Perp DEX สร้างค่าธรรมเนียม 125 ล้านดอลลาร์ต่อเดือน ใครกันแน่ที่ได้รับผลตอบแทนจริง?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Foresight Ventures

ในช่วง 30 วันที่ผ่านมา จากสถิติของ PerpsAtlas พบว่า Perp DEX จำนวน 38 แห่งสร้างรายได้จากค่าธรรมเนียมผู้ใช้ประมาณ 125 ล้านดอลลาร์ โดย Hyperliquid เพียงแห่งเดียว contribated ถึง 84.55 ล้านดอลลาร์ และ 5 แพลตฟอร์มชั้นนำรวมกันครองส่วนแบ่ง 85.6% อนุพันธ์บนเชนได้สร้าง規模รายได้ที่น่าจับตามองแล้ว แต่คำถามที่น่าถกกันมากกว่าคือ: ในเมื่อเทรดเดอร์ contribate order flow จริงและค่าธรรมเนียมจริง ทำไมการจัดสรรมูลค่าของแพลตฟอร์มกลับมักหมุนรอบโทเคน?

นี่ไม่ใช่คำถามเชิงนามธรรม ตามกลไกอย่างเป็นทางการ Aster ใช้ 99% ของค่าธรรมเนียมแพลตฟอร์มรายวันเพื่อ回购 ASTER ขณะที่ Hyperliquid ผ่าน Assistance Fund เปลี่ยนค่าธรรมเนียมส่วนหนึ่งเป็น HYPE แล้วเผาทิ้ง รายได้จากการซื้อขายกำลังกลายเป็นเสาหลักสำคัญของเศรษฐกิจโทเคนแพลตฟอร์ม แต่ผู้ถือโทเคน不一定คือเทรดเดอร์ที่จ่ายค่าธรรมเนียมจริง

ในบทความ《กลไกจูงใจของ Perp DEX ต้องมีคำตอบที่สอง》ที่ Foresight Ventures เผยแพร่ก่อนหน้านี้ เราได้กล่าวถึงว่าประมาณ 86% ของที่อยู่ที่ถือ HYPE ไม่เคยเข้าร่วมการซื้อขายสัญญาถาวรเลย แม้ที่อยู่จะไม่เท่ากับผู้ใช้ที่เป็นเอกเทศทั้งหมด และผู้ถือโทเคนอาจ contribate มูลค่าผ่านช่องทางอื่นได้ แต่ข้อมูลชุดนี้เผยให้เห็นปรากฏการณ์ที่น่าพิจารณา: ผู้สร้างรายได้ในตลาดซื้อขาย กับผู้รับช่วงมูลค่าโทเคนแพลตฟอร์ม ไม่ได้เป็นกลุ่มคนเดียวกันโดยธรรมชาติ

ในขณะที่อุตสาหกรรมยังถกกันว่า Perp DEX ใดมี Tokenomics ที่แข็งแกร่งกว่า เราเห็นว่ามีอีกคำถามหนึ่งที่สมควรถูกยกขึ้นมาพูดถึงแล้ว: แพลตฟอร์มซื้อขายแห่งหนึ่ง ควรให้บริการผู้ถือโทเคนก่อน หรือคนที่ส่งคำสั่งซื้อขายจริงทุกวันก่อน?

1. ค่าธรรมเนียมฝืนพยุงราคาโทเคน สิทธิประโยชน์ยังต้องจ่ายเพิ่ม

เศรษฐกิจโทเคนเคยแก้ปัญหาการเริ่มต้นจากศูนย์ที่ยากที่สุดของ Perp DEX แต่เมื่อแพลตฟอร์มเริ่มสร้างรายได้จริง ความไม่สอดคล้องของแรงจูงใจก็ค่อยๆ ปรากฏชัด: เทรดเดอร์แบกรับต้นทุนการซื้อขายและ contribate ค่าธรรมเนียม แต่แพลตฟอร์มกลับใช้รายได้ไป回购โทเคน ให้รางวัลแก่ผู้ถือโทเคนก่อน ซึ่งไม่จำเป็นต้องเป็นผู้ที่สร้างรายได้จริง

ยกตัวอย่าง Aster ตาม Tokenomics ที่อัปเดตในปี 2026 ระบุว่า 99% ของค่าธรรมเนียมแพลตฟอร์มรายวันใช้回购 ASTER โทเคนที่回购ได้จะแจกจ่ายให้ผู้质押 veASTER และเผาโทเคนจำนวนเท่ากันจากทุนสำรอง ค่าธรรมเนียมที่เทรดเดอร์จ่าย สุดท้ายกลายเป็นแหล่งรายได้สำคัญของผู้ถือโทเคน

และการผูกผลประโยชน์นี้ไม่ได้หยุดอยู่แค่การจัดสรรรายได้ ในเดือนพฤศจิกายน 2025 Aster ยังเพิ่มเกณฑ์การถือ ASTER สำหรับ VIP Program ผูกการแบ่งระดับค่าธรรมเนียมที่เดิมอิงตามปริมาณการซื้อขาย เข้ากับข้อกำหนดการถือโทเคนแพลตฟอร์ม

ตรรกะทางเศรษฐกิจเบื้องหลังนั้นเข้าใจได้ไม่ยาก: เกณฑ์การถือโทเคนสามารถสร้างแรงซื้อเพิ่มเติมและเสริมความต้องการโทเคน แต่สำหรับเทรดเดอร์มืออาชีพ สิ่งที่ต้องการจริงคือต้นทุนการซื้อขายที่แน่นอน ไม่ใช่ต้องแบกรับความเสี่ยงราคาโทเคนที่ไม่แน่นอนเพื่อแลกกับการลดค่าธรรมเนียม

ปัญหาที่ลึกกว่านั้นเกิดขึ้นหลัง TGE ผู้เข้าร่วมช่วงแรกอาจได้รับโทเคนจำนวนมากผ่าน airdrop ด้วยต้นทุนต่ำมาก และเพลิดเพลินกับสิทธิประโยชน์การถือโทเคนอย่างต่อเนื่อง ขณะที่เทรดเดอร์ที่เข้ามาทีหลัง แม้จะ contribate ปริมาณการซื้อขายเท่ากันหรือมากกว่า ก็อาจต้องซื้อโทเคนจากตลาดรองเพื่อให้ได้สิทธิประโยชน์ระดับเดียวกัน แม้ต่างก็ contribate ปริมาณการซื้อขายให้แพลตฟอร์ม แต่ผู้ถือโทเคนช่วงแรกกับเทรดเดอร์จริงที่มาทีหลัง กลับอาจเกิดช่องว่างสิทธิประโยชน์ที่ยากจะข้ามพ้น

ระบบนี้ไม่ได้ไร้คุณค่า เพียงแต่คำถามหลักที่มันตอบค่อยๆ กลายเป็น "จะเสริมความต้องการโทเคนได้อย่างไร" มากกว่า "จะปรับปรุงผลตอบแทนจริงของเทรดเดอร์ได้อย่างไร"

ในเมื่อเทรดเดอร์สร้างรายได้ให้แพลตฟอร์มผ่านค่าธรรมเนียมแล้ว ทำไมยังต้องสร้างแรงซื้อให้โทเคนแพลตฟอร์มอีกเพื่อแลกกับต้นทุนการซื้อขายที่ต่ำลง?

Tokenomics สามารถสร้างแรงหนุนมูลค่าให้โทเคนแพลตฟอร์มได้ แต่ไม่สามารถทดแทน Trader Economics ได้

2. แลกคะแนนด้วยเงินจริง แต่ TGE อาจไม่มาถึง

การแข่งขันสะสมคะแนนของ Perp DEX ยังดำเนินต่อไป Arcus Season 1 แจก 250,000 Points ต่อสัปดาห์คงที่ Variational Omni แจก 150,000 Points ต่อสัปดาห์ คะแนนยังคงเป็นเครื่องมือที่มีประสิทธิภาพในการดึงดูดผู้ใช้ช่วงแรกของแพลตฟอร์ม แต่สำหรับเทรดเดอร์แล้ว นี่อาจเป็นการแลกเปลี่ยนที่ความเสี่ยงกับผลตอบแทนไม่สมดุลกันอย่างมาก

แพลตฟอร์มได้ปริมาณการซื้อขายและค่าธรรมเนียมวันนี้ ผู้ใช้แบกรับ slippage, Funding และการจมเงินทุนวันนี้ แต่รางวัลสุดท้ายต้องรอถึงอนาคตถึงจะกำหนดราคาได้ ต้นทุนการซื้อขายเป็นสิ่งจริงและแน่นอน แต่เวลา TGE มูลค่าโทเคน และอัตราแลกคะแนน มักไม่ได้อยู่ในมือผู้ใช้

ตามแบบจำลอง Points Farming ROI ของ Decentralised News ภายใต้สมมติฐานของแบบจำลองนั้น Delta-neutral Farmer ที่สะสมปริมาณการซื้อขาย 2 ล้านดอลลาร์ในสองเดือน มีต้นทุนรวมประมาณ 670 ดอลลาร์ และต้องให้โปรเจกต์สุดท้ายมี FDV ประมาณ 555 ล้านดอลลาร์จึงจะคุ้มทุน

นี่เป็นเพียงการคาดการณ์จากแบบจำลอง แต่เผยให้เห็นความจริงข้อหนึ่ง: ผู้ใช้จ่ายต้นทุนที่แน่นอนไปแล้ว แต่จะคืนทุนได้หรือไม่กลับขึ้นอยู่กับมูลค่าโทเคนที่ตนเองกำหนดไม่ได้ และการคำนวณนี้ยังตั้งอยู่บนสมมติฐานที่ว่าโปรเจกต์จะออกโทเคนได้ในที่สุด

StandX เป็นกรณีที่ตรงยิ่งกว่า แพลตฟอร์มเริ่มกิจกรรมคะแนน Mainnet ตั้งแต่เดือนธันวาคม 2025 แจก Points ผ่านการซื้อขาย การวางคำสั่ง และการถือ DUSD เป็นต้น ในเดือนพฤษภาคม 2026 ยังลดอัตราการแจกคะแนนหลายประเภทลง 50% และในวันที่ 15 ตุลาคม 2026 StandX ก็ประกาศยกเลิก TGE อย่างเป็นทางการและปิดธุรกิจสัญญาถาวรลงทีละน้อย แม้แพลตฟอร์มเคยมี TVL สูงสุดเกิน 200 ล้านดอลลาร์ สุดท้ายก็ยังเลือกที่จะไม่ออกโทเคนแพลตฟอร์ม

นี่คือความไม่สมมาตรที่โหดร้ายที่สุดของ Points Farming: แพลตฟอร์มสามารถเก็บเกี่ยวรายได้จากปริมาณการซื้อขายและค่าธรรมเนียมล่วงหน้าได้ แต่ผู้ใช้อาจจ่ายต้นทุนทั้งหมด สุดท้ายแม้แต่ TGE ที่เคยหวังก็ยังรอไม่ถึง

ในขณะเดียวกัน การจัดสรรคะแนนแบบคงที่ทำให้การแข่งขันหันไปสู่ขนาดเงินทุนและประสิทธิภาพกลยุทธ์มากขึ้น แพลตฟอร์มปรับน้ำหนักคะแนนอยู่ตลอด Farmer ศึกษาวิธีได้คะแนนมากขึ้นด้วยต้นทุนต่ำลง กลไกที่เดิมมีไว้ให้รางวัลการซื้อขาย ค่อยๆ กลายเป็นการแข่งขันอีกสนามที่หมุนรอบ Score

เมื่อเทรดเดอร์ใช้เวลามากขึ้นเรื่อยๆ ศึกษาว่าจะได้คะแนนอย่างไร แรงจูงใจเองก็เริ่มกลายเป็นการแข่งขันซื้อขายรูปแบบใหม่

Points สามารถขยายปริมาณการซื้อขายของแพลตฟอร์มได้อย่างรวดเร็ว แต่ไม่สามารถพิสูจน์ได้ว่าผู้ใช้ยอมรับผลิตภัณฑ์จริง คะแนนซื้อปริมาณการซื้อขายระยะสั้นได้ แต่ซื้อความต้องการซื้อขายระยะยาวไม่ได้ เมื่อความคาดหวังต่อรางวัลหายไป สิ่งที่ทำให้เทรดเดอร์อยู่ต่อได้จริงยังคงเป็นสภาพคล่อง คุณภาพการดำเนินคำสั่ง ประสิทธิภาพเงินทุน และประสบการณ์การซื้อขาย

3. Trader-first: ให้เทรดเดอร์กลับมาเป็นศูนย์กลางการออกแบบผลิตภัณฑ์

เมื่อรายได้จากค่าธรรมเนียมให้บริการเศรษฐกิจโทเคนก่อน และแรงจูงใจการซื้อขายพึ่งพาความคาดหวังผลตอบแทนในอนาคตมากขึ้นเรื่อยๆ คำถามที่พื้นฐานกว่าคือ: Perp DEX ควรออกแบบรอบโทเคน หรือรอบความต้องการจริงของเทรดเดอร์?

เมื่อ Foresight Ventures ลงทุนและบ่มเพาะ PopDEX เราให้ความสำคัญกับ PopDEX ไม่ใช่เพราะมีแผนคะแนนที่ดุดันกว่า แต่เป็นเพราะทีมเลือกเส้นทางที่แตกต่างตั้งแต่แรก: แก้ปัญหาต้นทุน สภาพคล่อง การดำเนินคำสั่ง และประสิทธิภาพเงินทุนในการซื้อขายจริงก่อน แล้วค่อยคิดว่าจะขยายการเติบโตผ่านแรงจูงใจอย่างไร

ก่อนเปิด Open Beta TVL ของ PopDEX ใกล้แตะ 70 ล้านดอลลาร์ ตามข้อมูล Closed Beta ที่แพลตฟอร์มเปิดเผย ปริมาณการซื้อขายสะสมสูงถึง 4 พันล้านดอลลาร์ ตลาดซื้อขายขยายจาก 12 แห่งเริ่มต้นเป็น 66 แห่ง นี่หมายความว่าเมื่อ PopDEX เข้าสู่ตลาดสาธารณะ มีพื้นฐานสภาพคล่อง ปริมาณการซื้อขาย และการครอบคลุมสินทรัพย์ระดับหนึ่งแล้ว ไม่ได้เริ่มต้นจากศูนย์โดยอาศัยความคาดหวังรางวัลเพียงอย่างเดียว

ในเชิงเทคนิค PopDEX สร้าง on-chain CLOB บน Morph Tachyon ซึ่งเป็นเชนซื้อขายประสิทธิภาพสูง ต่างจาก Perp DEX บางแห่งที่ใช้การจับคู่คำสั่งนอกเชนและการชำระบัญชีบนเชน PopDEX เลือกเริ่มจากสถาปัตยกรรมที่กระจายศูนย์ในระดับสูงกว่า พยายามตอบโจทย์ทั้งประสิทธิภาพและความโปร่งใสที่การซื้อขายมืออาชีพต้องการในเวลาเดียวกัน

ตามข้อกำหนดทางเทคนิคที่ Morph เปิดเผย เป้าหมายการออกแบบของ Tachyon รวมถึงเวลา block ประมาณ 100ms, TPS สูงสุด 200,000 และ Instant Finality บนพื้นฐานนี้ PopDEX มี sub-second execution, การซื้อขายแบบ Gasless, บัญชีรวมศูนย์ และตลาดหลายสินทรัพย์ทั้ง Crypto, Equities, Commodities และเปิดเพิ่มเติมบนมือถือในระยะ Open Beta

แต่สำหรับเทรดเดอร์จริง สถาปัตยกรรมทางเทคนิคเป็นเพียงเครื่องมือ ผลลัพธ์การจับคู่คำสั่งต่างหากคือคำตอบ คำสั่งซื้อขนาดใหญ่ต้องจ่าย slippage เท่าไร? ในตลาดผันผวนรุนแรงจะซื้อขายหรือปิดสถานะได้ทันเวลาหรือไม่? เงินทุนสามารถใช้กับสถานะและกลยุทธ์ต่างๆ ได้อย่างมีประสิทธิภาพหรือไม่? คำถามเหล่านี้ที่ส่งผลโดยตรงต่อ PnL สำคัญกว่ามากว่าแพลตฟอร์มจะอ้าง TPS เท่าไร

นี่คือสิ่งที่ PopDEX เน้นย้ำใน Trader-first: การลงทุนทางเทคนิคสุดท้ายต้องแปลงเป็นต้นทุนการซื้อขายรวมที่แข่งขันได้มากขึ้น การดำเนินคำสั่งที่เสถียรกว่า และประสบการณ์การใช้เงินทุนที่มีประสิทธิภาพกว่า การซื้อขายบนเชนได้ผ่านพ้นช่วง "ใช้ได้หรือไม่" แล้ว การแข่งขันจริงในระยะถัดไปคือใครสามารถนำความสามารถเหล่านี้ไปสู่ทุกคำสั่งซื้อขายได้

แน่นอน TVL และพารามิเตอร์ทางเทคนิคไม่ได้หมายถึงประสบการณ์การจับคู่คำสั่งที่ดีที่สุดโดยอัตโนมัติ PopDEX ยังต้องผ่านการทดสอบจากการซื้อขายจริงในขนาดที่ใหญ่ขึ้นผ่าน Open Beta แต่ตรรกะการเติบโตที่เลือกนั้นชัดเจนพอแล้ว: ไม่พึ่ง airdrop ในอนาคตเพื่อให้เทรดเดอร์อดทนกับต้นทุนการซื้อขายวันนี้ แต่ทำให้ผลิตภัณฑ์เองเป็นเหตุผลให้ผู้ใช้ซื้อขายต่อเนื่อง เมื่อผลิตภัณฑ์สามารถดึงดูดผู้ใช้ด้วยขีดความสามารถของตนเองได้ แรงจูงใจก็ไม่จำเป็นต้องแบกรับหน้าที่กลบจุดอ่อนของผลิตภัณฑ์อีกต่อไป และสามารถใช้ให้รางวัลการ contribate ด้านการซื้อขายได้จริง

4. จากความคาดหวังในอนาคตสู่เงินรางวัลจริง: ทางเลือก MegaPop ของ PopDEX

Trader-first ไม่เพียงกำหนดวิธีที่ PopDEX ออกแบบผลิตภัณฑ์ แต่ยังกำหนดวิธีที่มันจัดสรรมูลค่าที่การซื้อขายสร้างขึ้นด้วย

MegaPop ที่ PopDEX เปิดตัวในระยะ Open Beta แตกต่างจาก Points แบบดั้งเดิม MegaPop ไม่ได้พยายามใช้ระบบ Score ที่ซับซ้อนขึ้นเรื่อยๆ เพื่อให้ผู้ใช้ศึกษาต่อไปว่าพฤติกรรมใดมีน้ำหนักคะแนนสูงกว่า แต่ได้นำมูลค่าค่าธรรมเนียมการซื้อขายส่วนหนึ่งที่จัดสรรได้เข้าสู่เงินรางวัลหมุนเวียนรายสัปดาห์โดยตรง ให้การซื้อขายจริงที่เข้าเกณฑ์มีโอกาสเข้าร่วมลุ้นรางวัลใหญ่

เส้นทางของ Points แบบดั้งเดิมมักเป็น:

Trade → Earn Points → Accumulate → Wait → Future Distribution

ขณะที่ MegaPop ใช้:

Trade → Earn Pop Tickets → Weekly Pop Draw → Reward

นี่คือที่มาของ "Trade. Pop. Repeat.": ซื้อขายแล้วได้ Pop Tickets มีโอกาสลุ้นรางวัลใหญ่ทุกสัปดาห์ และรอบรางวัลถัดไปก็เริ่มต้นใหม่พร้อมรอบการซื้อขายใหม่ ไม่ต้องรอ TGE ที่ไกลแสนไกล ทุกการซื้อขายจริงมีความเป็นไปได้ที่น่าตื่นเต้นเพิ่มขึ้นอีกหนึ่งอย่าง

พื้นฐานทางเศรษฐกิจมาจากระบบ 100% Value Return ของ PopDEX ตามการออกแบบกลไกปัจจุบัน มูลค่าที่จัดสรรได้จากค่าธรรมเนียมการซื้อขายทั้งหมดจะถูกนำเข้าสู่กรอบการคืนมูลค่า โดยสูงสุด 60% ใช้สำหรับ Referral, Affiliate และแรงจูงใจการเติบโตของระบบนิเวศ และ 40% เป็นแหล่งที่มาพื้นฐานของเงินรางวัลใหญ่รายสัปดาห์ นี่ไม่ใช่การคืนเงินค่าธรรมเนียมดิบทั้งหมดทุกครั้ง แต่เป็นการออกแบบการจัดสรรมูลค่าใหม่รอบ contribate ด้านการซื้อขายจริง

ความแตกต่างที่ใหญ่ที่สุดของสองกลไก ไม่ใช่แค่เมื่อไหร่จะได้รับรางวัล แต่คือผู้ใช้กำลังแย่งชิงอะไรกัน

MegaPop ที่น่าจับตามอง ไม่ใช่แค่รอบรางวัลที่สั้นลง แต่คือการที่มันเปลี่ยนความสัมพันธ์ระหว่าง contribate ด้านการซื้อขายกับผลตอบแทนสุดท้าย

รางวัล