해외 자금 가속 이탈, 미 국채 6년 만에 최대 매도 압박

원문 저자: 복숙정

원문 출처: 월가견문

미국 국채 시장이 해외 공식 투자자들로부터 잠재적인 매도 압력을 받고 있어 시장의 높은 경계심을 불러일으키고 있다.

추풍거래대에 따르면, 도이체방크가 3월 23일 발표한 연구 보고서는 뉴욕 연방준비은행이 수탁한 외국 공식 계좌의 미국 국채 보유량이 지난 4주 동안 7500억 달러로 급락하여 2020년 코로나19 충격 이후 최대 월간 하락폭을 기록했다고 밝혔다. 역사적 데이터 모델을 결합해 추산하면, 이 변화는 외국 공식 투자자들의 실제 미국 국채 순매도 규모가 약 6000억 달러에 달하며, 이 역시 팬데믹 이후 최대 규모임을 의미한다.

위 데이터는 최근 미국 국채 수익률이 급등한 시장 흐름과 상호 부합하며, 특히 중간 만기(벨리) 수익률의 비정상적인 상승과 맞닿아 있다. 외국 공식 투자자들의 보유량이 정확히 이 만기 구간에 집중되어 있기 때문이다. 도이체방크는 경고하며, 해외 수요가 지속적으로 위축된다면 미국 국채의 '편의 수익률(convenience yield)' 우위가 침식될 위험이 있으며, 장기 수익률에는 실질적인 상승 위험이 존재한다고 지적했다.

수탁 데이터가 드러내는 매도 신호

외국 공식 투자자들의 미국 국채 동향을 추적하는 가장 권위 있는 데이터 출처는 미국 재무부의 TIC(국제 자본 흐름) 보고서이지만, 이 데이터는 상당한 시차가 존재한다. 3월 데이터는 최소 5월 중순이 되어야 공개된다.

대체 지표로, 뉴욕 연방준비은행이 매주 목요일 발표하는 H.4.1 보고서에는 연방준비은행이 수탁한 외국 공식 및 국제 계좌의 증권 액면가를 기록하는 메모 항목이 포함되어 있으며, 데이터 시차는 단 하루에 불과하다. 도이체방크의 전략가 매튜 라스킨, 스티븐 쩡, 앤드류 푸는 보고서에서 최신 H.4.1 데이터에 따르면 주간 평균값으로 계산했을 때, 지난 4주간 외국 공식 계좌가 수탁한 미국 국채 보유량이 7500억 달러 하락했으며, 이 하락폭은 2020년 3월 이후 최대일 뿐만 아니라 최근 10년간 두 번째로 큰 단일 주간 하락폭이라고 지적했다.

주목할 점은, 2023년 3월의 유사한 상황과 달리 이번에는 FIMA 리포 규모가 동반 상승하지 않았다는 점이다. 이는 이번 감축이 유동성 확보를 위한 연방준비제도와의 리포 거래가 아닌 직접 매도 또는 만기 연장 없음에 해당함을 시사한다. 외국 역리포, 외국 공식 예금 및 FIMA 증권 대여는 지난 한 달 동안 기본적으로 변화가 없었다.

수탁 데이터와 TIC 데이터의 높은 상관관계

수탁 보유량 데이터가 외국 공식 투자자들의 전체 미국 국채 보유량 변화를 어느 정도 대표할 수 있는가? 도이체방크는 이에 대해 체계적인 검증을 실시했다.

보고서에 따르면, 지난 15년간 수탁 보유량 변동과 TIC 데이터상 외국 공식 순매입량 간의 상관관계는 상당히 뚜렷했으며, 전자는 후자 변동의 약 50%를 설명할 수 있다. 잠재적인 준비금 관리 모델 변화의 영향을 제거하기 위해 2019년 이후로 표본을 축소하더라도, 위 관계는 여전히 견고하다.

이러한 역사적 관계를 바탕으로, 7500억 달러의 수탁 보유량 하락폭에 상응하는 외국 공식 순매도 규모는 약 6000억 달러이다. 도이체방크는 이는 코로나19 팬데믹 이후 외국 공식 계좌의 최대 규모 순매도가 될 것이며, 더 이전으로 거슬러 올라가면 2018년 12월에야 비슷한 사례를 찾을 수 있다고 지적했다.

외환 개입 배경 하의 자금 흐름 변화

이번 미국 국채 수탁 보유량 하락은 도이체방크 외환 전략팀이 최근 관찰한 시장 동향과 높은 부합성을 보인다.

도이체방크 외환 전략팀의 이전 보고서에 따르면, 이란 전쟁 발발 및 유가 급등 배경 하에서 달러가 예상대로 강세를 보이지 못한 이유 중 하나는 여러 아시아 중앙은행들이 대규모 외환 개입을 실시했기 때문이다. 동시에, 해당 팀의 고빈도 ETF 모니터링 데이터도 외국 투자자들의 달러 자산 구매가 뚜렷하게 둔화되었음을 보여준다.

위 두 가지 단서가 서로 중첩되며 하나의 결론을 향하고 있다: 외국 공식 투자자들이 달러 자산에 대한 배분을 줄이고 있으며, 미국 국채 매도는 이 추세의 직접적인 발현이다.

지속적 매도는 장기 수익률을 100bp 이상 상승시킬 수 있다

도이체방크의 분석은 하나의 구조적 우려를 드러냈다: 미국 국채 수익률은 장기적으로 달러 준비통화 지위가 가져다주는 '편의 수익률'의 혜택을 받아왔지만, 이 우위가 시험대에 올랐다.

보고서는 도이체방크의 이전 연구를 인용하며, 현재 10년물 미국 국채 수익률이 미국 순국제투자포지션(NIIP)이 함의하는 합리적 수준보다 100bp 이상 낮다고 지적했다. 또한 최근 학술 작업 논문은 달러 준비통화 지위가 미국의 장기 금리를 '정상 수준'보다 약 90bp 낮게 만든다고 추산했다.

도이체방크는 경고하며, 일단 외국 수요가 지속적으로 하락하기 시작하면 위 편의 수익률은 회귀 압력을 받게 될 것이며, 미국 국채 만기 프리미엄과 전체 수익률은 실질적인 상승 여지가 있어 미국 국채를 보유한 투자자들에게 직접적인 충격을 줄 것이라고 밝혔다.