原作者: Coinbase

原文翻訳：ルフィ、フォーサイトニュース

Web 1.0とWeb 2.0は世界中のデータ通信とソーシャルメディアを変革しましたが、金融は後れを取っていました。今、「Web 3.0」はブロックチェーンプロトコルを用いて金融と金融に革命を起こしています。これらのプロトコルは急速に進化しており、企業は競争力を維持するために導入を進めています。

破壊的技術の発展は予測可能な軌道を辿りますが、普及までの時間は急速に短縮されています。電話が1億人のユーザーに到達するまで75年、インターネットは30年、携帯電話は16年かかりましたが、今日のモバイルアプリはわずか数か月で大規模な普及を実現しています。例えば、ChatGPTは2か月足らずで1億人のユーザーに到達しました。Web 2.0プラットフォームは取引の摩擦を軽減しましたが、制御を集中化し、経済価値とユーザーデータの大部分を掌握していました。ブロックチェーンプロトコルはこれらの欠点を解消し、インターネット上での自由な資金の流れを可能にし、ユーザーに所有権を与え、仲介者なしで運用することを可能にします。

現在、機関投資家によるブロックチェーン導入が加速しており、消費者レベルで従来のWeb 2.0プラットフォームを破壊しつつある基盤が築かれており、政策立案者もこの動きに注目しています。ステーブルコインの発行を規制し、ドルの世界的な力強さにとって戦略的な重要性を持つGENIUS法が成立しました。下院を通過したCLARITY法は、商品先物取引委員会（CFTC）と証券取引委員会（SEC）による暗号通貨の規制方法を明確にすることを目的としています。重要なのは、両法案が超党派の支持を得ていることです。さらに、SECは先日、証券規則と規制を近代化し、ブロックチェーン技術を米国金融市場に完全に統合するための委員会全体の取り組みであるProject Cryptoを発表しました。暗号通貨は歴史を塗り替えつつあります。

3つの大きなトレンド：プラットフォームは混乱に直面

Web 2.0プラットフォームは中央集権化に依存しており、異なるエコシステム間の相互運用性が制限されています。ブロックチェーンプロトコルはこれを打破し、オープンで許可不要、かつ相互運用可能なマーケットプレイスを創出します。この変化を推進する3つの主要なトレンドは次のとおりです。

ビットコインプロトコル

2,100万枚の固定供給量を持つビットコインは、暗号的に安全な分散型ネットワークであり、時価総額は2兆ドルを超え、数億人のユーザーを抱えています。当初はピアツーピアの現金として構想されましたが、ビットコインは価値の保存手段として進化を遂げ、Coinbase（ユーザー数1億500万人）やBlackRock（ビットコインETFは急速に800億ドルに達しつつある）といった機関投資家、そして複数の政府機関に支持されています。スポット市場とデリバティブ市場におけるビットコインの1日あたりの取引量は700億ドルから1,000億ドルに達し、十分なグローバル流動性を確保しています。イーサリアム上の「ラップドビットコイン」のような相互運用性の取り組みはネットワーク効果を強化し、数千ものサードパーティ製アプリケーションやネットワークにビットコインを導入することを可能にしました。その結果、ビットコイン経済は急速に成長し、この希少資産への需要を高めています。

ステーブルコインのアプリケーション

ステーブルコインは、オンチェーンでトークン化された法定通貨であり、1億7500万以上のウォレットに2700億ドル以上の資産が保管されています。従来の法定通貨と比較するとまだ比較的小規模ですが、ステーブルコインの取引量は2025年までに年間50兆ドル近くに達すると予測されており、暗号通貨の真のキラーアプリとなるでしょう。

ステーブルコインは、米国債の保有額上位20社に含まれています。ステーブルコインは非常に効率的で、法定通貨よりも迅速かつ低手数料の送金を可能にするため、米国政府はその利用に関する規制の明確化を最優先事項としています。そのため、PayPalやVisaなどの影響を受けるプラットフォームは、これらの技術に適応し、積極的に活用する必要があります。もはや銀行システムにおける寡占状態に頼ることはできません。

米国財務長官は、2028年までにステーブルコインの資産が2兆ドルを超え、世界の送金の30%を処理するようになると予測している。ステーブルコイン経済は、Coinbaseのようなオンチェーンプラットフォームに数十億ドルの手数料収入をもたらすと期待できる。

分散型金融（DeFi）プロトコル

DeFiはプログラム可能な資産管理サービスを提供しており、数百のプロトコルに約1,400億ドルの資金がロックされ、24時間365日取引、レンディング、トークン化サービスを提供しています。AAVEやMorphoなどのDeFiアプリケーションはパーミッションレスなレンディングを可能にし、分散型取引所（DEX）の永久契約は資金調達レート裁定取引などの複雑な戦略を提供します。

ブラックロックのBUIDL（ブラックロック米ドル建て機関投資家向けデジタル流動性ファンド）は、資産運用モデルに破壊的変化をもたらし、オンチェーンのディストリビューターに権力を委ねるでしょう。これらの分野では新たな資産運用会社の波が生まれつつあり、既存の従来型プラットフォームは生き残りを賭けた課題に直面しています。適応に失敗した場合、淘汰されるでしょう。

ビットコインとステーブルコインは、規制の完全な明確化と大規模な普及に近づいています。DeFiは今後数年間で、規制の明確化とスケーラビリティの向上を実現すると予想されています。現在オンチェーンで事業を展開している企業が、次のイノベーションの波を牽引するでしょう。これらの3つのトレンドは、事業成長とポートフォリオのリターンに劇的な変化をもたらすでしょう。現在暗号資産へのエクスポージャーを持たない投資家は、注目すべきです。

ゼロ配分からの脱却：ポートフォリオアプローチ

暗号通貨はまだ誕生して間もない。ビットコインは誕生からわずか16年、イーサリアムは10年だが、イーサリアムがプルーフ・オブ・ステーク方式のコンセンサスメカニズムにアップグレードしたのはつい最近のことだ。ステーブルコインは誕生からわずか7年余りで、GENIUS法の成立により規制上の明確化が進んだ。

しかし、これらのテクノロジーは最盛期を迎えており、ステーブルコインが銀行、決済、自動化、AI 搭載エージェントなどの業界に統合されるにつれて急速に成熟しています。

政府が慎重な政策調整を通じて暗号資産を主流化させているのと同様に、機関投資家もポートフォリオに暗号資産を組み込むための枠組みを検討しています。このプロセスはまだ始まったばかりですが、最初のステップは常に同じです。それは、暗号資産へのゼロ配分から脱却することです。

ゼロコンフィギュレーションから脱出するための5つの戦略

機関投資家のポートフォリオにおける暗号通貨の採用を促進するため、ポートフォリオ分析、資本市場の想定、インデックス手法を活用した5つの戦略を評価しました。以下の3つのチャートは、これらの戦略の概要を示しています。ポートフォリオA) ビットコイン（BTC）、B) コインベース50インデックス（COIN 50）、C) アクティブ・アセット・マネジメント（ACTIVE）、D) ストア・オブ・バリュー・インデックス（SOV）、E) 上場暗号資産株式（MAG 7） 。これらの戦略は、従来の株式/債券60/40ポートフォリオにおける分散投資とリスク調整後リターンの課題に対処することを目的としています。

ポートフォリオA：ビットコイン（5%配分）

ゼロ配分から抜け出す最も簡単な方法は、ポートフォリオにビットコインを追加することです。リスクエクスポージャーを単純化するため、ビットコインへの5%の配分を検討します。2017年1月から2025年6月まで、ビットコインへの5%の配分はポートフォリオのリターンを大幅に向上させました。この期間中、ビットコインの年平均成長率（CAGR）は73%で、年率ボラティリティは現在72%で、低下傾向にあります。（パフォーマンスデータは図1をご覧ください。）

控えめな 5% のビットコイン割り当て (債券割り当ての代替として) でも、60/40 株式債券ベンチマーク戦略と比較してポートフォリオのパフォーマンスが大幅に向上し、年間ポートフォリオ パフォーマンスが約 500 ベーシス ポイント向上するとともに、リスク調整後リターンが向上し、下振れボラティリティが減少します。

2024年のビットコイン上場投資信託（ETP）の発売以降、機関投資家による採用が増加していることを考えると、より短いサンプル期間を個別に分析する価値があります。全体的な結果は概ね良好であるだけでなく、リスク調整後リターンもさらに向上しています。ソルティノ比率（下落ボラティリティに対する超過リターンを測る指標）は、機関投資家による採用の増加に伴い34%改善しています。（パフォーマンスデータは図2をご覧ください。）

ポートフォリオB：パッシブCoinbase 50インデックス（5%配分）

多くの暗号資産投資家は、進化する暗号資産市場に適応するため、より広範なエクスポージャーを求めています。体系的なリバランスメカニズムを備えたルールベースのインデックスにより、機関投資家はルールに支配されるマイクロアセットの選択に集中することなく、より広範な暗号資産市場のトレンドを捉えることができます。Coinbase 50インデックス（COIN 50）は、当社のベンチマークインデックスです。

ビットコインへの5%の配分は、COIN 50インデックスへの5%の配分と実質的に変わらない結果をもたらします。より長期的な視点で見ると、このインデックスはDeFiの初期の急騰に加え、NFT、人工知能、ミームコインに関連するその他の市場イベントを捉えています。より広範な暗号資産市場へのエクスポージャーを求める投資家にとって、このインデックスは好ましい戦略です。ビットコインの市場シェアが上昇したより短期的なサンプル期間では、リターン貢献度とリスク調整後パフォーマンスの点でわずかにアウトパフォームしましたが、下落リスクも若干高まりました。 （パフォーマンスデータは図1～3を参照）

ポートフォリオC：アクティブ資産運用（5％配分）

アクティブ運用の暗号資産戦略は投資に付加価値をもたらすのでしょうか？その答えは複雑で、プラス面とマイナス面の両方があります。BlackRock Preqinのデータは、2020年以降のアクティブ運用の暗号資産ファンドのベンチマークを提供しています。対象となる戦略は、ビットコインロング、暗号資産ピュアロング、マルチ戦略、マーケットニュートラルヘッジ戦略、クオンツファンドの5つです。リスク調整後リターンは、長期的にはベンチマークをわずかに上回っていますが、機関投資家の流入期（例えば2022年から現在まで）には大幅に下回っています。

ヘッジファンド戦略への移行の主な動機は、ダウンサイドリスクをより適切に管理することです。しかし、ヘッジファンド業界は未だこの目標を達成できていません。ビットコインやCOIN 50指数と同程度のドローダウンを記録し、パッシブ戦略と同程度のダウンサイドボラティリティを示しています。これは、アクティブ戦略が資産需要を満たすためにより方向性のあるリスクを負うため、スケーリングの課題が原因と考えられます。

暗号通貨業界はまだ発展の初期段階にあり、アクティブ戦略の現在のパフォーマンスの低さはこの段階の特徴であるのかもしれません。

ポートフォリオD: 価値保存指数 = ビットコイン + 金 (10% 配分)

ビットコインは金にとって脅威となるのか、それとも補完となるのか？ビットコインは既に価値保存手段としての役割を担っています。約300の機関（州政府、連邦政府、企業などを含む）がビットコイン準備金戦略を策定しており、これは1年前の2倍以上に増加しています。しかし、ビットコインは唯一の価値保存資産ではありません。この地位をめぐって、金などの他の資産と競合しています。

時価総額が20兆ドルの金とビットコインの2兆ドルであることから、金とビットコインは互いに補完し合うと考えています。ビットコインと金の両方をベースとしたインデックスを作成し、ビットコインのウェイトはボラティリティに反比例するように設定しています。現在のような長期的かつ低ボラティリティ環境では、インデックスにおけるビットコインのウェイトは増加します。

私たちは、「価値の保存」指数を制度化のプロセスの一部と捉えています。これは新たな資産クラスの創出を意味し、資産配分者は富裕国の政府債務増加による通貨価値の低下に対するヘッジとして、金とビットコインの両方を保有しています。これは、ビットコインが単なるコモディティの一つであるという現在の見方とは対照的です。

ポートフォリオのリターン（下記参照）はこの見解を裏付けています。価値保存指数への10%の配分はボラティリティの低下を反映しており、サンプル期間におけるポートフォリオのボラティリティを正常化しています。短期的には、価値保存の概念が機関投資家の間で広く受け入れられるにつれて、ポートフォリオへのビットコインの追加はリターン貢献の面で非常に有益であり、リスク調整後ベースで純粋な暗号通貨戦略を大幅に上回っています。

しかし、この優位性は長期的には明らかではないため、資産配分を行う者は価値保存資産に対して動的なアプローチを採用する必要があることが強調されます。金とビットコインの規律ある組み合わせは、適切なタイミングで適切な配分を行うことを意味します。

ポートフォリオE：暗号通貨関連株（10%配分）

ゼロ投資からの脱却に向けたアプローチの最終評価として、仮想通貨関連企業や、仮想通貨を急速に統合している既存プラットフォームへの投資を検討しました。「MAG 7 仮想通貨バスケット」を作成し、ブラックロック、ブロックチェーン、コインベース、サークル、マラソン、ストラテジー、ペイパルの上場株式を組み入れました。

成長企業が市場全体をアウトパフォームした時期には、ポートフォリオにMAG 7の仮想通貨バスケットを10%組み込むことでパフォーマンスが向上する一方で、ボラティリティも上昇することがわかりました。成長株のボラティリティが高いことを考えると、債券を仮想通貨株に置き換えることでポートフォリオ全体のボラティリティが上昇するのは当然のことです。リスク調整後の結果は、価値保存指数をアンダーパフォームしたものの、ビットコインのみを保有した場合をわずかにアウトパフォームしました。このトレードオフとして、投資の複雑さが増し、ドローダウンが最大となりました。（パフォーマンスデータは図1～3をご覧ください。）

特定の投資基準を満たしたい投資家は暗号通貨関連の銘柄を検討することもできますが、これはこの記事で解説した戦略の中で、暗号通貨に投資する最も複雑で間接的な方法です。

どこへ行くんですか？

暗号資産は機関投資の枠組みにどのように適合するのでしょうか？この問いへの答えを見つけることは、機関投資家による暗号資産の採用を促進する上で極めて重要です。このプロセスには、長期的な価格予想を形成し、ポートフォリオ構築を導く資本市場の前提に基づいた、堅実な資産配分フレームワークが必要です。

株式の高バリュエーションと政府の継続的な借入は、長期的なリターン期待を低下させています。厳格な資本市場の想定と将来予測モデルに基づくと、米国株は年率7%、米国債券は年率4%のリターンが見込まれ、これは現金のリターンとほぼ同水準です。このような低利回り環境において、投資家は革新的な資産保全戦略を模索せざるを得ず、ビットコインが有力な選択肢として浮上しています。

ビットコインに代表される価値保存資産は、金融政策の転換やインフレヘッジといったマクロ経済要因によって左右される、独自の資本市場カテゴリーとして位置付けられるべきだと私たちは考えています。過去10年間で実質リターンがほとんどない債券市場との相関は低く、年率10%のリターンが見込まれます（図8）。

ビットコインは供給量が固定されており、分散型であることから、高インフレに対するヘッジとして機能し、ポートフォリオの弾力性を高めます。しかし、その価値保存手段としての魅力はヘッジだけにとどまりません。ビットコインへの投資は、将来の資本の柔軟性を最大化します。

結論は

暗号通貨は金融環境を一変させています。暗号通貨へのエクスポージャーを求める機関投資家は、ビットコインやCoinbase 50指数への直接的なパッシブ運用から、アクティブ運用ファンド、そして伝統的な金融と暗号通貨を融合させた戦略まで、様々な流動性の高い市場戦略を検討することができます。ゼロアロケーションを超えるための最初のステップは、しばしば最も困難です。