ビル」ことベサントにとって、ユーロドルシステムは二つの大きな問題を抱えていました。第一に、彼はユーロドルシステムの規模や、その資金の用途についてほとんど理解していませんでした。第二に、そしてより重大なのは、これらのユーロドル預金が彼の低格付け米国債の購入に使われていなかったことです。では、ベサントはこれらの二つの問題を同時に解決できたのでしょうか？この疑問に答えるために、米国以外の個人預金者の外貨保有状況を簡単に見てみましょう。

脱ドル化は現実です。2008年、米国の金融指導者たちが、誤った投資によって破綻の危機に瀕していた銀行や金融機関を、自然破綻に任せるのではなく、無制限の量的緩和（QEインフィニティ）によって救済することを選択したことで、脱ドル化は急速に加速し始めました。世界の中央銀行が数兆ドル規模のドル建て資産を保有することへの対応を示す有用な指標は、外貨準備に占める金の割合です。外貨準備に占める金の割合が高いほど、米国政府への信頼が低いことを示しています。

ご覧のとおり、2008 年の金融危機以降、中央銀行の準備金に占める金の割合は底を打ち、長期的な上昇傾向を示し始めています。

これはTLT US ETFで、満期が20年以上の米国債に連動し、その価格を金価格で割ったものです。2009年を100として指数化しています。2009年以降、金に対する米国債の価値は80%近く下落しました。米国政府の金融政策は、国内外の債権者を犠牲にして国内銀行システムを救済することです。外国の中央銀行が「ドナルド・ダック」のスクルージのように金を蓄えているのも不思議ではありません。トランプ米大統領も同様の戦略を採用するつもりですが、債券保有者を標的にするだけでなく、「アメリカを再び偉大にする」ために関税を通じて外国資本と貿易フローに課税することも支持しています。

ベサント氏は、中央銀行の準備金管理者に米国債の購入を促すのに苦労している。しかし、グローバル・サウスには、ドル建て金融サービスへのアクセスが不足し、プラスの利回りのドル口座を切望する人々が大勢いる。ご存知の通り、ビットコインや金に比べれば、あらゆる法定通貨は価値がない。しかし、法定通貨システムにおいては、ドルは依然として最良の選択肢である。世界人口の大半を支配する国内規制当局は、国民に高インフレで低品質の通貨を保有することを強制し、ドル金融システムへのアクセスを制限している。こうした人々は、自国の低迷する債券市場から逃れるためだけに、ベサント氏の米国債を購入している。では、ベサント氏はこうした人々に銀行サービスを提供できるのだろうか？

2018年に初めてアルゼンチンを訪れ、それ以来ほぼ毎年訪れています。このチャートは、2018年9月以降のARS/USD指数（基準値を100とした場合）を示しています。7年間でアルゼンチン・ペソは米ドルに対して97%下落しました。今ではアルゼンチンに行く時は主にスキーをし、サービススタッフへの支払いはUSDTで行っています。

「バッファロー・ビル」ことベサント氏は、自身の問題を解決するための新たなツールを発見しました。それは、ドルペッグ・ステーブルコインです。米国財務省は現在、このステーブルコインの開発を推進しており、帝国は特定の発行者を支援して、ユーロドルシステムとグローバル・サウスの個人預金の獲得を支援しています。このことを理解するために、まず「許容できる」ドルペッグ・ステーブルコインの構造を簡単に説明し、次にそれが従来の銀行システムに与える影響について考察します。最後に、そして暗号通貨コミュニティにとって最も重要な点として、パックス・アメリカーナに支えられたドルペッグ・ステーブルコインの世界的な普及が、分散型金融（DeFi）アプリケーションの長期的な成長を促進する理由を説明します。

「許容される」ステーブルコインとは何ですか?

ドルペッグ型ステーブルコインは、ナローバンクに似ています。発行者はドルを受け入れ、それをリスクフリー債券に投資します。名目ドルベースで見ると、リスクフリー債券は米国債のみです。具体的には、ステーブルコインの発行者は償還時に物理的なドルを供給できなければならないため、満期が1年未満の短期国債（T-bill）のみに投資します。デュレーションリスクが実質的にないため、現金とほぼ同じように取引されます。

Tether USD (USDT) を例に挙げます。

1. 認定参加者（AP）がUSDをTetherの銀行口座に送金します。

2. Tether は、預け入れられた 1 USD ごとに 1 USDT を作成します。

3. これらのドルから収益を得るために、Tether は財務省証券 (T-bill) を購入します。

例えば、APが1,000,000 USDTを送金した場合、1,000,000 USDTを受け取ります。Tetherはこの1,000,000 USDTを使って同額のT-billを購入します。USDT自体には利息は付きませんが、これらのT-billには連邦準備金金利（現在約4.25%～4.50%）が付きます。したがって、Tetherは4.25%～4.50%の純金利マージン（NIM）を獲得します。

より多くの預金を集めるため、Tetherまたは関連金融機関（暗号資産取引所など）は、USDTをステーキングする意思のあるユーザーにNIMの一部を支払います。ステーキングとは、一定期間USDTをロックし、金利収入を得ることを意味します。

ステーブルコインの償還プロセスは次のとおりです。

1. 認定参加者（AP）がUSDTをTetherの暗号通貨ウォレットに送信します。

2. Tether は USDT 相当額に基づいて T ビルを販売します。

3. TetherはUSDT1枚につき1ドルをAPの銀行口座に送金します。

4. Tether は対応する USDT を破棄し、流通から削除します。

Tetherのビジネスモデルは非常にシンプルです。米ドルを受け取り、パブリックブロックチェーン上でデジタルトークンを発行し、米ドルをTビルに投資して純金利マージン（NIM）を獲得します。

ベセント氏は、米国政府が暗黙的に支援するステーブルコイン発行者が、認可された米国銀行に米ドルを預けるか、米国債に投資することしかできないようにする。余計な手間は一切かからない。

ユーロドルシステムの影響

ステーブルコインの登場以前、米国連邦準備制度理事会（FRB）と財務省は、ユーロドル建て金融機関が問題に陥るたびに、一貫して救済措置を講じてきました。円滑に機能するユーロドル市場は、帝国全体の健全性にとって不可欠でした。しかし今、ベッセント氏はこれらの資本フローを吸収するための新たな手段を手に入れました。マクロレベルでは、ユーロドル預金がオンチェーン化されるよう、適切なインセンティブを提供する必要がありました。

例えば、2008年の世界金融危機の際、連邦準備制度理事会（FRB）はサブプライム住宅ローンや関連デリバティブの崩壊によってドル不足に陥った外国銀行に、秘密裏に数十億ドルを融資しました。その結果、ユーロドル預金者は、技術的には米国の規制システムの外にあるにもかかわらず、米国政府が暗黙のうちに資金を保証していると広く信じています。将来の金融危機において、米国以外の銀行支店はFRBや財務省から支援を受けられないと発表された場合、ユーロドル預金はステーブルコイン発行者の手に流れ込むことになります。もしこれが誇張に聞こえるなら、ドイツ銀行のストラテジストは、米国がドルスワップラインを利用して欧州にトランプ政権の要求を遵守させるのではないかと公に疑問を呈しました。トランプは間違いなく、事実上ユーロドル市場を「銀行離れ」させることで弱体化させようと躍起になっています。これは、彼の最初の任期後に彼の家業を銀行離れさせたまさにその金融機関への復讐です。まさに因果応報です。

この保証がなければ、ユーロドル預金者は自己利益のために、USDTのようなドルペッグ・ステーブルコインに資金を移すでしょう。テザーの資産はすべて米国の銀行預金または米国債（T-bill）で保有されています。法的には、米国政府は8つの「大きすぎて潰せない」（TBTF）銀行のすべての預金を保証しています。2023年の地域銀行危機を受けて、連邦準備制度理事会（FRB）と財務省は、米国のすべての銀行またはその支店の預金を事実上保証しました。米国政府は自発的に破産することはなく、いつでもドルを発行して債券保有者に返済できるため、T-billのデフォルトリスクは事実上ゼロです。したがって、ステーブルコインの預金は名目米ドルでリスクフリーですが、ユーロドルの預金はもはやリスクフリーではありません。

まもなく、米ドルにペッグされたステーブルコイン発行機関には10兆～13兆ドルの資金流入が見込まれ、それが短期国債の購入に充てられるでしょう。ステーブルコイン発行機関は、ベッセントが発行する国債の、価格に左右されない大口購入者となるでしょう。

連邦準備制度理事会（FRB）のパウエル議長がトランプ大統領の金融政策を妨害し続け、フェデラルファンド金利の引き下げ、バランスシート縮小の終了、量的緩和の再開を拒否したとしても、ベッセント氏は依然としてフェデラルファンド金利を下回る金利で短期国債を発行できる。ステーブルコイン発行者は利益を上げるために、ベッセント氏の発行する国債をオファーレートで購入しなければならないからだ。ベッセント氏はわずか数ステップで、イールドカーブの短期部分をコントロールできる。FRBの存在はもはや意味をなさない。もしかしたら、ワシントンD.C.の広場にチェリーニの「メデューサの首を切るペルセウス」を模したベッセント氏の像が建てられ、「ジキル島の怪物の首を持つベッセント」という題名が付けられるかもしれない。

グローバル・サウスの影響

アメリカのソーシャルメディア企業はトロイの木馬となり、外国の中央銀行が一般市民の通貨供給をコントロールする能力を弱めるだろう。グローバル・サウスでは、欧米のソーシャルメディア・プラットフォーム（Facebook、Instagram、WhatsApp、X）がほぼ普遍的に浸透している。

私は人生の半分をアジア太平洋地域で過ごしてきましたが、この地域の投資銀行業務で非常に重要なのは、預金者の現地通貨を米ドルまたは米ドル相当額（香港ドルなど）に換算し、資金が米ドルの利回りを得て米国株に投資できるようにすることです。

現地通貨当局は、資本流出を食い止めるため、伝統的金融機関（TradFi）に対して「モグラ叩き」的な規制手法を実施した。政府は、インフレ税を通じて一般市民や比較的政治に関与していない富裕層の資金を吸収し、業績不振の国営企業を支え、重工業に低金利融資を提供するために、これらの資金を管理する必要があった。ベッセントは、緊急に資金を必要とする人々に銀行サービスを提供する窓口として、米国の主要金融センターの銀行を利用しようとしたが、現地の規制によってそれが禁じられていた。しかし、これらの資金にアクセスするには、より効果的な別の方法があった。

ほぼすべての人が欧米のソーシャルメディア企業を利用しています。WhatsAppがすべてのユーザー向けに暗号通貨ウォレットを導入したらどうなるでしょうか？アプリ内で、ユーザーはUSDTのような承認済みのドルペッグステーブルコインをシームレスに送受信できるようになります。このWhatsAppステーブルコインウォレットが、他のパブリックブロックチェーン上の任意のウォレットに資金を送金できるとしたらどうでしょうか？

以下は、WhatsApp が南半球の数十億人のユーザーにデジタルドルアカウントを提供する方法を示す架空の例です。

フィリピン人のフェルナンドは、地方でクリックファームを運営し、ソーシャルメディアのインフルエンサーのために偽のフォロワーと視聴回数を増やしています。彼の顧客は全員フィリピン国外にいるため、支払いの受け取りは困難で費用もかかります。そのため、USDTの送受信にウォレットを提供しているWhatsAppが彼の主な支払い方法となっています。彼の顧客もWhatsAppを利用しており、非効率的な銀行システムを回避できることに満足しています。この仕組みは双方にとって満足のいくものですが、事実上フィリピンの現地銀行システムを迂回することになります。

しばらくして、フィリピン中央銀行は銀行資金の巨額損失に気づきました。WhatsAppが既にドル連動ステーブルコインを国内で広く宣伝しており、中央銀行が事実上マネーサプライのコントロールを失っていることに気づいたのです。しかし、彼らにできることはほとんどありませんでした。フィリピン人がWhatsAppを使うのを阻止する最も効果的な方法は、インターネットへのアクセスを遮断することでした。地元のFacebook幹部に圧力をかけようとした試みさえも無駄に終わりました。マーク・ザッカーバーグはハワイの聖域からMetaを統制し、トランプ政権からMetaユーザー向けにステーブルコイン機能を世界中で宣伝する許可を得ていました。アメリカのテクノロジー企業によるインターネット利用に対する法的規制は、トランプ政権から関税の脅しを受ける可能性がありました。トランプ大統領は既に、EUに対し、「差別的な」インターネット関連法を撤廃しなければ関税を引き上げるという明確な警告を出していました。

フィリピン政府がWhatsAppをAndroidとiOSのアプリストアから削除したとしても、意志の強いユーザーはVPNを使えば簡単にブロックを回避できます。もちろん、何らかの摩擦があれば利用は制限されますが、ソーシャルメディアは大衆にとって本質的に中毒性のある薬物です。10年以上もドーパミンが放出され続けてきた後では、一般の人々はどんな手段を使ってでもプラットフォームを使い続けるでしょう。

最後に、ベセントは制裁措置を講じることもできる。海外のドル建て銀行に資産を預けているアジアのエリート層は、当然のことながら、自らの金融政策によって資産が切り下げられることを望んでいない。「私の言うことを聞け、私の行動は無視しろ」。フィリピンのボンボン・マルコス大統領がメタ氏を脅迫したと想像してみてほしい。ベセント氏は即座に報復措置として、彼とその取り巻きに制裁を課し、彼らが譲歩してステーブルコインの国内普及を許さない限り、数十億ドル規模の海外資産を凍結することができる。彼の母イメルダは、米国の司法制度の影響力をよく知っていた。彼女と独裁者の故フェルディナンド・マルコスは、フィリピン政府資金を横領してニューヨークの不動産を購入したとして、RICO法違反の罪に問われた。ボンボン・マルコスは、第二の混乱を決して避けたいと考えている。

ステーブルコインはドルの使用を拡大するためのパックス・アメリカーナの中核ツールであるという私の主張が正しければ、帝国はアメリカの巨大ハイテク企業を現地の規制当局の報復から守り、同時に一般の人々にドルによる銀行サービスを提供し、政府からの救済はほとんど受けられないことになる。

私の予測が正しいと仮定すると、グローバル・サウスからのステーブルコイン預金の潜在的市場規模（TAM）はどれくらいになるでしょうか？グローバル・サウスの中で最も先進的な国々はBRICSです。中国は欧米のソーシャルメディア企業を禁止しているため除外されます。問題は、現地通貨建て銀行預金の規模はおおよそどれくらいかということです。Perplexityに問い合わせたところ、4兆ドルという数字が出ました。これは議論の余地があるかもしれませんが、ユーロを使用している「ユーロ圏」諸国を含めると妥当な数字だと思います。ユーロはドイツ優先とフランス優先の経済政策の下で既に終焉に向かっており、ユーロ圏は遅かれ早かれ崩壊するでしょう。今後の資本規制により、今世紀末までにユーロの実用的な用途は、ベルクハインのチケット代とシェローナのミニマム料金の支払いだけになるかもしれません。

欧州の銀行預金16.74兆ドルを加えると、合計は約34兆ドルに近づき、ステーブルコイン預金市場の潜在的規模は極めて大きいことがわかります。

大胆にやるか、民主党に排除されるか

バッファロー・ビル・ベセント氏は、全力を尽くすか、民主党に勝たせるかという選択に直面している。彼は、レッドチームが2026年の中間選挙、そしてさらに重要な2028年の大統領選挙で勝利することを望んでいるのだろうか？私は彼がそう望んでいると信じている。そして、それを実現する唯一の方法は、マムダン氏やAOC（オーストラリアの政治家）よりも多くの恩恵を一般市民に提供するというトランプ氏を支持することだ。したがって、ベセント氏は価格を気にしない国債の買い手を見つける必要がある。ステーブルコインが解決策の一部であると彼が信じていることは明らかであり、その技術を公に支持していることからもそれがわかる。しかし、彼はそれにコミットしなければならない。

もしグローバル・サウス、ユーロ圏、そしてヨーロッパのユーロドルがステーブルコインに流入しない場合、トランプ大統領は自らの「強力な措置」を用いて資金流入を強制せざるを得なくなるだろう。これは、要求通りにドルに流入するか、再び制裁を受けるかのいずれかを意味する。

● ユーロドル制度の解体によって創出される国債の購買力：10兆～13兆ドル。

● 南半球およびユーロ圏の小売預金の購買力：21兆ドル。

● 総額約34兆米ドル。

もちろん、この資金のすべてがドルペッグのステーブルコインに流入するわけではありませんが、少なくとも巨大な潜在的市場が存在していることは明らかです。真の疑問は、この34兆ドル規模のステーブルコインの預金が、どのようにしてDeFiの利用を新たな高みへと押し上げるのかということです。DeFiの利用が拡大すると考える十分な根拠があるとすれば、どの暗号資産プロジェクトが最も恩恵を受けるのでしょうか。

DeFiへのステーブルコイン流入の背後にあるロジック

最初に理解すべき概念はステーキングです。この34兆ドルの一部は既にステーブルコインで保有されていると仮定しましょう。ここでは単純化のため、すべての流入がTetherのUSDTに流れ込むと仮定しましょう。Circleや大手TBTF銀行といった他の発行者との激しい競争により、Tetherは純金利差（NIM）の一部を保有者に分配しなければなりません。Tetherは特定の取引所と提携し、取引所のウォレットにステーキングされたUSDTに金利を付与することでこれを実現しています。金利は、新たに発行されたUSDTの形で支払われます。

簡単な例を挙げましょう。

フィリピンのフェルナンドは1,000 USDTを保有しています。フィリピンの取引所PDAXは2%のステーキング利回りを提供しています。PDAXはイーサリアム上にステーキング用のスマートコントラクトを作成します。フェルナンドは1,000 USDTをスマートコントラクトアドレスに送信すると、以下の処理が行われます。

1. 彼の1,000 USDTは1,000 psUSDT（PDAXがステーキングしたUSDT、PDAXの負債）になります。当初は1 USDT = 1 psUSDTですが、毎日利息が加算されるにつれて、psUSDTの価値は徐々に上昇します。例えば、年利2%でACT/365の単利計算を行うと、psUSDTは1日あたり約0.00005.1増加します。1年後には、1 psUSDT = 1.02 USDTになります。

2. フェルナンドは取引所のウォレットに 1,000 psUSDT を受け取ります。

大きな出来事が起こりました。フェルナンドは、利子の付く資産である psUSDT と引き換えに、自分の USDT を PDAX にロックしました。psUSDT は、DeFi エコシステムの担保として使用でき、他の暗号通貨の償還、貸付、DEX でのレバレッジデリバティブの取引に使用できます。

1年後、フェルナンド氏がpsUSDTをUSDTに償還したい場合は、PDAXプラットフォームでステーキングを解除するだけです。psUSDTは消滅し、フェルナンド氏は1,020USDTを受け取ります。追加の20USDTの利息は、TetherとPDAXの提携によるものです。Tetherは米国債ポートフォリオから得られるNIM（純資産価値）を使って追加のUSDTを発行し、PDAXの契約上の義務を果たすために支払います。

その結果、USDT（基軸通貨）とpsUSDT（利回り創出通貨）の両方がDeFiエコシステムにおいて担保として受け入れられるようになりました。これは、ステーブルコイン全体のフローの一部がDeFiアプリケーション（dApp）に流入することを意味します。Total Value Locked（TVL）は、この相互作用を測る指標です。ユーザーはDeFi dAppで操作する際に資金をロックする必要があり、この資金額がTVLに反映されます。TVLは取引量と将来の収益の先行指標であり、DeFi dAppの将来のキャッシュフローを予測する上で重要な指標です。

モデルの仮定

2028年末までの予測を選んだのは、トランプ氏が退任する時期だからです。私の基本的な前提は、民主党（青）の大統領が共和党（赤）の大統領よりも選出される可能性がわずかに高いということです。これは、トランプ氏が4年足らずで、半世紀にわたる金融政策、経済政策、外交政策によって支持者に与えたダメージを完全に修復できないためです。さらに悪いことに、どの政治家も選挙公約を完全に果たしません。その結果、赤党支持者の投票率は低下するでしょう。

レッドチームの草の根有権者はトランプ大統領の後継者への熱意に欠け、十分な数の投票に参加できないだろう。そのため、子供がおらず猫に夢中で、トランプ妄想症候群（TDS）に支配されているブルーチームの有権者に数で圧倒されることになる。ブルーチームのメンバーが政権を握れば、トランプとの違いを証明するためだけに、TDSのために自滅的な金融政策を実施する可能性が高い。しかし、結局のところ、どんな政治家も紙幣増刷に抵抗することはできず、ドルにペッグされたステーブルコインは価格に関係なく短期国債の理想的な買い手となっている。したがって、新大統領は当初はステーブルコインを全面的に支持しないかもしれないが、すぐにこれらの資金なしでは前進できないことに気づき、最終的には前述の政策を継続するだろう。この政策の揺れ動きが暗号資産バブルの崩壊を引き起こし、壮大な弱気相場につながるだろう。

さらに、私のモデルの数値は膨大です。これは100年に一度の世界通貨システムの変革です。生涯にわたる幹細胞注射を受け続けない限り、ほとんどの投資家は二度と同様の出来事に遭遇しないかもしれません。私が予測する潜在的な利益は、SBFのアンフェタミン中毒をはるかに上回ります。ドルペッグのステーブルコインの人気に後押しされ、DeFiエコシステムは前例のない強気相場を経験するでしょう。

私は予測にゼロで終わる小数を使うのが好きなので、ドルペッグのステーブルコインの流通量の合計は2028年までに少なくとも10兆ドルに達すると推定しています。この額がこれほど大きいのは、ベッセント氏が賄わなければならない財政赤字が極めて大きく、指数関数的に増加しているためです。ベッセント氏が国債で賄う額が多ければ多いほど、毎年債務の借り換えが必要となるため、債務は急速に積み上がっていきます。

次の重要な前提は、ベッセント氏と2026年5月以降の新FRB議長がフェデラルファンド金利をどこに設定するかです。ベッセント氏はフェデラルファンド金利を1.50%引き上げると公言していますが、トランプ大統領は2.00%の利下げを頻繁に求めています。政策の行き過ぎた動きを考慮すると、フェデラルファンド金利は最終的に急速に2.00%前後に落ち着くと私は考えています。この数字は厳密な基準に基づいていません。既存の経済学者と同様に、私たちも独自の解釈で臨機応変に対応しているため、私の数字は彼らの数字と同じくらい信頼できるものです。政治経済の現実は、帝国からの低利の資金調達を要求しており、2%の金利はそのニーズに完全に合致しています。

最後に、10年国債利回りの予測です。ベッセント氏が目標とする実質成長率3%に、フェデラルファンド金利2%（理論的には長期的なインフレ率を表す）を合わせると、10年国債利回りは約5%になります。この利回りを用いて、最終キャッシュフローの現在価値を計算します。

ステーブルコインを使ってコーヒーを買う人が増えるにつれ、当然のことながら金利を稼ぎたいと思うようになります。先ほども述べたように、Tetherのような発行体は純金利差（NIM）の一部を保有者に分配しますが、その額は少額です。多くの預金者は、過度な追加リスクを負うことなく、より高い利回りを求めるでしょう。では、暗号資産市場において、新規ステーブルコインユーザーが獲得できる固有の利回りはあるのでしょうか？答えはイエスです。そして、Ethenaはより高い利回りを得る機会を提供します。

暗号資産資本市場において、安全に資金を貸し借りする方法は2つしかありません。デリバティブ取引を行う投機家への貸出と、暗号資産マイナーへの貸出です。Ethenaは、投機家への貸出に特化し、暗号資産/米ドル先物と永久スワップの空売りによって暗号資産のロングポジションをヘッジしています。これは、私がBitMEXで宣伝した際に「キャッシュ・アンド・キャリー」と呼んだ戦略です。後に私は「Dust on Crust（クラストの上の塵）」と題した記事を書き、起業家に対し、この取引を合成ドルの高利回りステーブルコインとしてパッケージ化するよう促しました。Ethenaの創設者であるGuy Youngはこの記事を読み、それを実行するために優秀なチームを編成しました。その後、Maelstromが創設アドバイザーに就任しました。EthenaのUSDeステーブルコインは、18ヶ月で約135億ドルの預金を急速に蓄積し、最も急速に成長しているステーブルコインとなり、現在、CircleのUSDCとTetherのUSDTに次ぐ流通量で3位にランクされています。 Ethenaの成長は非常に急速で、次の聖パトリックの祝日までには、Tetherに次ぐ第2位のステーブルコイン発行者となり、CircleのCEOであるJeremy Allaire氏にギネスビールを飲むチャンスを与えることになるだろう。

取引所のカウンターパーティリスクのため、投機家は通常、暗号資産のロングポジションを取る場合、国債よりも米ドルに高い金利を支払います。2016年にBitMEXチームと永久スワップを作成したとき、私は10％の中立金利を設定しました。これは、永久スワップ価格がスポット価格と等しい場合、ロングポジションの投資家はショートポジションの投資家に年率10％の金利を支払うことを意味します。BitMEXをモデルにしたすべての永久スワップ取引所は、この10％の中立金利を採用しています。これは、10％が現在のフェデラルファンド金利の上限4.5％よりも大幅に高いため重要です。したがって、ステークされたUSDeの利回りはほぼ常にフェデラルファンド金利よりも高く、わずかな追加リスクを負っても構わない新しいステーブルコイン預金者には、平均してバッファロー・ビル・ベセントのリターンの2倍の収益を得る機会を提供しています。

一般の人々がより多くの利子収入を得られるようになった今、問題は、インフレによって引き起こされた貧困から抜け出すために、どのように取引をすればよいかということです。

世界的な通貨価値の低下がもたらす最悪の影響の一つは、既に大規模な金融資産ポートフォリオを保有していない限り、生活水準を維持するために誰もが投機家になるよう強いられることです。法定通貨の容赦ない価値低下に長年苦しんできた人々が、ステーブルコインにオンチェーンで貯蓄を始めるにつれ、彼らは投機を通じて貧困から脱却できる唯一の資産クラス、つまり暗号通貨を取引するようになるでしょう。

DEXが他のすべての取引所を駆逐するという説は目新しいものではないが、Hyperliquidを際立たせているのは、チームの実行力だ。ジェフ・ヤンは約10人からなるチームを編成し、業界の他のどのチーム（中央集権型、分散型を問わず）よりも速いスピードと品質で製品のイテレーションを実現した。

Hyperliquidを理解する最も簡単な方法は、Binanceの分散型バージョンと考えることです。Tetherなどのステーブルコインが主にBinanceの資金調達チャネルを支えているため、BinanceはHyperliquidの前身と言えるでしょう。Hyperliquidも入金はステーブルコインのインフラに完全に依存していますが、オンチェーン取引を提供しています。HIP-3の導入により、Hyperliquidはパーミッションレスなデリバティブおよびスポット取引の強力なプラットフォームへと急速に変貌を遂げています。リアルタイムの証拠金管理を備えた流動性の高い指値注文板を必要とするあらゆるアプリケーションは、HIP-3を通じて必要なデリバティブ市場を統合できます。

このサイクルの終わりまでに、Hyperliquidは最大の暗号資産取引所となり、ステーブルコインの流通量が10兆ドルに達することで、この発展はさらに加速すると予測しています。Binanceを例に挙げると、ステーブルコインの供給量に基づいて、Hyperliquidの1日平均取引量（ADV）を予測することができます。

バッファロー・ビル・ベセントの戦略

「バッファロー・ビル」ことベッセント氏が世界中のユーロドルと非ドル預金をコントロールできるかどうかは、米国政府の財政政策にかかっています。ベッセント氏の上司であるトランプ米大統領は、歳出削減や財政均衡には全く関心がないと私は考えています。彼の唯一の目標は選挙での勝利です。後発資本主義民主主義国では、政治的勝利者はしばしば利益供与によって票を獲得します。そのため、ベッセント氏は財政・金融政策において積極的な動きを見せ、誰も彼を止めることはできないでしょう。

米国の財政赤字が拡大を続け、パックス・アメリカーナによる世界的な覇権が弱まるにつれ、市場は弱いドル建て債務の保有に消極的になっている。ベッセント氏によるステーブルコインを用いた国債吸収は、もはや必要な手段となっている。

彼は、ユーロドルや米国外のリテール銀行から流出する資金をドル建てステーブルコインが確実に吸収できるよう、制裁措置を積極的に活用するだろう。同時に、ザッカーバーグ氏やマスク氏といったテック界の巨人たちを動員し、ステーブルコインの普及と世界中のユーザーへのアクセスを促進するだろう。たとえ現地の規制で禁止されたとしても、米国政府によって保護されるだろう。

私の考えが正しければ、次のような傾向が見られるかもしれません。

1. オフショア米ドル市場（ユーロドル）は規制当局の注目を集めています。

2. 米連邦準備制度理事会（FRB）と財務省とのドル・スワップ協定は、米国のハイテク企業のデジタル市場参入と結びついている。

3. ステーブルコインの発行者は米ドルまたは国債を保有する必要がある。

4. ステーブルコイン発行者が米国で上場することを奨励する。

5. 米国のテクノロジー企業はソーシャルメディアアプリに暗号通貨ウォレット機能を追加しています。

6. トランプ政権はステーブルコインの使用を積極的に支持している。

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