IPO也要抢先OpenAI一步，Anthropic要夺AI「定价权」
原文著者：龍玥、華爾街見聞
Anthropic が先に書類を提出し、OpenAI との競争をモデル、収益、評価額から、公開市場での価格設定という段階にまで押し上げた。
Anthropic は月曜日、米国IPO申請を非公開で提出したと発表し、競合のOpenAIより先に上場プロセスに入った。声明で、目論見書の提出は「SEC（米証券取引委員会）による審査完了後に上場する権利を当社に与える」ものであり、「提案されている新規株式公開は、市場環境その他の条件に左右される」と強調した。
これはまだ正式な公募ではない。ロイター通信によると、Anthropic の上場時期は早ければ今年秋になる可能性があるが、発行規模や条件は開示されていない。非公開での提出の意義は、企業が競合他社や一般に機密の財務詳細を一時的に開示することなく、IPO準備を進められる点にある。
これにより、AI大規模言語モデル企業によるIPO競争は、突如として具体性を帯びてきた。これまで市場は、誰のモデルがより優れているか、誰のユーザーが多いかに関心を集中させてきた。今や問題は、誰が先に公開市場の審査を受け入れ、誰が先に「最先端AI企業」に価格を付けるか、である。
今回の書類提出は、投資家のAIに対する熱意が公開市場の試練に耐えられるかどうかを試すものとなるだろう。また、急成長するAI業界における評価モデルを、いずれの企業が先に確立するかを決定づけることにもなる。
OpenAI 側は現時点では書類提出に追随していない。OpenAI のCEOであるSam Altman氏は、「IPOの可能性のあるタイミングには注目していない」と述べ、「会社は適切な時期に上場する」と語った。
しかし、市場は当初このように予想していなかった。予測市場では、多くの参加者がOpenAIがAnthropicより先にIPO申請を行うと予想していた。
## IPOの窓口は開かれているが、資金は無限ではない
Anthropic が時間を争う背景には、極めて現実的な市場の窓口が存在する。
Dealogic のデータによると、IPO市場はここ数週間で勢いを取り戻し、5月26日時点での世界のIPO資金調達額は875億ドルに達し、2021年以来の同期間で最高となった。
現在、IPOの窓口は明らかに開かれている。AI半導体企業のCerebrasは先月上場初日に68%上昇した。FactSet のデータによると、過去5年間に上場時の評価額が1000億ドルを超えた企業の中で、昨年上場初日に250%上昇したデジタルデザインプラットフォームのFigmaを除けば、これより高い上昇率を記録した企業はない。
しかし、窓口が開いていることは、資金が無限にあることを意味しない。
注目すべきは、SpaceX も大規模なIPOを進めており、目標調達額は750億ドル、評価額は1.75兆ドルで、早ければ2週間以内に取引が開始される可能性がある。もしSpaceX、Anthropic、OpenAIが相次いで上場すれば、米国株式市場は複数の超大型テクノロジー資産を同時に消化することになる。
IPO 調査機関IPOXのバイスプレジデント、Kat Liu氏はロイターに対し、「SpaceXの直後に書類を提出することで、Anthropicは窓口がまだ有利なうちに、AIとグロース株に対する投資家の強い関心を活用できる」と述べた。
また、同氏は「SpaceXと比較すると、Anthropicの評価額の要求は、単独で見るほど積極的には見えない」と付け加えた。
Issuer Network の創業者Patrick Healy氏は、「部屋の中の酸素は限られている」と述べ、「SpaceXは巨額の資本を消費するだろう。2番目に登場する企業は、3番目の立場より有利になる」と語った。
D.A. Davidson のアナリスト、Gil Luria氏は「SpaceX、OpenAI、Anthropicの合計資本需要は非常に大きくなり、資本市場を混乱させる可能性が高い。したがって、少しでも早く上場することは大きな優位性となる」と述べた。
## 先に書類を提出することは、主導的な立場を獲得することであると同時に、リスクを先取りすることでもある
先に上場する利点は直接的だ。先に価格設定ができ、先に資金調達ができ、従業員や初期の投資家に早期の流動性を提供できる。
しかし、先に上場することには代償もある。先に財務情報を公開し、先に機関投資家の厳しい質問を受け、AI企業の真のコスト構造を先にさらけ出すことになる。
PitchBook の上級アナリスト、Harrison Rolfes氏は「標準的な解釈としては、Anthropicは今回の先手の書類提出によって、主導的な立場を獲得したと言える」と述べた。
しかし、同氏は別の見方も提示した。「非標準的な解釈としては、OpenAIの方がむしろ良い結果を得たとも言える。Anthropicが自ら進んで全ての開示リスクを負ったため、OpenAIは今、監査済みの最先端AI企業の財務データに機関投資家がどのように反応するかを無料で観察し、自社の価格設定を決定できるからだ」。
この言葉は、AI企業のIPOにおける核心を突いている。公開市場が見るのは「AIのストーリー」だけではない。収益の質、計算コスト、クラウドサービス収益分配、キャッシュ消費、顧客構成、利益率なども精査される。
ウォール・ストリート・ジャーナルが学術研究を引用して報じたところによると、IPOは業界内で一斉に発生する傾向があり、サイクルの後半に上場する企業のパフォーマンスは、早期に上場した企業に及ばないことが多い。同報道は、より強固な堀（競争優位性）を持ち、質の高い企業が先に上場し、その後により多くの追随企業が登場すると説明している。
しかし、先発であることが確実な勝利を保証するわけではない。
2019 年、LyftはUberに先んじて上場したが、上場後の株価パフォーマンスは期待外れで、その2ヶ月後に上場したUberの上場に直接的な影響を与えた。Uberは目標評価額を引き下げたものの、上場後も株価は下落した。
同報道はまた、Facebookが2012年に上場してから3ヶ月以内に株価が半分以上下落した事例を挙げている。当時、市場はFacebookがモバイル広告への移行に適応できるかどうかを懸念していた。Facebookは後にビジネスモデルを証明したが、Twitterを含む他の上場を予定していた企業は結局待機せざるを得なかった。
これはつまり、Anthropicが先手を打つことは、AI IPOの価格決定権を獲得する可能性がある一方で、公開市場によって最初に「帳簿を精査される」大規模言語モデル企業になるリスクも意味する。
## なぜAnthropicなのか：収益、評価額、利益の物語がすべて変わりつつある
Anthropic が今、前に踏み出せるのは、ここ数ヶ月の財務状況の変化に関係している。
華爾街見聞が報じたところによると、Anthropicの年換算収益は450億ドル近くに達している。一方、OpenAIの年換算収益は300億ドルを突破したばかりで、現在は約330億ドルと推定されている。この基準で見ると、Anthropicの収益規模はOpenAIより少なくとも35%大きい。
この変化は急速である。報道によれば、2025年末時点でのAnthropicの年換算収益はわずか90億ドルで、OpenAIの半分にも満たなかった。今年の最初の5ヶ月間で、Anthropicの収益は約5倍に増加した。同期間にOpenAIの収益は50%以上増加した。
両社の収益構造も異なる。OpenAIの収益は主にChatGPTのサブスクリプションによるものである。一方、Anthropicは企業向けにAIプログラミングやその他のホワイトカラー業務シナリオ向けのAPIアクセス権を販売することに依存している。
公開市場にとって、これらの収益は比較されることになる。サブスクリプション収入はユーザー数と定着率で評価され、企業向けAPI収入は顧客の粘着性、利用頻度、ユニットエコノミクスで評価される。
評価額においても、Anthropicは逆転している。
ロイター通信によると、Anthropicは5月下旬に650億ドルの資金調達を完了し、資金調達後の評価額は9650億ドルとなり、OpenAIを上回った。OpenAIの今年3月時点の最新評価額は8520億ドルである。
Anthropic の評価額上昇速度も速い。今年2月に300億ドルの資金調達を行った際の評価額は3800億ドルだった。5月下旬までに評価額は倍以上に増加した。最新の資金調達ラウンドには、Blackstone、Brookfield、D1 Capital Partners、GIC、General Catalyst、Insight Partnersが参加した。
Anthropic の今年初めの急速な台頭は、一時ソフトウェア株やIT株に衝撃を与えた。投資家が、より自律的なAIツールが従来のビジネスモデルを変え、業界の破壊を加速させる可能性を懸念したためである。
利益の観点では、その差は市場の大きな注目を集めている。
The Information の報道によると、Anthropicは第2四半期に約5億5900万ドルの営業利益（営業利益率約5%）を見込んでいる。
一方、OpenAIは依然として巨額の損失状態にある。同報道によると、OpenAIの第1四半期の営業損失率は122%に達しており、これは株式報酬などの重要なプロジェクト費用を除いた後の数字である。同報道の換算によると、OpenAIの当四半期の営業損失は少なくとも70億ドルに上る。
コスト圧力の主な要因は計算能力（コンピューティングパワー）である。
OpenAI は今年初め、年間で約2500億ドルの現金を消費し、そのうちAIサーバーのリース費用だけで3200億ドルに上ると予測していた。さらに、OpenAIは総収益の20%をMicrosoftに分配する必要があり、契約は2030年まで続く。今年の収益がこれまでの予測である3000億ドルに達した場合、Microsoftへの分配額は約600億ドルとなる。
Anthropic にもコスト圧力がないわけではない。Anthropicも同様にクラウドパートナーに収益を分配する必要がある。その収益の計上基準には、他のクラウドサービス事業者を通じて販売された全額が含まれており、その一部は最終的にクラウドパートナーに還元される。
Anthropic の現在の収益性にもリスクが存在する。収益が急成長するにつれて、サーバーリソースを大幅に増やす必要が生じ、それが再び赤字に転落させる可能性がある。
これこそが、公開市場が追及する点でもある。収益成長はどの程度か、計算コストはそれより速く（または遅く）増加するか、総収益のうち最終的にパートナーに分配される割合はどれくらいか、企業顧客は実際に定着しているのか、それとも短期的なAI熱狂によって水増しされているのか。
## このIPO競争は、結局公開市場でのストレステストとなる
タイムラインから見ると、Anthropicはすでにペースを一歩先行させている。
財務的なストーリーから見ても、Anthropicは公開市場が理解しやすい組み合わせを提示している。より高い年換算収益、より高い最新評価額、少なくとも短期的にはより優れた営業利益率である。
しかし、これはIPOの結果が確定したことを意味するわけではない。非公開での書類提出は上場の成功を意味するものではなく、最終的な評価額が確定したわけでもない。真の試練は、目論見書が公開された後に始まる。
公開市場は、Anthropic、OpenAI、そして他のAI企業を同じ表で比較するだろう。収益成長率、利益率、キャッシュ消費、計算コスト、クラウドパートナーとの分配、顧客構成、モデル能力、商業化の道筋などだ。
どちらが先に上場するか、そして市場がどのように反応するかは、両社の将来に影響を与える可能性がある。また、AIブームの次の段階にも影響を与えるだろう。つまり、AIの変革力に対する市場の信頼を強化するか、あるいはAIの過熱に対する警告を発することになる。
投資家にとって、この競争はもはや「誰のモデルがより賢いか」だけではない。今や、誰がAIのストーリーを、公開市場が対価を払っても良いと思える財務諸表に変換できるかが問われている。
