From "Fear of Missing Out" to "Fear of Holding": How Much Longer Will the Momentum Wipeout Last? This is the biggest mystery in the current market.
- Core Viewpoint: Goldman Sachs warns that momentum strategy positions in the AI and tech sectors are far from cleared, and volatility will continue in the third quarter. The momentum factor has fallen for five consecutive weeks, leveraged ETFs have experienced a historic collapse, and market focus has shifted from capital expenditure to profit margins and returns, with multiple pressures brewing simultaneously.
- Key Elements:
- The momentum factor has declined for five consecutive weeks, the scale of leveraged ETFs has halved from its peak, and market sentiment has shifted from "fear of missing out" to "fear of holding."
- The AI narrative has shifted to core contradictions: The focus has moved from capital expenditure to profit margins, return on investment, and debt issuance scale, with credit spreads for hyperscale cloud vendors widening sharply.
- Year-to-date, AI-related bond supply has reached $489 billion, equivalent to 1.5 times the annual forecast, and the cost of debt financing is rising.
- Implied correlation among S&P 500 components is extremely low, but individual stock volatility has soared, providing structural support for long volatility positions in stock indices.
- Capital rotation is occurring in Asian markets, moving from high-momentum sectors to defensive assets; gold futures positions are increasing, and demand for safe-haven assets is rising.
- Multiple pressures are simultaneously brewing: geopolitical conflicts, oil price fluctuations, interest rate trends, and tariff risks, intensifying the battle for market pricing power.
原文作者：董靜
原文來源：華爾街見聞
全球股市表面平靜之下，一場動能策略的歷史性崩解正在加速。高盛交易員 Benny Quek 警告，AI 與科技板塊的倉位遠未出清，第三季度波動性將持續。
動能因子已連續五週下跌，槓桿 ETF 遭遇歷史性崩潰，市場情緒從「怕錯過」急速切換至「怕持有」。與此同時，AI 敘事的核心矛盾從資本開支轉向利潤率與回報率，超大規模雲廠商信用利差急劇走闊，令市場承壓。
多重壓力正在同步發酵——地緣衝突、油價波動、利率走勢，以及重新升溫的關稅風險，三者爭相主導市場定價。高盛風險偏好指標仍處於高位，而標普 500 成分股隱含相關性極低，這一組合為做多股指波動率提供了結構性支撐。
動能崩解進入第五週，槓桿 ETF 首當其衝
動能因子的潰敗是當前市場最顯著的結構性特徵。
據高盛交易員 Benny Quek 在其最新「週末思考」報告中指出，動能策略的平倉已連續進行五週，且伴隨槓桿 ETF 的歷史性崩潰。
以韓國市場為例，槓桿 ETF 規模從 530 億美元峰值腰斬至約半數，槓桿敞口佔市場自由流通市值的比例從峰值 3.3%降至 2.1%。
三星和海力士的每日再平衡流量佔過去一個月日均成交量的比例，也分別從 40%和 26%大幅回落至 15%和 14%。KOSPI 已連續五週收跌，與 2014 至 2015 年中國 CSI1000 的走勢形成令人不安的對照。
美國市場同樣承壓。高動能與低動能股票對沖組合（High vs Low Momentum Pair）上週五單日下跌 8%，儘管全週仍錄得 4%的漲幅，但波動之劇烈已充分揭示倉位的脆弱性。
AI 敘事轉向，超大規模雲廠商信用利差告急
AI 交易的邏輯正在發生根本性轉變。
Quek 指出，市場關注點已從超大規模雲廠商的資本開支標題，轉向更為棘手的核心問題：利潤率、投資回報率，以及持續攀升的債務發行規模。
高盛估計，年初至今與 AI 相關的債券供給已達 4890 億美元，其中 40%來自超大規模雲廠商，相當於 2025 年全年預測量的 1.5 倍。與此同時，超大規模雲廠商的信用利差正在急劇走闊，債務融資成本上升的壓力已無法迴避。
從市值角度審視，標普 500 自 2022 年 12 月以來市值增長了 31 萬億美元，而高盛對 AI 潛在價值的估算在基準、樂觀和藍天情景下分別為 9 萬億、8 萬億和 28 萬億美元。這一對比意味著，當前市值的擴張已在相當程度上透支了 AI 的潛在上行空間。
倉位遠未出清，第三季度波動性仍是主基調
Quek 明確表示，他認為 AI、科技及動能策略的倉位遠未達到市場所預期的「乾淨」狀態，並對第三季度持續的高波動性保持高度警惕。
他傾向於採用「啞鈴」策略應對當前環境，即同時配置防禦性資產與精選進攻性頭寸，以應對方向不明的震盪行情。
從技術指標看，儘管個股和因子層面的波動率已大幅飆升，但標普 500 成分股之間的隱含相關性仍處於極低水平。Quek 指出，這一背離為做多股指波動率提供了額外的結構性理由——低相關性意味著指數層面的波動率被低估，一旦相關性回升，指數波動將被放大。
高盛風險偏好指標目前仍處於高位，表明市場整體情緒尚未充分反映上述風險，這進一步支持了對波動性的謹慎預判。
輪動與分化：亞洲市場現結構性機會
儘管整體環境充滿壓力，資金輪動的跡象在亞洲市場已相當明顯。印尼綜合指數（JCI）從低點反彈 16%，印度錄得該地區月度外資流入最強表現，資金正從高動能、高估值板塊向更具防禦性和價值屬性的資產遷移。
從板塊視角看，輪動趨勢更為清晰。軟體板塊相對半導體的比價已突破 50 日均線，顯示市場內部的結構性再平衡仍在進行。
此外，黃金市場出現值得關注的信號：CFTC 黃金期貨持倉正在增加，歷史上該指標對現貨金價具有領先意義；與此同時，中國 6 月黃金進口量升至兩年高位，避險需求的潛在支撐不容忽視。
Quek 還預計，隨著美國中期選舉臨近，市場將迎來更多標題性波動。
歷史數據顯示，美國股市通常在中期選舉前橫盤整理，選舉結束後則傾向於走強。這一規律或為當前承壓的市場提供一個階段性的時間錨點，但在此之前，動能踩踏究竟還要持續多久，仍是市場最大的懸念。
全球股市上週整體收平，但這一數字掩蓋了內部的劇烈震盪。市場此前對持續的地緣衝突、油價走勢和利率變動基本視而不見，但這三股力量如今已同時湧入市場視野，爭奪定價權。
與此同時，關稅議題再度升溫，為本已脆弱的市場情緒增添新的不確定性。Quek 指出，今年的波動性對投資者而言已極為消耗，市場正處於多重敘事交織、方向難以研判的複雜階段。
