J.P. Morgan 중기 전망: AI 내러티브는 아직 정점에 이르지 않았으며, 현금 비중 축소 및 실물 자산 증액 권고

원문 저자: David

서문:

J.P. Morgan 자산운용 부문은 6월 1일에 2026년 중간 전망 보고서를 발표했습니다. 이는 연도가 절반가량 지난 시점에서, 고액 자산가 고객들에게 하반기 투자 방향을 제시하는 내용입니다.

호르무즈 해협 봉쇄로 인한 유가 상승, 인플레이션 재점화, AI 서사가 열광에서 회의로 전환되는 배경 속에서, 이 보고서의 전체적인 기조는 신중한 낙관론이지만, 구체적인 투자 포트폴리오 구성을 변경해야 한다는 점을 강조합니다.

J.P. Morgan은 현재 글로벌 3대 위험(분열, 인플레이션, AI의 파괴성)이 시장에서 지나치게 비관적으로 평가되고 있으며, 현재의 변동성이 오히려 진입 창구라고 판단합니다.

종합적인 판단은 다음과 같습니다:

AI 슈퍼사이클과 미국 주식에 계속 투자하고, 실물자산과 대체 투자 전략으로 인플레이션을 헤지하며, 현금 보유를 줄이고 신흥 시장에 주목하라.

만약 여러분이 미국 주식 기술주를 보유하고 있거나, 하반기 추가 매수 또는 축소를 고려하고 있다면, 이 보고서의 프레임워크와 데이터는 참고할 가치가 있습니다. 원본 보고서를 요약하고 해석하여 투자 관련성에 따라 우선순위를 재정리했습니다.

여섯 가지 핵심 결론:

① AI 슈퍼사이클은 끝나지 않았으며, 시장은 지나치게 비관적입니다.

5대 하이퍼스케일러(마이크로소프트, 메타, 오라클, 구글, 아마존)의 2026년 자본 지출 전망치는 6,500억 달러를 넘어, 이전 실적 발표 시즌보다 1,300억 달러 증가했습니다. AI 관련 투자는 2025년 미국 실질 GDP 성장에 25bp(베이시스 포인트)를 기여했습니다. 대만의 GDP 성장률은 7%를 넘어 2010년 이후 최고치를 기록했으며, 반도체 수출이 주요 동력입니다. JPM은 시장이 'AI 정점'을 가격에 반영하고 있지만, 데이터는 이 서사를 뒷받침하지 않는다고 봅니다.

② 그러나 하이퍼스케일러의 재무적 특성은 변하고 있습니다.

잉여 현금흐름(FCF)은 2024년 2,400억 달러에서 2026년 말 예상 730억 달러로 감소할 전망입니다. 마이크로소프트의 선행 주가수익비율(Fwd P/E)은 AI 시대 고점인 35배에서 22.5배로 하락했습니다. 이 기업들은 '경자산 고수익'에서 '중자산 고투자' 모델로 전환 중이며, 시장은 아직 이 변화를 소화 중입니다.

③ SaaS는 수면 아래에서 학살을 겪고 있습니다.

S&P 소프트웨어 지수(IGV) 구성 종목의 약 절반이 사상 최고점 대비 50% 이상 하락했습니다. JPM이 추적하는 'AI 취약 종목' 바스켓은 올해 약 20% 하락했습니다. 사모 신용 시장에서 익스포저의 21%가 소프트웨어 기업이며, 기술 및 비즈니스 서비스를 포함하면 40%까지 상승합니다. AI가 구독형 소프트웨어 비즈니스 모델에 미치는 충격은 이미 발생하고 있습니다.

④ 인플레이션의 바닥은 팬데믹 이전보다 높아졌으며, 현금은 만성적으로 가치를 잃고 있습니다.

미국 근원 개인소비지출(PCE)은 에너지 쇼크 이전에도 이미 3%에 고착되어 있었습니다. 2020년대 이후 소비자 물가는 25% 상승한 반면, 핵심 고정 수익 자산은 6%만 벌었습니다. JPM 고객의 약 20% 자산이 현금 및 단기 채권에 있습니다. 보고서의 메시지는 분명합니다: 안전자산을 찾는다고 생각하지만, 실제로는 손해를 보고 있다는 것입니다.

⑤ 호르무즈 해협 봉쇄는 2차 세계대전 이후 최대의 석유 공급 충격이었지만, JPM은 하락 시 매수 기회로 활용해야 한다고 봅니다.

유가는 거의 두 배로 뛰었고, 미국 주식은 약 10%의 조정을 겪었으며, S&P 500의 P/E는 한때 20배 아래로 떨어졌습니다. JPM의 과거 데이터에 따르면, VIX(변동성 지수)가 30을 돌파한 후 매수할 경우, 6개월 내 플러스 수익률을 기록할 확률은 70%~83%이며, 평균 수익률은 12.4%입니다.

⑥ 신흥 시장이 하반기 기회가 될 수 있습니다.

신흥 시장(EM) 기업의 이익 성장 전망치는 46%이며, P/E는 11.8배에 불과합니다. 대만과 한국은 AI 하드웨어 공급망의 핵심 노드입니다. 중남미는 전 세계 구리 매장량의 40% 이상, 리튬 매장량의 거의 60%를 보유하고 있습니다. 중국 주식의 아시아 기타 시장 대비 할인율은 20년래 최고 수준이며, JP의 태도는 '신중한 온난화'입니다.

AI 관련: 시장은 "정점"을 평가 중이지만, JP Morgan은 아직 이르다고 봅니다

JPM은 서두에서 월스트리트의 AI 슈퍼사이클에 대한 서사가 '이미 너무 비관적'이라고 말합니다.

이 판단을 뒷받침하는 핵심 데이터:

마이크로소프트, 메타, 오라클, 구글, 아마존 등 5대 클라우드 거대 기업의 2026년 자본 지출 전망치는 합계 6,500억 달러를 초과하며, GPU(AI 모델 훈련용 핵심 칩)의 클라우드 임대 가격은 작년 10월 이후 40% 상승했으며 공급은 여전히 수요를 따라가지 못하고 있습니다. 엔비디아의 주가는 과거 10년 평균 P/E 대비 40% 할인되어 있으며, 시장은 '칩 판매 정점'을 기준으로 가격을 책정하고 있지만, 클라우드 사업 매출은 여전히 가속화되고 있습니다.

동시에 이 5개 기업의 재무적 특성도 변하고 있습니다. 잉여 현금흐름은 2024년 2,400억 달러에서 2026년 말 예상 730억 달러로 감소했으며, 마이크로소프트의 P/E는 AI 시대 고점인 35배에서 22.5배로 하락했습니다. 지난 10년간 투자자를 끌어들였던 경자산 모델은 중자본 투입으로 재편되고 있습니다. JPM은 현 단계에서는 현금흐름보다 매출 성장률을 봐야 한다고 판단하지만, 이는 수요가 둔화될 경우 이러한 투자가 오히려 부담으로 작용할 수 있음을 의미합니다.

AI와 관련된 기타 몇 가지 판단은 큰 추세 속의 국지적 위험 신호에 해당합니다:

전통 소프트웨어 기업은 AI의 첫 번째 실제 희생자입니다. 미국 소프트웨어 업종 지수 구성 종목의 약 절반이 고점 대비 50% 이상 하락했으며, 영업 이익률 중앙값은 4%에 불과합니다. 충격의 논리는 간단합니다. SaaS(구독형 소프트웨어)는 사용자당 요금을 부과하는데, AI가 사용자 수를 줄이기 때문입니다. 이는 이미 대출 시장으로 전염되어, 미국 직접 대출 시장 자금의 약 21%가 소프트웨어 기업에 대출되었으며, 공개 거래되는 기술 관련 대출 펀드 가격은 최근 사이클 저점에 근접했습니다. JPM의 스트레스 테스트에 따르면 극단적인 경우 레버리지 손실이 4%에 달할 수 있지만, 현재로서는 시스템적 위험을 구성하지 않습니다.

SpaceX, Anthropic, OpenAI가 올해 상장에 나설 가능성이 있으며, 역사적으로 이는 좋은 징조가 아닙니다. 지난 25건의 최대 규모 IPO 이후, 신규 상장 주식의 첫해 중간값은 시장 수익률을 30%p 하회했으며, 18개 중 12개가 첫해에 하락했습니다. 대형 IPO가 발생한 해의 시장 중간값 연간 수익률은 3%에 불과하여, 장기 평균인 10%에 크게 못 미칩니다. JPM이 반드시 정점이라고 말하는 것은 아니지만, SpaceX의 상장 반응을 사이클 온도계로 명확히 보고 있습니다.

인플레이션 관련: 인플레이션은 2%로 돌아오지 않으며, 여러분의 현금과 채권은 모두 손해를 보고 있습니다

인플레이션 부문의 핵심은 호르무즈 해협이 유가를 밀어올린 것이 아니라, 유가가 밀려오르기 전에도 미국의 인플레이션이 정상 수준으로 돌아오지 않았다는 점입니다.

2026년 1월 근원 PCE는 전년 동기 대비 3.1%를 기록했으며, 외식, 개인 관리와 같은 지역 서비스 품목의 상승세는 특히 견고했습니다. 그 후 유가는 두 배로 뛰었습니다. 연준의 모델에 따르면 유가가 배럴당 10달러 오를 때마다 인플레이션은 약 0.3%p 상승하며, 이번에는 40달러가 상승했습니다.

JPM은 1970년대 상황이 완전히 재현될 가능성은 낮다고 봅니다. 노동 시장에서 임금-물가 상승 나선형이 나타나지 않았고, 자발적 이직률은 하락하고 있으며, 주택 인플레이션은 2024년 말 5%에서 3% 초반으로 낮아졌고, 중국의 생산 과잉도 글로벌 상품 가격을 낮추고 있습니다. 그러나 인플레이션의 바닥은 팬데믹 이전보다 훨씬 높아져, 대략 3% 내외에서 맴돌 가능성이 큽니다.

JPM이 제시하는 대응 방안은 실물 자산 비중을 늘리는 것입니다.

2020년 이후 미국 물가는 누적 25% 상승했지만, 채권은 6%, 현금은 그보다 더 적은 수익을 올렸습니다. 돈을 그대로 두고 있다고 생각하지만, 사실 매년 가치가 줄어들고 있는 것입니다. JPM 자체 고객들조차도 자산의 약 20%가 여전히 현금 및 단기 채권에 있습니다.

따라서 JPM은 자금 일부를 인플레이션에 연동된 자산으로 옮길 것을 권장합니다:

1. 원자재, 인프라, 부동산 등 물가 상승에 따라 가치가 오르는 자산을 포트폴리오의 약 5%까지 편입할 것을 권장합니다.
2. 금은 별도로 3%에서 6%를 권장합니다.
3. 또 다른 방법은 헤지펀드입니다. 2022년 주식과 채권이 동반 하락했을 때, 거시 전략 헤지펀드는 9%의 수익을 냈습니다. 그러나 JPM은 자체 프라이빗 뱅킹 고객의 94%가 헤지펀드를 구매한 적이 없고, 86%는 인프라 관련 상품을 구매한 적이 없다는 점도 인정합니다.

이 부분을 한 문장으로 요약하면 다음과 같습니다:

인플레이션이 통제 불능 상태가 되지 않을 수도 있지만, 2%로 돌아오지도 않을 것입니다. 만약 여러분의 포트폴리오가 여전히 전통적인 60:40 주식-채권 비율에 많은 현금을 더한 것이라면, JPM은 여러분이 더 이상 존재하지 않는 세상을 위해 준비하고 있다고 생각합니다.

지정학 관련: 중국 증시 구조적 재평가 가능성

이 부분은 중동 분쟁에서 미중 패권 경쟁, 유럽의 어려움에 이르기까지 가장 다양한 내용을 다룹니다. 투자 결정과 직접적으로 관련된 부분만 선별하여 설명합니다.