解讀以太坊DeFi價值鏈：誰能捕獲價值？

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，作者：Maple Leaf Capital，經授權發布。

核心觀點

以太坊是一種數字能源商品，為交易和代碼執行提供動力和安全保障，就像水為水車提供動力一樣，是一種「 可回收」資源。 EIP-1559 則類似煉金術，相當於將ETH 從水轉化為更像石油的「不可再生」資源。

#D eFi 的金融體系，換而言之，則是利用上述的數字能源商品作為原料，探索當前金融基礎設施內外的各種模塊和功能，其架構非常類似建立在石油之上的石化/ 工業價值鏈。

一個設計精巧、有著廣泛精英群眾基礎的公鏈，其長期成長及回報應與行業相當。其成本的上揚，雖然有機會抑制上層經濟，但高價格本身提供的安全性應該能相應抵消成本劣勢。

在今天的#DeFi 生態系統中，我們認為自動做市商（AMM） 和借貸協議將隨著時間的推移而合為一體。在殘酷的競爭下，贏家可能是曇花一現，所以我們傾向於避免供需不平衡且估值稍嫌過高如COMP、BAL 和CRV （尚未發行） 這樣的代幣，而更傾向於投資那些有幣改導致催化劑推動的代幣，如LEND、BNT 和REN 。沿用「煉金術」的比喻，從純粹治理、到價值捕捉的化學性變化是推動巨大回報的核心誘因（如KNC） 。 ZRX 和RUNE 需要進一步的艱辛努力才能實現這一點跳躍。另外，我們正在密切關注Uniswap、Graph 和1inch 潛在的代幣發行情況。執行力強大的團隊（如SNX） 當得起更貴的估值。

總體上我們認為，各個DeFi 項目可以根據協議的使用/ 採用情況，以及對用戶/ 長期持有者的優待程度，進行更多公式化的或者靈活性的發行/ 回購/ 分紅實驗。我們也欣賞那些在代幣化方面進行深思熟慮、不吹牛皮或者過早賺錢的團隊。

區塊鏈原生貨幣、L1 層數字商品、第2 層擴展和#DeFi 基礎設施的組合應該具有一種「 好上加好」 （Lollapalooza） 效應，三者合一，將有機會能如核變般產生新的用例，一如第一台蒸汽機的發明，或者第一個英國海盜股權結構的誕生。這種新的範式和應用。這些新的業態在今天看來，要么成本高到不可承受，要么根本毫無可能。目前來講，雖然這個生態今天只服務於賭狗加槓桿賭博，我們不能只看到眼前的沼澤，而要從沼澤中看到未來的高樓萬丈。

• 如果成功完成上述任務，我們就可能生活在一個擁有高度個人主權的未來世界——財務報表的每一項都可以重新整合，任何個體都能向任何人出售並獲得持有權；主權/ 民族國家的定義將會演變。新的暴力代理人出現。所有這些機構都可以提供暴力作為服務來換取「 稅金」；在這個範式裡，每個人都可以在超本地和全球層面上成為利益相關者。

• 以太坊為主的第1 層代幣應類比可進化的能源商品（水/ 石油），而其上層應用則類比現實生活中的能源/ 石化/ 工業價值鏈/ 基礎設施產業鏈

• 第1 層代幣作為可進化的「能源」商品，為智能合約提供保障和動力。除了余額，以太坊的分類賬還存儲了在節點（礦工） 處理每個區塊時執行的相應代碼。根據設計，所述代碼的調用者支付少量的以太坊代幣作為費用（gas） 來激勵處理。在PoS 設計中，要向節點釋放收益（PoS） ，而在PoW 體系裡，礦工因付出沉沒的法幣成本，因此需要費用+通貨膨脹的收入流來補償其投入（PoW） ，這兩種方式都可以保證網絡安全。簡而言之，ETH 這個PoW 代幣今天充當了一種類似能源的大宗商品，為交易和代碼執行提供動力和保障，就像水作為一種「可回收」的資源為水車提供動力一樣— —節點和礦工將ETH 直接賣回給生態系統，實現類似大氣循環一樣的平衡。

• EIP1559 提案稍微改變了這一機制，用戶支付的這種gas 費用將直接銷毀。而通貨膨脹率基礎率也將相應提升，以補償節點/ 礦工——這樣的改變，就像煉金術一樣，將ETH 化水為油， 處理需求的激增將能直接給ETH 帶來了上升動力，這種變化的時間表，以及非ETH （如wrapped BTC） 能否用於路費還有待觀察。

• #DeFi 是建立在第1 層數字商品之上的石化/ 工業價值鏈之一，旨在復制和創新現有的金融業功能。值得強調的是，現有的金融體係是一個封閉的價值轉移系統（即在暴力機構的幫助下集中保管人，維持中心化的價值傳輸） ，現在有了另一種選擇：通過巧妙的系統設計，允許公開市場去發現人們願意為價值轉移支付的成本。換句話說，在過去，價值轉移的隱性成本經過高度優化，這種優化過程主要通過稅收支付違約時的暴力追索權實現，而現在，有了許多通過公開市場定價的替代方案。

• DeFi，換而言之，就是燒著各種第一層代幣數字化能源，去探索並取代當前金融基礎結構內外的各種模塊/ 功能的一個新興生態系統。

代碼即是數字商品的煉金術：通過共識進行協議升級，賦予代幣以比物理原子靈活得多的新屬性。在這裡，把水變成油是可能的。代碼升級要被接受的難度類似於化合物的惰性/ 脆性結合。

Maple Leaf Capital

二級標題

• 數字商品的「摩爾定律」 ：在保持分類賬的安全和完整性不變的前提下，每筆交易的成本應該會隨著時間的推移而繼續下降，而網絡的整體價值隨著用例的擴展而增加。類似於如何將石油提煉成高品油，或將原鐵礦石提煉成合金，第1 層代幣通過壓縮改進和2 層以上的外包，在維護/ 顆粒化安全的同時，同樣的需求，在公鏈上的成本應越來越小。

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• COMP、BAL 和CRV 供需平衡可能非常不利於投資者，所以要小心對待；隨著資本在熱門行業流動，人們可能會青睞諸如LEND、BNT 和REN 等可能出現改變或假設有催化劑推動的代幣。 ZRX 和RUNE 也不錯，但取決於團隊改變的意願和是否有執行力。

二級標題

人們可以期待Uniswap、Graph 和1Inch 推出他們的代幣，獲得更多激勵。第2 層擴容代幣的爭論仍然存在。

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• 二級標題

• 為了獲得最佳的風險調整收益，你是想擁有像水一樣可能變成像石油、但仍然有缺陷的商品（如ETH） ，還是想擁有位於價值鏈頂端的「 股權」 （比如COMP、MKR、 SNX 、LEND、KNC 等） ？尤其需要注意的是，價值鏈本身可以移植到任何商品上，而不需忠於任何單一公鏈。

二級標題

• 如果最終端的需求仍然遠遠沒有被定義出來，那麼這個類似石油商品和上游產業鏈還有價值嗎？這類似於在蒸汽機和汽車問世之前買下地皮鑽油和建造煉油廠，你怎麼知道這玩意有用？

• 在任何項目慷慨地發行股票/ 代幣、而代幣經濟模式如萬花筒般不停變換世界裡，任何項目都能跨賽道，而任何賽道很可能明天都不復存在。你確定你在價值鏈中的賽道佈局是對的嗎 ?

• 二級標題

• 解析熱門#DeFi 項目特性與優劣勢

• #DeFi 借貸平台：MKR 和COMP 在代幣經濟發生巨大改變之前不應投資，LEND 則值得上車

MakerDao （MKR） ：償還Dai （美元） 貸款會產生X% 的「穩定費」 （集中製決定），根據此費用銷毀MKR +支付存入MakerDao DSR 的Dai。 MKR 也可以增發代幣來管理清算產生的風險。 MKR 目前算是基礎款的Compound / Aave，用戶只能存入有限的抵押品，並且只能藉出該平台自己的美元穩定幣DAI，其淨利率以「穩定費」表示。

• Compound （COMP） ：該代幣僅有對Compound 協議規則更改的投票權。剛剛發布了COMP 代幣，根據用戶存款/ 貸款的資產向用戶分發代幣。

• Aave （LEND） ：0.025% 的借款費（0.09% 的閃貸費） ，20% 付給整合該產品的平台，80% 用於銷毀LEND 代幣。固定利率和浮動利率很不錯。閃貸平台讓人興奮。

• 個人看法：

• 借貸具有一定的規模經濟效應，但不是自然壟斷。要預計用戶忠誠度僅為0，並會選擇最實惠的利率（就像現實世界一樣） 。圍繞優選費率（通過押注原生代幣按協議返利） 、與AMM 合作提供流動性+ 借貸（更高的費率） 、結構化產品打包成代幣到AMM 上（CLO） 等，可能會出現創新。

MKR 作為第一代#DeFi 代幣需要重構其代幣經濟+增加功能（AMM 是很好的一步） 。中心化費率的DSR 的存在，一定程度上違背了讓Dai 流通的目的。 Dai 可能永遠不會被採用，部分原因在於Tether + USDC 的網絡效應，部分原因則是抵押品池限制+利率操縱，這兩者都是鈍器。我認為在模式調整之前，MKR 代幣是不值得投資的。強大的VC 支持和中心化模式可能意味著它的發展速度非常快，有更多的現實資產和中心化資產成為抵押品。

• Compound 對用戶的代幣回饋加該代幣極少的流動量，導致其市值和借貸量被人為放大稀釋。比如LEND / MKR 這樣的代幣在價值捕捉中提供了替代品。押注於這樣一個大型項目，並把Aave 放在後面，意味著很可能回報表現不佳，尤其是考慮到目前的高估值+小流通量+持續的大發行量。我認為Aave 值得投資，因為(a) 明顯的估值差異，(b) 在這個加速生長時期來自Compound 的流量，(c) 它很可能會做類似的事情： 流動性挖礦，以及(c)團隊更擅長利用生態系統中的合作夥伴，並提供常見用途的新功能。在正常的加密資產之外大膽探索不同的抵押品類型。

• Dharma、Nuo、Fulcrum、Lendf 等因缺乏代幣和/ 或缺乏用戶採用而被排除在關注範圍。

Kava (KAVA) ：容後再談。不在ETH 上可能意味著它不容易成功，並且缺少其他項目/ 模塊來交互。 Framework Ventures 的參與可能意味著它值得一試/ 可能會引入流動性挖礦。

• #DeFi 流動性資金池（LP）/ 自動化做市商（AMM）：BAL 不值得投資，CRV 太貴，BNT 值得一試

• Uniswap （無代幣）：設置2 個代幣(50/50) ，設定的曲線(交換比率) ，買方支付0.30% 費用，現在也可以作為預言機。留意可能的代幣發行計劃和其他業務發展激勵措施。套利損失是一個真正的問題。

• Bancor （BNT） v2：1 個代幣+ BNT，任意比率，可調曲線+ Chainlink，可變費率，存時可貸。 BNT 代幣作為AMM 的儲備代幣，按比例賺取交易費+賺取新發行的BNT。在通貨膨脹、費用和利息上下注非常誘人。價值捕獲模型的變化與有可能出現的催化劑+當今DeFi 代幣中最低的市值，使其成為一個非常好的標的。困難在於Bancor 團隊不是DeFi 黑幫的成員（看看SNX-BAL-CRV-REN！） ，所以可能熱度高不起來。還有一點不清楚的是市場指標和總代幣供應。

• Balancer （BAL） ：多個代幣（最多8 個） ，任意比例，設定的曲線，用戶定義費用（0.0001%-10%）。剛剛發布了BAL 代幣，並根據為提供流動性而存入的資產向用戶分發代幣。代幣有投票權決定Balancer 的規則改變。與COMP 類似，BAL 是未來價值捕獲的一種選擇權。全流通的市值已經達到獨角獸地位，流通量較小+提高了的發行時間表，意味著只有在崩盤後或在代幣經濟模型改變的情況下才值得投資。預言機機制的改變缺乏正當程序，凸顯治理缺陷。

• 0x （ZRX）

• Curve （CRV） ：1 個或多個代幣或同類代表之際兌換（即USDC 到DAI, WBTC 到renBTC） ，吃單者支付0.04% 的費用，設定的曲線。 CRV 代幣等待分發，基於資金池中存入的資產向用戶分發。費用將用於銷毀CRV 代幣。從第一天開始通過銷毀+ 流動性挖礦獲取價值，意味著CRV 在一開始時很可能以很高的估值進入市場（我們的猜測是全流通市值大於10 億，即每枚代幣價格高於0.35 美元） 。再加上COMP 和潛在的Aave，可能會讓DAI 脫鉤。該項目的壽命不確定，如果以高價推出，最好是進行挖礦，而不是在市場上購買。

• 個人看法：

• 所有的AMM 都相當雷同——用戶在智能合約中鎖定代幣，讓其他用戶交易/ 兌換它們，通常使用計算滑點的機制（模擬訂單簿深度） ，並支付不同的費用。最終它們都彼此相似（CRV、BNT 和Uniswap 作為Balancer 的子集） ，我還相信，AMM 提供流動性最終也將與像BNT 這種利息賺取協議相結合。可能的結果是中心化交易所集成。

• 與借貸不同，交易所確實具有網絡效應，因為用戶會向滑點最低/ 回扣最高的交易所聚集。鑑於代幣通脹激勵競爭激烈，流動性目前仍然處於孤立狀態，但預計長期會出現利基市場裡的贏家（可能目前還沒有出現） 。最好是一籃子買入。 BAL+CRV 太貴。 BNT 值得一試。對Uniswap 保持觀望。

• #DeFi DEX 聚合器及其他：KNC 勢頭和價值捕捉較好，但短期頂著逆風，ZRX 需要更進一步的改變

Kyber （KNC） Katalyst 升級後：成為混合流動性聚合器的「股權」

• 代幣機制：不同來源的聚合，做市商支付可變的0.25% 費用（65% 給KNC 質押者, 30% 給Kyber 中的專業做市商，5% 用於KNC 代幣銷毀） 。

• 個人看法： Katalyst 代幣經濟調整對KNC 的價值獲取來說意味著遊戲規則的改變。現在質押KNC 可以獲得回報與銷毀作為額外的需求緩衝（如果他們也能得到KNC 分發的代幣的話） 。在Kyber 團隊將他們的產品整合到每一個面向終端用戶的應用的情況下，仍由做市商來付費，這一點很有意思（通常都是由用戶付費） 。幾乎可以肯定的是，Kyber 的用戶仍將付費，因為做市商的費用已經被計入了價差，而帶來的便利性可能意味著價格敏感性降低。長期來看，最大的問題是，帶有做市服務的集成聚合器層能否擊敗只處理DEX 的純聚合器（如1Inch） ， 而DEX 上的做市商不需要與Kyber 的中間商進行交互。我的預感是，在產業成熟之前，觸感更高的KNC 模式有其存在的價值，但在更成熟的免費層出現後，會讓應用層輕易剔除掉Kyber；不過，Kyber 可以繼續提供除流動性聚合之外的額外服務，但這也有風險。

• 隨著催化劑的利好出盡，可能會看到短期的代幣價格壓力。我認為這是一個很有趣的最終分配模型。

• 代幣機制：只擁有對0x 升級（ZEIP） 的投票權

• 個人看法： 0x 是幫助ETH 生態系統相互交易的第1 代嘗試（在上述所有#DeFi 創新出現之前） 。 0x 團隊提供的代碼基本上屬於公共產品，目前對該代幣沒有任何價值累積——不過出現了像ZEIP-21 這樣的嘗試，給ZRX 的利益相關者（也是做市商） 引入了費用。儘管如此，在代幣經濟方面，該項目仍然處於探索階段。最近推出的DEX 聚合產品Matcha 是非常好的一步，可以為協議輸送更多的交易量——但最終ZRX 將與做市商（與Kyber） 、純聚合器（1Inch） 和基本的DEX （Uniswap+）直接競爭——後者提供更深的整合、更低的費用、更好的路徑和/ 或直接訪問。由於目前的估值與KNC 相似，且催化劑作用後的價值獲取無論如何都微乎其微，可能會出現對ZRX 的配置，但最好等到更為友好的提案出現，成為重新定價的催化劑時再出手。

• 1Inch （尚無代幣） ：一個值得注意的聚合器。可能是KNC 和ZRX 的另一個競爭對手。

IDEX （IDEX） — 不喜歡需要KYC 的訂單簿型DEX。除非團隊改進機制，IDEX 不值得投資。

Loopring （LRC） 、Switcheo （SWTH） 、Airswap （AST） — 容後再談。

• #DeFi 衍生品DEX： SNX 一流的執行力或可保證高額估值，UMA 仍在尋求產品市場匹配並等待催化劑

• Synthetix （SNX） — 通過餵價追踪利潤和損失的「交易平台」，代幣類似一種「股權池」

• 代幣機制： 代幣充當「 合成資產交易平台」資產負債表的股權池——協議使用預言機接收外部餵價，由此用戶的利潤/ 損失將匯集到SNX 代幣質押者的損失/ 利潤中——因此，SNX 質押者如果想保持持平就需要對沖。系統通脹作為激勵措施，鼓勵質押+交易。支付的交易佣金+通貨膨脹通過分紅的方式歸SNX 質押者所有。

• 個人看法：「 集中交易平台」設計優雅。在未來，其他抵押品類型（主要是ETH 和wrapped BTC） 將被加入，使得另一個「借貸」場所和增加費用成為可能。閉環允許增加像資產管理池這樣的模塊，這給SNX 質押者增加了更多的費用。槓桿期貨+二元期權引入得很棒。用戶需要承受無法對沖的風險；此外，高昂的gas 費用基本上會扼殺該平台上的所有操作，但我認為第2 層不會很快推出。網絡效應長期來看值得商榷，但或許一旦用戶端的流動性足夠大，抵消交易就會使池子更容易對沖。需要大量分發到終端渠道。其風險是預言機崩潰，創始人Kain 心生倦意，還有就是SEC 來摧毀他們，或者用戶根本不在乎在美元澳元交易對上賺100 個基點。它的估值很高，可能擁有該領域中最好的團隊——還有良好的執行力，可以帶來各種的上行機會。

• UMA （UMA） + Augur （REP）— 預言機/ 報告者的「資本支出」

• 代幣機制：把這兩種代幣放在一起說，是因為其代幣經濟相當相似——用戶在UMA / Augur 上進行場外投注，到了結算時，召集UMA / REP 持有人（收取費用）來「驗證」結果——持有人質押UMA / REP 代幣，提交結果/ 投票，如果接近共識投票，則從用戶那裡獲得佣金。

個人看法：這兩個平台可能太超前了。代幣更像是人工預言機節點。這些平台的最終問題是可能無法規模化，或沒人關心——長尾的、高度特異性的對賭會很難找到交易對手（大批量的、高顯著性的對賭可以通過SNX 這樣的平台進行） ，即使找到了交易對手， 但是問題依然存在：(a) 代幣過於集中，無法確定投票結果的真實可信性（這些都是VC 鏈）， (b) 驗證提交是高度人工化的，這意味著可能無法規模化。這樣的項目最好是通過有大量現有用戶買單的平台（如Facebook） 來完成，而不是新成立的平台——前者會立即碾壓後者。估值中已經有了很大的對賭性質（平台的流量不足） ，代幣長期來看可能毫無價值。關鍵問題是流動性挖礦是否能起到作用。 UMA 的投資人中包括Placehoder + Dragonfly +Coinbase，這樣的投資人隊伍意味著它有機會在Coinbase 掛牌。

Futureswap （FST） 、Deversifi （NEC） 、dydx （無代幣） — 容後再談。

#DeFi 跨鏈DEX / Wrapped 代幣： REN 取決於風險回報及挖礦和跨鏈啟用，RUNE 更像一個風險投資的賭注

• Ren （REN）— 在以太坊上包裹代幣的「資本支出」

• 代幣機制：要獲得處理交易的「 暗節點」的權利，就需要拿REN 作為抵押品。該協議充當輸入代幣（BTC、BCH、ZEC） 的託管者，並在以太坊上發行1: 1 的證書（很像一個金庫） ，可以用來贖回輸入的代幣。從輸入代幣到發行證書所發生的鑄幣和銷毀費用，需要抽出~0.1% 按比例支付給REN 暗節點。

• 個人看法：renBTC 池受REN 市值限制（REN / 3 > 鑄造renBTC，市值約1.4 億時，最大鑄幣量約5,000 枚renBTC，當前供應量約1,300） 。目前wBTC 數量已經超過1 萬枚時，結果可能會像Tether vs. Dai 那樣，一個更集中的wrapped BTC 版本將勝出（儘管BitGo 可能比Tether 更受約束，不能憑空發行） 。團隊必須盡一切努力(a) 提高交易速度(b) 提高renBTC 在整個生態系統中的滲透。套利需求+通過借貸和流動性池獲得的收益+ ETH 更快的交易速度可能會促進renBTC 的一步採用。最大的問題是，要有足夠的費用來長期支付暗節點的成本，因此團隊需要進一步重新設計代幣經濟模型，在不犧牲安全性的情況下提高資本效率。它是DeFi 四人幫中的一員(SNX-BAL-CRV-REN) ，所以預計會有進一步的激勵來繼續推動該代幣。當跨鏈啟用時，可能會看到更進一步的價值捕捉催化劑和更多更新。

Thorchain （RUNE）— 跨鏈Uniswap 的「資本支出」

• 代幣機制：RUNE 作為抵押品需要(a) 獲得成為處理交易節點的權利和(b) 提供流動性。它希望能夠在不同的鏈中交換代幣（比如用BTC 交換ETH） 。對於網絡中每1 美元的可交換代幣，協議規定至少需要質押價值3 美元的RUNE。支付的交易佣金+增發代幣以分紅提供給SNX 質押者。

• 個人看法：如果成功，可能是第一次跨不同鏈的一鍵式非託管代幣交換。可嵌入Tornado Cash 類型功能+引入延遲/ 定期轉賬。可能會與REN 競爭（ETH - renBTC - BTC vs. ETH - BTC) ，與此同時，Thorchain 上的renBTC / BTC 交換一旦推出會很有趣（可以便宜到不用付出0.1% 的renBTC 銷毀費） 。在初始化時，用強大的代幣激勵方式來激發交易並提前提供流動性。像REN 一樣3:1 的抵押品與代幣比例也限制了流動性池的規模。過去曾有過交付推遲的情況，而且目前還未曾上線產品—— 5,000 萬的流動市值+約1.5-2 億的全流通市值，這對於一個剛推出前期產品、而且名不見經傳的團隊來說並不算低價。如果能夠成功推出（多虧了激勵措施和鎖定期） ，可能會帶來很大的幣價提振，但也會增加延遲/ 錯誤/ 無法交付的風險。其複雜的系統還需要考慮不同鏈上的區塊時間攻擊向量和交易所需的費用。這是對成功執行的單向押注，如果搞砸了，可能面臨重大下跌風險；而且最終結果會怎樣，現在很難預料。

• Keep Network (KEEP) – 對於其tBTC 產品容後再談。

關於#DeFi 價值捕獲和代幣資本配置的總體想法：可能（應該）出現更好的功能

在傳統金融從業者眼中，這個領域的價值捕獲/ 代幣經濟模型仍處於初級階段，我們期待在以下方面進行進一步的實驗：

關於發行/ 回購/ 分紅關係值得再思索：任何一個資本市場優秀的配置者都會知道，在股票被高估時發行股票，在股票被低估時回購股票，在內部IRR 不再滿足最低預期資本回收率時送出分紅，這是一個CEO 最應該做好的3 個決策。截至目前，DeFi 領域的發行/ 回購/ 分紅機制仍然非常教條和固定。各協議應該探索動態平衡的公式。 (a) 在相較協議狀態的代幣價格過高時應加速通脹，或者基於項目里程碑進行分割/ 定制(b) 相較協議狀態，在代幣價格非常便宜時進行回購，(c) 當代幣處於兩極之間時，發紅利代替回購。

• 並不是所有的代幣持有者都是平等的，所以要相應地區別對待：代幣作為所有利益相關者的紐帶機制，因此應該區別對待重度用戶/ 參與者和被動持有者/ 短期投機者。在通過設計機制來提高協議的生命時間價值方面，還沒有足夠的思考和實驗。一些可供參考的想法包括持有期有條件的價值回報，鑑於持有期和參與度分配贖回的優先次序，或在不作為時給予懲罰。

• 有長遠眼光的項目在發行時應該非常慎重： 股權是一種非常昂貴的融資形式，因為現有所有者實際上放棄了未來利潤的一部分。類似地，過早和漫不經心地揮霍你的代幣發行量，這意味著未來應對變化時騰挪的空間變小（或者要冒失去信譽的風險，從而導致代幣價格下跌） ，並冒著後繼者用更激進和/ 或更周到的設計讓你相形見絀的風險。

• 區塊鏈原生法幣穩定幣（USDT、USDC、Dai、DCEP、Libra 等）的突破可能會給大多數非一線國家的主權帶來挑戰，類似十七、十八世紀的殖民

通過B2C 應用程序（Facebook、微信等） ，任何國家的公民現在都可以使用非本國貨幣進行交易。最終勝出的應該是更「 負責任」的貨幣。獲勝國有效地「殖民化」失敗國，因為這種市場份額的增加阻礙了失敗國直接徵稅和/ 或通貨膨脹的能力，從而剝奪了其政府的權力。

穩定幣是類似BTC 的入門「毒品」，但第一秩序的影響可能會提升美元/ 歐元/ 日元/ 人民幣的主導地位，任何2-4 線國家將首先「 超美元化」。

• 好上加好效應，名詞：多種因素共同作用，相互影響。好上加好效應是一個遠遠大於部分之和的結果。

• 二級標題

• 作為數字商品、為不需許可的應用提供動力的第1 層+第2 層

二級標題

……將有朝一日促成真正的商業落地。這些新的業態在今天看來，要么成本高到不可承受，要么根本毫無可能。目前來講，雖然這個生態今天只服務於賭狗加槓桿賭博，我們不能只看到眼前的沼澤，而要從沼澤中看到未來的高樓萬丈。

二級標題

二級標題

財務報表的每一項都可以被任何人重新包裝出售/ 所有。

二級標題

• 主權/ 民族國家的定義將會演變。新的暴力代理人出現了。所有這些機構都可以提供暴力作為服務來換取「稅金」。

• 現在每個人都可以在超本地和全球層面成為利益相關者——本地咖啡店以咖啡形式支付的用戶權益債券和以參與形式獲得的遊戲/ 電影版稅，將在個人或第三方託管錢包中共存。

• 二級標題

• 風險總結/ 現實考量

流動性挖掘是新的範式嗎？

• 你作為一個開賭場的，賭狗每一次下注的時候把你賭場股權分給他們一點點，你覺他們會怎麼辦？當然是喊上狐朋狗友一起梭哈呀。與此同時你的賭場將獲得脈衝式的爆發性收入。問題是，如果鎮上所有的賭場都這麼做，賭狗夠用不？虧完了怎麼辦？

• 這不就是龐氏騙局和泡沫嗎？

• 沒有泡的啤酒有什麼好喝的？而且在某種程度上，喝醉的人往往更有創意。資本和願景吸引著人才，人才為之奮鬥，大多數都以失敗告終，但少數的成功者創造了我們生活的未來。一個願景不能激起泡沫，還能算是個值得投資的願景嗎？要知道，股票最初由英國人發明的時候，可用是為了海盜分享賞金的。任何產業的誕生及繁榮，都需要多個循環的迭代，而最終區塊鏈的業態，我們希望能他能公平地激勵所有人，並為所有人創造價值。

什麼能戳破泡沫？