ใครควบคุมเส้นเลือดใหญ่ของรายได้ในอุตสาหกรรมคริปโต?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Prathik Desai

ผู้แปลต้นฉบับ: Chopper, Foresight News

ฉันหลงใหลในประเพณีตามฤดูกาลของวงการคริปโต เช่น Uptober (เดือนตุลาคมขาขึ้น) และ Recktober (เดือนตุลาคมระทึกขวัญ) ผู้คนในชุมชนมักจะนำข้อมูลมากมายมาเกี่ยวข้องกับช่วงเวลาเหล่านี้ และมนุษย์เราก็ชอบเรื่องเล่าสนุกๆ แบบนี้อยู่แล้วใช่ไหมล่ะ?

การวิเคราะห์แนวโน้มและการรายงานรอบๆ จุดเหล่านี้ยิ่งน่าสนใจกว่า: "ครั้งนี้กระแสเงิน ETF แตกต่างออกไป", "การระดมทุนในวงการคริปโตในที่สุดก็เติบโตเต็มที่ในปีนี้", "บิทคอยน์พร้อมที่จะพุ่งสูงขึ้นในปีนี้" และอื่นๆ ที่คล้ายคลึงกัน เมื่อเร็วๆ นี้ ขณะที่ฉันกำลังอ่าน "รายงานสถานะ DeFi ประจำปี 2025" แผนภูมิหลายชุดเกี่ยวกับวิธีที่โปรโตคอลคริปโตสร้าง "รายได้ที่น่าดึงดูด" ได้ดึงดูดความสนใจของฉัน

แผนภูมิเหล่านี้แสดงรายการโปรโตคอลคริปโตชั้นนำที่มีรายได้สูงสุดตลอดทั้งปี ซึ่งยืนยันข้อเท็จจริงที่หลายคนในอุตสาหกรรมพูดคุยกันในช่วงปีที่ผ่านมา: ในที่สุดอุตสาหกรรมคริปโตก็เริ่มทำให้รายได้ดูน่าสนใจ แต่สิ่งที่ขับเคลื่อนการเติบโตของรายได้เหล่านี้คืออะไรกันแน่?

เบื้องหลังแผนภูมิเหล่านี้ ยังมีคำถามที่น่าสนใจอีกข้อที่ซ่อนอยู่และสมควรได้รับการสำรวจ: ค่าธรรมเนียมเหล่านี้สุดท้ายแล้วไหลไปที่ไหน?

สัปดาห์ที่แล้ว ฉันเจาะลึกข้อมูลค่าธรรมเนียมและรายได้ของ DefiLlama (หมายเหตุ: รายได้หมายถึงค่าธรรมเนียมที่เหลืออยู่หลังจากจ่ายให้กับผู้ให้สภาพคล่องและซัพพลายเออร์) เพื่อพยายามหาคำตอบ ในการวิเคราะห์วันนี้ ฉันจะเพิ่มรายละเอียดให้กับข้อมูลเหล่านี้มากขึ้น โดยแยกวิเคราะห์วิธีการและทิศทางการไหลของเงินในอุตสาหกรรมคริปโต

โปรโตคอลคริปโตสร้างรายได้มากกว่า 16 พันล้านดอลลาร์ในปีที่แล้ว ซึ่งมากกว่าประมาณ 8 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 ถึงสองเท่า

ความสามารถในการจับมูลค่าของอุตสาหกรรมคริปโตเพิ่มขึ้นอย่างครอบคลุม ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา แนวทางใหม่ๆ มากมายได้ปรากฏขึ้นในภาคการเงินแบบกระจายศูนย์ (DeFi) เช่น แพลตฟอร์มแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์ (DEX), แพลตฟอร์มออกโทเคน และแพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์ (perp DEX)

อย่างไรก็ตาม ศูนย์กำไรที่สร้างรายได้สูงสุดยังคงกระจุกตัวอยู่ในแนวทางดั้งเดิม โดยที่โดดเด่นที่สุดคือผู้ออกสเตเบิลคอยน์

ผู้ออกสเตเบิลคอยน์ชั้นนำสองรายคือ Tether และ Circle มีส่วนร่วมมากกว่า 60% ของรายได้รวมของอุตสาหกรรมคริปโต ในปี 2025 ส่วนแบ่งการตลาดของพวกเขาลดลงเล็กน้อยจากประมาณ 65% ในปี 2024 เป็น 60%

แต่ผลงานของแพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์ในปี 2025 ไม่ควรถูกมองข้าม แนวทางนี้แทบจะไม่มีนัยสำคัญในปี 2024 สี่แพลตฟอร์มคือ Hyperliquid, EdgeX, Lighter และ Axiom รวมกันครองส่วนแบ่ง 7% ถึง 8% ของรายได้รวมของอุตสาหกรรม ซึ่งมากกว่าผลรวมของรายได้จากโปรโตคอลในแนวทาง DeFi ที่เติบโตเต็มที่แล้ว เช่น การให้กู้ยืม, การสเตกกิ้ง, สะพานข้ามเชน และแพลตฟอร์มรวมการแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์

แล้วอะไรจะเป็นแรงขับเคลื่อนรายได้ในปี 2026? ฉันพบคำตอบจากสามปัจจัยหลักที่ส่งผลต่อภูมิทัศน์รายได้ของอุตสาหกรรมคริปโตในปีที่แล้ว: รายได้จากสเปรด, การดำเนินการซื้อขาย และการกระจายช่องทาง

การทำกำไรจากสเปรดหมายความว่า ไม่ว่าใครจะถือครองและโอนเงิน พวกเขาสามารถได้รับผลประโยชน์จากกระบวนการนี้

รูปแบบรายได้ของผู้ออกสเตเบิลคอยน์มีทั้งโครงสร้างและความเปราะบาง โครงสร้างของมันสะท้อนให้เห็นในความจริงที่ว่าขนาดของรายได้ขยายตัวควบคู่ไปกับอุปทานและปริมาณหมุนเวียนของสเตเบิลคอยน์ โดยสเตเบิลคอยน์ทุกหน่วยที่ผู้ออกออกมาได้รับการสนับสนุนโดยพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และสร้างดอกเบี้ย ความเปราะบางอยู่ที่รูปแบบนี้ขึ้นอยู่กับตัวแปรเศรษฐกิจมหภาคที่ผู้ออกแทบจะควบคุมไม่ได้: อัตราดอกเบี้ยของเฟด ตอนนี้ วงจรการผ่อนคลายทางการเงินเพิ่งเริ่มต้นขึ้น และเมื่ออัตราดอกเบี้ยลดลงอีกในปีนี้ ความโดดเด่นด้านรายได้ของผู้ออกสเตเบิลคอยน์ก็จะลดลงตามไปด้วย

ต่อไปคือชั้นการดำเนินการซื้อขาย ซึ่งเป็นที่ที่แนวทางที่ประสบความสำเร็จมากที่สุดในพื้นที่ DeFi ในปี 2025 นั่นคือแพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์ เกิดขึ้น

วิธีที่ง่ายที่สุดในการทำความเข้าใจว่าเหตุใดแพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์จึงสามารถยึดส่วนแบ่งการตลาดที่สำคัญได้อย่างรวดเร็วคือการดูวิธีที่พวกเขาช่วยให้ผู้ใช้ดำเนินการซื้อขาย แพลตฟอร์มเหล่านี้สร้างสถานที่ซื้อขายที่มีแรงเสียดทานต่ำ ซึ่งผู้ใช้สามารถเข้าสู่และออกจากตำแหน่งความเสี่ยงตามต้องการ แม้ในขณะที่ตลาดเคลื่อนไหวน้อย ผู้ใช้ยังคงสามารถป้องกันความเสี่ยง, ใช้เลเวอเรจ, ทำอาร์บิทราจ, ปรับพอร์ตโฟลิโอ หรือสร้างตำแหน่งล่วงหน้าเพื่อวางตำแหน่งสำหรับอนาคต

ต่างจาก DEX สปอต แพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์อนุญาตให้ผู้ใช้ทำการซื้อขายอย่างต่อเนื่องและบ่อยครั้ง โดยไม่ต้องกังวลกับการโอนสินทรัพย์พื้นฐาน

แม้ว่าตรรกะของการดำเนินการซื้อขายจะฟังดูเรียบง่ายและดำเนินการด้วยความเร็วสูง แต่เทคโนโลยีที่รองรับนั้นซับซ้อนกว่าที่เห็นผิวเผินมาก แพลตฟอร์มเหล่านี้ต้องสร้างอินเทอร์เฟซการซื้อขายที่เสถียรซึ่งไม่ล่มภายใต้โหลดสูง สร้างระบบการจับคู่คำสั่งและชำระบัญชีที่เชื่อถือได้ซึ่งคงความมั่นคงท่ามกลางความโกลาหลของตลาด และต้องจัดเตรียมสภาพคล่องที่ลึกพอเพื่อตอบสนองความต้องการของผู้ค้า ในแพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์ สภาพคล่องคือกุญแจสู่ชัยชนะ: ใครก็ตามที่สามารถจัดหาสภาพคล่องที่เพียงพออย่างต่อเนื่อง จะดึงดูดกิจกรรมการซื้อขายได้มากที่สุด

ในปี 2025 Hyperliquid ครองตำแหน่งผู้นำในพื้นที่การซื้อขายสัญญาล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์ด้วยสภาพคล่องที่เพียงพอจากผู้สร้างตลาดจำนวนมากที่สุดบนแพลตฟอร์มของตน สิ่งนี้ทำให้แพลตฟอร์มเป็น DEX สัญญาล่วงหน้าที่มีรายได้จากค่าธรรมเนียมสูงสุดใน 10 จาก 12 เดือนของปีที่แล้ว

สิ่งที่ขัดแย้งคือ เหตุผลที่แพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้า DeFi เหล่านี้ประสบความสำเร็จ ก็เพราะพวกเขาไม่ได้บังคับให้ผู้ค้าเข้าใจบล็อกเชนและสัญญาอัจฉริยะ แต่ใช้รูปแบบการดำเนินงานของตลาดซื้อขายดั้งเดิมที่ผู้คนคุ้นเคยแทน

เมื่อแก้ไขปัญหาทั้งหมดข้างต้นแล้ว แพลตฟอร์มซื้อขายสามารถทำให้รายได้เติบโตโดยอัตโนมัติโดยการเรียกเก็บค่าธรรมเนียมเล็กน้อยจากการซื้อขายบ่อยครั้งและมีมูลค่าสูงของผู้ค้า รายได้ยังคงดำเนินต่อไปแม้ว่าราคาสปอตจะเคลื่อนไหวในแนวนอน เนื่องจากแพลตฟอร์มให้ตัวเลือกการดำเนินการที่หลากหลายแก่ผู้ค้า

นี่คือเหตุผลที่ฉันคิดว่า แม้ว่าส่วนแบ่งรายได้ของแพลตฟอร์มสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบกระจายศูนย์ในปีที่แล้วจะเป็นเพียงหลักหน่วย แต่ก็เป็นแนวทางเดียวที่มีศักยภาพที่จะท้าทายการครองตำแหน่งของผู้ออกสเตเบิลคอยน์

ปัจจัยที่สามคือการกระจายช่องทาง ซึ่งนำรายได้เพิ่มเติมมาสู่โครงการคริปโต เช่น โครงสร้างพื้นฐานการออกโทเคน เช่น แพลตฟอร์ม pump.fun และ LetsBonk สิ่งนี้ไม่แตกต่างมากนักจากรูปแบบที่เราเห็นในองค์กร Web2: Airbnb และ Amazon ไม่ได้เป็นเจ้าของสินค้าคงคลังใดๆ แต่ด้วยช่องทางการจัดจำหน่ายขนาดใหญ่ พวกเขาได้ก้าวข้ามการเป็นเพียงแพลตฟอร์มรวมแล้ว และยังลดต้นทุนส่วนเพิ่มสำหรับอุปทานใหม่ด้วย

โครงสร้างพื้นฐานการออกโทเคนคริปโตก็ไม่ได้เป็นเจ้าของสินทรัพย์คริปโต เช่น เหรียญมีม, โทเคนต่างๆ และชุมชนขนาดเล็กที่สร้างขึ้นผ่านแพลตฟอร์มของพวกเขาเช่นกัน แต่ด้วยการสร้างประสบการณ์ผู้ใช้ที่ไร้แรงเสียดทาน, ทำให้กระบวนการขึ้นทะเบียนเป็นอัตโนมัติ, จัดเตรียมสภาพคล่องที่เพียงพอ และทำให้การซื้อขายง่ายขึ้น แพลตฟอร์มเหล่านี้จึงกลายเป็นสถานที่แรกที่ผู้คนนึกถึงเมื่อต้องการออกสินทรัพย์คริปโต

ในปี 2026 มีสองคำถามที่อาจกำหนดวิถีของแรงขับเคลื่อนรายได้เหล่านี้: ส่วนแบ่งรายได้อุตสาหกรรมของผู้ออกสเตเบิลคอยน์จะตกลงไปต่ำกว่า 60% หรือไม่ เนื่องจากอัตราดอกเบี้ยที่ลดลงส่งผลกระทบต่อการทำกำไรจากสเปรด? และแพลตฟอร์มซื้อขายสัญญาล่วงหน้าสามารถทะลุส่วนแบ่งการตลาด 8% ได้หรือไม่ เนื่องจากภูมิทัศน์ของชั้นการดำเนินการซื้อขายมีแนวโน้มที่จะรวมศูนย์?

รายได้จากสเปรด, การดำเนินการซื้อขาย และการกระจายช่องทาง สามปัจจัยนี้เปิดเผยที่มาของรายได้ในอุตสาหกรรมคริปโต แต่นี่เป็นเพียงครึ่งหนึ่งของเรื่องราว สิ่งสำคัญไม่แพ้กันคือต้องเข้าใจว่ามีค่าธรรมเนียมรวมสัดส่วนเท่าใดที่ถูกจัดสรรให้กับผู้ถือโทเคน ก่อนที่โปรโตคอลจะเก็บรักษารายได้สุทธิไว้

การถ่ายโอนมูลค่าที่เกิดขึ้นผ่านการซื้อคืนโทเคน, การเผาทำลาย และการแบ่งปันค่าธรรมเนียม หมายความว่าโทเคนไม่ใช่เพียงแค่เครื่องมือกำกับดูแลอีกต่อไป แต่เป็นตัวแทนของความเป็นเจ้าของทางเศรษฐกิจในโปรโตคอล

ในปี 2025 ผู้ใช้ของโปรโตคอล DeFi และโปรโตคอลอื่นๆ จ่ายค่าธรรมเนียมรวมประมาณ 30.3 พันล้านดอลลาร์ จากจำนวนนี้ โปรโตคอลเก็บรักษารายได้ประมาณ 17.6 พันล้านดอลลาร์หลังจากจ่ายให้กับผู้ให้สภาพคล่องและซัพพลายเออร์ จากรายได้รวม ประมาณ 3.36 พันล้านดอลลาร์ถูกส่งคืนให้กับผู้ถือโทเคนผ่านรางวัลการสเตกกิ้ง, การแบ่งปันค่าธรรมเนียม, การซื้อคืนโทเคน และการเผาทำลาย ซึ่งหมายความว่ามีค่าธรรมเนียม 58% ที่ถูกแปลงเป็นรายได้ของโปรโตคอล

นี่เป็นการเปลี่ยนแปลงที่สำคัญเมื่อเทียบกับวงจรอุตสาหกรรมก่อนหน้า โปรโตคอลจำนวนมากขึ้นเรื่อยๆ เริ่มทดลองทำให้โทเคนเป็นข้อเรียกร้องความเป็นเจ้าของในผลการดำเนินงาน ซึ่งให้แรงจูงใจที่จับต้องได้แก่นักลงทุน เพื่อให้พวกเขายังคงถือครองและเปิด Long โครงการที่พวกเขาเชื่อมั่นต่อไป

อุตสาหกรรมคริปโตยังห่างไกลจากความสมบูรณ์แบบ โปรโตคอลส่วนใหญ่ยังไม่ได้กระจายผลประโยชน์ใดๆ ให้กับผู้ถือโทเคน แต่จากมุมมองมหภาค อุตสาหกรรมได้เปลี่ยนแปลงไปไม่น้อยแล้ว และสัญญาณนี้บ่งชี้ว่าทุกสิ่งกำลังมุ่งหน้าไปในทิศทางที่ดี

ในช่วงปีที่ผ่านมา สัดส่วนของรายได้ผู้ถือโทเคนต่อรายได้รวมของโปรโตคอลเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง โดยทะลุจุดสูงสุดในประวัติศาสตร์ที่ 9.09% ในช่วงต้นปีที่แล้ว และสูงถึงกว่า 18% ในจุดสูงสุดของเดือนสิงหาคม 2025

การเปลี่ยนแปลงนี้สะท้อนให้เห็นในการซื้อขายโทเคนเช่นกัน: หากโทเคนที่ฉันถือครองไม่เคยให้ผลตอบแทนใดๆ การตัดสินใจซื้อขายของฉันจะได้รับอิทธิพลจากเรื่องเล่าของสื่อเท่านั้น แต่หากโทเคนที่ฉันถือครองสามารถให้ผลตอบแทนแก่ฉันผ่านการซื้อคืนหรือการแบ่งปันค่าธรรมเนียม ฉันจะมองว่ามันเป็นสินทรัพย์ที่สร้างรายได้ แม้ว่ามันอาจไม่ปลอดภัยหรือเชื่อถือได้อย่างสมบูรณ์ การเปลี่ยนแปลงนี้ยังคงส่งผลต่อวิธีที่ตลาดกำหนดราคาโทเคน ทำให้การประเมินมูลค่าของมันใกล้เคียงกับพื้นฐานมากขึ้น แทนที่จะถูกขับเคลื่อนโดยเรื่องเล่าของสื่อ

เมื่อนักลงทุนมองย้อนกลับไปที่ปี 2025 และพยายามคาดการณ์ทิศทางการไหลของรายได้ในอุตสาหกรรมคริปโตสำหรับปี 2026 แรงจูงใจจะเป็นปัจจัยสำคัญที่ต้องพิจารณา ในปีที่แล้ว ทีมโครงการที่ให้ความสำคัญกับการถ่ายโอนมูลค่าเป็นอันดับแรก ก็โดดเด่นขึ้นมาจริงๆ

Hyperliquid สร้างระบบนิเวศชุมชนที่เป็นเอกลักษณ์ โดยคืนประมาณ 90% ของรายได้ให้กับผู้ใช้ผ่านกองทุนช่วยเหลือ Hyperliquid

ในบรรดาแพลตฟอร์มออกโทเคน pump.fun ได้เสริมสร้างแนวคิดเรื่อง "ให้รางวัลแก่ผู้ใช้ที่ใช้งานแพลตฟอร์มอย่างแข็งขัน" โดยผ่านการซื้อคืนรายวัน ได้เผาทำลายไปแล้ว 18.6% ของอุปทานหมุนเวียนของโทเคนดั้งเดิม PUMP

ในปี 2026 คาดว่า "การถ่ายโอนมูลค่า" จะไม่ใช่ทางเลือก