"ความเฟื่องฟูที่แท้จริงหรือเทียม" ของสัญญาถาวร: คุณมองทะลุหรือยัง?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Prathik Desai

รวบรวมและเรียบเรียง: BitpushNews

เมื่อคุณคิดว่าการเงินเริ่มน่าเบื่อ มันก็มักจะสร้างความประหลาดใจให้เสมอ เมื่อเร็ว ๆ นี้ ดูเหมือนว่าทุกคนกำลังปรับโครงสร้างระบบการเงินในแบบที่น้อยคนจะคาดคิด แม้แต่ผู้ที่มาจากวงการบันเทิงและสื่อ

ยกตัวอย่างเช่น Jimmy Donaldson (หรือที่รู้จักในชื่อ "MrBeast" บน YouTube) เขาไม่เพียงแต่มีอาณาจักรขนมขบเคี้ยวเท่านั้น แต่ยังเพิ่งซื้อแอปพลิเคชันธนาคารมาเพื่อส่งเสริมความรู้ทางการเงินและการจัดการเงินให้กับวัยรุ่นและคนรุ่นใหม่ ทำไมล่ะ? บางทีอาจไม่มีอะไรตรงไปตรงไปมากไปกว่าการแปลงฐานผู้ติดตาม 466 ล้านคนให้เป็นรายได้ผ่านผลิตภัณฑ์ทางการเงิน

ฤดูร้อนนี้ ตลาดซื้อขายล่วงหน้าชั้นนำของโลกอย่าง CME Group จะเปิดตัวฟิวเจอร์สหุ้นรายตัว ซึ่งอนุญาตให้ผู้ใช้ซื้อขายฟิวเจอร์สสำหรับหุ้นชั้นนำของสหรัฐฯ กว่า 50 ตัว รวมถึง Alphabet, NVIDIA, Tesla และ Meta

การปรับโครงสร้างเหล่านี้แสดงให้เห็นถึงการเปลี่ยนแปลงในวิธีที่ผู้คนมีส่วนร่วมกับการเงิน และในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ไม่มีอะไรที่แสดงให้เห็นเรื่องนี้ได้ชัดเจนไปกว่าการระเบิดของตลาด Perpetual Markets

Perpetual Futures (หรือที่เรียกว่า Perps) เป็นสัญญาซื้อขายล่วงหน้าประเภทหนึ่งที่อนุญาตให้ผู้เข้าร่วมตลาดเก็งกำไรราคาสินทรัพย์โดยไม่มีวันหมดอายุ Perps ยังช่วยให้ผู้คนสามารถแสดงความคิดเห็นเกี่ยวกับสินทรัพย์ได้อย่างรวดเร็วและราคาถูก พวกมันน่าสนใจกว่าตลาดแบบดั้งเดิมเพราะให้การเข้าถึงทันทีและใช้เลเวอเรจได้ ต่างจากตลาดแบบดั้งเดิม พวกมันไม่ต้องการกระบวนการเปิดบัญชีกับโบรกเกอร์ ไม่มีเอกสารตามเขตอำนาจศาล และไม่ปฏิบัติตามเวลาเปิดทำการตลาดแบบ "ดั้งเดิม"

นอกจากนี้ ตลาด Perpetual บนเชนยังอนุญาตให้ซื้อขายสินทรัพย์ใด ๆ ก็ได้ (ไม่ว่าจะเป็นสินทรัพย์แบบดั้งเดิมหรือสินทรัพย์คริปโต) ในลักษณะที่ไร้การอนุญาตและใช้เลเวอเรจสูง สิ่งนี้ทำให้การเก็งกำไรเป็นเรื่องสนุก โดยเฉพาะเมื่อมนุษย์ไม่อาจต้านทานการเดิมพันแนวโน้มของสินทรัพย์ที่มีความผันผวนนอกเวลาซื้อขายแบบดั้งเดิมได้ สิ่งนี้ทำให้สามารถกำหนดราคาความเสี่ยงได้แบบเรียลไทม์

ลองคิดดูว่าเกิดอะไรขึ้นเมื่อสองสัปดาห์ก่อน เมื่อตลาดแบบดั้งเดิมและตลาดคริปโตพังพร้อมกัน ผู้ค้าหลั่งไหลไปที่ Hyperliquid ทำให้การซื้อขาย Perpetual ทองคำและเงินเข้าสู่ภาวะคลั่งไคล้ ในวันที่ 31 มกราคม เพียง Hyperliquid แพลตฟอร์มเดียวคิดเป็น 2% ของปริมาณการซื้อขายเงินทั่วโลกในตลาด Perpetual Silver ที่เปิดตัวมาไม่ถึงหนึ่งเดือน

นี่อธิบายได้ว่าทำไมแดชบอร์ดแสดงปริมาณการซื้อขาย Perpetual กำลังครอบงำชุมชนและฟอรัมคริปโตมากขึ้นเรื่อยๆ ปริมาณการซื้อขายเป็นค่าสัมบูรณ์ มันดูใหญ่ และรีเฟรชทุกไม่กี่นาที เหมาะสำหรับการจัดอันดับ แต่มันขาดความแตกต่างที่สำคัญ: ปริมาณการซื้อขายอาจสะท้อนถึงการเคลื่อนไหวที่ขาดความหมาย ปริมาณการซื้อขายของตลาดหนึ่งอาจสูงเพราะมีความลึกของตลาดที่ดี แต่ก็อาจเป็นเพราะรางวัลและสิ่งจูงใจที่กระตุ้นกิจกรรมที่มีความถี่สูงขึ้น กิจกรรมนี้มักเป็นแบบเรียกซ้ำและมีความหมายไม่มาก

สัปดาห์นี้ ฉันเจาะลึกไปยังตัวชี้วัดอื่น ๆ ของตลาดซื้อขาย Perpetual เมื่อใช้ร่วมกับปริมาณการซื้อขาย ตัวชี้วัดเหล่านี้เพิ่มมิติมากขึ้นและบอกเล่าเรื่องราวที่แตกต่างไปจากปริมาณการซื้อขายเพียงอย่างเดียว

มาเริ่มกันเลย

ข้อมูลบางส่วน

อินเทอร์เฟซผู้ใช้ที่เป็นมิตรของตลาด Perpetual ทำให้มันเป็นอินเทอร์เฟซเริ่มต้นที่มีอุปสรรคต่ำสำหรับการแสดงมุมมองข้ามตลาดและสินทรัพย์ทั่วโลก ตัวเลือกที่กว้างขวางสำหรับการซื้อขายอนุพันธ์แบบใช้เลเวอเรจสูงสำหรับสินทรัพย์แบบดั้งเดิมและคริปโตบนแพลตฟอร์มเดียว ได้นำไปสู่ปริมาณการซื้อขาย Perpetual ที่แซงหน้าปริมาณการซื้อขาย现货บน DEX จาก 44% ในเดือนกุมภาพันธ์ 2025 สัดส่วนปริมาณการซื้อขาย Perpetual ได้พุ่งสูงขึ้นมาอยู่ที่ประมาณ 75% ในปัจจุบัน (เทียบกับปริมาณการซื้อขาย现货)

การเติบโตนี้เด่นชัดเป็นพิเศษในช่วงหลายเดือนที่ผ่านมา:

• ตลอดระยะเวลา 4 ปีจนถึงวันที่ 31 กรกฎาคม 2025 ปริมาณการซื้อขาย Perpetual สะสมทั่วแพลตฟอร์มทั้งหมดอยู่ที่ 6.91 ล้านล้านดอลลาร์
• ในขณะที่ในช่วง 6 เดือนที่ผ่านมาเพียงอย่างเดียว ปริมาณนี้เพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าเป็น 14 ล้านล้านดอลลาร์

การเติบโตทั้งหมดนี้เกิดขึ้นบนพื้นหลังที่มูลค่ารวมของตลาดคริปโตหดตัวเกือบ 40% ระหว่างวันที่ 1 สิงหาคม 2025 ถึง 9 กุมภาพันธ์ 2026 กิจกรรมนี้บ่งชี้ว่าผู้ค้ามีแนวโน้มที่จะหันไปซื้อขายอนุพันธ์ การป้องกันความเสี่ยง และการกำหนดตำแหน่งระยะสั้นมากขึ้น โดยเฉพาะเมื่อตลาด现货มีความผันผวนรุนแรงและมีแนวโน้มขาลง

แต่มีข้อแม้อยู่ ในกิจกรรมที่ใหญ่โตเช่นนี้ มันง่ายที่จะตีความตัวชี้วัดปริมาณการซื้อขายผิด โดยเฉพาะเพราะการซื้อขาย Perpetual ไม่ใช่แค่การซื้อสินทรัพย์และถือครองระยะยาวเท่านั้น แต่ยังรวมถึงการปรับขนาดการเดิมพันซ้ำ ๆ โดยใช้เลเวอเรจภายในกรอบเวลาที่สั้นลง

ดังนั้น เมื่ออัตราการหมุนเวียนของตลาดเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว คำถามหนึ่งย่อมผุดขึ้นในใจอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้: ปริมาณการซื้อขายที่ทำลายสถิติสะท้อนถึงการไหลเข้าของทุนที่มากขึ้น หรือเป็นการหมุนเวียนของทุนเดิมด้วยความเร็วที่เร็วขึ้น?

นี่คือความสำคัญของการสังเกต Open Interest (OI) หากปริมาณการซื้อขายสะท้อนถึงการไหลของทุน OI จะวัดการเปิดรับความเสี่ยงที่ยังไม่ได้ปิดตำแหน่ง ในตลาด Perpetual Exchange OI หมายถึงมูลค่าเงินดอลลาร์รวมของสัญญา Long และ Short ที่ยังเปิดอยู่และยังไม่ได้ชำระราคาที่ผู้ค้าถือครอง

หากการซื้อขาย Perpetual ถูกยอมรับในตลาดมวลชน เราไม่เพียงแต่ต้องการเห็นกระแสทุนที่ใหญ่ขึ้น แต่ยังต้องการเห็นการเปิดรับความเสี่ยงที่ยังไม่ได้ปิดตำแหน่งที่เติบโตตามสัดส่วนด้วย

• ในเดือนกุมภาพันธ์ปีที่แล้ว OI เฉลี่ยอยู่ที่ประมาณ 4 พันล้านดอลลาร์
• ปัจจุบันตัวเลขนี้เพิ่มขึ้นมากกว่าสามเท่าเป็นประมาณ 13 พันล้านดอลลาร์ อันที่จริง ค่าเฉลี่ยตลอดเดือนมกราคมเคยแตะที่ประมาณ 18 พันล้านดอลลาร์ ก่อนจะลดลงประมาณ 30% ในสัปดาห์แรกของเดือนกุมภาพันธ์

ในขณะที่ปริมาณการซื้อขาย Perpetual เพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าในช่วง 5 เดือนที่ผ่านมา OI เพิ่มขึ้นประมาณ 50% (จาก 13 พันล้านดอลลาร์เป็นประมาณ 18 พันล้านดอลลาร์ ก่อนจะลดลงกลับมาที่ 13 พันล้านดอลลาร์) เพื่อให้เข้าใจสิ่งนี้ดีขึ้น ฉันได้สังเกตแนวโน้มของประสิทธิภาพการใช้ทุน (ซึ่งก็คือ OI เป็นเปอร์เซ็นต์ของปริมาณการซื้อขายรายวัน) ตลอดปีที่ผ่านมา

อัตราส่วน OI/ปริมาณการซื้อขายเพิ่มขึ้น 50% จาก 0.33x ในปีที่แล้วเป็น 0.49x ในปัจจุบัน แต่ความก้าวหน้านี้ไม่ราบรื่น ระหว่างการเติบโต 50 เบสสิกพอยต์ของอัตราส่วนนี้ มีจุดสูงสุดและจุดต่ำสุดหลายครั้ง:

ระยะที่ 1 (ก.พ. - พ.ค. 2025): ระยะเงียบ อัตราส่วน OI/ปริมาณการซื้อขายเฉลี่ยอยู่ที่ประมาณ 0.46x โดยมี OI เฉลี่ยประมาณ 4.8 พันล้านดอลลาร์ และปริมาณการซื้อขายรายวันเฉลี่ยประมาณ 11.5 พันล้านดอลลาร์

ระยะที่ 2 (มิ.ย. - กลาง ต.ค.): ระยะกระโดด อัตราส่วนเฉลี่ยแตะที่ประมาณ 0.72x ในช่วงนี้ OI เฉลี่ยเพิ่มขึ้นเป็น 14.8 พันล้านดอลลาร์ และปริมาณการซื้อขายรายวันเฉลี่ยอยู่ที่ 23 พันล้านดอลลาร์ นี่ไม่เพียงแต่หมายถึงปริมาณการซื้อขายที่ทำสถิติสูงสุดใหม่ แต่ยังหมายถึงการเพิ่มขึ้นของการเปิดรับความเสี่ยงและการลงทุนทุนที่มากขึ้นในอนุพันธ์เหล่านี้

ระยะที่ 3: ตลาดพลิกกลับ จุดเริ่มต้นของระยะนี้เกิดขึ้นพร้อมกับการล้างพอร์ตครั้งใหญ่ในวันที่ 10 ตุลาคม ซึ่งกวาดล้างตำแหน่งที่ใช้เลเวอเรจมูลค่ากว่า 19 พันล้านดอลลาร์ภายใน 24 ชั่วโมง จากกลางเดือนตุลาคมถึงปลายเดือนธันวาคม อัตราส่วน OI/ปริมาณการซื้อขายลดลงเหลือ ~0.38x ส่วนใหญ่ขับเคลื่อนโดยการเติบโตของปริมาณการซื้อขาย ในขณะที่ Open Interest ค่อนข้างหยุดนิ่ง ตุลาคม พฤศจิกายน และธันวาคม ทำสถิติปริมาณการซื้อขายสูงสุดสามเดือนของปี 2025 โดยมีค่าเฉลี่ยมากกว่า 1.2 ล้านล้านดอลลาร์ต่อเดือน ในช่วงเวลาเดียวกัน OI เฉลี่ยอยู่ที่ประมาณ 15 พันล้านดอลลาร์ ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของสามเดือนก่อนหน้าเล็กน้อย

ระดับโปรโตคอล

ในที่นี้ ฉันต้องการเพิ่มมิติให้กับตลาด Perpetual ในระดับโปรโตคอลมากขึ้น สิ่งนี้ช่วยให้เราเข้าใจว่าตลาด Perpetual Exchange แปลงกิจกรรมการซื้อขายเป็น "ทุนที่เหนียวแน่น" และรายได้ได้อย่างมีประสิทธิภาพเพียงใด

ณ วันที่ 10 กุมภาพันธ์ นี่คือประสิทธิภาพของตลาด Perpetual Exchange 5 อันดับแรกตามปริมาณการซื้อขาย 24 ชั่วโมง:

Hyperliquid: อัตราส่วน OI ต่อปริมาณการซื้อขายรายวันเฉลี่ย 7 วันเกิน 45% สามารถแปลงส่วนแบ่งที่สำคัญของปริมาณการซื้อขายเป็นตำแหน่งที่ยั่งยืนได้ นี่แสดงให้เห็นว่าทุกๆ 10 ดอลลาร์ที่ซื้อขายบนแพลตฟอร์มนี้ มี 4.5 ดอลลาร์ที่ถูกนำไปลงทุนในตำแหน่งที่ยังเปิดอยู่ สิ่งนี้สำคัญเพราะอัตรา OI ที่สูงนำไปสู่สเปรดที่แคบลง ความลึกของสภาพคล่องที่มากขึ้น และความมั่นใจในการขยายขนาดการซื้อขายโดยไม่เกิดสลิปเพจ

รายได้ค่าธรรมเนียมของ Hyperliquid เสริมเรื่องราวนี้ อัตราการแปลงเป็นรายได้ (Take Rate) ประมาณ 3.2 เบสสิกพอยต์ กำลังแปลงส่วนแบ่งที่ใหญ่ที่สุดของปริมาณการซื้อขาย 24 ชั่วโมงเป็นรายได้ค่าธรรมเนียม

Aster: ปัจจุบันอยู่ในอันดับที่สอง แม้ว่าปริมาณการซื้อขายจะเกือบครึ่งหนึ่งของ Hyperliquid แต่ยังคงมีประสิทธิภาพการใช้ทุน (OI/Vol) ที่ดีที่ 34% อย่างไรก็ตาม ความสามารถในการแปลงเป็นรายได้น่าสนใจ — ด้วยอัตราการแปลงเป็นรายได้ที่ต่ำกว่า (ประมาณ 1.6 bps) เห็นได้ชัดว่า Aster ให้ความสำคัญกับการรักษาทุนบนแพลตฟอร์มของตนมากกว่าการเพิ่มรายได้ค่าธรรมเนียมให้สูงสุด

edgeX และ Lighter: ทั้งคู่แสดงผลคล้ายกันบนบันไดประสิทธิภาพการใช้ทุน โดยมี OI/Vol ที่ 21% อย่างไรก็ตาม edgeX มีประสิทธิภาพในการแปลงเป็นรายได้ค่าธรรมเนียมใกล้เคียงกับ Hyperliquid ที่ 2.8 bps

สรุป

ที่น่าประทับใจคือ ตลาด Perpetual ในปัจจุบันไม่ใช่แค่เรื่องราวการเติบโตแบบง่ายๆ อีกต่อไป แต่ต้องการการตีความตัวชี้วัดหลายอย่างอย่างละเอียดอ่อน ในระดับมหภาค ปริมาณการซื้อขายเติบโตอย่างระเบิด: ปริมาณการซื้อขาย Perpetual สะสมที่เพิ่มขึ้นในหกเดือนเกินกว่าผลรวมของสี่ปีก่อนหน้า แต่ภาพจะชัดเจนก็ต่อเมื่ออ่าน OI ร่วมกับปริมาณการซื้อขาย

ชัยชนะที่ชัดเจนยิ่งขึ้นอยู่ที่การเติบโตของอัตราส่วน OI/ปริมาณการซื้อขาย นี่คือสัญญาณโดยตรงที่บ่งชี้ว่ามี "ทุนที่อดทน" ที่เต็มใจจะไว้วางใจและเดิมพันกับผลิตภัณฑ์และตลาดต่างๆ ที่ปรากฏในตลาด Perpetual Exchange

สิ่งที่ควรจับตามองในอนาคตคือผู้เล่นแต่ละรายจะวิวัฒนาการจากจุดนี้ไปอย่างไร และพวกเขาเลือกที่จะปรับปรุงอะไรให้ดีที่สุด เมื่อเวลาผ่านไป ตลาดที่สามารถปรับปรุง "ความเชื่อมั่นในการซื้อขาย (Conviction)" และบรรลุการแปลงเป็นรายได้ที่ยั่งยืนได้ จะมีความสำคัญมากกว่าตลาดที่พึ่งพาเพียงรางวัลและสิ่งจูงใจเพื่อครองตำแหน่งบนกระดานจัดอันดับปริมาณการซื้อขาย