上海のアップグレードは完了しましたが、ロック解除されたETHはどの程度の売り圧力をもたらすでしょうか?

Katie 辜

Odaily资深作者

2023-04-13 02:23

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170,000 ETHの売却による価格への影響は許容範囲内です。

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、原著者：アリス・コーン、Odaily翻訳者のケイティ・コーンによって編集されました。

今朝、待望の上海/カペラハードフォークが予定されており、ステーキングされたETHの引き出しが可能になりました。この記事では、ロック解除によって生じる可能性のある潜在的な売り圧力をステーカーの観点から評価し、上海アップグレード直後に引き出しおよび売却できるステーキング済みETHの推定額について説明します。さまざまなステーキンググループとETHのロックを解除するために販売する動機を調査した後、

上海アップグレード後には合計 170,000 ETH が売却されると予想しています。

預金者の観点からステークされたETHを観察し、それをさまざまなカテゴリーに分けて、セルサイドの圧力を生み出す可能性が最も高いグループを特定しました。ロック解除されたステーキング報酬の大部分は、販売が損失であるため販売される可能性が低いリキッドステーキングプロバイダーに再デプロイするユーザーから得られると予想されます。現在、保有株式の放出を待っている預金者は 253 人のみであり、これは非常に少数です。彼らのほとんどは個人のステーカー、またはビーコンチェーンの初期のステーカーです。私たちは、彼らが高いレベルの信念を持っている可能性が最も高く、撤退はポジションを離れるというよりも技術的なセットアップの変更に関連している可能性が最も高いと考えています。

累計報酬総額のうち、100,000 ETH (1 億 9,000 万ドル) のみが引き出しおよび売却されると予想されます。さらに、2 倍のバリデーターが退場すると予想されますが、毎日限られた量のステークのみがリリースされます。私たちはそのほんの一部、約 70,000 ETH (1 億 3,300 万ドル) だけが本当に流動性があると考えています。この状況による経済的影響は数日から数週間続く見込みです。私たちの分析によると、おそらく、アップグレードされた技術提供は、長期的にイーサリアム所有者により良いサービスを提供しようとする成長するステーキング業界をサポートする可能性が高くなります。

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上海アップグレード

大いに期待されている上海/カペラのハードフォークは2023年4月12日に開始される予定で、イーサリアムの新しいPoSコンセンサスメカニズムからETH資金を引き出すことが可能になります。最初の入金はビーコンチェーンの立ち上げ前の2020年11月に行われ、これまでのところステーカーはステーキングしたETHや蓄積された報酬を請求することができていない。

一部のステーカーはビーコンチェーン以来活動しており、彼らの報酬は完全な強気/弱気サイクルを通じて市場に追従して 2 年以上蓄積されています。これは基礎的な市場に関する憶測を引き起こし、約1,800万ETH（339億2,000万ドル、またはETHの流通総供給量の15％）がロック解除され、供給に影響が出た。人々は、ロック解除後にこれらが市場に氾濫し、一時的にETHに大きな売り圧力がかかるのではないかと心配しています。

このペーパーの目的は、ETH のステーキング状況を評価し、ステーキンググループのフレームワークを開発し、上海ハードフォークの潜在的な影響を評価することです。次の質問に答えるために、いくつかのシミュレーションを実行しました。
ステーキングされた ETH を引き出す可能性が最も高いのは誰ですか?
これらの撤退が売り手にどれだけの圧力をかけると予想されますか?

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イーサリアムステーキングの風景

現在のステーキング状況を包括的に理解するために、イーサリアムのプルーフオブステーク (PoS) コンセンサスメカニズムにおける既存のプレーヤーの技術的な概要を簡単に説明します。
預金者は個人、またはバリデーターをアクティブ化するためにイーサリアムスマートコントラクトに 32 ETH を送信するエンティティです。預金者は、複数のバリデーターに 32 ETH をステークさせることができます。
ノードは、検証ソフトウェアを実行する物理ハードウェアです。各ノードは多くのバリデーターに対応できます。ノードは預金者自身が運用することも、サードパーティのプレッジサービスプロバイダーに委託することもできます。

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預金者は主要なプレーヤーである

イーサリアムのステーキングエコノミーに関しては多くの研究が行われており、そのほとんどはステーキングエコノミーの主要プレイヤーとしてのバリデーターに焦点を当てています。私たちの分析では、預金者に焦点を当てることがより理にかなっていると考えています。なぜなら、預金者は複数のバリデーターを持つことができ、資金の出金と使用に関する決定は最終的に預金者レベルで行われるためです。

上海/カペラのアップグレードを理解するために、予想されるETHの需要とステーキングまたは非ステーキングの動機に基づいて預金者をさまざまなグループに分けます。次の図は、主に 4 つの要素を考慮して選択したセグメンテーションです。
預金者の参加時間: 預金者がアクティブである時間の長さ。
デポジターのサイズ: 所有するバリデーターの数。
預金者の収益性: 所有するバリデーター間の未実現損益。

注意してください: 私たちは、個人または団体が異なる預金者のウォレットアドレスを使用してネットワークにステーキングを展開する可能性があることを理解しています。これはステーキングサービスのプロバイダーでよく起こります。したがって、これらのプロバイダーに属する預金者のアドレスをデータセットから分離し、個別に分析しました。これは、次の分析を通じて取得しようとする予測信号のエラーを防ぐためです。

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個人の質権者と機関の質権者

ステーキングの状況を解き明かす際には、プライベートステーカーと機関投資家/ステーキングプロバイダーの預金者を区別することが重要です。前者は独自の技術設定を持っています。以下のグラフでは、ステーキングプロバイダーを除外しています。これらのエンティティの多くは入金にワンタイムアドレスを使用しており、実際のデータが歪められる可能性があるためです。

また、ステーキングプールの大部分は複数回ステーキングを行う預金者で構成されており、したがって複数のバリデーターを保持していることにも注意してください。これらの定期貯蓄者の中には、1 日あたり 1000 回以上の入金を行っている人もいることがわかります。興味深いことに、2021年の強気市場では、ビーコンチェーン上のこれらの新規預金には比較的「オフシーズン」がありました。

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質権提供者

ステーキングプロバイダーは、ユーザーが自分の ETH をプロバイダーのバリデーターノードに委任できるようにする、より大きなエンティティです。これらのノードに ETH を委任することで、ユーザーは独自のバリデーターノードを実行して 32 ETH 全額を提供することなく、ネットワークのサポートに対する報酬を獲得できます。

過去 2 年間にわたり、流動性ステーキングプロバイダーは、取引可能なトークンデリバティブをユーザーに還元することで、巨大な市場シェアを獲得してきました。現在、Lido はネットワークステーキング全体の 30% 以上の市場シェアを誇る市場リーダーです。 Coinbase、Kraken、Binance などの集中型取引所がそれぞれ 11.5%、7.0%、5.4% の市場シェアで続きました。

さまざまなステーキングプロバイダーによるデポジット数を長期にわたって詳しく観察すると、優位性の変化が明らかにわかります。
Beacon Chain誕生後の最初の半年は、KrakenとBinanceが主要な預金者でした。しかし、最終的には Coinbase と Lido に追い抜かれました。

その結果、すべてのステーキングプロバイダー、特にLidoからの入金活動は2022年半ばに急激に減少し、年末に向けてゆっくりと「回復」します。さらに、米国の規制当局からこれらの機関に対する圧力が高まっているため、集中型取引所でのステーキング活動が大幅に減少していることも確認しました。 Krakenは米国証券取引委員会（SEC）から罰金を課せられた後、2023年2月に米国でのステーキングサービスをついに終了したが、Coinbaseは2023年3月にステーキングサービスが反証券法に違反しているという通知を受け取った。

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預金者の参加時間

預金者のエンゲージメント時間は、バリデーターの導入日を使用して、預金者がステーキングエコノミーに参加する平均時間を計算します。これには、1 回限りの預金者と定期預金者が含まれますが、ここでも担保提供者は除外されます。

また、ほとんどの預金者が 6 か月から 1 年の間で預金していることがわかります。これは、特に合併が成功裏に実行され、最近出金が可能になったことで、イーサリアムのステーキング経済に対する過去 1 年間の信頼が高まっていることを示しています。

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預金者のサイズ

次のステップは、やはりデータセットからステーキングプロバイダーを除外して、個々の預金者の規模を調べることです。単一の入金イベントをカウントする上記のグラフとは異なり、ここでは、入金者のウォレットアドレスが時間の経過とともに蓄積したバリデーターの総数をカウントします。次に、これらをさまざまなサイズのデータバーに分類しました。

バリデーター数が 2 ～ 500 人である「カニ」と「魚」（クジラに比べて保有量が少ないユーザー）エンティティの優位性は、驚くほど小さく、全体のわずか 13.5% です。

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預金者の収益性

預金者の収益性を評価するために、当社は彼らの誓約の実現価格、つまり現在のスポット価格と比較した預金時のETHの価値を計算します。これは、各預金者が保有する平均含み損益の尺度を提供します。

現在、ステーキングされているすべての ETH の平均デポジット価格は 2,136 ドルで、現在のスポット価格では平均含み損が -13% であることを示唆しています。これは、イーサリアムネットワーク上の実現価格 1403 ドルに対する未実現利益 +36% と比較します。これは、ETH 供給全体が最後にオンチェーン上で移動したときの平均価格を捉えています。

各ステーキングプロバイダーの実現価格を調査した結果、Coinbase と Lido の平均コストベースは現在の ETH スポット価格より約 50% 高いことがわかりました。強気市場の開始時に大規模な預金活動が見られたバイナンスとクラーケンは、現在、それぞれ1,812ドルから1,900ドルの間のおおよその損益分岐点レベルで取引されています。

Coinbase と Lido の高い実現価格は興味深い力学です。どちらも、ステークした ETH の流動性担保デリバティブを提供しており、保有者が売却すること、つまりより良いリスクをヘッジできるため、預金者は潜在的にレベル 2 で市場はより良い実現価格を得ることができます。

ETHスポット価格とETH預金の実現価格の差を使用して、預金者が保有する未実現利益または損失の合計ドル価値を導き出します。預金者の規模の分割と組み合わせると、預金者のタイプ間の含み損益に応じて分類を開始できます。 2022年7月に160億ドルでピークに達した後、純含み損は現在47億ドルとなっている。その大部分はホエールセーバーが負担しており、含み損の76％を占めていた。

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上海アップグレード後の撤退状況をシミュレーション

次に、上海アップグレード直後に引き出される可能性のあるステーキング済みETHの量を推定しました。

預金者はステーキング資金を引き出すことはできませんが、ステーキングプールから引き出したいという自発的な退出メッセージに署名することは可能です。現在、1,229人のバリデーターが出口を待っており、214人の「殺された」バリデーターは、引き出しが可能になると強制的に撤退することになります（合計46,176 ETH、8,570万ドル）。

上海アップグレードでは、部分出金と全額出金の 2 つの出金方法が可能です。部分引き出し（一般にスキミングとして知られています）では、各バリデーターの蓄積されたステーキング報酬が自動的に引き出しられ、バリデーター残高が 32 ETH に減ります。完全な出金には、バリデーターを完全に終了し、賭けられた残高全体を取り戻すことが含まれます。

バリデーターは、部分出金と全額出金に対して同じ自動出金プロセスを実行します。バリデータセット全体を自動的にスキャンし、インデックス 0 から開始して線形にスキャンします。バリデーターが終了メッセージに署名しないか、取り消された場合、超過した ETH 残高は引き出され、強制レイヤーに自動的に送信されます。バリデーターが自発的な退出に署名し、待機期間を経過した場合、正常な退出となります。スロットごとに 12 秒、合計 16 個のバリデータがスキャンおよび処理されます。現在のバリデーターの数では、このプロセスには最大 4.5 日かかる可能性があります。上海アップグレード後の部分出金の対象となるバリデーターの実際の数に応じて最大 2 日間。

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部分的撤退の予測

前述したように、0x01 出金トークンを持つバリデータのみが自動出金プロセスに参加します。現在、バリデーターの約 44% が正しい出金資格情報を持っています。ただし、出金資格情報を更新する必要があるバリデーターは依然として多く、その多くはビーコンチェーンの初期に導入され、多額のステーキング報酬を蓄積しました。データ常にこれを詳細に分析し、これら 2 つの資格情報セットのバリデーターの数がどのように変化したかを示すために以下のグラフを再現しました。

画像の説明

データソース: Data Always

分析で決定された比率によると、0x00 認証情報を持つバリデーターが、累計報酬総額のほぼ 75% を所有しています。したがって、0x01 認証情報を持つバリデーターは残りの 25% を取得します。これは 2 日で 276,000 ETH を引き出すことに相当します。極端なケースでは、上海のアップグレード後に残りのバリデーターがすべて出金資格情報を更新しました。これはブロックごとに 16 人のバリデーターの割合で行われます。

最終的に 4.5 日以内に 113 万 7,000 ETH 全体がビーコンチェーンから出金されることになります。

以下のグラフは、それぞれのケースでロック解除される 1 日あたりの最大 ETH 量を含む、報酬支払いの最小金額と最大金額を示しています。実際の数値はこれらの極端な値の間で異なる場合があります。私たちは、多くの預金者が上海の実装が成功するまで、蓄積された報酬のロックを解除してから出金資格をアップグレードするのを待っていると考えているため、ベンチマークとして 50% の出金を使用します。ロックが解除された実際の累積報酬数は、最終ラインの 706,000 ETH (13 億 1,000 万ドル) に近づくと予想されます。蓄積された報酬のうちどれだけが販売されるかを見積もるために、上記の預金者セグメントを細分化します。リドはジャックポットのかなりのシェアを保持しており、メイン賞金を再び賭けることを約束しているため、

他のステーキングプロバイダーもこれに追随し、その結果ステーキング報酬のかなりの部分が再ロックされることになると私たちは考えています。また、グループの他の企業からのセルサイドからの高いレベルの圧力も排除できます。

これにより、上海アップグレード後の部分撤退に対する潜在的な売り手の圧力の尺度となる、76,000 ETH (1億4,100万ドル)、おそらく最大162,000 ETH (3億ドル)の範囲が残されます。

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全額撤退の見通し

完全な引き出しを見ると、毎日引き出しできるバリデーターの数は限られていることに注意することが重要です。イーサリアムネットワークのセキュリティは安定したバリデーターのセットに依存しているため、バリデーターの大きな変動やステークの急速な枯渇を防ぐためのさまざまなメカニズムが存在します。この 1 日あたりの金額はボラティリティによって定義され、ボラティリティによって、許可されるバリデーターの数と許可されるバリデーターの数が決まります。ボラティリティ制限自体は、ステーキングプール内のアクティブなバリデーターの数に関連付けられています。

現在の変動制限はエポックあたり 8 検証者、1 日あたり 225 エポックであるため、1 日あたり最大 800 検証者が出金することになり、これは 57.6,000 ETH に相当します。過去のデータから、新しいバリデーターでボラティリティ制限がどのように機能するかがわかります。

ボラティリティ制限によって決定されるエグジット期間に加えて、バリデーターはエグジット容量遅延も通過する必要があります。自発的に終了したバリデータの場合、この待機期間は 256 エポック、つまり約 27 時間になります。廃止されたバリデータの場合、これは 8192 エポック、つまり約 36 日になります。次に、上記のように、自動引き出しプロセスの時間を再度追加します。

終了したバリデータと停止されたバリデータに関するデータ、およびさまざまな待機期間を考慮して、上海アップグレード後にアクセスできる ETH の累積量をシミュレートしました。自発的な離脱協定に署名するバリデーターの数が3回大きく急増した後（1回は2022年9月の合併後、もう1回は今年）、現在では累計45,098ETH（8,330万米ドルに相当）がステーカーに利用可能となることがわかります。

上で述べたように、ステーキングの出口プロセスには合計金額がビーコンチェーンから出るまでに 2 日かかります。つまり、4 月 12 日から 4 月 14 日までに少なくとも 45,098 ETH (8,330 万ドル) がビーコンチェーンから出ることになります。預金者の内訳表を確認すると、全額引き出しを開始する可能性が高い預金者の構成を特定できます。イグジットしたバリデーターは合計 253 人の預金者に属していることがわかります。

特に、バリデーターを撤回したステーキングプロバイダーはほとんどありません。これまでのところ最大のステーキングプロバイダーの中で、上海アップグレード直後の出金を許可すると発表したのはCoinbaseだけだ。 Lidoは5月まで出金できないと言われており、KrakenとBinanceはまだ日付を発表していません。

さらに、退出する預金者は主にバリデーターを 1 つしか持たない預金者と、ローンチ前の段階またはビーコンチェーンサイクルの第 1 四半期中にステークを展開する預金者を確認しました。この時間枠は強気相場の開始と一致するため、多くのエグジット貯蓄者が含み損を抱えていることがわかります。

通常、これらの貯蓄者グループからの価格圧力はほとんどないと予想されます。ステーキング環境はステーキング以来劇的に変化しており、これらの初期のソロステーカーは、ステーキング設定を維持するリスクとオーバーヘッドを軽減するために終了し、新しいステーキングプロバイダー設定で再デプロイする傾向がある可能性があります。また、イーサリアムのステーキング報酬を獲得しながら、ETH を流動性を維持して DeFi の担保として使用できるようにする、新規またはリキッドステーキングデリバティブ (LSD) の恩恵を受けることを望む場合もあります。

米国証券取引委員会（SEC）がKrakenの米国ステーキングサービスに疑問を呈したことを受け、Krakenは多数のバリデーターを閉鎖すると予想されている。セルシウス・ネットワークは破産手続きの一環として保有しているETHを売却すると報じられているため、別の大量撤退の可能性もあるが、両機関が事態拡大直後に撤退する可能性は低い。

これに関連して、この金額の出金は、（ETH 価格が 1 ドルを下回っていたにもかかわらず）マイナー収益がこの範囲で変動していた PoW の初期の頃と同様の動きをもたらすでしょう。

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総供給への影響の予測

部分的撤退と完全撤退を考慮すると、上海アップグレード後の最初の週の潜在的な供給圧力をシミュレートできます。ステークがロック解除されて放棄されるシナリオは 3 つあります。
ケース 1: 累計された報酬の合計と 1 週間に許可される最大賭け金額が引き出しおよび売却される最も極端なケースでは、合計 154 万 ETH (29 億 3000 万ドル) が流動資産になることがわかります。
ケース 2: 現状では、00x0 トークンのみが報酬をステーキングしており、45,000 ETH が引き出しおよび売却され、最初の週には最大 312,000 ETH (5 億 9,200 万ドル) が流動資産になります。

ケース 3: 50% の出金伝票の更新、当社の預金者のセグメント、および投資家の信頼と収益性に関する仮定に基づいた当社の最良の見積り。また、現在退出するバリデーターの数が上海アップグレードの前後で倍増すると仮定すると、合計 170,000 ETH (3 億 2,300 万ドル) が売却されたと推定されます。

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