Bởi @Web 3 Mario

Tóm tắt : Bài viết này phân tích các cơ hội trong một giao thức đang thịnh hành gần đây: Borors, thị trường phái sinh của Pendle dành cho hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn trên sàn CEX. Tôi sẽ phân tích toàn diện nền tảng này từ góc độ cơ bản, cơ hội và rủi ro, đồng thời chia sẻ những gì tôi tin là một chiến lược chênh lệch lãi suất tiên tiến đầy hứa hẹn. Nhìn chung, trong thị trường hiện tại, việc bán khống lãi suất tài trợ trên Boros mang lại tỷ lệ lợi nhuận/rủi ro cao. Bằng cách tận dụng Binance, Hyperliquid và Boros, danh mục đầu tư chênh lệch lãi suất cố định Delta Neutral có thể đạt được lợi suất lên đến 30%.

Tỷ lệ ROI dài hạn/ngắn hạn 100% trên trang chủ của Boros ra đời như thế nào?

Khi bạn mở trang chủ Boros, điều đầu tiên bạn thấy là Danh sách Thị trường. Lúc này, nhiều bạn chưa quen với Boros có thể sẽ bối rối nhất về ROI cao ở cột ngoài cùng bên phải. Tiếp theo, tôi sẽ giới thiệu Boros dựa trên điểm này.

Trước hết, giá trị của Boros nằm ở việc nó tạo ra một thị trường giao dịch phái sinh lợi suất ngoài chuỗi, cho phép người dùng tham gia giao dịch đòn bẩy, phòng ngừa rủi ro hoặc đầu cơ trên các phái sinh lợi suất này mà không cần phải trực tiếp tham gia vào kịch bản lợi suất gốc. Hiện tại, Boros chủ yếu tập trung vào các phái sinh lãi suất tài trợ trên thị trường hợp đồng tương lai trên sàn CEX.

Điều này trực tiếp giải quyết một vấn đề then chốt trong thị trường chênh lệch lãi suất tài trợ hợp đồng vĩnh viễn: sự bất ổn về lợi nhuận do biến động lãi suất gây ra. Ví dụ, chúng ta biết rằng nguyên tắc cốt lõi của Ethena là sử dụng chiến lược chênh lệch lãi suất Delta Neutral để kiếm lời từ lãi suất tài trợ của hợp đồng vĩnh viễn trên sàn giao dịch điện tử (CEX). Điều này bao gồm việc mua vào một loại tiền điện tử giao ngay và bán khống hợp đồng vĩnh viễn tương ứng để kiếm lãi suất tài trợ. Lợi nhuận thu được sau đó sẽ được phân phối cho những người nắm giữ sUSDe. Điều này có nghĩa là sự biến động của lãi suất tài trợ sẽ ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận của sUSDe, và do đó, ảnh hưởng đến sức hấp dẫn của giao thức đối với người dùng. Chúng ta có thể quan sát rõ ràng những biến động này trên bảng điều khiển của trang web chính thức.

Tuy nhiên, các nhà kinh doanh chênh lệch giá như Ethena không thể tác động đến biến động của lãi suất tài trợ hợp đồng vĩnh viễn, vì lãi suất này chủ yếu được xác định bởi sở thích giao dịch chung của thị trường tiền điện tử. Chỉ trong thị trường tăng giá, các nhà đầu cơ mới sẵn sàng trả lãi suất tài trợ cao hơn cho các hợp đồng dài hạn. Tuy nhiên, khi thị trường bước vào giai đoạn biến động hoặc giảm giá, lãi suất tài trợ giảm đáng kể, thậm chí chuyển sang âm. Điều này mang lại rủi ro cho các chiến lược kinh doanh chênh lệch giá. Do đó, việc phòng ngừa rủi ro liên quan đến biến động lãi suất là một điểm yếu lớn đối với các nhà kinh doanh chênh lệch giá này. Sự xuất hiện của Boros mang đến một giải pháp cho vấn đề này. Nói một cách đơn giản, bạn có thể phòng ngừa biến động lãi suất tài trợ bằng cách giao dịch các sản phẩm phái sinh lãi suất tài trợ liên quan đến Boros.

Để hiểu cách thức đạt được điều này, hãy cùng xem xét các yếu tố cơ bản của Boros. Boros đã thiết kế một tài sản mới có tên là YU. Nó hoạt động tương tự như tài sản YT trong Pendle. Điểm khác biệt chính là YT tương tự như một tài sản tiền điện tử giao ngay gốc, với việc thanh toán doanh thu diễn ra trên chuỗi, cho phép thanh toán tự động thông qua hợp đồng thông minh. Mặt khác, YU là một sản phẩm phái sinh hợp đồng. Vì doanh thu được neo ngoài chuỗi, nên nó dựa vào việc thanh toán các tài khoản ký quỹ giữa hai bên tham gia giao dịch hợp đồng để theo dõi doanh thu ngoài chuỗi.

Hãy cùng xem xét kỹ hơn cách thức hoạt động của YU. Trước tiên, đối với người mua YU, điều này có nghĩa là họ được tiếp cận lãi suất tài trợ cho hợp đồng vĩnh viễn trong suốt thời hạn hợp đồng tương lai. Mỗi đơn vị YU tương ứng với một đơn vị tài sản cơ sở. Lợi nhuận này được thanh toán từ biên độ của người bán YU thông qua cơ chế bù trừ và thanh toán của Boros. Lợi nhuận cụ thể tương ứng với Lãi suất hàng năm cơ sở (APR) trong giao diện. Lãi suất khớp lệnh trong quá trình mua, tương ứng với Lãi suất hàng năm ngầm định (APR) trong giao diện, xác định lãi suất cố định mà người mua phải trả cho người bán YU trong suốt thời hạn hợp đồng, và điều này cũng được thực hiện thông qua cơ chế bù trừ và thanh toán.

Hãy lấy một ví dụ để minh họa. Giả sử một nhà giao dịch mua một vị thế mua 5 YU trên thị trường ETHUSDT-Binance YU với ngày hết hạn là 25 tháng 12 năm 2026. Điều này có nghĩa là từ thời điểm đó cho đến khi hết hạn, bạn sẽ tiếp tục nhận được tỷ lệ tài trợ kiếm được từ vị thế bán 5 ETH. Lợi nhuận này sẽ được thanh toán từ tài khoản ký quỹ của người bán YU cùng với khoản thanh toán phí của Binance cứ sau 8 giờ. Đồng thời, bạn cũng sẽ trả lãi cho người bán dựa trên tỷ lệ khớp lệnh tại thời điểm mở vị thế. Do đó, miễn là lãi suất tích lũy phải trả ít hơn lãi suất kiếm được khi hết hạn, giao dịch sẽ có ROI dương; nếu không, đó sẽ là một khoản lỗ. Hơn nữa, nếu bạn chọn đóng vị thế trước khi hết hạn, lợi nhuận của bạn cũng sẽ phụ thuộc vào tỷ lệ khớp lệnh của giao dịch đóng của bạn.

Với những điều đã nói, hãy cùng xem xét tình hình hiện tại của Boros. Bạn có thể thấy lợi nhuận đầu tư (ROI) khi bán khống YU rất cao. Trong một thị trường có kỳ hạn dài, ROI cuối cùng có thể dễ dàng vượt quá 100%. Điều này có nghĩa là, giả sử APR ngụ ý vẫn ở mức hiện tại so với APR cơ sở, lợi nhuận đầu tư của bạn khi đáo hạn sẽ là 100%. Điều này chủ yếu là do sau quyết định lãi suất của Fed vào tháng 9, bài phát biểu thận trọng và cứng rắn của Powell về việc cắt giảm lãi suất, cùng với biểu đồ điểm cho thấy lập trường bảo thủ của các thành viên bỏ phiếu liên quan đến việc cắt giảm lãi suất đáng kể, tâm lý thị trường đã chuyển từ tâm lý tham lam chiếm ưu thế trước quyết định sang mức trung lập. Do đó, lãi suất tài trợ đã giảm nhanh chóng, thậm chí chuyển sang âm. Do đó, việc bán khống YU vào thời điểm này đồng nghĩa với việc bạn trả lãi theo APR cơ sở và nhận lãi suất cố định theo APR ngụ ý. Với APR cơ sở hiện tại âm, về cơ bản bạn đang kiếm được lợi nhuận ở cả hai phía, điều này giải thích cho việc lợi nhuận tức thời hiện tại vượt quá 100%. Nếu mức chênh lệch lãi suất này có thể duy trì trong một khoảng thời gian, lợi nhuận thực tế cuối cùng sẽ khá tốt.

Nguyên nhân là do Boros vẫn đang trong giai đoạn đầu phát triển, với thanh khoản hạn chế. Do đó, khả năng trượt giá là rất lớn, gây khó khăn cho các nhà đầu cơ. Điều này được phản ánh trong biểu đồ lãi suất, khi APR Impiled không theo dõi hiệu quả những thay đổi của APR cơ sở. Tuy nhiên, chênh lệch lãi suất ngày càng mở rộng này mang đến cơ hội cho các nhà giao dịch có vốn nhỏ, đặc biệt là khi Boros cho phép nhà giao dịch mở đòn bẩy lên đến 3 lần. Do đó, việc mở một vị thế khi trượt giá và Impiled phù hợp có thể mang lại lợi nhuận đáng kể. Tuy nhiên, khi sử dụng đòn bẩy vốn, cần cân nhắc rủi ro thanh lý do biến động của APR Impiled.

Về mặt sản phẩm, Boros cũng đã thiết kế tính năng Vault để làm giàu nguồn thanh khoản. Tính năng này, tương tự như việc triển khai DeFi của Uniswap V2, mang đến cho người dùng trải nghiệm cung cấp thanh khoản tương tự như LP Staking Pool, từ đó rút ngắn thời gian học hỏi. Vì tài liệu chính thức không giải thích chi tiết về khía cạnh này, chúng tôi sẽ không thảo luận ở đây. Tuy nhiên, tôi tin rằng ý tưởng là phân bổ tiền trong Staking Pool trên toàn bộ sổ lệnh theo đường cong liên kết của AMM, từ đó bổ sung thêm độ sâu cho sổ lệnh. Tuy nhiên, việc cung cấp thanh khoản trên thị trường này có thể khiến người dùng gặp phải tổn thất tạm thời, vì vậy độc giả nên chờ thông tin chi tiết hơn trước khi tham gia.

Chia sẻ chiến lược chênh lệch lãi suất tiên tiến để đạt được lợi suất 30% trên chênh lệch lãi suất cố định Delta Neutral

Sau khi giới thiệu những kiến thức cơ bản về Boros, tôi muốn chia sẻ một chiến lược chênh lệch lãi suất nâng cao, tận dụng Binance, Hyperliquid và Boros để đạt được chênh lệch lãi suất cố định Delta Neutral. Việc Boros gần đây ra mắt thị trường hợp đồng tương lai vĩnh viễn BTC và ETH của Hyperliquid (YU) cung cấp một điều kiện tiên quyết cho chiến lược này.

Từ biểu đồ này, chúng ta có thể thấy rõ ràng tỷ lệ tài trợ (funding rate) của Hyperliquid cao hơn đáng kể so với Binance. Vậy nguyên nhân của tình trạng này là gì? Nói cách khác, chúng ta cần tìm hiểu xem liệu tình trạng này là do các giao dịch tức thời hay sẽ kéo dài trong một khoảng thời gian. Điều này đòi hỏi phải truy ngược lại logic tính toán tỷ lệ tài trợ trên thị trường hợp đồng tương lai vĩnh viễn CEX.

Nhìn chung, chúng ta thường mặc định rằng khi giá chỉ số giao ngay cao hơn giá tham chiếu của hợp đồng vĩnh viễn, thị trường hợp đồng sẽ ở mức chiết khấu, với lệnh bán trả cho lệnh mua, và ngược lại. Tuy nhiên, điều này không phải lúc nào cũng đúng. Trên thực tế, một yếu tố quan trọng khác trong việc tính toán tỷ lệ tài trợ là độ sâu sổ lệnh. Hãy cùng xem xét tài liệu giới thiệu về cách tính tỷ lệ tài trợ từ hai sàn giao dịch.

Nói một cách đơn giản, công thức tính toán tỷ lệ tài trợ của cả hai như sau:

Sự khác biệt nằm ở thiết lập MAX_RATE và MIN_RATE, cũng như cách tính toán chỉ số phí bảo hiểm hơi khác nhau. Có thể hiểu nôm na đây là một hàm từng phần với các giá trị lớn nhất và nhỏ nhất. Việc tính toán chỉ số phí bảo hiểm kết hợp các cân nhắc về độ sâu của sổ lệnh, cụ thể là trong việc tính toán giá thầu tác động (impact_bid_px) và giá chào bán tác động (impact_ask_px). Phép tính này dựa trên thông tin được thu thập từ cấu trúc sổ lệnh tức thời. Về cơ bản, một tập hợp các lệnh với khối lượng giao dịch nhất định được thiết lập, và giá chào mua và giá chào bán cuối cùng ở độ sâu sổ lệnh hiện tại được tính là giá chào mua và giá chào bán tác động. Dữ liệu này sau đó được thu thập đều đặn trong một khoảng thời gian và giá trị trung bình có trọng số được tính toán trong khoảng thời gian đó. Cũng có một số khác biệt nhỏ về chỉ số giá giữa hai nền tảng. Binance sử dụng giá thị trường giao ngay của riêng mình làm chỉ số giá, trong khi Hyperliquid sử dụng giá có trọng số trên nhiều sàn giao dịch được tính toán bằng oracle. Điều này hợp lý, xét đến sự chênh lệch đáng kể về độ sâu thanh khoản giữa hai nền tảng trên thị trường giao ngay.

Vậy hãy cùng xem xét lý do tại sao tỷ lệ tài trợ (funding rate) của Hyperliquid vẫn ở mức cao ngay cả khi tỷ lệ tài trợ của Binance là âm. Lý do nằm ở sự khác biệt về độ sâu giữa hai sàn. Cụ thể, độ sâu lệnh bán trên Hyperliquid yếu, khiến giá tác động cao hơn chỉ số giá, dẫn đến chỉ số phí bảo hiểm (premium index) cao hơn. Điều này phù hợp với các giai đoạn thị trường của cả hai nền tảng. Do đó, chúng ta có thể kết luận rằng mô hình lãi suất này có thể sẽ tồn tại trong một thời gian, thay vì chỉ là trạng thái nhất thời.

Vậy, liệu có thể kinh doanh chênh lệch lãi suất này thông qua một chiến lược mở vị thế nhất định không? Câu trả lời là có. Chúng ta có thể mở một vị thế mua trên Binance, nơi lãi suất thấp hơn, và một vị thế bán trên Hyperliquid, qua đó triển khai mô hình chênh lệch lãi suất Delta Neutral. Vậy, Boros có vai trò gì trong việc này? Đó là khóa chênh lệch lãi suất. Chúng ta có thể sử dụng Boros để khóa lãi suất của từng biến, qua đó triển khai chiến lược chênh lệch lãi suất Delta Neutral với lãi suất cố định. Dựa trên dữ liệu hiện tại, giả sử chúng ta mở một vị thế đòn bẩy 5x trên thị trường ETH-USD trên cả hai sàn giao dịch và sử dụng Boros để khóa lãi suất, chúng ta có thể thu được:

Tất nhiên, những cân nhắc chi tiết hơn cũng đòi hỏi phải xem xét mức sử dụng ký quỹ của Boros so với vốn gốc, cũng như số dư vị thế giữa Binance và Hyperliquid, để tránh việc thanh lý đơn phương. Các bên quan tâm có thể liên hệ với tôi để thảo luận thêm.