花旗：上调中国至超配，战术性下调韩国

Tác giả gốc: Long Du

Nguồn gốc: Wall Street News

Diễn biến thị trường mới nổi năm nay là một bữa tiệc của số ít – và Citigroup cho rằng câu hỏi cốt lõi của nửa cuối năm là: liệu bữa tiệc này có lan rộng ra hay không.

Chỉ số MSCI Emerging Markets đã tăng khoảng 20% từ đầu năm đến nay, đánh dấu một trong những khởi đầu năm tốt nhất trong lịch sử. Tuy nhiên, theo báo cáo của Citigroup Research công bố ngày 19 tháng 7, có tựa đề "Chiến lược Cổ phiếu Thị trường Mới nổi Triển vọng Nửa cuối năm 2026", đà tăng này "cực kỳ tập trung", với Hàn Quốc và Đài Loan (Trung Quốc) gần như đóng góp toàn bộ mức tăng của chỉ số. Mức độ tập trung này cực kỳ hiếm trong lịch sử. Dữ liệu của ngân hàng này cho thấy, mức độ phân tán lợi nhuận giữa các thị trường chính của các quốc gia mới nổi (EM) đã tăng lên mức cao nhất trong 25 năm qua.

Citigroup cho rằng, sự gia tăng biến động của AI khiến rủi ro tập trung bộc lộ, trong khi Trung Quốc có vị thế nhẹ, môi trường vĩ mô được cải thiện, tạo điều kiện cho sự lan tỏa đà tăng. Mục tiêu cuối năm 2026 của chỉ số Hang Seng là 29.600 điểm, và mục tiêu của CSI 300 là 5.600 điểm.

Mức độ tập trung tăng cao nhất trong 25 năm, "Lan tỏa" trở thành đề bài cốt lõi nửa cuối năm

Các nhà phân tích của ngân hàng này chỉ ra rằng, một "thị trường lan tỏa" thực sự cần hai điều kiện xảy ra đồng thời:

Thứ nhất, bằng chứng về sự phục hồi theo chu kỳ – dữ liệu vĩ mô được cải thiện và việc nâng dự báo lợi nhuận lan rộng sang các lĩnh vực và khu vực rộng lớn hơn.

Thứ hai, đà tăng trưởng dẫn đầu của Công nghệ/AI tạm thời dừng lại – tạo khoảng trống cho các lĩnh vực khác bắt kịp về mặt tăng trưởng tương đối.

Hiện tại, cả hai điều kiện đều được "đáp ứng một phần".

Về mặt vĩ mô, chỉ số thay đổi dữ liệu kinh tế của ngân hàng này đã đi lên kể từ tháng 5, và Chỉ số Bất ngờ Kinh tế (CESI) cũng duy trì tích cực, nhưng mức cải thiện yếu hơn rõ rệt so với các thị trường phát triển. Xung đột Iran từng gây ra cú sốc stagflation, kéo giảm kỳ vọng tăng trưởng và đẩy cao kỳ vọng lạm phát, đặc biệt ảnh hưởng nặng nề đến các nước nhập khẩu năng lượng như ASEAN. Các nhà chiến lược hàng hóa của ngân hàng này duy trì dự báo cơ sở giá dầu Brent trung bình quý 3 là 75 USD/thùng và giảm xuống còn 65 USD/thùng vào đầu năm sau. Nếu giá dầu giảm như dự kiến, nó sẽ có lợi cho thị trường chứng khoán Hàn Quốc, Đài Loan (Trung Quốc) và Ấn Độ.

Về mặt lợi nhuận, vấn đề còn nổi bật hơn. Tốc độ tăng trưởng EPS dự kiến năm 2026 của MSCI Emerging Markets đã được nâng lên 28 điểm phần trăm kể từ cuối tháng 2, nhưng khoảng 85% trong số đó đến từ lĩnh vực CNTT. Hiện tại, tốc độ tăng trưởng EPS dự kiến tổng thể của các thị trường mới nổi EM là +63%, với lĩnh vực CNTT đóng góp khoảng hai phần ba. Trong Chỉ số điều chỉnh lợi nhuận (ERI) của thị trường mới nổi EM mà Citigroup theo dõi, chỉ có 42% lĩnh vực có sự điều chỉnh tăng ròng, và chỉ có lĩnh vực công nghệ và tài chính là có xu hướng rõ ràng khả quan. Ngược lại, việc nâng dự báo lợi nhuận ở Nhật Bản và châu Âu đã cho thấy xu hướng lan tỏa rộng rãi hơn nhiều.

Chiến thuật hạ cấp Hàn Quốc, nâng cấp Trung Quốc lên Overweight

Dựa trên nhận định trên, Citigroup đã thực hiện ba điều chỉnh chính đối với việc phân bổ các quốc gia thị trường mới nổi:

Hàn Quốc: Overweight → Neutral (Chiến thuật)

Ngân hàng này đã nắm giữ vị thế Overweight đối với Hàn Quốc kể từ tháng 7 năm 2025. Tuy nhiên, gần đây thị trường Hàn Quốc biến động dữ dội, với biến động ngụ ý của KOSPI vượt xa các thị trường tương tự trên toàn cầu.

Các nhà phân tích chỉ ra rằng có ba áp lực đằng sau sự biến động: Tính bền vững của chi tiêu vốn cho AI bị nghi ngờ, việc xây dựng trung tâm dữ liệu gặp phải sự phản đối của địa phương, và mối đe dọa ngày càng tăng từ các mô hình nguồn mở đối với các phòng thí nghiệm AI tiên tiến. Ngoài ra, dòng vốn nhà đầu tư bán lẻ ồ ạt và việc sử dụng các sản phẩm đòn bẩy càng làm gia tăng biến động.

Dữ liệu định lượng của ngân hàng này cho thấy, vị thế mua ròng của KOSPI đã quay trở lại mức trung tính từ mức cực kỳ Overweight, nhưng vẫn chưa chuyển sang vị thế bán ròng. Nhà phân tích cho biết, "Mặc dù Hàn Quốc vẫn hoạt động cực kỳ xuất sắc trong mô hình cơ bản của chúng tôi, nhưng với sự biến động của các điều kiện giao dịch hiện tại, chúng tôi hạ cấp xuống Neutral vì lý do chiến thuật."

Các nhà chiến lược địa phương của Hàn Quốc duy trì mục tiêu giá cuối năm cho KOSPI là 10.000 điểm (có tiềm năng tăng khoảng 47% so với hiện tại) và dự đoán tình trạng thiếu hụt bộ nhớ sẽ còn trầm trọng hơn vào năm 2027, chu kỳ tăng giá của bộ nhớ có khả năng kéo dài, với lợi nhuận hoạt động của các nhà sản xuất bộ nhớ dự kiến lần lượt đạt 58,53 nghìn tỷ won và 76,36 nghìn tỷ won trong các năm 26/27, chiếm 65% tổng lợi nhuận hoạt động của KOSPI 200.

Trung Quốc: Neutral → Overweight

Citigroup đã thận trọng với thị trường chứng khoán Trung Quốc trong năm nay, chủ yếu do động lực EPS tương đối yếu. Tuy nhiên, lý do cho việc nâng cấp lần này là: Trung Quốc là một ứng cử viên mạnh mẽ cho "thị trường lan tỏa" – vị thế nhẹ, môi trường vĩ mô thuận lợi từ giá dầu giảm và tăng trưởng toàn cầu được cải thiện, và định giá vẫn còn hấp dẫn.

Nhà chiến lược Trung Quốc của ngân hàng này, Pierre Lau, chỉ ra rằng Chỉ số Hang Seng hiện đang giao dịch ở mức 9,4 lần P/E dự kiến năm 2026 và 1,1 lần P/B, đều thấp hơn mức trung bình lịch sử (10,3 lần P/E, 1,2 lần P/B). Các nhà kinh tế Trung Quốc của ngân hàng này dự đoán Ngân hàng Trung ương Trung Quốc có khả năng giảm lãi suất và việc triển khai chính sách tài khóa cũng sẽ được đẩy nhanh, những yếu tố tích cực cận biên này được kỳ vọng sẽ hỗ trợ thị trường.

Nhà phân tích đặt mục tiêu giá cuối năm 2026 cho Chỉ số Hang Seng là 29.600 điểm, mục tiêu giữa năm 2027 là 30.500 điểm; mục tiêu cho CSI 300 lần lượt là 5.600 điểm và 5.700 điểm; mục tiêu MSCI Trung Quốc là 92 USD (cuối năm 2026) và 97 USD (giữa năm 2027), tiềm năng tăng khoảng 31% so với hiện tại.

Mexico: Underweight → Neutral

Mexico hoạt động kém hơn liên tục trong năm nay, bị ảnh hưởng bởi triển vọng đàm phán lại USMCA bất ổn và kỳ vọng thắt chặt chính sách. Tuy nhiên, tương tự như Trung Quốc, Mexico hoạt động tốt trong khuôn khổ "ứng cử viên lan tỏa" của Citigroup, và có vị thế nhẹ nhất trong số các thị trường mới nổi EM. Ngân hàng này đặt mục tiêu giá cuối năm 2026 cho Chỉ số IPC Mexico là 70.000 điểm và mục tiêu giữa năm 2027 là 73.000 điểm.

Chủ đề AI: Cấu trúc lạc quan, nhưng biến động ngắn hạn khó tránh

Citigroup tuyên bố rõ ràng, sẽ không rút hoàn toàn khỏi mảng tiếp xúc Công nghệ/AI vì biến động ngắn hạn.

Ba lý do:

Thứ nhất, dòng tiền tự do của các nhà sản xuất bộ nhớ châu Á dự kiến sẽ tăng mạnh trong giai đoạn 2026-27, trái ngược hoàn toàn với dòng tiền tự do gần như bằng không của các công ty siêu quy mô đám mây Hoa Kỳ, cho thấy nguồn lợi nhuận của ngành công nghệ toàn cầu vẫn đang mở rộng.

Thứ hai, các nhà chiến lược địa phương của Citigroup tại Hàn Quốc tin rằng tín hiệu thiếu hụt bộ nhớ sẽ càng mạnh mẽ hơn vào năm 2027, và xu hướng tùy chỉnh bộ nhớ cũng như sự tăng trưởng của token AI sẽ thúc đẩy chu kỳ tăng giá kéo dài.

Thứ ba, các yếu tố cơ bản của lĩnh vực công nghệ thị trường mới nổi EM vẫn vững chắc: tốc độ tăng trưởng EPS của lĩnh vực CNTT vượt xa các lĩnh vực tương tự trên toàn cầu, việc nâng dự báo lợi nhuận liên tục và định giá hấp dẫn so với các lĩnh vực tương tự.

Ngân hàng này cũng chỉ ra rằng đối với các nhà đầu tư muốn phòng ngừa rủi ro cho mảng tiếp xúc AI, Ả Rập Xê Út, Ấn Độ và Mexico có mối tương quan thấp với Chỉ số AI Bloomberg và có thể được sử dụng như các công cụ phòng ngừa rủi ro hiệu quả.

Mục tiêu giá và Khuôn khổ phân bổ tổng thể

Citigroup duy trì mục tiêu giá cuối năm cho MSCI Emerging Markets là 1.870 điểm, tiềm năng tăng khoảng 12% so với hiện tại và lần đầu tiên đưa ra mục tiêu giữa năm 2027 là 2.050 điểm (tiềm năng tăng khoảng 20%). Mục tiêu giá dựa trên giả định tốc độ tăng EPS thận trọng (khoảng 40-45%, thấp hơn kỳ vọng đồng thuận của thị trường) và định giá thu hẹp nhẹ.

Trong số các nhà chiến lược địa phương của ngân hàng này, họ lạc quan nhất về Hàn Quốc và Trung Quốc, với mục tiêu giá của cả hai đều ngụ ý tiềm năng tăng khoảng 40%.

Ở cấp độ phân bổ toàn cầu, ngân hàng này hiện duy trì vị thế trung tính đối với EM (so với toàn cầu), với lý do EM vẫn phải đối mặt với rủi ro biến động AI và sự phức tạp của vĩ mô (địa chính trị, Fed, El Niño). Để quay trở lại vị thế Overweight, cần thấy điểm uốn thực sự trong EPS của một thị trường rộng lớn hơn.

Danh sách kiểm tra thị trường gấu toàn cầu (BMC) của ngân hàng này hiện đang ở mức cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng tài chính, nhưng chưa kích hoạt tín hiệu "hưng phấn quá mức". Quy luật lịch sử cho thấy, trong giai đoạn cuối của thị trường tăng giá, chỉ số vốn hóa theo giá trị thường tiếp tục hoạt động tốt hơn chỉ số trọng số bằng nhau – điều này có nghĩa là cấu trúc dẫn đầu của lĩnh vực công nghệ có thể k