比互联网泡沫更克制，却更危险？贝莱德拆解AI行情真相

Tác giả: Thứ Hai, TechFlow Thâm Thúy

Lời dẫn của TechFlow Thâm Thúy: Báo cáo mới nhất của BlackRock đã đối chiếu trực tiếp thị trường tăng giá AI hiện tại với bong bóng Internet những năm 1990: Từ năm 1993 đến 1999, cổ phiếu công nghệ Mỹ đã tăng tổng cộng 1097%; trong khi từ năm 2019 đến nay, thị trường AI đã tăng tổng cộng 569%. Mức tăng chỉ bằng một nửa so với thời kỳ đó, nhưng chỉ số P/E Shiller của S&P 500 đã trở lại mức 40 lần (ngang bằng với đỉnh bong bóng năm 2000), và tỷ trọng vốn hóa thị trường của cổ phiếu công nghệ trong thị trường chứng khoán Mỹ đã vượt qua 37,5%, cao hơn thời kỳ bong bóng Internet.

Kết luận của BlackRock là: AI không phải là bong bóng, nhưng với điều kiện tăng trưởng lợi nhuận phải được hiện thực hóa.

Trong bình luận hàng tuần mới nhất được công bố vào ngày 7 tháng 7, BlackRock đã trực tiếp trả lời câu hỏi nóng nhất của thị trường: Liệu AI có phải là bong bóng hay không?

Câu trả lời của công ty quản lý tài sản lớn nhất thế giới này là: Vấn đề mấu chốt không phải là định giá đang ở vị trí nào so với lịch sử, mà là liệu tăng trưởng lợi nhuận có thể duy trì hay không. Đồng thời, nhà phân tích Mike Zaccardi đã chia sẻ trên nền tảng X một biểu đồ so sánh dữ liệu từ bản trình bày nội bộ của BlackRock, so sánh trực quan bong bóng Internet từ năm 1993 đến 1999 với thị trường AI từ năm 2019 đến nay. Nguồn dữ liệu là Morningstar, tính đến ngày 30 tháng 6 năm 2026.

Kết luận rõ ràng: Thị trường AI đã tăng tổng cộng 569%, chỉ hơn một nửa so với mức 1097% của thời kỳ bong bóng Internet. Nhưng câu hỏi quan trọng hơn mức tăng là liệu các yếu tố cơ bản hỗ trợ cho thị trường này có vững chắc hơn so với thời kỳ đó hay không.

Cổ phiếu công nghệ tăng 569% trong 7,5 năm, bong bóng Internet cùng kỳ tăng 1097%

Theo dữ liệu của Morningstar do BlackRock trích dẫn, trong 7 năm từ 1993 đến 1999, cổ phiếu công nghệ Mỹ đã tăng tổng cộng 1097%, trong khi toàn bộ thị trường chứng khoán Mỹ trong cùng kỳ tăng 292%. Cổ phiếu công nghệ đã đạt tỷ suất lợi nhuận hàng năm không dưới 19,9% trong 7 năm liên tiếp, với các năm 1998 và 1999 lần lượt đạt 78,1% và 78,7%.

Trong chu kỳ thị trường AI từ năm 2019 đến ngày 30 tháng 6 năm 2026, cổ phiếu công nghệ đã mang lại tổng lợi nhuận 569%, trong khi toàn bộ thị trường chứng khoán Mỹ mang lại 237%. Giai đoạn này đã trải qua sự sụt giảm lớn vào năm 2022 (cổ phiếu công nghệ giảm 28,2% trong cả năm), nhưng sau đó phục hồi 57,8% vào năm 2023, tăng lần lượt 36,6% và 24,0% trong các năm 2024 và 2025, và tăng thêm 19,8% trong nửa đầu năm 2026.

Sự khác biệt giữa hai chu kỳ thể hiện ở giai đoạn sau. Trong hai năm cuối của bong bóng Internet, thị trường tăng tốc lên đỉnh, với tổng mức tăng gần 200% trong các năm 1998 và 1999; giai đoạn tăng tốc của thị trường AI xuất hiện vào năm 2023 (phục hồi từ đáy năm 2022), nhưng sau đó, tỷ lệ tăng trưởng hàng năm dần thu hẹp. Nói cách khác, nhịp độ của thị trường AI có phần kiềm chế hơn so với bong bóng Internet, nhưng khoảng cách đến giai đoạn "lên đỉnh" còn bao xa, thị trường đang ngày càng có nhiều bất đồng.

Chỉ số P/E Shiller trở lại 40 lần, nhưng P/E dự phóng chỉ là 21 lần

Chỉ số P/E Shiller (CAPE) của S&P 500 đã tăng lên 40 lần, trở lại mức của thời kỳ bong bóng Internet. Đây là chỉ số cổ điển để đo lường liệu định giá dài hạn có quá nóng hay không, được tính toán dựa trên lợi nhuận trung bình đã điều chỉnh theo lạm phát trong 10 năm qua. Mức 40 lần có nghĩa là các nhà đầu tư đang trả 40 đô la cho mỗi đô la lợi nhuận trung bình dài hạn, và trong lịch sử, chỉ có quanh năm 2000 mới đạt được mức tương tự.

Tuy nhiên, BlackRock chỉ ra rằng P/E dự phóng 12 tháng cung cấp một góc nhìn cân bằng hơn. Hiện tại ở mức khoảng 21 lần, định giá có vẻ không quá phóng đại, lý do là kỳ vọng lợi nhuận đang tăng song song với giá cổ phiếu.

Lợi nhuận quý 2 của S&P 500 dự kiến tăng 23% so với cùng kỳ năm ngoái, đây đã là quý thứ bảy liên tiếp ghi nhận mức tăng trưởng hai con số. BlackRock nhấn mạnh rằng tốc độ tăng trưởng lợi nhuận này cực kỳ hiếm thấy trong lịch sử. Giám đốc đầu tư của BlackRock, Rick Rieder, đã tiết lộ tại Hội nghị thượng đỉnh CEO của CNBC vào ngày 2 tháng 6 rằng P/E hiện tại của Mag 7 (7 gã khổng lồ công nghệ) là 26 lần, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận dự kiến vượt quá 30% (tốc độ tăng trưởng tổng hợp khoảng 27,6%), P/E dự phóng của S&P 500 là 21 lần, và dự báo tăng trưởng lợi nhuận trong một năm cao hơn một chút so với 20%.

Sự phân hóa giữa hai chỉ số này tạo nên mâu thuẫn cốt lõi của thị trường hiện tại: Các chỉ số định giá dài hạn đã phát ra tín hiệu bong bóng, nhưng động lực lợi nhuận ngắn hạn vẫn đang hỗ trợ cho mức định giá cao.

Tỷ trọng vốn hóa thị trường của cổ phiếu công nghệ đạt 37,5%, vượt qua thời kỳ bong bóng Internet

Theo dữ liệu của Morningstar, tính đến ngày 31 tháng 5 năm 2026, tỷ trọng vốn hóa thị trường của cổ phiếu công nghệ trong thị trường chứng khoán Mỹ đã đạt 37,5%, vượt qua mức của thời kỳ bong bóng Internet cuối những năm 1990. Con số này chưa tính đến Alphabet và Meta được phân loại vào nhóm ngành dịch vụ truyền thông, cũng như Amazon được xếp vào nhóm hàng tiêu dùng không thiết yếu. Nếu cộng thêm những gã khổng lồ tham gia sâu vào AI này, mức độ tập trung thực tế còn cao hơn.

Vai trò dẫn dắt thị trường đang lan tỏa từ "Mag 7" sang một nhóm đối tượng hưởng lợi từ AI rộng hơn. Một thuật ngữ thị trường mới có tên "MANGOS" đã xuất hiện, đại diện cho Meta, Anthropic, Nvidia, Google, OpenAI và SpaceX. Chỉ số Trí tuệ Nhân tạo Toàn cầu Thế hệ mới của Morningstar đã tăng tổng cộng khoảng 45% trong tháng 4 và tháng 5 năm 2026, sau đó giảm trở lại vào tháng 6.

Rủi ro tập trung là một trong những đặc điểm tương đồng nhất giữa thị trường hiện tại và bong bóng Internet. Vào cuối năm 1999, một số ít công ty như Cisco, Intel, Microsoft, Oracle đã thống trị đợt tăng tốc cuối cùng của Nasdaq. Mặc dù khả năng sinh lời của nhóm lãnh đạo AI hiện tại mạnh hơn nhiều so với thời kỳ đó, nhưng một khi tốc độ tăng trưởng lợi nhuận không đáp ứng được kỳ vọng, hiệu ứng bán tháo do tập trung nắm giữ cũng khó có thể tránh khỏi.

Luận điểm cốt lõi của BlackRock: Đánh giá "bong bóng" tự nó là một canh bạc lớn

Trong bình luận hàng tuần, BlackRock đã đưa ra một tuyên bố đáng suy ngẫm: Việc đưa ra kết luận rằng AI đã trở thành bong bóng, tự nó là một đánh giá lớn, bởi vì nó giả định rằng công nghệ AI sẽ không mang lại những đột phá về năng suất và tăng trưởng bền vững.

BlackRock cho rằng AI mang đến khả năng đạt được "đột phá tăng trưởng vĩnh viễn" thông qua việc thúc đẩy đổi mới nhanh hơn, nhưng các khoản đầu tư cần thiết để xây dựng tương lai đang củng cố tính khan hiếm. Dựa trên đó, trong triển vọng giữa năm 2026, BlackRock tập trung vào ba chủ đề: Sự khan hiếm trong AI (các nút thắt về điện, lưới điện, chip và trung tâm dữ liệu), Thu nhập bền vững (tài sản tín dụng có thời hạn ngắn) và đầu tư theo chủ đề vượt ra ngoài phân loại tài sản truyền thống.

BlackRock duy trì quan điểm thừa cân đối với cổ phiếu Mỹ, ưa chuộng các yếu tố đầu vào khan hiếm cần thiết cho hệ thống AI.

Tuy nhiên, tiếng nói phản đối cũng rất rõ ràng. Trong bản tin thị trường mới nhất, Morningstar chỉ ra rằng mức độ tập trung của cổ phiếu công nghệ trong thị trường Mỹ đã vượt quá mức của bong bóng Internet, và những lo ngại về lãi suất cao, định giá cao và đầu tư quá mức vào AI đang đan xen. Nghiên cứu của Fidelity chỉ ra rằng tỷ lệ giữa chi tiêu vốn hiện tại và dòng tiền tự do thấp hơn 1, nghĩa là các doanh nghiệp chủ yếu sử dụng vốn tự có thay vì vay nợ để đầu tư vào AI. Điều này trái ngược hoàn toàn với thời kỳ bong bóng Internet khi tỷ lệ này gần 4 lần.

Đối với các nhà đầu tư, câu hỏi cốt lõi đã chuyển từ "Thị trường AI có thể tăng bao nhiêu?" sang "Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của AI có thể duy trì được bao lâu?". BlackRock đặt cược vào việc lợi nhuận sẽ được hiện thực hóa, trong khi những người bi quan đặt cược vào việc lợi nhuận đã đạt đỉnh. Mùa báo cáo tài chính nửa cuối năm 2026 sẽ là cửa sổ quan trọng để kiểm chứng hai quan điểm này.