原文作者：Duoduo

上週，BTC 最高突破64000 ，已經非常接近上一輪牛市的高點69000 了。與此同時，市場新發行資產的價格也不斷被推高，泡沫正在形成和放大。對於過去兩年建倉BTC 的玩家來說，開始思考一個問題，BTC 現在處於什麼階段？何時該止盈離場？

Glassnode 提供了大量的BTC 分析指標，從中選取未實現淨損益（NUPL, Net Unrealized Profit/Loss）和長短期持有量變動（Long/Short-Term Holder Threshold）這兩個指標，來看看市場所處的位置。

未實現淨損益（NUPL, Net Unrealized Profit/Loss）

未實現淨損益（NUPL）試圖回答的問題是：在任何給定時間點，比特幣的流通供應量中有多少是盈利或虧損的，以及盈利或虧損的程度如何？

NUPL 通過計算目前市值與已實現市值之間的差異，來描述BTC 整體獲利和虧損的狀態。 NUPL 計算公式是：(Market Cap — Realised Cap) / Market Cap。已實現市值，是比特幣前一次移動時的價格累積相加所得的數值。當前市值減去已實現的市值，得到未實現市值。未實現市值為負數，則市場整體處於虧損狀態；為正數，則表示市場整體獲利。未實現利潤或損失除以當前市值，就得到NUPL 的具體數值。獲利越小、損失越大，越接近底層；獲利越大、損失越小，越接近頂部。

NUPL 分割了5 個區域，紅色區域位於0 以下，屬於虧損區域，此時也是買入的區間。橘色區域為0 – 0.25 之間，屬於微獲利區域。黃色區域為0.25 – 0.5 。綠色區域為0.5 – 0.75 。藍色區域為0.75 以上。通常，在0.25 以下屬於較好的買入區域，在0.5 以上則可能進入牛市。

觀察歷史，可以看到：

1. NUPL 很好地提示了底部區域。 2022 年的下半年基本上處於0 以下。對於頂部區間的提示，則相對較為寬泛。 2017 年的牛市觸及藍色區域的時間非常短暫， 2021 年則完全沒有觸及藍色區域，整個牛市都在綠色區域運作。這增加了對頂部區域判斷的難度。

就我們目前所處的位置， 12 月初至1 月初處於綠色區域，之後下跌進入黃色區域將近1 個月後，在2 月7 日再次進入綠色區域。目前屬於本週期第二次進入綠色區域，持續將近1 個月。

2. 2016 年12 月至2018 年1 月，在為期14 個月的時間內，NUPL 基本上位於綠色區域。該期間，BTC 從780 美元上漲至17,000 美元，漲幅約21 倍。

2020 年10 月至2021 年5 月，以及2021 年8 月至2021 年12 月，為期11 個月的時間內，NUPL 也位於綠色區域。 2020 年10 月至2021 年5 月期間，BTC 從13,000 美元上漲至63,000 美元，漲幅約4.8 倍。

從持續的時間來看，綠色區域持續的時間超過了10 個月。

3. 要注意的是，前兩次牛市主升浪的開啟，都是在減半之後。對照今年來看，BTC 在減半之前已經接近新高，NUPL 也在綠區運行超過了2 個月。這次無法簡單依照減半行情刻舟求劍。

先前兩輪多頭的減半行情，BTC 減產的影響較大，造成供應量的大幅減少，以及挖礦成本的提高，造成供不應求的局面，促進價格上漲。而本輪牛市，大部分BTC 已進入流通，減半對供應量的影響降低；此時，BTC ETF 的通過，帶來了大量的買盤，也造成了供不應求的局面，促成了行情的提前啟動。 BTC 的行情將更受美國貨幣政策、美股行情的影響。

長短期持有量變動（Long/Short-Term Holder Threshold）

長期持有的BTC 指的是存在同一地址中超過155 天沒有移動的BTC，短期持有的BTC 則是指存在同一地址中155 天內被移動的BTC。該指標的變化，可以看到長期持有者何時在累積代幣，何時在賣出代幣。

目前，長期持有的BTC 總量約為1,450 萬枚，短期持有的BTC 總量約為287 萬枚，可見約83% 的BTC 處於長期持有的狀態。

觀察歷史，可以看到：

1. 2017 年1 月初，BTC 價格達到900 美元，接近2013 年底牛市高點（1000 美元）時，長期持有的BTC 開始減持賣出。賣出趨勢持續到2018 年初。與之對應的是，短期持有的BTC 數量大量增加。

2. 2018 年一整年，BTC 處於下跌趨勢中，長期持有的BTC 又處於成長趨勢，投資者在該時間內不斷沉澱BTC。

3. 2019 年4 月，BTC 突破5,000 美元後，長期持有的BTC 出現減持。至2019 年8 月，BTC 下跌後，長期累積的數量一路攀升持續至2020 年。

4. 2020 年10 月，BTC 突破11,000 美元後，長期持有的BTC 出現減持。減持趨勢持續至2021 年4 月。

5. 在2021 年度11 月、 2022 年6 月，長期持有的BTC 有短暫的下跌，但之後都呈現持續成長的趨勢。

6. 2023 年12 月初，長期持有的BTC 開始出現減持。從最高峰的1,498 萬枚下降至1,450 萬枚，減少了約50 萬枚。目前，這個趨勢還在持續。

BTC 市值佔比（BTC.D）

目前，BTC 市值佔加密貨幣總市值的53.87% 。

觀察歷史數據，可以看到：

1. BTC 市值在熊市增加，在牛市降低， 2017 年牛市、 2021 年多頭的低點都在40% 左右。

2. 在每一輪熊市中，BTC 市值佔比逐漸降低，形成了一個趨勢線。目前的佔比還在趨勢線範圍之內。本輪熊市以來，最高比例約為54%。

3. 在多頭高點，BTC 的市值佔比應下降至40% 左右。目前，BTC 的市值佔比尚未出現明確的下降趨勢。

結論

未實現淨損益（NUPL）高於0.5 ，BTC 持幣地址獲得超過50% 以上的未實現利潤。 BTCNUPL 高於0.5 的區間，在2017 年和2021 年牛市中，持續時間分別為14 個月和11 個月，並且發生在減半之後。今年在減半前已進入普遍獲利區間2 個月，行情與先前有所差異，受到美國貨幣政策和美股行情的影響可能更大。例如降息時點的確定，可能會帶來行情的回調。

長短期持有量變動（Long/Short-Term Holder Threshold）來看，長期持有的BTC 目前處於歷史高點。不過，長期持有者從2023 年12 月開始逐步減持BTC。該行為與2017 年、 2020 年類似。長期持有者在BTC 突破前一輪多頭高點和本輪多頭高點之間，將持續處於賣出狀態。

從BTC 市值佔比（BTC.D）來看，目前BTC 市值佔比仍處於較高水平，尚未出現明顯下降趨勢，山寨普漲主升浪行情尚未開啟。

整體來看，BTC 處於主升浪行情的前期，山寨幣主升浪行情尚未啟動。