Tác giả gốc: 0x Loki
1. Mô hình tăng trưởng hai giai đoạn của tiền tệ nền tảng
Một dòng tweet trước đó đã đề cập rằng cạm bẫy lớn của các đồng tiền nền tảng trao đổi là không mê tín về PE. Đằng sau đây là mô hình tăng trưởng cổ tức. Chúng tôi coi việc mua lại, cổ tức, quyền mới và các khoản khấu trừ phí là cổ tức, vì vậy về mặt lý thuyết, việc định giá sàn giao dịch tiền tệ của nền tảng phải tỷ lệ thuận với cổ tức. Theo logic định giá này, giá trị đầu tư của “Big Three” vào năm 2020 là HT>BNB>OKX.
Nhưng kết quả rõ ràng là sai. Lý do là chỉ nhìn vào PE cũng tương đương với việc sử dụng mô hình định giá một giai đoạn. Trên thực tế, ít nhất nên sử dụng mô hình hai giai đoạn, vì ngoài thu nhập hiện tại, tăng trưởng trong tương lai sẽ cũng đóng vai trò quyết định. Tất nhiên, có những chu kỳ tăng và giảm điển hình trong thị trường tiền điện tử nên mô hình thực tế sẽ phức tạp hơn, nhưng nhìn chung, tốc độ tăng trưởng sẽ đóng vai trò quyết định trong việc định giá và thu hồi giá trị.
Nghĩa là: việc định giá tiền tệ nền tảng phụ thuộc vào khả năng nắm bắt giá trị hiện tại + tiềm năng tăng trưởng
2. Động lực thực sự của tiền tệ nền tảng trong giai đoạn thị trường tăng trưởng
Vậy câu hỏi tiếp theo là: Điều gì quyết định tốc độ tăng trưởng? Câu trả lời là tài sản.
Trong một tweet trước, tôi đã đề cập rằng điểm mua tốt nhất cho tiền nền tảng là Niu Chu. Một số người cho rằng câu này vô nghĩa, nhưng Niu Chu ở đây không cần phải chính xác như vậy. Thị trường tăng trưởng này không đề cập đến BTC ở mức 6.000 USD. Nói một cách trực tiếp hơn, sau khi BTC ổn định ở mức ATH, đồng tiền nền tảng sẽ có điểm mua tốt.
Logic đằng sau nó rất đơn giản, lợi nhuận của các sàn giao dịch đến từ các giao dịch và chìm vốn, và sự bùng nổ thực sự của nhu cầu giao dịch thường đi kèm với sự bùng nổ của tài sản. Khi BTC tăng từ 10.000 USD lên 30.000 USD, sàn giao dịch không thể kiếm được nhiều tiền. Tiền, vì tại thời điểm này giao dịch vẫn chủ yếu giới hạn ở BTC, nhưng khối lượng giao dịch thực sự đến từ sự bùng nổ của tài sản. Năm 2017 là ICO, năm 2020-2021 là DeFi Summer, là Gamefi và là một chuỗi công khai mới.
Tại thời điểm này, thành công của BNB không có gì đáng ngạc nhiên, bởi vì trong giai đoạn 2019-2020, Binance đã dẫn đầu cuộc cạnh tranh ở cấp độ tài sản ít nhất một vị trí. Cụ thể, có hai trụ cột: Binance Labs và BSC. Nếu bạn đã theo dõi IEO của Binance từ năm 2019, bạn sẽ thấy rằng các dự án này không hề phi logic mà có mối liên hệ với nhau và có thể được xây dựng thành hiệu ứng mạng.Dấu hiệu điển hình nhất là tôi nhớ rất rõ rằng một dự án Binance nào đó hồi đó Đối với IEO, hơn thế nữa hơn một nửa số đối tác được công bố chính thức là các dự án IEO trước đó. Và điều này chỉ là khởi đầu. Trong giai đoạn này, Binance Labs dần dần xuất hiện (được thành lập vào năm 2018).
Tại thời điểm này, bánh răng số phận đã bắt đầu chuyển hướng và mục tiêu đầu tư IEO và Binance sẽ trở thành một trong những vận may lớn nhất của Binance trong thị trường tăng trưởng tiếp theo.
Sau đó đến DeFi Summer năm 2020. Khách quan mà nói, hầu hết các sàn giao dịch đều thất bại trong vòng đầu tiên của DeFi Summer ở các mức độ khác nhau, nhưng Binance đã nhanh chóng tung ra BSC. Bản chất của phiên bản ban đầu của BSC là đáp ứng nhu cầu ETH tràn ngập vào thời điểm đó Vào thời điểm này, hầu hết nhân viên của một số bạn bè và thậm chí một số giám đốc điều hành thậm chí còn không biết cách sử dụng ví trên chuỗi.
Với sự hỗ trợ của Binance Labs và BSC, BNB đã đạt được thành công chưa từng có, bản chất của điều này là lợi thế bố trí của nó ở cấp độ tài sản đã được chuyển thành quyền phát hành tài sản trong thị trường tăng trưởng. Lý do rất đơn giản: những tài sản có chất lượng và hiệu quả giàu có cao nhất được niêm yết trên BN hoặc BN đã trở thành nền tảng giao dịch chính. Là một nhà giao dịch, bạn chọn như thế nào? Là chủ dự án, bạn lựa chọn như thế nào? Do đó, bánh đà tăng trưởng được thực hiện:
Nhiều người dùng hơn, hiệu ứng giàu có mạnh hơn, tài sản tốt hơn
Trong số các sàn giao dịch khác có thể so sánh ở đây, FTX tương đối thành công và lộ trình triển khai của nó tương tự như Binance: Solana + Alameda/FTX Ventures; Huobi cũng dựa vào chiến lược này để đạt được kết quả đáng kể, thậm chí còn sánh ngang hoặc thậm chí vượt qua BSC ở mức Thật không may, vì nhiều lý do khác nhau nên cuối cùng nó không được như ý, và OKX rõ ràng đang gặp bất lợi ở giai đoạn này.
Hãy để tôi nói lạc đề ở đây, mặc dù có rất nhiều tranh cãi trên thị trường về việc đầu tư và niêm yết tiền tệ của Binance, nhưng từ mối liên hệ cá nhân của tôi, Binance Labs chú ý đến giá trị dài hạn hơn là lợi ích ngắn hạn. Cụ thể, Binance Labs dám dẫn đầu đầu tư và sẵn sàng hơn Đầu tư một cổ phiếu lớn hơn tương đối không nhạy cảm với việc định giá, điều này hoàn toàn trái ngược với việc nhiều VC theo đuổi mức định giá thấp, đầu tư vào quy mô nhỏ và hy vọng mở khóa càng sớm càng tốt. thậm chí sẽ chủ động yêu cầu các bên tham gia dự án gia hạn khoản đầu tư của họ, bao gồm cả chính họ.
Đối với một sàn giao dịch nào đó mà tôi không muốn tiết lộ tên nhưng người sáng lập đã tham gia, bạn có thể thấy rằng mục tiêu đầu tư của họ cuối cùng không hoạt động tốt, bởi vì một số dự án sẽ bước vào vòng Pre-Seed với rất nhiều lợi nhuận. các điều khoản lỏng lẻo. Tôi sẽ không mở rộng về BB ở đây, hãy đưa ra đánh giá.
3. Tăng trưởng chậm lại và áp lực pháp lý trong thị trường giá xuống
Giai đoạn thứ hai của mô hình tăng trưởng cổ tức hai giai đoạn sẽ bước vào trạng thái ổn định, tức là tăng trưởng cao phải không bền vững. Có nhiều nguyên nhân: khi cơ sở ngày càng lớn, tăng trưởng chắc chắn sẽ chững lại, việc quản lý trở nên khó khăn hơn và hiệu quả doanh nghiệp trở nên kém hơn, “bán phá giá” đối với Top 1…
Một điểm nữa cần được đề cập ở đây chính là “tam giác bất khả thi” cho việc trao đổi. Lý thuyết này được đưa ra bởi phân tích trước đây của tôi về mạch cờ bạc trên chuỗi, nhưng cũng có nhiều vùng xám trong các sàn giao dịch tiền điện tử, vì vậy nó cũng có thể áp dụng cho khuôn khổ này. Nói một cách đơn giản, có tính kinh tế theo quy mô trong trao đổi. Quy mô càng lớn thì khả năng nắm bắt giá trị sẽ càng lớn. Nếu bạn chọn tuân thủ + quy mô, chắc chắn bạn sẽ phải từ bỏ một phần lợi nhuận. Nếu bạn chọn quy mô + lợi nhuận, bạn chắc chắn sẽ từ bỏ một số sự tuân thủ.
Đây cũng là vấn đề mà Binance đang gặp phải hiện nay, có thể có nhiều sàn giao dịch khác không tuân thủ quy định như BN nhưng quy mô không đủ lớn nên ít chịu áp lực pháp lý hơn. Ngoài áp lực pháp lý, chúng ta cũng có thể thấy Binance hiện đang có một số áp lực tăng trưởng, tin đồn về việc sa thải, mở đơn hàng tiếp theo và yêu cầu một số bên dự án giới thiệu nhà cung cấp dịch vụ đều là những biểu hiện của áp lực tăng trưởng. Tất nhiên, những áp lực này sẽ không làm thay đổi căn bản các nguyên tắc cơ bản của Binance, đây chỉ là sản phẩm tất yếu của một quy mô đủ lớn + thị trường gấu + chiến lược tấn công dài hạn.
4. Con đường tấn công và con đường phòng thủ
Trái ngược với chiến lược tấn công của Binance, OKX là đại diện điển hình cho “chiến lược phòng thủ”. Chúng ta có thể thấy rằng Binance đã và đang nhấn mạnh [giáo dục] từ đầu tư, niêm yết tiền tệ đến vận hành. Đây là biểu hiện của sự lo lắng về tăng trưởng. Binance đã chiếm lĩnh thị trường hiện tại nhiều nhất có thể. Họ muốn duy trì mức tăng trưởng cao và thu hút Lưu lượng truy cập bên ngoài vòng tròn là con đường duy nhất.
OKX thì ngược lại, những gì OKX đã làm được trong thời gian qua là:
(1) Rất ít đồng tiền được liệt kê
(2) Rất nhiều chi phí đã được chi cho việc quản lý tài sản: trợ cấp tài chính lãi suất cao, vây cá mập và các sản phẩm có cấu trúc, những sản phẩm này đều được thiết kế để thu hút người dùng hiện tại và ký gửi tài sản hiện có.
(3) Ví MPC, ví AA, thị trường tổng hợp NFT, sự tích hợp của CeFi và thế giới on-chain, mục đích của các sản phẩm này là giữ người dùng trong hệ sinh thái OKX theo xu hướng on-chain.
Cá nhân tôi nghĩ chiến lược phòng thủ này đã rất thành công trong thị trường gấu 2022-2023. OKX đã thu hút được người dùng và danh tiếng. Thành công này cũng có thể giải thích hiệu suất giá của OKB ở một mức độ nhất định.
5. Quay lại điểm xuất phát: Tiền tệ của nền tảng có đáng đầu tư không?
Nếu bạn hỏi tôi rằng tôi lạc quan nhất về loại tiền nền tảng nào hoặc loại tiền nền tảng nào tôi nghĩ có nguyên tắc cơ bản tốt nhất, tôi có thể trả lời:
（1）BNB
Binance đang phải đối mặt với áp lực pháp lý mạnh mẽ và áp lực tăng trưởng cao, đồng thời hoạt động gần đây của BNBChain không đạt yêu cầu. Tuy nhiên, các nguyên tắc cơ bản của BNB chưa trải qua sự đảo ngược cơ bản, Binance vẫn có vị trí dẫn đầu, lợi thế về cấp độ tài sản, khả năng sinh lời mạnh nhất và trí tưởng tượng do opBNB và Greenfield mang lại.
（2）OKB
OKX là một trong những sàn giao dịch hoạt động tốt nhất trong thị trường giá xuống, đặc biệt vì chiến lược phòng thủ của nó đã đạt được thành công đáng kể và chiến lược phòng thủ này cũng có thể được chuyển sang chiến lược tấn công khi thị trường tăng giá xuất hiện.
（3）BGB
BGB là một trong số ít sàn giao dịch vẫn tuân thủ chiến lược tấn công trong thị trường gấu. Ngoài ra, BGB còn có các lợi thế sinh thái theo chiều ngang của ví Bitkeep ban đầu, ForesightNews và Forsights Ventures. (Theo ý kiến của tôi, Foresight Ventures cũng là một trong những VC tiền điện tử châu Á tốt nhất hiện nay).
Nhưng nếu bạn hỏi tôi đã mua BNB/OKB/BGB chưa, tôi có thể nói rõ với bạn: Tôi chưa mua bất kỳ loại nào trong số đó và với mức giá hiện tại, tôi không mong đợi sẽ mua chúng trong khoảng thời gian tới. Ba lý do:
(1) Việc định giá thực sự hơi cao.
(2) Phương pháp định giá không hợp lệ. Một điều thú vị là đối với ba đồng tiền nền tảng này, vì chúng tôi không biết lượng lưu thông thực sự là gì (trừ phần do người sáng lập và nền tảng nắm giữ), nên một quan điểm điển hình là BNB đã được mua lại trước thị trường tăng giá. đã được mua lại sau sự cố Sơn Tây, trong khi BGB vẫn duy trì mức độ kiểm soát cao kể từ khi phát hành. Do đó, đối với ba đồng tiền nền tảng này, mọi mô hình định giá đều hoàn toàn thất bại.
(3) Như đã đề cập ở phần đầu, tiền tệ nền tảng không được hưởng lợi trực tiếp từ quá trình chuyển đổi sang gấu mà được hưởng lợi từ sự bùng nổ tài sản trong giai đoạn đầu tăng giá. Sự bùng nổ tài sản hiện vẫn còn rất xa với chúng ta. Không có cửa sổ để lên tàu và nó sẽ không đóng lại ngay lập tức.
Một quan điểm phản trực giác là: mua 200 U BNB bây giờ không hiệu quả hơn về mặt chi phí so với việc theo đuổi 800 U BNB trong thị trường giá lên tiếp theo, bởi vì bạn phải xem xét tỷ lệ lãi lỗ và chi phí cơ hội. nếu thị trường tăng trưởng vẫn còn rất dài? Điều gì sẽ xảy ra nếu Binance gặp sự cố trong thời gian này hoặc nó bị đảo lộn? Trong giai đoạn này, EV của thu nhập từ các khoản đầu tư khác và thậm chí khả năng tránh thua lỗ do các vị thế bán gây ra là bao nhiêu?
Đối với các đồng tiền nền tảng khác, thành thật mà nói, tôi ít sử dụng chúng hơn hoặc không biết nhiều về chúng, nhưng nói chung, tôi nghĩ những đồng tiền nền tảng này không phải là mục tiêu tốt trong giai đoạn này. Bây giờ là giai đoạn trung hạn khi thanh khoản cạn kiệt và cũng là giai đoạn đau đớn nhất đối với một số sàn giao dịch không sinh lời nhiều, đôi khi dữ liệu hời hợt không thể đảm bảo an toàn tuyệt đối, chẳng hạn như Dragonex và Fcoin ở chu kỳ trước. Hy sinh một số lợi nhuận tiềm năng để bảo toàn tiền gốc không phải là điều xấu.
IOS
Android