本報告所提及市場、項目、幣種等資訊、觀點及判斷，僅供參考，不構成任何投資建議。
在 3 月報告中，我們提示“反者道之動”並指出“殺跌與恐慌已得到最大程度的釋放”，“Q2將迎來反轉行情”。最終， 4 月 BTC 迎來猛烈反彈，單月勁升 14.11% ，收復「關稅戰」以來所有跌幅。
主導全球金融市場走勢的「對等關稅戰」在 4 月正式開打，對市場形成猛烈衝擊，恐慌情緒飆升，資產價格大幅下修。但情緒釋放之後，伴隨川普「軟化」及相對韌性的美國經濟及就業數據的發布，搶籌資金湧入美股和加密市場。
BTC 先於美股調整，同步美股完成探底之後，在百億搶籌資金驅動下漲勢逼人。更重要的是經過 2 個多月的調整，籌碼結構大大改善，內部狀態更加穩定。
標普 500 及加密市場市場已經全部收復「對等關稅戰」以來的所有跌幅。相對尚未收場的「關稅戰」和美國經濟是否衰退的懸而未決，市場走勢非常強勁，不斷對各類最新資訊完成定價。然而，市場要就此實現反轉，仍需「關稅戰」步入第三階段（達成協議）及美國經濟數據的確認。中間，料將頗多波折。
宏觀金融：「對等關稅戰」預期交易引發市場劇烈修訂
在 3 月報告中我們提到，「新的交易判斷框架在 2 月底初步確立，整個 3 月都圍繞著不斷發布的各類經濟、就業和利率數據輸入這個判斷框架後的產出進行」。 4 月則在此基礎上繼續演化，其中川普在「對等關稅戰」上的表態和行動的「軟化」起到主要作用。疊加 4 月發布的經濟和就業數據表現相對強勁，交易者弱化了對於「經濟衰退」的擔憂，最終在月度修訂行情告一段落之後，押注關稅戰不會導致經濟衰退的前瞻性交易主導了市場走勢。先跌後漲的納指和 BTC 均錄得月度正收益。
4 月 2 日川普宣布國家緊急狀態，啟動對等關稅；4 月 3 日對全球商品加徵 10% 關稅，對中國商品加徵 104% 關稅。商務部長盧特尼克和財政部長貝森特強調與盟友合作對抗中國。
4 月 3 日至 5 日，美股恐慌性下跌，三大股指均跌破年線，標普 500 跌至 2024 年 1 月點數。特斯拉、英偉達等高估值股票被腰斬。長端和短端美債均大幅下跌，交易者拋售股票避債市和歐股。週末，全美出現大規模抗議遊行。
4 月 7 日週一，標普 500 VIX 指數突破 60 。市場拋售潮進入第二階段，美債遭大舉拋售。 9 日關稅正式實施， 2 年期美債殖利率升超 4% ， 11 日 10 年期美債殖利率接近 4.6% 。 21 日，拋售蔓延至匯市，美元指數跌至 97.911 ，超過去年 Carry Trade 崩盤時的低點。納指跌入技術性熊市。
川普超越預期的「對等關稅」、對金融市場下跌的漠視和中國政府的強硬反擊，推動美國股債匯集出現「三殺」的慘烈局面。這一局面引發了市場更大恐慌，來自企業和金融界的批評與抗議沸反盈天，而且動搖了市場的根本信心，川普被迫做出讓步。
首先，對除中國以外的所有國家暫停 90 天關稅，以緩解與盟友的緊張關係並爭取更多談判時間。 4 月 23 日，有報告指出川普政府可能大幅削減對中國商品的 104% 高額關稅，甚至減半以上，以緩和與中國的緊張關係。期間，川普強調一直在與中國政府接觸，但中國政府否認了這一點。
黃金成為唯一贏家，自 9 日起迎來一輪強勁上漲，由 2970 美元/盎司最高升至 3499.93 （4 月 22 日）。但自 23 日，消息稱川普考慮削減中國商品的高關稅後，進入持續調整，及月底跌至 3,288.54 美元/盎司。但單月仍錄得 5.08% 的大幅上漲。
美股暫時在 4 月 4 日觸底之後強勁反彈， 23 日川普「軟化」後反彈得以繼續，及至本報告完成時間（5 月 2 日）納指和標普 500 已將關稅戰導致的跌幅完全收復。
全月來看，納指 4 月升 0.85% ，標普 500 跌 0.76% ，道瓊斯跌 3.17% ，BTC 勁升 14.11% 。
在此過程中，雖然市場一度下注聯準會啟動臨時降息，並預計 5 月降息機率超過 80% ，但聯準會始終保持了強硬態度，只在股債匯「三殺」之際再次強調如果就業市場出現意外將會出手幹預市場，釋放少許「鴿派」訊息。
4 月 10 日美國勞工統計局發布數據，得益於能源價格下跌， 3 月 CPI（消費者物價指數）環比下降 0.1% （季調後），為近五年來首次月度下降，低於市場預期 0.1% 的漲幅。年化 CPI 成長率從 2 月 2.8% 降至 2.4% （未季調）。核心 CPI（剔除食品和能源）較上季成長 0.1% （低於預期 0.2% ），年化成長 2.8% ，為 2021 年 3 月以來最低。
4 月 30 日，美國經濟分析局發布第一季初步估計，實際 GDP 年化季率下降 0.3% ，創 2022 年第二季以來最低水平，遠低於 2024 年第四季 2.4% 的成長率，也低於市場預期的 0.4% （Dow Jones 共識預測）或 0.3%（華爾街日報 12 月）。
5 月 2 日，勞工統計局（BLS）發布 4 月非農就業報告，非農就業人數增加 17.7 萬，高於 Dow Jones 預期 13.3 萬，但低於 3 月修正後的 18.5 萬（2 月和 3 月數據下修 5.8 萬）。過去六個月平均每月新增 19.3 萬個職位，顯示勞動市場仍具韌性。 4 月失業率維持在 4.187% （3 月為 4.152% ），符合預期，勞動參與率略有上升，顯示市場相對穩健。平均時薪較上季成長 0.2% （低於預期 0.3% ），年化成長 3.8% （低於預期 3.9% ），顯示薪資壓力溫和。
通膨數據出現降溫，且就業數據仍然強勁。這暫時降低了市場對於經濟衰退的憂慮，疊加川普的“軟化”，儘管關稅戰仍在第二階段（“談判”）艱難進行，但來自散戶和主動型基金的資金啟動前瞻性交易，大舉買入推動美股強勁反彈。
EMC Labs 認為，中短期關稅戰所引發的恐慌已經得到相對充分的釋放，而 GDP 數據表明至少現在美國經濟仍未遭受較大破壞，加上特朗普團隊似乎正在由“失控”回歸“理性”，這是前瞻性資金敢於大舉買入的原因。我們傾向於， 2-4 月的調整為連漲 2 年估值過高的美股在「關稅戰」衝擊下的一次劇烈調整，對熊市的一次技術性試探，但還沒有數據充分錶明美國經濟將出現衰退。目前美股估值得到一定下殺，但亦不便宜，市場定價已經相對充分，如果繼續向上需要有更多條件支持，如“關稅戰”進一步緩和，CPI 進一步下降。而降息方面並不樂觀，CME FedWatch 顯示，市場對於降息的預期已延後至 7 月。在大幅反彈後，我們傾向中性判斷，需密切關注關稅戰進展及經濟數據，如果出現經濟惡化趨勢出現，恐將再現下調。
加密資產：穩固籌碼結構+長期
月初崩盤式下跌，月底已大幅反彈。 4 月 BTC 走勢是「反向交易」的典範，在恐懼情緒中買入等待時態緩和時資產價格的迅速反彈。
4 月 BTC 開於 82534.31 美元，最低跌至 74420.69 美元，收在 94182.54 美元，全月上漲 14.11% 計 11648.22 美元，月振幅高達 26.12% 。
BTC 價格日線走勢
全月走勢呈先跌後漲，最低點出現在 4 月 7 日“黑色星期一”，及至“對等關稅”正式實施之後，觸底回升逐步上漲。以日內漲跌計算， 30 個交易日中上漲日遠高於下跌日。
技術上，BTC 在聯動美股的暴跌中 3 次回踩年線完成了長期趨勢的確認，並在 4 月 22 日以 6.82% 的大漲強勢突破 200 日線，重新回到“特朗普底”（特朗普獲勝後所構築的箱體結構）並逼近本輪牛市的“第一個上升
相較於美股，BTC 走勢非常強勁，這得益於價格回調在 3 月即已展開，長期持有者和大戶群體的增持，以及政策與用例層面的利好支撐。
自 3 月川普簽署行政令，建立「戰略比特幣儲備」後，美國多州持續推進各自的「比特幣儲備法案」。 4 月 30 日，亞利桑那州眾議院通過了兩項比特幣儲備法案，目前正等待州長簽署。如法案生效，亞利桑那州將成為美國首個允許州財政持有比特幣的州。亞利桑那州法案一旦正式生效，相信各州的推進速度也會加快。
BTC 的用例拓展和價格上升正處於相互加強的持續回饋過程中。 3-4 月，川普關稅戰引發的全球金融市場的動盪和再修訂暫時打斷了這個過程。但加密市場內部持幣結構和市場運動保持完整和平穩，一旦恐慌情緒消退，BTC 就會重拾升勢。後市隨關稅戰和宏觀金融的潛在動盪，BTC 價格仍會有波折，突破前高有待關稅戰塵埃落定且美國經濟不至跌入衰退地步。
籌碼結構：長手、鯊魚增持，長線買家掃貨
2024 年 10 月 4 日，伴隨資金兇猛湧入市場，長手群體啟動了本輪週期的第二撥拋售。旺盛的資金流入在吸收拋壓之後，繼續將價格推至接近 11 萬美元。
長手、短手和交易所持有 BTC 規模
進入 3 月後，伴隨流動性喪失 BTC 價格大幅下跌，此後長手群體再次發揮「穩定器」作用，由拋售轉為增持。
此外持有量介於 100-1000 枚 BTC 區間的大戶群體之一——鯊魚，亦於下跌過程中持續增持，並在 4 月下旬加速掃貨，全月加倉超過 8 萬枚，成為力挽狂瀾的中堅力量。值得注意的是，這群人也是 2024 年 10-12 月 BTC 價格由 7 萬美元上升至 10 萬美元區間的主要買家。基於這一群體在本週期掃貨規模遠超拋貨規模的特性，可以判斷這一群體的行為符合長期投資者特徵，其對這一價格區間的認可有助於價格的穩定。
在各方買家掃貨之後，交易所 BTC 存貨在 4 月減少了 6 萬枚左右。
2 月下旬價格啟動下跌，至 4 月底價格重新回到 2 月下旬的價格。伴隨市場波動，籌碼充分交換，對比 1 月 31 日和 4 月 30 日的來你上籌碼分佈，可以看到 7.4-10 萬美元區間的籌碼重心出現了顯著下移，部分標價為 10 萬美元以上的籌碼下移至 7.4-9.4 萬區間。
BTC 籌碼分佈（1 月 31 日vs 4 月 30 日）
過去兩個月的市場震盪，從籌碼分佈角度來看便是 FOMO 新入場的籌碼在猛烈下跌中被迫拋售，而過去 7.4-9.4 區間籌碼不足的情況得到了重新填補。根據 eMerge Engine 數據顯示，目前短手持倉已經脫離浮虧，而全鏈處於浮虧狀態的 BTC 也跌至 14% 。恐慌和虧損引發的市場拋壓已大為改善。
資金：力挽狂瀾，超百億資金搶籌
以月中為界，在「關稅戰」和宏觀金融恐慌情緒壓迫之下，上半月資金整體呈流出態勢，但穩定幣資金進入 4 月以來持續流入，及至月中伴隨川普「軟化」及美股企穩反彈，BTC Spot ETF 通道資金亦開始搶籌，將 BTC 價格迅速推高至 94000 美元之上。
加密市場資金流入流出統計（日）
以月視角來看，二、三月掌握短線定價權的 ETF 通道資金呈流出態勢推動 BTC 價格下行，而四月整體資金流入高達 84 億美元，成為本週期以來的第六大流入月。
加密市場資金流入流出統計（月）
如上統計並未包含 Strategy 公司的加倉數據，根據其公告，Strategy 公司在 4 月通過募資進行了 3 次加倉，總計購入 25370 枚 BTC，投入超 22 億美元。如是， 4 月全市場流入資金規模超過百億美元。
BTC 的價格走勢是資金流入流出的市場呈現。目前可統計的資金流入分三類，一類是 BTC Spot ETF 通道資金，往往跟隨美股波動；一類是 Strategy 公司的募資，其流入持續性較好；一類是穩定幣通道資金，亦即場內資金，自 2023 年 10 月呈流入以來，僅有一個月淨出，其他月均呈全部流入（穩定幣市場）。
雖然 2-4 月，加密市場發生了劇烈波動，技術上一度跌入熊市，但綜合資金和長手派籌趨勢分析，我們認為市場週期依然運行於上升期亦即牛市。 EMC Labs 認為，在調整後，籌碼重回長手和大戶群體，此次下修調整有助於籌碼結構的加固，待到關稅戰衝擊逐步消退，市場交易熱情復燃，BTC 價格將大概率再次向上突破。
結語
3 月報告中，我們指出「經歷一季度的疾風驟雨，第二個季度前景仍然不夠明朗，但可能最痛苦的時刻已經過去，待到華府和美聯儲恢復到理性博弈狀態，市場應該便可回到自身運行規律中去」。
4 月，市場表現初步證明了這一判斷，背後是川普「軟化」和美國經濟數據的相對堅挺。
經過數月的市場調整和籌碼再分配，加密市場內部更加穩固，長手持有更多籌碼，短手浮虧壓力消除，且浮盈尚未出現，僅有 14% 的比特幣處於浮虧狀態。這種內部狀態為市場上行提供了堅實支撐。
但市場外部尤其「對等關稅戰」的不確定性非常之大，此外「對等關稅戰」可能引發的美國經濟衰退與通膨再上行，可能會引發美股估值再次下修，以及聯準會降息的再延後。這一點尤其需要注意。
市場走勢是動態條件下交易各方動態博弈的合力結果。我們對 BTC 下半年及長期走勢充滿信心，但需警惕「對等關稅戰」對資金、情緒和全球經濟的不可預測的破壞。
EMC Labs
EMC Labs（湧現實驗室）由加密資產投資人和資料科學家於 2023 年 4 月創建。專注區塊鏈產業研究及 Crypto 二級市場投資，以產業前瞻、洞察及資料探勘為核心競爭力，致力於以研究和投資方式參與蓬勃發展的區塊鏈產業，推動區塊鏈及加密資產為人類帶來福祉。
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