原文作者：Tiger Research

原文編譯：AididiaoJP，Foresight News

摘要：

• 比特幣的機構採用加速：美國401(k) 投資管道開放，ETF 和公司實體持續大規模積累
• 自2021 年以來的最佳環境：全球流動性處於歷史高位，主要國家處於降息模式
• 從零售主導轉向機構主導的市場：儘管有過熱訊號，機構買盤有力支持下行風險

全球流動性擴張、機構累積和監管順風推動比特幣的採用

目前有三個核心驅動力推動比特幣市場：1) 不斷擴張的全球流動性，2) 加速的機構資本流入，以及3) 對加密貨幣友善的監管環境。這三個因素同時作用，創造了自2021 年牛市以來最強勁的上行動力。比特幣較去年同期上漲約80%。在近中期內，可能破壞這種上行勢頭的影響因素有限。

在全球流動性方面，突出的一點是主要經濟體的M 2 貨幣供應量已超過90 兆美元，創下歷史新高。歷史上，M 2 成長率和比特幣價格顯示出相似的方向性模式，如果當前的貨幣擴張持續下去，則仍有進一步的升值空間（圖表1）。

此外，川普總統施壓降息以及聯準會的鴿派立場，為過剩流動性流入另類資產開闢了途徑，而比特幣成為主要受益者。

同時，機構對比特幣的累積正以前所未有的速度進行。美國現貨ETF 持有130 萬枚BTC，約佔總供應量的6%，僅Strategy(MSTR) 持有629,376 枚BTC（價值712 億美元）。關鍵在於這些購買行為代表的是結構性策略，而非一次性交易。 Strategy 透過發行可轉換債券進行持續購買，尤其標誌著新的需求層正在形成。

此外，川普政府於8 月7 日發布的行政命令代表了改變局面的因素。向401(k) 退休帳戶開放比特幣投資，意味著可能觸及一個8.9 兆美元的資本池。即使保守分配1%，也將意味著890 億美元，大約是比特幣當前市值的4%。鑑於401(k) 資金長期持有的特點，此發展不僅應有助於價格升值，也應有助於降低波動性。這標誌著比特幣從投機資產明確轉變為機構核心持股。

機構推動交易量，零售活動消退

比特幣網路目前正圍繞著大投資者進行重組。日均交易筆數從2024 年10 月的66 萬筆下降41% 至2025 年3 月的38.8 萬筆，然而每筆交易的比特幣轉帳量實際上增加了。來自像Strategy 這樣的機構不斷增長的大額交易擴大了平均交易規模。這標誌著比特幣網路從「小額高頻」轉變為「大額低頻」交易模式（圖表2）。

然而，基本面指標顯示出不平衡的成長。雖然機構重組顯然推動比特幣網路價值走高，但交易筆數和活躍用戶數仍未恢復（圖表3）。

基本面的改善需要透過BTCFi（基於比特幣的去中心化金融服務）和其他措施來啟動生態系統，但這些仍處於早期發展階段，需要時間才能產生有意義的影響。

超買，但機構提供底部支撐

鏈上指標顯示一些過熱訊號，但重大的下行風險仍然有限。 MVRV-Z 指標（衡量當前價格相對於投資者平均成本基礎）處於2.49 的過熱區域，並且最近曾飆升至2.7，警告可能存在近期的回檔（圖表4）。

然而，aSOPR（1.019，追蹤投資者已實現盈虧）和NUPL（0.558，衡量市場整體未實現盈虧）均保持在穩定區域，顯示市場整體健康（圖表5,6）。

簡而言之，雖然當前價格相對於平均成本基礎（MVRV-Z）偏高，但實際賣出發生在適度的利潤水平（aSOPR），並且整個市場尚未達到過度盈利區域（NUPL）。

支撐這種動態的是機構購買力。來自ETF 和Strategy 類實體的持續累積提供了堅實的價格支撐。短期內可能出現回調，但趨勢逆轉似乎不太可能。

目標價19 萬美元，潛在上行空間67%

我們的TVM（時間價值模型）方法透過以下框架得出19 萬美元的目標價：我們設定一個13.5 萬美元的基礎價格（從當前價格中剔除極端恐懼和貪婪情緒），然後應用+3.5% 的基本面指標乘數和+35% 的宏觀指標乘數。

基本面指標乘數反映了網路品質的改善：儘管交易筆數減少，但交易價值更高。宏觀指標乘數捕捉了三種強大的力量：不斷擴張的全球流動性（例如，M 2 超過90 兆美元）、加速的機構採用（例如，ETF 持有130 兆個BTC）以及改善的監管環境（例如，401(k) 資格開放了8.9 兆美元的資金池）。

從目前水準來看，這意味著67% 的上行潛力。雖然目標激進，但它反映了比特幣從投機性資產轉變為機構投資組合配置過程中正在發生的結構性變化。