Dragonfly のパートナー: ステーブルコイン進化の青写真と究極の形について語る
編集者注: この記事は以下から引用しましたチェーンニュース ChainNews (ID:chainnewscom)編集者注: この記事は以下から引用しました
チェーンニュース ChainNews (ID:chainnewscom)
チェーンニュース ChainNews (ID:chainnewscom)
、著者: Haseeb Qureshi、マネージングパートナー、Dragonfly Capital、編集者: Perry Wang、許可を得て掲載。
今年末に米国議会が提案した新たな法案「STABLE法」は、ステーブルコイン発行会社に銀行ライセンスの取得を義務付ける内容で、暗号業界に多くの議論を巻き起こしている。
この法案が可決されれば、ステーブルコインの準備金も銀行預金と同様に規制されることになる。ステーブルコインが現在、今日の暗号エコシステムの事実上の通貨であることを考えると、上記のシナリオが現実化した場合、それはステーブルコインにとって大きな後退となるでしょう。
暗号通貨業界は迅速かつ猛烈に反応した。しばらくの間、取引所、ウォレット機関、起業家はこの法案とその起こり得る結果を強く非難した。
ダモクレスの剣はまだ落ちていない。安定法が議会を通過して立法化できない可能性があるからだ。しかし、米国大統領の金融市場作業部会は、ステーブルコインに関する規制声明を発表し、ステーブルコイン保有者はユーザーの身元確認のためにKYCを受け入れる必要があると述べました。
この声明には法的強制力はないが、時代精神の変化を示している。
ステーブルコインは、規制の影響をほとんど受けずに、過去数年間で大幅な成長を遂げてきました。この状況は持続可能でしょうか?安定法はこれから起こることの前兆なのでしょうか？テザーの安定通貨USDTまたは分散型安定通貨はどうなりますか?
答えは簡単だと思います。規制は一方通行だからです。集中型ステーブルコインは徐々に制限が増え、それによって仮想通貨経済は分散型ステーブルコインへと向かうことになります。
それは一夜にして起こるものではありません。しかし、最終的にはそうなると思います。
まずステーブルコインについて概観し、それから私の見解を読者に一つずつ提示しましょう。
暗号通貨の起源
もともと、サトシ・ナカモトはビットコインを発明し、分散型デジタル通貨を作成しました。初期の頃、ビットコイン（BTC）はまさに「分散型デジタル通貨」でした。
2018 年以前は、BTC が暗号通貨の単位資産でした。暗号通貨で何かを購入したい場合は、BTC で購入できます。他の暗号通貨はこれほどグローバルで流動性が高く、BTC はほぼすべての暗号通貨取引の準備通貨です。 ICO での資金調達のほとんどは BTC と ETH で行われます。
しかし、BTC は必ずしも理想的な通貨ではありません。不安定であるという評判に加え、最大 10 分という長いブロック間隔と最大 1 時間の確認時間も相まって、交換媒体としては理想的とは言えません。
そのため、2018 年に ICO バブルが崩壊した後、暗号通貨の第 2 段階、つまり TetherUSDT ステーブルコイン時代に入りました。これが私たちが現在通過している段階です。
私はこれをステーブルコインとは呼びたくないが、むしろUSDTを暗号通貨ドルとして説明したい。 「仮想通貨ドル」は、これが根本的に新しい通貨現象となることを明確に示しています。
クリプトドルは、通貨システムの新しいレベルと考えることができます。仮想ドルは、政治的権限を持たない許可のない ERC-20 トークンに変換された抽象的な金融資産としてのドルであり、米国の銀行システムから事実上切り離されています。
USDT だけが暗号ステーブルコインではありません。しかし現在では、驚異的な成長率で最高の市場シェアを誇る安定通貨となっています。
画像の説明
発行者が提供するステーブルコイン、出典: Debank
しかし、USDTには注目を集めた論争の歴史があり、現在、米国司法省、商品先物取引委員会（CFTC）、ニューヨーク司法長官事務所の捜査を受けている。
テザーは2019年に、USDTの供給が100％米ドルに裏付けられているわけではないことを認めたが、その供給は時間の経過とともに単調に増加しただけである。これを考えると、Circle と Coinbase によって規制され、支援されている USDC よりも、なぜ Tether の USDT が好まれるのか疑問に思われるかもしれません。
答えは簡単です。USDT は、この市場に参入した最初のステーブルコインであるため、世界で最も支配的なステーブルコインです。非常に長い間存在してきたため、世界で最も流動性があり、最も需要があり、最も信頼できる中立的なステーブルコインとなっています。 （アジアでは、より厳しく規制されているUSDCと比較して、テザーの規制状況が曖昧であることがプラスとなっています。）
ほとんどの暗号通貨取引所は、ほとんどの取引ペアについて USDT を引用しています。 USDT の取引量は BTC 自体の取引量よりも多くなります。 USDTは今や仮想通貨分野の保管通貨であると言えます。
USDTの優位性はいつまで続くのでしょうか？
USDT の市場シェアは急速に拡大しています。それが勢いを増すにつれて、世界中のますます多くの人々が、仮想通貨が世界中のどこからでも米ドルのオープンな流れにアクセスするより良い方法であることに気づくと私は期待しています。暗号通貨は真にグローバルなデジタル現金です。このため、国際的に、特に為替レート管理が厳しい国では非常に魅力的です。
関係する国に関係なく、ほとんどの国境を越えた取引は米ドルで行われます。米ドルは多かれ少なかれ、国際貿易の事実上の通貨です。これにより、米国政府は軍事力だけでなく、世界の金融インフラの管理を通じて外交政策を遂行するという多大な特権を得ることができる。
しかし各国は米国の強力な金融覇権への不満を強めている。今日の国境を越えた貿易、特に中国とロシアの国境地域では、USDTの使用が増加しています。これにより、企業は米国の制裁の束縛から切り離されながら、経済の安定と米ドルの中立性を受け入れることができます。
新型コロナウイルス感染症（COVID-19）のパンデミックを受けて、世界中の新興中流階級が金融の安全性と多様化をますます求めるようになる可能性がある。多くの人にとって、パーミッションレスな暗号通貨がその入り口となるでしょう。
画像の説明
アクティブなイーサリアム ステーブルコイン受信者アドレス (主に USDT) の増加、出典: Joel John
暗号通貨の未来は明るいです。しかし、USDT はその明るい未来を見るのに十分長く生き残ることができるでしょうか?
これは仮想通貨業界の中心にある深刻な問題です。
USDT は本質的に無料の保管通貨です。
USDTは米国のさまざまな機関や検察によって捜査を受けており、これまでのところ強力な弁護の証拠はほとんどないことを思い出してください。埋蔵量の全面的な見直しは一度も行われていない。テザーはオンランプとオフランプでKYCを実行しているが、この非常に弱いコンプライアンスのマスクによって米国政府の監視を回避できる可能性は低い。 Tether は数百万のトークン所有者のうち 250 のアドレスをブラックリストに登録していることに注意してください。
この状況が持続不可能であることは誰もが知っています。 USDTの市場規模が大きければ大きいほど、ターゲットも大きくなります。
画像の説明
時間の経過とともに禁止されたテザー アドレス (総アドレスの 0.1% 未満)、出典: Dune Analytics
もちろん、テザーはこのことを十分に承知しています。現在、彼らは銀行との関係でいたちごっこをしており、自分のお金を受け入れてくれる銀行が見つかるまで銀行から銀行（ウェルズ・ファーゴ、ING、ノーブル・バンク、デルテック）を渡り歩いています。
これは永遠に続くわけではありません。最終的にはテザーは閉鎖されるか、規制されて排除されるでしょう。
誤解しないでください。テザーが閉鎖される日は、壊滅的な結果をもたらすでしょう。
仮想通貨市場は検閲され、取引所は混乱し、何百万人もの仮想通貨トレーダーが資産を凍結される可能性が高く、あらゆる場所で価格が急落するだろう。 (これはビットコインにとって新たな死となるでしょう。)
しかし、いつものように、仮想通貨は消滅し、また復活するでしょう。事態が収束すると、仮想通貨の第 3 フェーズに入るでしょう。
オーダーブックは新しい暗号通貨を中心に再構築されます。国際的な暗号通貨市場は間もなくこの新しい標準を認識し、ビジネスに復帰することを熱望するでしょう。
しかし、テザーのUSDTに代わる仮想通貨ドルはどれでしょうか?
RUSDの上昇
現在、テザーのUSDTと競合しているのは、USDC、BUSD、TUSDなどの規制されたステーブルコインである（間もなくFacebook所有の暗号プロジェクトLibra「別名Diem」が加わる予定）。どのステーブルコインが戦いに勝つかを気にする必要はありません。勝者を規制ドルの「RUSD」と呼びましょう。
RUSD は USDT と同じ直観的な機能を備えていますが、より準拠性と信頼性が高くなります。時間が経つにつれて、RUSD が国際市場における USDT の役割に取って代わり、許可のない、非政治的なドルの需要が満たされます。
これが最終段階になるのでしょうか？世界のドルの究極の形？
そうは思わない。私の考えでは、第 3 段階である RUSD の時代も終わりを迎えると考えています。
デジタルキャッシュの呪い
現在、法定通貨に裏付けられたステーブルコインは事実上現金とみなされます。誰でも、どこでも、好きな人に、好きな金額を支払うことができます。法的なチェックポイントは、これらのトークンがその基礎となる米ドルと交換された場合にのみ到達します。これ以前には、これらのトークンの流通に対する有意義な法的監視は存在していませんでした。
このままでは、ステーブルコインは史上最も強力な銀行ハッキングとなるでしょう。銀行預金が金融監督の対象になれば、デジタルキャッシュに比べて著しく劣ることになる。これが規制当局によって承認されれば、ステーブルコインが世界のドル決済のほとんどを飲み込むのは時間の問題だろう。
不可能とは言ってないよ！しかし、私はそれを真剣に疑っています。
過去 50 年間にわたる規制の進展は、金融規制の強化、国内外の政策と世界金融システムの経済管理の組み合わせという一方的なものでした。この傾向は、9/11 と 2008 年の金融津波の後に加速しました。
画像の説明
出典: メルカタス センター
もちろん、米国政府が祝福を送るかどうかに関係なく、許可のないデジタル通貨は最終的には存在することになります。しかし、規制当局はその必然性を認識し、米国政府に独自のデジタルドルを制裁させるだろうか？
彼らは、敵のアドレスをブロックし、同盟国に報酬を与え、金融システムを制御することで政策目標を直接追求するために台帳にアクセスする誘惑に抵抗できないのではないかと思います。そうなれば、このバージョンのデジタルドルは現在の銀行システムと区別がつかなくなるでしょう。
現在、「イノベーション」の追求が注目を集めているため、「RUSD」は維持されています。しかし、安定法の立案者でウィラメット大学の助教授であるローハン・グレイ氏は、規制当局の考え方の概要を説明してくれた。法定通貨に裏付けられたステーブルコインは、完全な準備金を備えた単なるデジタル銀行ではないのか？
彼らの借金は本当に銀行預金ではなく現金として永久に扱われるべきでしょうか?米国の規制機関はこの問題を規制したいという衝動に抵抗できるだろうか？愛国者法以来のアメリカの短い歴史は、おそらくそうではないことを教えてくれます。
マネーロンダリング防止規制の世界基準を設定する世界的な政府間組織である金融活動作業部会（FATF）でさえ、最近、ステーブルコインは「マネーロンダリング防止規制の範囲外にあるべきではない」と書いています。同様に、米国金融安定委員会（FSB）は最近、ステーブルコインを規制する際に「基礎となるテクノロジーに依存せず、同じビジネス、同じリスク、同じルール」の原則に従うよう規制当局に要請した。欧州中央銀行総裁も最近同意した。
これらの RUSD は現在、「デジタル キャッシュ」として規制の注目を集めています。しかし、誤解しないでください。規制当局はこのようなことの存在を望んでいません。
現金、あなたはどのような匿名性と追跡不能性を望んでいますか?現金は経済の可読性を低下させるため、国家の敵です。現金が存在しない場合、政府は現金を再発明することを決して許可しません。
今日の RUSD にとって唯一の救いは、今日の RUSD が小さすぎて規制当局の注目を集めることができないことです。最近では、それらは主に仮想通貨の投機取引に使用されていますが、これは無害な娯楽です。米ドル環境では、それらは地図上の明るい点にすぎません（一般に、すべての RUSD ステーブルコインの発行総額は 200 億米ドル未満であり、これは商業銀行の米ドル預金の約 1 パーセントに相当します）。
それでは、規制当局が介入して仮想通貨の饗宴を阻止する引き金を引く要因は何でしょうか?
2 つのシナリオが想像できます。可能性の 1 つは、世界的な需要の増大に応えるために RUSD の発行が急増することです。ステーブルコインが指数関数的な成長を示しているのではないかという懸念により、状況を逆転させるために米国議会が猛攻撃を受ける可能性がある。
2 番目のシナリオは、ブラック スワンの出来事によって引き起こされる可能性があります。たとえば、誰かがテロリストに資金を提供するためにステーブルコインを使用したり、独裁国家が米国の制裁を回避するためにステーブルコインを使用したりするという見出しです。そうなると、仮想通貨の即時規制を求める声も上がるだろう。
なお、RUSDが歴史の舞台から完全に消えるわけではないと思います。おそらく、KYCなしで少額の残高は許可されますが、一定の規模を超えると、より多くの資金を受け取るためにアカウントはKYCを通過する必要があります。あるいは、銀行のように規制され、すべての暗号通貨保有者にKYCを強制することもできます。 RUSD は利用規約の強化を開始し、アカウント詐欺を積極的に取り締まらなければなりません (現時点ではそれほど厳しくありません)。
これが起こると、RUSD は仮想通貨ドルの世界的な需要に対する満足のいく解決策ではなくなります。これらは米国で機関用途に使用される予定ですが、過度に規制されており、米国外の個人や金融サービスから排除されている人々には手の届かないものとなっています。 RUSD は本質的に銀行預金を強化したものになります。
それまで、そしてそのときになって初めて、私たちはステーブルコインの第 4 フェーズ、つまり分散型暗号ドルが普及するフェーズに入るでしょう。
暗号化ドルの究極の形
この記事ではこれまでのところ、分散型ステーブルコインについては触れていません。これは仕様によるものです。上記の時点まで、分散型ステーブルコインには実際に採用される可能性はありません。
ステーブルコインの主な特徴は、もちろん、その価値が 1 ドルであることです。しかし、分散型ステーブルコインの価格アンカーは常に相対的に弱いため、集中型ステーブルコインと比較すると不利な立場にあります。
2020年のUSDT価格ペッグ（緑線）とDai価格ペッグ（赤線）の関係、出典：Coinmetrics
法定通貨に裏付けられたステーブルコインは、ETF と同様に、キャッシュ生成サイクルを通じて価格固定を維持します。価格が高すぎる場合、裁定取引者はドルを投入して新しいステーブルコインを鋳造し、そのステーブルコインを公開市場で売って利益を得ることができます。価格が低すぎる場合は、ステーブルコインを購入してドルに交換することで利益を得ることができます。これはすべて迅速かつ低リスクの操作であり、裁定取引者やマーケットメーカーがステーブルコインの米ドルとのペッグを迅速に確保できるようになります。
画像の説明
ETF の創設 - 償還アービトラージのデモンストレーション、出典: Michael Kitces
暗号ネイティブのステーブルコインは異なります。価格アンカーには実際の裁定取引がないため、価格アンカーは弱く、価格帯の目標を設定する中央銀行のように機能します。金融政策の実行は遅く、通貨がペッグから切り離されると中央銀行はリアルタイムで対応しようと最善を尽くします。投機家はアンカーがすぐに回復することに賭けているかもしれないが、これは裁定取引ではなく、「金融政策の将来の有効性についての短期的な思惑」と表現するのが最も適切である。
しかし、このメカニズムは機能します！それは分散型ステーブルコインを作成します。これは、2018年にETH担保価格が約95％下落した1年間を生き延び、米ドルとのペッグを維持し、ETH担保価格が急落した暗黒木曜日にも生き残った現世代のDaiによって証明されています。 1 日で 50% 以上増加します。
分散型価格ペッグの背後にある仕組みが、非常に不安定な市場でも機能する可能性があることを私たちは知っています。しかし、中央集権型ステーブルコインほど繁栄していないこともわかっていますが、その仕組みがはるかに複雑であることを考えると、これは驚くべきことではありません。
分散型ステーブルコインは、米ドルにペッグされたステーブルコインと真っ向から競合することはできません。しかし、分散型ステーブルコインには利点があります。分散型ステーブルコインは確かに検閲に耐性があります。
悲しいことに、市場はまったく関心を持っていません。なぜなら、現時点ではステーブルコインの大規模なレビューを行っている人は誰もいないからです。
これらの集中型ステーブルコインが実際に検閲に直面していない場合、USDT はより多くの流動性とより厳格な価格アンカーを除いて、Dai と同じものを提供することになります。 Dai は現在、実用的な目的では USDT よりも貧弱なステーブルコインです。
しかし、この状況もやがて変わります。
規制当局は真に規制されていないデジタルキャッシュを容認しないため、監視のナイフは下されるだろう。法定通貨に裏付けられたステーブルコインに対する規制が導入されると、ステーブルコインの検閲耐性は価値のあるものとなり、暗号通貨業界にとって適切な額面資産となるのは、Dai、Celo、ESD などの資産だけになります。
これが、分散型仮想通貨ドルが仮想通貨世界の将来の通貨の長期的な展望となると私が信じている理由です。これらは世界の金融情勢を根本的に変えることになると私は信じています。
しかし、これらはいずれもすぐには起こらないでしょう。ここでタイムラインを特定するのは難しいが、完全に発現するには3年以上かかる可能性がある。それまでに世界の他の多くの側面が変化していることを考慮すると、非常に突飛に見える予測は必然的に曇るでしょう。
