HashKey Cloud × Cactus Custody Executive Dialogue: From Market Cycles, Institutional Demand to On-chain Asset Operations
- Key Takeaways: As the market recovers, institutional clients' demand for on-chain asset operations is shifting from a pure pursuit of yield to a full-process service encompassing security, compliance, and auditability, driving professional institutions like custodians and staking providers toward deep collaboration to address the long-term trend of institutionalization.
- Key Elements:
- In the current market context, as of late August, the Ethereum network-wide staking rate has surpassed 34.7%, with over 2.4 million ETH queued at the validator entry point awaiting activation—a clear sign of institutional capital inflows.
- Institutional clients' focus has shifted from "what's the yield" to "when will returns be generated, capital efficiency during the waiting period, custodian-validator integration, and compliance frameworks," with extremely high demands for certainty, visibility, and auditability.
- Stablecoins are becoming the foundational infrastructure for payments and settlements. In March 2026, their on-chain settlement volume reached approximately $7.5 trillion, surpassing the U.S. ACH network's $6.8 trillion for the first time.
- In terms of service models, the collaboration between Cactus Custody and HashKey Cloud has a clear division of labor: the custodian is responsible for asset security and permission management, the infrastructure service provider handles node operations, and a clear chain of responsibility is maintained.
- HashKey Cloud has operated nodes since late 2018 with a 0 Slash record, offers up to 100% Slashing Coverage insurance protection, and has generated over $3.2 billion in returns for clients cumulatively.
- In the initial phase of collaboration, both parties have set a 0 Commission Fee window period to lower the barrier for client adoption. The first supported asset is ETH Staking, with future expansion to Solana, BNB, and other assets.
- Industry perspectives suggest that BTC, in institutional allocation, leans more toward a "ballast stone" for long-term value storage, while ETH possesses attributes of both an asset and settlement infrastructure. Moving forward, asset operations after holding will become a core issue.
在 Bitcoin Asia 期間，HashKey Cloud 與 Cactus Custody 聯合舉辦「Yield on Trust」主題活動。活動現場，Cactus Custody 代表 Wendy 與 HashKey Cloud 代表沈軍展開了一場高管爐邊對談。
這場對談發生在一個頗有意思的時間點：沉寂了半年多的 Crypto Market，8 月中旬突然「醒了過來」——BTC 一周內從約 6.2 萬美元快速攀升至 8.1 萬美元附近，周漲幅超過 20%。
實則整個市場在此期間悄然轉變：在 2026 年 1 月 Ethereum 質押隊列（validator entry queue）中還只有約 130 萬 ETH；短短數周後的 2 月初，隊列已進一步突破約 400 萬 ETH，相當於一筆新進入的 ETH 需要等待約 70 天（無排隊情況下啟動節點時間約為 14 小時）才能真正開始產生質押收益。截至 8 月下旬，以太坊全網質押率已突破 34.7%，自 2025 年 3 月破 30% 之後依然一路走高，目前驗證者入口還有超 240 萬枚 ETH 排隊待啟動；穩定幣方面，全球穩定幣市場在第二季受監管政策影響回調後重新企穩，8 月總市值維持在 3000 億美元上方，鏈上穩定幣經調整後的年度轉帳量已達 41.7 兆美元，日均一度突破 2500 億美元。
當 Restaking 熱潮退去，機構的 Staking、穩定幣與鏈上資產營運，正在一條散戶並不關注的「暗處」悄然重構。
這組數字，才是這場對談真正的背景板。
對話嘉賓：
- Wendy｜Cactus Custody 總經理（BIT（原 Matrixport）旗下託管服務平台）
- 沈軍｜HashKey Cloud 業務負責人（HashKey Group 旗下 Web3 基礎設施服務商）
一、市場回暖之下，機構視角的理性判斷
主持人：過去半年多，熱錢集中在 AI 和股票市場，加密貨幣市場其實相當安靜。但突然在一周左右的時間裡，市場 suddenly 好起來了，好多人高喊「牛來」。作為經歷過好幾輪周期的機構老兵——兩位在過去大半年各自都做了哪些事？市場情緒的冷熱切換，會不會影響你們機構的業務節奏？
Wendy：這次活動時間點挺微妙的，如果早兩周舉辦氣氛完全不一樣。半年多低迷之後這波普漲確實難得，但從我個人角度看，還是會給大家潑潑冷水，希望大家理性看待這一波上漲。我自己 2018 年入行，潮起潮落見得不少，很多人都說熊市難熬，但我認為熊市從來不是拿來「熬」的，而是拿來練內功、為下一輪周期打地基的。
這段時間 Cactus 主要做兩件事：一是對內打磨合規和產品體驗、拓展全球牌照；二是對外重視生態合作。這個行業分工只會越來越細，沒有一家機構能通吃上下游，所以我們一直在找最優的生態夥伴——OTC、鏈下清算結算、Staking 收益等能力疊加在託管這個底層基礎設施之上。對客戶來說，他們不一定需要知道背後有多少合作夥伴，但他們最終會感受到：整個體系是不是更安全、更合規，產品是不是更順暢，資產營運是不是更高效。
沈軍：非常認同 Wendy。市場確實明顯回暖，但從機構角度，我們更願意把短期情緒和長期判斷分開——從基本面、活躍度和流動性看，和典型牛市啟動階段相比仍有差距，但行業也遠沒有漲之前那麼悲觀，持續有新的 Builder、新機構在進入。
所以熊市時我們更關注合規建設和基礎設施；市場活躍後再結合客戶需求把能力產品化、標準化。我們從來不是只盯著市場漲跌的公司，更關注的是資金流向：機構正在透過合規渠道做新的資產配置。
這是我們對未來幾年最重要的判斷之一。
二、機構化浪潮下，客戶到底在要什麼？
主持人：
剛才兩位其實都提到一個很重要的變化——市場可以冷熱交替，但是機構進入這個行業之後，對服務的要求似乎越來越具體。沈總，從你們長期服務客戶的經驗來看，機構客戶和以前的客戶最大的區別到底在哪裡？
沈軍：
2026 年 ETH Staking 經歷了一輪從「幾乎不用排隊」到「排隊近兩個月」的劇烈變化。1 月初 validator entry queue 還只有約 130 萬 ETH，到 2 月初已經突破 400 萬，新進入的 ETH 需要等將近 70 天才能真正開始產生收益。而退出端卻幾乎沒人排隊，7 月甚至連續數日出現 zero exit queue。這背後的資金也越來越不像早期的 Crypto Native：ETH Treasury 公司、機構投資者、帶 Staking 的 ETF 產品都在進場。Morgan Stanley 的 ETH ETF 文件在 5 月直接揭露，當時約有 364 萬 ETH 在排隊，預計等待 63 天。
所以機構問的問題已經變了：過去是「收益率多少」，現在問的是「什麼時候能開始產生收益、等待期間資金效率怎麼解決、託管和驗證者怎麼銜接、如何在合規框架下把 Staking 納入資產管理體系」。這正是 HashKey Cloud 從 Staking Service Provider 升級為機構鏈上資產營運平台的原因。
散戶和機構訴求完全是兩個維度。散戶關注收益、手續費和便捷介面；機構的需求恰恰從「點擊按鈕之後發生什麼」才剛剛開始：資產狀態、是否仍在自己託管體系中、資金是否經過授權、多久進入 Active、能否嵌入合規審計體系。機構要的不是介面，而是確定性、可視化和可審計性。
這也是為什麼 HashKey Cloud 要從單純的 Staking Service Provider 升級為機構鏈上資產營運平台——資產配置進來之後，需要在資產負債表或基金體系裡持續、安全、透明地產生價值。
這一點也和 HashKey 自己的經驗一致。HashKey 本身是 Ethereum 最早的機構投資者之一，長期堅定 Hodl，我們服務的很多客戶同樣是長期主義者。這也是這幾年我們一直打磨「資產營運」能力的原因：從 2019 年至今，HashKey Cloud 已累計為客戶創造超過 32 億美元收益，目前每年為客戶創造的收益折合超過 8 萬枚 ETH（註：非全部為 ETH 原生收益，按 ETH 計價折算），費率也保持在合規質押賽道裡最具吸引力的水準。
機構真正需要的是一套能夠長期運行、持續產生價值，同時又能滿足合規、安全和審計要求的鏈上資產營運基礎設施。
主持人：
那 Wendy 作為託管方在這一連串「機構驅動的上漲」中應該更有感觸。過去大家提到機構客戶，可能會直接想到基金、礦工或交易平台。但現在客戶本身好像已經越來越多元了。
Wendy：
對。我們內部會從兩個維度看客戶：客戶屬於什麼群體，以及同一客戶內部這筆資金是什麼用途。客戶群體這幾年變化其實非常明顯。
礦工客戶：挖出來的幣要分成電費營運成本和長期「儲備金」兩部分，只有後者才有 Staking 空間，我們的託管系統天然支援多 Workspace，不同團隊權限管理不同用途的資產。
DAT 類客戶：本身就是為長期持有和資產增值而存在，對透明度和外部審計要求最高，也最願意主動探索鏈上收益；越來越多傳統上市公司做 DAT，更依賴可信第三方。
支付類客戶：資金流動量大、資產結構以穩定幣為主，更在意系統效率和穩定性，對收益的追求沒那麼強，通常是業務做到一定規模後才討論方案。
所以我們的邏輯一直非常簡單：
先判斷客戶是誰，再判斷錢是什麼錢，然後才是匹配產品。
不是看到一個收益產品就去推，而是根據客戶真實的資金用途和風險偏好來設計解決方案。
三、把「信任」做成一件可以交付的產品
主持人：
所以從客戶需求來看，「收益」其實只是整個機構服務體系中的一部分。
除了 Staking，還有沒有一些典型場景，能夠體現這種「根據客戶需求做匹配」的思路？
Wendy：
有，而且我覺得這裡需要強調一個很重要的前提：純託管客戶找我們的第一訴求，從來不是收益。如果真的只追求收益，市場上的選擇其實很多。把鏡頭拉近到客戶畫像的細節裡，這也是我們這些年攢下的「手感」：客戶找託管，先要的是合規、資金安全、可審計，在這個基礎上，才會進一步考慮，能不能結合自己的業務場景做資產增值。
支付類客戶是最好的例子：他們持有穩定幣越來越多，且需要保持高流動性。2026 年 3 月，全球穩定幣總市值約 3170 億美元，鏈上結算規模約 7.5 兆美元，首次超過美國 ACH 網路的 6.8 兆美元。穩定幣正從交易工具變成支付結算基礎設施。
Cactus 與 Circle 合作，在託管地址上做穩定幣「生息」：資金不鎖定，存入即計息、取出即暫停，Circle 將國債收益分給客戶。收益率低於交易所理財產品，但客戶更滿意這種「克制的收益」。對管理大規模資產的人來說，保留流動性和熟悉的託管體系，比多賺一點更重要。
我們選合作夥伴，看收益，也看風險、合規和長期客戶關係的理解是否一致。
四、合作背後的邏輯：安全架構不變，責任邊界清晰
主持人：
說到這裡，其實就回到了今天「Yield on Trust」這個主題。機構不缺 Staking 產品，市場也不缺託管機構，真正難的是怎麼把兩者結合起來又不犧牲安全、合規和可審計性。這次合作具體怎麼把這件事落地？1+1 怎麼大於 2？
沈軍：
這次合作的核心，不是把兩個產品放在一起，而是先把安全架構和責任邊界定義清楚。
Cactus 有成熟的託管體系、審批流程和權限架構。我們要做的是在這個體系之上增加鏈上收益能力，而不是讓客戶為了 Staking 重新搭一套流程——資產始終在 Cactus 的託管體系中，加入 Staking 只是在原有流程上增加操作和授權，安全邊界不需要重新定義。HashKey Cloud 負責自己最擅長的部分：節點基礎設施、鏈上營運和 Staking 服務。
把專業的事交給專業的人做，反而比一家機構什麼都做更安全、高效。
更重要的是，責任鏈條必須清楚。HashKey Cloud 從 2018 年底營運節點至今保持 0 Slash 記錄，並提供最高 100% Slashing Coverage 保險保障，核心指標還包括 99.9% Validator Uptime。機構真正需要的不是多賺 0.1%、0.2%，而是一條完整、透明、可究責的資產營運鏈路，這才是真正的「1+1>2」。
Wendy：
我覺得這其實反映了 Web3 一個很重要的變化：
專業化分工已經不可逆了。
早期的 Web3，很多事情都是自己做。自己管理錢包、自己跑節點、自己搭交易系統。但今天，一個成熟機構沒有必要成為所有領域的專家。
尤其是很多從傳統金融進入數位資產的客戶，很懂資產管理但不一定懂驗證者機制。一個獨立驗證者需要 32 ETH，還涉及節點部署、維運、監控、升級和 Slash 風險管理，自建整套基礎設施投入並不經濟。
所以未來更合理的模式，就是：
託管機構負責資產安全和權限管理，專業基礎設施服務商負責節點和鏈上營運。
這樣客戶可以把最重要的注意力留給自己的核心業務，而不是把精力耗在基礎設施維運上。
五、關於「0 費率」
主持人：
前面講了這麼多長期主義，還是聊點大家最關心的（笑）。聽說這次 Cactus 客戶 Onboarding HashKey Cloud 之後，還有一波很有誠意的優惠？
沈軍：
對。這次合作上線初期，我們專門設定了一個 0 Commission Fee 的窗口期。在活動窗口內參與的客戶，可以享受階段性的零費率優惠。我們的考慮很簡單：雙方都希望讓客戶更低成本地體驗完整的託管 + Staking 服務。
Wendy：
HashKey Cloud 這次誠意確實很足。我們也希望合作的前幾個月，能夠讓客戶真正體驗到整個流程，而不是先從價格開始考慮。
主持人：
其實這次有意思的地方就在於，雙方都是在讓利。
託管方和 Staking 服務商收取 Commission，本來就是行業慣例；但這一次，是 HashKey Cloud 主動提出 0 Commission 的方案，Cactus 也同步做相應的費用全免。所以對於客戶來說，相當於雙方一起把第一次體驗的門檻降下來了。目前首批支援 ETH Staking，後續 Solana、BNB 等更多資產也會陸續上線。
六、AI 的「超級敘事」下，BTC 和 ETH 還值得長期配置嗎？
過去幾年，Crypto 曾經有過非常強的獨立敘事。但今天，AI 幾乎壟斷了全球資本市場最響亮的敘事。
就在 Bitcoin Asia 的另一場討論中，有嘉賓提出了一個很有意思的觀點：
整個 Crypto Market，似乎正在從一個擁有獨立定價能力的資產市場，越來越像美股的「分銷管道」。如果連行業自己都在重新審視獨立價值，BTC 和 ETH 還能不能作為機構長期配置的一部分？
主持人：
目前 Cactus × HashKey Cloud 首批支援的是 ETH Staking，ETH 質押率也一直在創新高。市場上有個討論：Ethereum 的價值，到底來自「作為資產的 ETH」，還是「作為全球結算和計算基礎設施的 Ethereum」？兩位比較傾向哪一種？未來 BTC 和 ETH 在機構資產配置裡的角色，會往哪個方向走？
Wendy：
長期持有大量 BTC、ETH 的客戶，不會因短期波動輕易改變判斷。BTC 的稀缺性、價值儲存屬性和非主權資產的巨觀對沖價值已逐漸進入更多機構的配置框架——美國比特幣現貨 ETF 持倉在最近市場大幅調整期間並未出現與價格同比例的下降，說明機構配置 BTC 後持有周期更長，BTC 越來越像資產配置裡的「壓艙石」。ETH 的問題則更複雜，因為它既是一種資產，又代表了 Ethereum 這套網路本身。
熊市階段鏈上活動下降會讓大家重新討論其價值，但即便在不熱鬧的時候，Ethereum 上的穩定幣、資產發行和鏈上結算活動仍在持續。2 月 Ethereum 質押量突破總供應量 30%（約 3630 萬 ETH），到 8 月已進一步攀升至約 35%；像 Bitmine 這樣的 ETH Treasury 公司質押規模也在持續擴大，據 7 月揭露已超過 490 萬枚。
行業基本盤不變，以太坊的位置應該還是相對堅定的。所以我不太傾向於把 ETH 簡單理解成「一個資產」或「一個基礎設施」。它可能恰恰是兩者的結合。Ethereum 的價值，不只是來自大家持有 ETH 本身，也來自這條網路是否持續產生真實的經濟活動。
沈軍：
非常認同。而且我覺得對機構來說，BTC 和 ETH 未來可能會越來越明顯地承擔不同的角色。BTC 更像一種長期資產配置和價值儲存工具。而 ETH 除了作為資產本身，還越來越像一個能夠承載金融活動的基礎設施。
這也是為什麼我們最近看到一個很有意思的變化：
以前大家拿著 BTC，基本就是「躺著不動」。現在大家開始思考，能不能在不改變 BTC 核心安全屬性的前提下，讓這些長期沉澱的資產參與新的鏈上經濟。這也是 Babylon、Stacks 等 BTC 生態項目受關注的原因：能不能讓 BTC 保持原有資產安全性和控制權，同時擁有更多「生產力」？我們正在和 Babylon、Stacks 等生態夥伴合作，希望打磨出一套和 ETH 一樣安全可信的 BTC 生息產品。
所以我覺得未來機構配置數位資產之後，問題不會只停留在「我要不要持有」。
它
