「債市風暴」席捲美歐日，長債收益率逼近數十年高點

原文作者：董静

原文來源：華爾街見聞

全球主權債券市場正經歷數十年來最猛烈的拋售浪潮，長端收益率在通膨憂慮、財政擴張與需求結構性萎縮的三重壓力下持續攀升，各國政府融資成本驟然上升。

美國 30 年期國債收益率本週觸及 5.33%，創 2007 年以來最高水準；法國同期限國債收益率升至 2008 年以來峰值；德國 30 年期債券收益率回到 2011 年水準；英國同期限金邊債券收益率逼近 6%；日本 30 年期國債收益率則升至 1999 年以來最高。

華爾街見聞文章寫道，全球政府債綜合收益率回到 2007 年水準。另外，據彭博彙編的數據顯示，投資級主權債券基準組合的平均收益率已飆升至約 4.5%，為 2015 年有記錄以來最高。

此輪拋售並非單一市場的孤立事件，而是由全球性結構力量驅動——持續的地緣政治動盪加劇供給衝擊與通膨風險，各國政府財政紀律鬆弛，而傳統長債買家的需求正在系統性萎縮。分析指出，這意味著長期固定收益資產的定價邏輯正在重寫；對於川普政府而言，高企的融資成本在中期選舉前夕已成政治壓力。

美債收益率全線告急，長端首當其衝

本輪債市風暴的震中在長端。自 6 月底以來，美國 30 年期國債收益率已累計上行近 40 個基點，週二盤中觸及 5.33% 後小幅回落至 5.28%，但仍維持在近二十年高位附近。

長端債券之所以領跌，在於其對通膨等風險因素的敏感度更高。St. James's Place 首席投資官 Justin Onuekwusi 表示：

"市場傳遞的信號是：我們預期未來通膨將更高，或者至少不確定性更大，因此我們要求持有長期債券獲得更高的收益率。"

彭博宏觀策略師 Skylar Montgomery Koning 指出，本輪收益率結構性上行有一個關鍵差異：赤字擴張正發生在經濟並未明顯走弱的背景下。

"通常情況下，赤字擴大伴隨經濟走軟，政策利率隨之下行，為債券市場提供緩衝。然而當前順週期的財政擴張意味著，政府在利率已然偏高之際進一步加大借貸，推動收益率繼續走高。"

歐日同步承壓，多國融資成本創多年新高

歐洲債市同樣難以獨善其身。法國 30 年期國債收益率升至 2008 年以來最高，投資者將目光投向 2027 年預算談判及明年總統大選帶來的政治不確定性。

據彭博報導，知情人士透露，德國週二透過銀團方式發行 30 年期債券，所付利率為 15 年來最高。

日本方面，儘管絕對收益率水準仍低於其他主要市場，但 30 年期國債收益率的上行勢頭同樣持續且強勁，已升至 1999 年以來最高。

面對長端融資成本的急劇攀升，部分國家已開始調整債券發行策略，轉向期限更短的品種。

英國當局已暫停大部分原定的長期債券發行計畫。然而各國政府的騰挪空間十分有限——在無法再以超低利率鎖定數十年融資成本的新環境下，政策選項已大為收窄。

而對於川普政府而言，長債收益率的持續攀升已不僅是市場問題，更是政治隱患。高企的政府融資成本正向企業貸款和消費者信貸傳導，在中期選舉前夕形成明顯壓力。

美國公共債務利息支出持續成為預算赤字擴大的核心驅動力。本財年迄今，利息支出累計達 1.17 兆美元，年增 15%，部分原因正是國債收益率走高。美國年度赤字規模接近 2 兆美元，國家債務總量瀕臨 40 兆美元關口。

AXA IM Core 首席投資官、現任職於法巴資管的 Chris Iggo 表示：

"11 月的選舉可能帶來更多政策風險，並將在慣常預算季來臨之前，令市場對財政問題保持高度關注。理想狀態下，沒有人希望在重要選舉週期前夕面對抵押貸款利率上升的局面，即便當前利率仍低於 2023 年的水準。"

Yardeni Research 由 Ed Yardeni 領銜的策略師團隊週二表示，目前尚無理由對美國債市感到恐慌，"我們沒有按下恐慌按鈕，但我們正在密切關注債券自警者是否會這樣做。"

供需結構雙重失衡，實際收益率成主要推手

值得關注的是，儘管通膨擔憂是本輪拋售的重要背景，但多數主要市場的長端盈虧平衡通膨率——即市場對未來通膨的預期指標——總體保持相對穩定。收益率的上行主要由實際收益率驅動，即投資者在通膨補償之上額外要求的持債回報。

供給端，科技企業為融資人工智慧投資而大規模發行長期債券，進一步加劇了長端供給壓力。谷歌母公司 Alphabet 近期決定在澳洲債券市場首次發行 50 億澳元（約合 36 億美元）債券，即為一例。

需求端，傳統長債買家正在系統性退出。養老金等機構歷來是長期債券的穩定需求來源，但隨著固定收益養老金計畫式微、監管政策引導資金更多流向股票，這一需求支柱正在動搖。與此同時，各國政府債券發行規模擴大，越來越依賴對價格更為敏感的私人投資者承接。

聯準會 6 月會議紀要顯示，官員們已就國債持有者結構的變化進行了專題討論——持債主體正從"對價格相對不敏感的官方部門"轉向"對價格更為敏感的私人投資者"，這一轉變可能推高期限溢價。巴克萊美國利率策略主管 Anshul Pradhan 表示，過去十年買家結構的這一變化，已導致 30 年期美國國債期限溢價上升約 90 個基點。

面對收益率的持續攀升，機構投資者對後市看法不一。

摩根大通資管組合經理 Kelsey Berro 認為，當前的重新定價為新資金提供了潛在的吸引力入場視窗。"我們認為價值更多體現在長端，尤其是實際收益率方面"，她表示。

然而 AXA 的 Iggo 態度更為審慎：

"很難判斷收益率需要達到什麼水準，才能令長久期固定收益資產的總回報前景真正改善。唯一可能改變這一局面的，是經濟數據的突然惡化，或某種外部衝擊——而後者似乎比前者更有可能發生。"