6년 전 둥관 22만 명의 피땀 돈, 38배 오른 미주식으로 흘러들다

원문 저자: 린 완완, 동찰 Beating

2026년 1월 19일, 마틴 루터 킹 주니어 기념일, 미국 주식 시장 휴장.

35페이지에 달하는 공매도 보고서가 조용히 온라인에 게시되었다. 제목은 충분히 섬뜩했다: 《동남아시아 돈세탁 조직의 나스닥 '세탁소'》.

보고서의 핵심 결론은 한 문장뿐이다: "AppLovin은 21세기 신형 국제 금융 범죄의 궁극적인 이정표다."

발행사 Capitalwatch는 미국 상장 중국계 기업에 집중하는 조사 기관이다. 그들이 이전에 노허 건강(诺禾健康)에 제기한 회계 사기 혐의가 결국 후자가 2025년에 상장 폐지로 이어졌다는 점을 고려할 때, 투자자들은 이 보고서를 진지하게 받아들일 이유가 있다.

다음날 개장, AppLovin 주가는 사전 거래에서 4.8% 하락했다. 이전 세 거래일 동안, 이 주식은 이미 누적 15% 하락했다.

하지만 흥미롭게도, 사흘 후 AppLovin 매수량이 계속 증가했고, 매수 심리는 여전히 높았다.

이는 전형적인 '라쇼몽'을 구성한다: 공매도 기관은 이것이 '가짜 제국'이라고 말하고, 개인 투자자들은 이것이 '또 다른 번지르르한 공격'이라고 말한다.

누가 진실을 말하는가?

1. 혐의: 광고가 곧 돈세탁

Capitalwatch의 보고서는 세 명의 핵심 인물을 겨냥했다.

첫 번째는 Hao Tang(탕 하오), AppLovin의 주요 주주 중 한 명이다.

보고서는 그의 재산이 약 9억 5700만 달러의 중국 P2P 플랫폼 투안다이왕(团贷网) 붕괴와 관련된 불법 소득과 약 21억 5000만 달러의 도박 관련 자금을 포함한다고 주장한다. Capitalwatch는 그를 "사법 추적을 피하는 도망자"로 묘사하며 "그의 주식 1달러마다 불법 자금 모집 피해자들의 피눈물이 스며들어 있다"고 주장했다.

두 번째는 Ling Tang(탕 링), Angel Pride Holdings를 통해 약 2049만 주의 AppLovin 주식을 보유하며, 회사의 7.7%를 차지하는 최대 개인 주주 중 한 명이다. 보고서는 그녀가 Hao Tang의 누이라고 주장하며, 그녀의 지분은 "탕씨 가문 돈세탁 네트워크의 핵심 구성 요소"라고 말했다.

세 번째 인물이 가장 중요하다: Chen Zhi(천즈), 캄보디아 프린스 그룹 창립자. 2025년 10월, 미국 법무부는 그가 강제 노동 사기 캠프를 운영하고 "살쾡이 사기(Pig Butchering Scam)" 암호화폐 사기를 저질렀다고 기소했다. 같은 날, 법무부는 약 1500억 달러 상당의 비트코인을 몰수한다고 발표했는데, 이는 미국 역사상 최대 규모의 자산 몰수 조치였다. 2026년 1월 7일, 보고서 발표 12일 전, Chen Zhi는 캄보디아에서 체포되어 송환되었다.

보고서는 이 세 사람이 중국, 캄보디아, 미국을 가로지르는 돈세탁 네트워크를 구성한다고 증명하려 한다. 그리고 AppLovin이 바로 검은 돈이 최종적으로 '표백'되는 종착역이라고 주장한다.

핵심 혐의는 "뫼비우스의 띠"라고 불리는 시스템이다: 범죄 조직이 중개업자를 통해 AppLovin에 광고비를 지불하여 더러운 돈을 합법적 수입으로 전환한다는 것이다.

구체적인 운영 방식은 다음과 같다: 캄보디아 슈퍼 앱 WOWNOW의 AppLovin 상의 광고 지출 규모는 그 시장 규모와 심각하게 비례하지 않으며, 이러한 과도한 광고 지출은 본질적으로 돈세탁의 '수수료'다.

프린스 그룹은 페이퍼 컴퍼니를 통해 광고주 계정을 개설하고 수억 달러를 지불하여 트래픽을 구매한다. AppLovin은 이 수익을 합법적 수익으로 인정하여 재무제표에 기입한 후, '개발자 수익 분배' 형태로 프린스 그룹이 통제하는 해외 계정으로 정산한다. 이로써 사기 자금은 나스닥 상장사의 합법적 송금으로 전환된 것이다.

보고서는 또한 AppLovin의 기술이 범죄 도구가 되었다고 주장한다. "무음 설치" 메커니즘은 사용자 동의 없이 애플리케이션을 기기에 심을 수 있게 한다고 주장된다. AXON 알고리즘은 도박 및 사기 앱 배포를 돕고, 취약한 사용자를 정확하게 타겟팅하는 데 사용되었다고 주장된다.

이러한 혐의가 사실이라면, 지난 몇 년간 AppLovin의 놀라운 실적 성장 상당 부분이 '지속 불가능한 범죄 조직의 돈세탁 예산'에서 비롯되었다는 것을 의미한다.

하지만 문제는: 이 회사의 실적이 도대체 얼마나 놀라운가?

2. 신화: 1년간 700% 상승한 AI의 총아

이 공매도 보고서의 파괴력을 이해하려면, 먼저 AppLovin이 지난 3년간 어떤 자본 시장 신화를 창조했는지 이해해야 한다.

2025년 연간, AppLovin 주가는 108% 상승했다. 그리고 2024년에는 이 숫자가 더욱 엄청났는데, 700%를 넘어서며 시가총액이 한때 1400억 달러를 돌파했다.

2022년 최저점부터 계산하면, AppLovin은 38배 상승했다. 동기간 엔비디아는 10배, 비트코인은 6배, 금은 1배 미만이었다.

이 회사는 2011년 실리콘밸리에서 설립되었으며, 초기에는 모바일 개발자가 사용자를 획득하고 수익화하는 것을 돕는 플랫폼이었다. 2018년 광고 중개 플랫폼 MAX를 인수했고, 2020년 AI 기반 광고 최적화 엔진 AXON을 출시했다. 2021년 나스닥에 상장했지만, 처음 2년간은 평범한 성과를 보였다.

전환점은 2023년에 발생했다. AXON이 2.0 버전으로 업그레이드된 후 효과가 도약했다. 애플 iOS 14 개인정보 보호 정책이 전체 모바일 광고 업계에 타격을 준 시기와 맞물려, 메타는 이로 인해 시가총액이 수천억 달러 증발했지만, AppLovin은 역풍 속에서 부상했다. 월스트리트는 이 회사를 재발견하기 시작하며 'AI 수혜자'라는 꼬리표를 붙였다.

2025년 3분기, 회사 매출은 전년 동기 대비 68% 증가한 14억 달러를 기록했는데, 이는 지난 4년 중 두 번째로 높은 분기 성장률이다; 순이익은 92% 증가한 8억 3600만 달러를 기록했다.

2024년 7월, 회사는 게임 스튜디오 Tripledot Studios를 8억 달러에 매각하며 순수 광고 기술 회사로 완전히 전환했다. 한 달 후, 주식 환매 계획을 32억 달러 늘렸고, S&P 500 지수에 편입되었다.

무명의 모바일 광고 회사에서 S&P 500 구성종목, AI 개념의 총아가 되기까지, AppLovin은 2년도 채 걸리지 않았다.

하지만 의혹은 멈추지 않았다. 2025년 2월, Fuzzy Panda와 Culper Research가 동시에 공매도를 선언하며 AppLovin이 "시스템적으로 애플리케이션 권한을 남용한다"고 주장했다. 2025년 3월, 머드디 워터스(渾水)가 전쟁에 합류하며, 52%의 전자상거래 전환이 재타겟팅 사용자에서 비롯되며 증분 가치는 25%-35%에 불과하다고 주장했다.

매번 공매도가 있을 때마다, 주가는 짧게 하락한 후 계속 상승했다.

Capitalwatch의 이번 보고서까지. 이번에는 더 이상 기술적 세부 사항이나 재무 지표에 얽매이지 않고, 더 치명적인 문제를 직접 지적한다: 이 회사의 돈은 어디에서 오는가?

이 질문에 답하려면 시간을 7년 전으로 돌려야 한다, 중국 둥관(东莞)으로.

3. 근원: 투안다이왕의 붕괴와 '누나'의 530만 위안

2019년 3월 27일, 중국 둥관.

투안다이왕 창립자 Tang Jun(탕쥔)과 공동 창립자 Zhang Lin(장린)이 경찰에 자수했다. 한때 중국 최고 P2P 플랫폼이었던 이 회사는 하룻밤 사이에 무너졌다.

투안다이왕은 2012년 설립되었으며, 전성기에는 누적 1307억 위안 이상의 온라인 대출 거래를 중개했다. Tang Jun 본인은 스타트업 스타였으며, 둥관의 한 창업 인큐베이터 멘토로 활동하며 젊은이들에게 회사를 창업하고 자금을 조달하는 방법을 자주 강의했다. 그가 통제한 파생 기술(派生科技)은 심천 증권 거래소에 상장되어 시가총액이 한때 200억 위안을 넘었다.

그러다 2018년 여름, 중국 P2P 업계에 '폭발적인 파산'이 닥쳤다. 규제 강화, 유동성 고갈, 대량 인출 확산으로 수백 개의 플랫폼이 몇 달 만에 문을 닫았다.

경찰은 신속히 행동하여 41명의 관련자를 체포하고, 31억 위안의 은행 계좌, 35채의 부동산, 비행기 1대, 자동차 40대를 동결했다. 조사 결과, Tang Jun과 Zhang Lin은 사건 발생 전 자산을 이전하고 은닉하려 했으며, 이후 은닉된 자금 8억 8000만 위안 이상을 추가로 회수했다.

붕괴 당시, 투안다이왕에는 약 22만 명의 활성 대출자가 있었으며, 총 145억 위안의 대출이 걸려 있었다. 이들은 대부분 고금리에 유혹된 일반 가정이었으며, 그들의 저축은 하룻밤 사이에 사라졌다.

2022년, 법원은 판결을 내렸다: Tang Jun은 징역 20년과 벌금 5150만 위안을 선고받았다.

사건은 끝났지만, 돈은 어디로 갔는가? 회수된 자산과 투자자 손실 사이에는 거대한 차이가 있었다.

Capitalwatch의 보고서는 그 답의 일부가 2021년 프랑스 보르도의 한 인도 청구 심리에 숨어 있다고 주장한다.

그해, Hao Tang이라는 이름의 한 사람이 아이슬란드에서 프라이빗 제트기를 타고 프랑스에 도착해 공항에서 체포되었다. 즉시 인도 요청이 제기되었다. 하지만 보르도 항소법원은 결국 '정치적 예외' 조항을 근거로 인도를 거부했으며, 인도 요청이 표면적으로는 돈세탁 혐의를 근거로 하지만 실제로는 정치적 목적이 있다고 판단했다. Hao Tang의 변호 팀은 그가 고위 정치적 사건에 연루되었다고 주장했다.

Hao Tang은 자유를 되찾았다. 하지만 법원 판결서는 예상치 못하게 돈세탁 증거 사슬을 공개했다.

판결서에 따르면, 투안다이왕 붕괴 전의 중요한 시기인 2018년 2월부터 2019년 3월까지, Hao Tang은 페이퍼 컴퍼니 네트워크를 이용해 Tang Jun이 6억 3289만 위안의 불법 자금을 이전하는 것을 도왔다. 돈세탁 수법에는 '비행기 관리비'로 위장한 자금 투입, 27번의 미로 같은 국경 간 송금, 그리고 지하 은행을 통한 '대조(對敲)'를 통한 외환 규제 회피가 포함되었다.

법원은 이러한 자금 이전 사실을 부인하지 않았다.

판결서는 또 다른 중요한 세부 사항을 드러냈다: 사법 감사 결과 약 530만 위안이 Hao Tang의 '누나'가 통제하는 회사 계좌로 이체된 것으로 나타났다.

이 단서는 나중에 Capitalwatch를 AppLovin의 주주 명단으로 이끌었다.

보고서는 SEC 서류를 교차 대조하여 Ling Tang이 Angel Pride Holdings를 통해 AppLovin 지분 7.7%를 보유하고 있음을 발견했다. SEC 서류에 따르면 그녀의 연락 주소는 홍콩 침사완(長沙灣) 융캉가(永康街)에 있으며, Hao Tang이 신고한 주소와 같은 구역에 위치해 있고, 초기 사업 등록에서 두 사람의 사무실 주소가 물리적으로 겹쳤다.보고서의 결론은 다음과 같다: "Ling Tang이 Hao Tang의 누나라는 점을 판단할 충분한 이유가 있으며, Angel Pride Holdings가 보유한 수십억 달러 가치의 주식은 탕씨 가문 돈세탁 네트워크의 핵심 구성 요소다."

하지만 투안다이왕은 자금의 '원시적 축적'에 불과하다. 전체 돈세탁 폐쇄 고리를 완성하려면 또 다른 핵심 연결점이 필요하다.

이 연결점은 캄보디아 프놈펜에 있다.

4. 암류: 살쾡이 사기의 산업화와 1500억 달러 몰수 사건

Chen Zhi, 푸젠(福建)에서 태어나 후에 캄보디아 국적을 취득한 신비한 부호. 지난 10년간, 그는 프린스 그룹을 캄보디아 최대의 상업 제국으로 성장시켰으며, 은행, 항공, 부동산에 걸친 사업을 펼쳤다.