為何ENA正成為鏈上合成美元的核心組成部分——它又如何融入RWA熱潮？

數位資產領域正處於不斷演進的狀態，新的協議層出不窮，旨在解決去中心化金融（DeFi）中的根本性挑戰。其中，最關鍵的挑戰之一是創造一種真正加密原生、穩定且可擴展的貨幣形式。Ethena憑藉其合成美元USDe和治理代幣ENA，以一種新穎的方式進入了這個領域，並吸引了廣泛關注。它提出了一種擺脫傳統銀行基礎設施的全新鏈上流動性模型。

本文將探討Ethena背後的機制、其合成美元USDe，以及為何ENA代幣正成為鏈上經濟的基礎元素。我們將解釋Ethena系統的運作方式、其與真實世界資產（RWA）敘事的關鍵關係，以及它所帶來的機遇與風險。讀完本文，您將理解為何Ethena不僅僅是又一個穩定幣項目，而是可能為數位貨幣帶來典範轉移的潛力股。

1. 什麼是Ethena (ENA)？為何它能吸引如此多關注？

Ethena是一個建立在以太坊上的協議，它引入了一種合成美元USDe。該項目的主要目標是創造一種加密原生、抗審查且全球可存取的穩定資產。與USDT或USDC等依賴銀行帳戶中法定貨幣支援的傳統穩定幣不同，USDe由加密資產和相應的空頭衍生品部位支援。這種結構使得Ethena能夠提供一種獨立於傳統銀行體系的「網際網路貨幣」。

該協議透過與當前塑造加密市場的幾個強大敘事相交，獲得了巨大的關注：

• 穩定幣的演進： 它提供了一種新模型，解決了與法幣支援的穩定幣相關的中心化和監管風險。
• 生息資產： USDe透過其抵押品產生原生收益，為DeFi用戶提供了新的回報來源。
• DeFi基礎設施： 透過提供去中心化的穩定資產，Ethena旨在成為其他DeFi應用的核心建構模組。
• 真實收益機制： USDe產生的收益來自市場活動（質押獎勵和資金費率），而非通膨性的代幣發行。
• 合成金融： 它展示了衍生品在完全鏈上創造新金融工具方面的強大能力。

從核心上講，Ethena的吸引力在於其創建一種去中心化美元化的宏大願景。它避免了對銀行和法幣儲備的直接依賴，而這些在歷史上曾是其他穩定幣模型的失敗點或審查點。正是這種對真正獨立的、加密原生的穩定資產的追求，使Ethena被認為是近年來最重要的項目之一。

2. USDe機制：Ethena如何創造合成美元？

要理解Ethena的重要性，必須掌握其合成美元USDe是如何被創造並維持其與美元掛鉤的。這個機制雖然複雜，但可以分解為幾個關鍵步驟。Ethena使用一種名為「德爾塔中性」（delta-neutral）的對沖策略來產生一種穩定資產。

USDe的抵押：

USDe完全由協議持有的資產進行抵押。最初，這種抵押品主要由流動性質押代幣（LSTs）組成，例如stETH。當用戶想要鑄造USDe時，他們將stETH等資產存入Ethena協議。

德爾塔中性對沖：

金融術語「德爾塔」（delta）指的是資產價格對市場波動的敏感度。如果ETH價格上漲，stETH抵押品的價值也會上漲；如果下跌，抵押品價值則會下降。為了中和這種價格風險（即使其「德爾塔中性」），Ethena會在衍生品交易所上同時開立一個與存入抵押品等值的空頭永續合約部位。

其運作方式如下：

1. 多頭部位（抵押品）： 協議持有用戶存入的stETH。如果ETH價格上漲，該部位將受益。
2. 空頭部位（對沖）： 協議開立一個ETH永續合約的空頭部位。如果ETH價格下跌，該部位將受益。

透過同時持有這兩個部位，協議有效地抵消了基礎抵押品的價格波動。如果ETH價格上漲，stETH抵押品的收益將被空頭期貨部位的損失所抵消。反之，如果ETH價格下跌，stETH抵押品的損失將被空頭部位的收益所抵消。最終結果是一個價值保持穩定的投資組合，從而使USDe能夠維持其與1美元的掛鉤。

這種模型與其它穩定幣有根本區別：

• 法幣支援（USDT/USDC）： 這些由銀行帳戶中的美元和其他資產支援，使其受到銀行風險和監管監督的影響。
• 加密資產超額抵押（早期形式的DAI）： 這要求用戶鎖定比他們鑄造的穩定幣價值更多的抵押品，導致資本效率低下。
• 演算法穩定幣（例如之前的UST）： 這些依賴演算法和市場激勵來維持掛鉤，但在壓力下被證明是脆弱的。

Ethena的合成美元模型代表了一個新的類別，它利用已建立的加密原生工具——LSTs和衍生品——來創造穩定性，而無需外部依賴。

3. 為何Ethena在鏈上流動性競賽中至關重要？

加密經濟建立在穩定幣之上。它們在DeFi和中心化交易所中充當主要的交換媒介、記帳單位和價值儲存手段。然而，穩定幣市場的絕大部分由那些本質上是傳統銀行系統的Web3包裝的資產主導。

這種對中心化、法幣支援的穩定幣的依賴帶來了幾個關鍵限制：

• 中心化風險： 發行方依賴少數幾家銀行合作夥伴，造成了單點故障。
• 審查易感性： 帳戶和資產可能被監管機構或發行公司凍結。
• 監管風險： 它們直接與它們所代表貨幣的國家（主要是美國）的銀行和政治體系掛鉤。
• 有限的可組合性： 它們的鏈下性質限制了它們與完全去中心化應用的無縫整合。

Ethena旨在透過提供一種具有明顯優勢的穩定資產來解決這些問題：

• 加密原生抵押品： 其支援來自加密生態系統內部，而非銀行金庫。
• 無需許可的發行： USDe的創造由鏈上規則管理，而非中心化實體的自由裁量。
• 自由市場基礎： 其穩定性源於開放、流動性強的衍生品市場，而非不透明的鏈下儲備。
• 全球可存取性： 作為一種加密原生資產，任何有網際網路連線的人都可以存取USDe，繞過地緣政治和銀行限制。

透過改變底層模型，Ethena重新定義了穩定幣的角色，使其從僅僅是一個支付代幣轉變為整個加密生態系統的基礎貨幣設施。

4. ENA與真實世界資產（RWA）敘事有何關聯？

真實世界資產（RWA）領域，涉及將房地產、私人信貸和政府債券等有形資產代幣化，是加密領域增長最快的領域之一。雖然Ethena和USDe本身不是RWA，但它們以兩種重要且互補的方式融入了這一敘事。

4.1. 作為RWA支援穩定幣的替代方案的合成美元

穩定幣市場的一個重要趨勢是越來越依賴RWA，特別是短期美國國庫券（T-bills），作為支援。像USDC甚至部分去中心化的DAI這樣的主要穩定幣，都將其大部分儲備持有在T-bills中。雖然這增強了穩定性，但也重新引入了對傳統金融系統的依賴。這些穩定幣依賴於：

• 美國銀行服務： 用於購買和託管T-bills。
• 受監管的金融管道： 用於在加密世界和傳統金融世界之間轉移資金。
• 地緣政治穩定性： 它們的價值與美國金融系統及其政策掛鉤。

Ethena提供了一種加密原生的替代方案。USDe遵循的是一條DeFi原生的路徑：加密抵押品（LSTs）→ 加密衍生品 → 合成美元，而不是傳統的國庫券 → 銀行 → 法幣支援的代幣流程。

這使得USDe成為RWA趨勢的一個強有力的對應物。它提供了一種可擴展的、穩定的資產，其價值完全源於加密市場內部，減少了對許多加密領域人士旨在超越的傳統系統的依賴。從這個意義上說，即使USDe本身不是RWA，Ethena也是關於貨幣未來的更廣泛對話中的關鍵部分。

4.2. 獨立於美國銀行體系的全球流動性

Ethena與RWA敘事相關的第二種方式是為加密生態系統提供一條通往「貨幣主權」的道路。RWA支援的穩定幣本質上與其基礎資產的管轄區（主要是美國）相關聯。這使它們暴露於美國的監管行動和銀行政策之下，可能對全球加密用戶產生影響。

另一方面，Ethena的USDe創造了一種全球存在、在鏈上結算且不依賴於任何特定國家銀行系統的合成美元。它不能被銀行凍結，其運作也不依賴於維持對傳統金融管道的存取。這為全球用戶群，特別是在美元獲取受限或本國貨幣不穩定的地區，提供了一個至關重要的流動性來源。它實現了以太坊社區長期以來持有的創建主權金融體系的願景。

5. ENA代幣：效用與生態系統價值

雖然USDe是協議產生的穩定資產，但ENA是Ethena生態系統的原生實用和治理代幣。ENA代幣旨在使其持有者與協議的長期成功和安全保持一致。

ENA代幣的主要效用包括：

• 治理： ENA持有者可以對協議的關鍵決策進行投票，例如抵押品類型、交易所整合和風險管理參數。
• 質押： 在未來的迭代中，ENA可能會被質押作為保險機制的一部分，以便在發生意外損失時為協議提供支援，質押者將賺取協議收入的一部分。
• 生態系統激勵： 該代幣可用於激勵Ethena生態系統及更廣泛DeFi領域的流動性和參與度。

ENA的價值與USDe的採用和規模直接相關。隨著更多的USDe在DeFi中被鑄造和使用，協議從其生息抵押品和資金費率中產生更多收入。這些價值回流到協議，並延伸到參與其治理和安全的ENA持有者。由於穩定幣是加密貨幣的基礎，ENA的成功與鏈上流動性的系統性增長息息相關。

對於那些希望接觸ENA或監控其市場趨勢的人來說，各種平台都提供了管道。用戶可以在XT Exchange等交易所上追蹤和交易ENA，該交易所為不同的交易風格提供了工具。您可以查看ENA的價格，在ENA/USDT 現貨市場進行交易，或使用ENA/USDT 網格交易等自動化工具以及ENA/USDT 策略選項。

6. 機遇與風險：需要考慮什麼？

Ethena的創新設計既帶來了重大機遇，也存在顯著風險，用戶和投資者應仔細考慮。

機遇：

• 合成穩定幣的採用： 如果USDe獲得廣泛應用，它可能佔據數十億美元穩定幣市場的巨大份額。
• DeFi貨幣層： Ethena可能成為DeFi的基礎層，為無數應用提供去中心化的記帳單位和抵押品。
• 抗審查特性： 其獨立於銀行體系的特性使其對尋求抗審查貨幣的用戶具有吸引力。
• 收益產生： USDe的原生收益為DeFi提供了引人注目的新回報來源。

風險：

• 資金費率風險： 德爾塔中性策略依賴於空頭部位的資金費率平均為正（即空頭支付多頭）。如果資金費率持續深度為負，協議的收益可能會消失甚至成為成本。
• 抵押品風險： 基礎抵押品（如LSTs）的價值和流動性至關重要。質押ETH的脫鉤事件或罰沒可能會影響協議。
• 清算風險： 在極端市場波動期間，協議的衍生品部位存在被強制清算的風險。
• 交易所對手方風險： 協議依賴衍生品交易所來持有其空頭部位。交易所的失敗可能導致資金損失。
• 監管不確定性： 雖然旨在與傳統金融分離，但合成美元和DeFi協議仍面臨一個不斷變化且不確定的監管環境。

Ethena的架構是強大的，但其長期成功取決於穩健的風險管理、市場穩定性和營運安全。

常見問題解答 (FAQs)

1. USDe是穩定幣嗎？ 是的，但它是一種合成美元，而非由法幣支援的穩定幣。它的穩定性來自於使用加密抵押品和衍生品部位的德爾塔中性對沖策略，而不是由銀行中的法幣支援。
2. ENA是RWA敘事的一部分嗎？ ENA本身不是RWA代幣。然而，它的合成美元USDe透過提供一種加密原生的、去中心化的替代方案，替代了依賴傳統銀行系統的RWA支援穩定幣，在RWA生態系統中扮演了關鍵角色。
3. Ethena的主要優勢是什麼？ 其主要優勢是提供一種可擴展的、去中心化的合成美元，它獨立於傳統銀行體系運作，從而減少了審查和中心化風險。
4. USDe如何保持與1美元的穩定掛鉤？ USDe透過德爾塔中性對沖來維持其穩定性。協議持有現貨加密資產（如stETH）作為抵押品，同時在加密衍生品中開立等值的空頭部位。這平衡了價格波動，使抵押品的淨值保持穩定。
5. USDe是生息資產嗎？ 是的。USDe從兩個來源產生原生收益：其LST抵押品的質押獎勵和從其空頭衍生品部位收到的資金費率。
6. ENA和USDe有什麼區別？ USDe是協議創造的合成美元穩定資產。ENA是Ethena協議的治理和實用代幣，用於對協議決策進行投票，並可能用於質押。

結論：ENA是否準備好重塑鏈上流動性？

Ethena不僅僅是另一個穩定幣項目；它代表了對如何創造和維持加密原生貨幣的根本性反思。透過構建一個由加密資產和衍生品支援的合成美元，Ethena直接挑戰了法幣支援模型的主導地位，並推進了去中心化金融的