原文作者： Tomas
原文編譯：深潮 TechFlow
未來幾個月，淨聯準會流動性將會上升。這對股票、黃金和比特幣的價格可能是個好消息。讓我解釋一下原因。
淨聯準會流動性衡量的是直接從聯準會來源進入市場的總流動性。它可以被視為美國的「隱形刺激」措施，並且不僅可以受到聯準會的影響，更重要的是還受到美國財政部的影響。
自2022 年初以來，聯準會透過縮減資產負債表正式實施緊縮政策。但實際上，從2022 年12 月到2024 年3 月，市場中註入了近1 兆美元的流動性。這就是讓許多人在2022 年底市場反彈時措手不及的原因。
淨聯準會流動性與大多數資產市場有廣泛的相關性。它在2022 年（與資產價格一起）下跌，但在2022 年底（與資產價格一起）觸底[圖表1 ]。特別是與比特幣的相關性很強[圖表2 ]，而最近幾個月與股票的相關性較弱。
[圖表1 ]
[圖表2 ]
我對淨聯準會流動性的衡量包括以下五個組成部分：
貼現視窗
銀行定期融資計劃
資產負債表
財政部一般帳戶
逆回購
在任何時候，這五個組成部分要么向市場注入流動性，要么從市場吸取流動性。不同的組成部分本質上是朝相反的方向拉動，就像拔河比賽一樣。
淨聯準會流動性衡量的是哪一方在拔河中佔上風。
關於淨聯準會流動性的重要之處在於，其未來的整體方向有時可以相對準確地預測。
那麼， 2024 年第三季淨聯準會流動性會發生什麼事？讓我們看看這五個組成部分以及它們在第三季度可能的表現。
1.貼現視窗- 無顯著變化
聯準會的貼現窗口是銀行業在緊急情況下的「最後救命稻草」。
銀行可以透過貼現窗口借款，這相當於向市場注入流動性。雖然貼現窗口在大多數時候並不重要，但在銀行業困境時期（如2008 年全球金融危機、 2020 年疫情和2023 年區域銀行危機）會出現急劇上升。
目前，貼現窗口的使用量相對較高（70 億美元），但遠未達到歷史“恐慌水平”，也不足以對市場產生重大影響。大多數時間裡，它基本上不值得考慮——我認為這在2024 年第三季也會如此。所以我們暫時可以忽略貼現視窗。
2.銀行定期融資計畫- 變動不大
銀行定期融資計畫（BTFP）是聯準會在2023 年3 月緊急推出的銀行救助措施。
在區域銀行危機期間及之後（例如矽谷銀行倒閉），銀行向BTFP 借了約1,650 億美元的貸款，這當時是一種流動性注入。
然而，BTFP 在2024 年3 月被聯準會關閉，現在這些貸款需要在12 個月內償還，當這些貸款被償還時，這會從市場中移除流動性。
我預計第三季銀行定期融資計畫不會有太大變化，如果有變化，可能不到200 億美元。為了簡化分析，我們也可以暫時忽略這個因素。
3.資產負債表- 750 億美元的流動性抽取
聯準會目前正在進行量化緊縮（QT），即透過出售其大量的美國政府債券和抵押貸款支持證券（MBS）來減少其龐大的資產負債表規模。量化緊縮是一種流動性抽取，因為當這些資產被聯準會出售時，它們需要被市場吸收，而這些資金本來可以用於其他地方。
這是最容易預測的，因為它本質上是一個系統化的過程。聯準會的資產負債表將在第三季每月減少約250 億美元，因此第三季量化緊縮將總共抽取750 億美元的流動性。
4.財政部一般帳戶- 1000 億美元的流動性抽取
財政部一般帳戶（TGA）是政府在聯準會的銀行帳戶。
當現金閒置在財政部一般帳戶中時，它實際上是「休眠」的，並從市場中移出，因此是一種流動性抽取。
相反，當財政部一般帳戶中的錢被花費時，它會重新進入市場，從而注入流動性。
目前，財政部一般帳戶餘額約為7500 億美元。在最新的季度再融資公告中，財政部預計到第三季末財政部一般帳戶餘額將達到8,500 億美元。我們暫且相信財政部的預測。這意味著財政部一般帳戶將進一步增加（從市場中抽取流動性），預計增加約1,000 億美元。因此，加上量化緊縮（QT）總計750 億美元的流動性抽取，財政部一般帳戶的增加將使總流動性抽取達到1,750 億美元。
5.逆回購- 2000 億至4000 億美元的流動性注入
逆回購（RRP）是聯準會的工具，在2020 年和2021 年的寬鬆貨幣時代，金融機構將現金停放在這裡以獲得固定收益。到2022 年底，約有2.5 兆美元存入逆回購。由於逆回購和美國政府國庫券（T-bills）都是無信用風險的短期資產，它們幾乎是完美的替代品。
為了彌補其巨額赤字，美國政府在過去18 個月中大量發行T-bills。 T-bills 提供的收益略高於逆回購，因此吸引了約2 兆美元從逆回購中撤出以購買新發行的T-bills [圖表3 ]。這筆現金從聯準會的「凍結」狀態轉移回貨幣市場，因此是流動性注入。
然而，逆回購在2024 年第二季停止了流動性抽取[圖表4 ]，因為美國政府暫時停止大量發行T-bills。這一放緩可以從@dharmatrade的一張圖表中看到[圖表5 ]。圖表顯示， 2023 年和2024 年初T-bills 的淨發行量大幅超過歷史水平，然後在2024 年第二季轉為負值。
但這種T-bills 發行的暫時放緩將在2024 年第三季結束。隨著政府試圖彌補其巨額赤字的“缺口”，大量的T-bills 將再次發行。由於這一即將到來的T-bills 洪流，我預計在第三季將有2000 億至4000 億美元從逆回購中撤出（我知道這個範圍相當寬泛），這將是一種流動性注入。
[圖表3 ]
[圖表4 ]
[圖表5 ]
因此：
2000 億至4000 億美元的流動性注入（逆回購）
1750 億美元的流動性抽取（量化緊縮和財政部一般帳戶）
淨流動性注入在250 億至2250 億美元之間
再談財政部一般帳戶
讓我們再次回到財政部一般帳戶（TGA）。到目前為止，我們的計算顯示第三季會有淨流動性注入。但這是假設第三季財政部一般帳戶餘額為8500 億美元的前提下得出的。
我之前提到過，這些財政部一般帳戶餘額「估計」不應被過於認真對待。自從Janet Yellen 擔任財政部長以來，財政部一般帳戶的估計值經常偏高（有時高出很多）。
因此，第三季末財政部一般帳戶餘額有可能低於8,500 億美元。
我們已經有一個假設財政部一般帳戶餘額為8500 億美元的第三季淨流動性注入範圍在250 億美元到2250 億美元之間。任何低於8500 億美元的財政部一般帳戶餘額偏差將使這一範圍上移。
預測
綜合所有因素，這是到第三季末的淨聯準會流動性可能範圍，並增加了一個緩衝，以防財政部一般帳戶餘額估計再次出錯：
最後一點：
該分析假設第三季期間情況不會改變。
但仍有小機率事件，可能會迫使聯準會對金融體系的某些問題或突發的黑天鵝事件做出反應。這可能包括重新開放銀行定期融資計畫（BTFP），啟動另一個類似的救助設施，停止量化緊縮，重新啟動量化寬鬆，或採取任何其他可以快速向市場注入更多流動性的措施。
