Bitwise深度調研15家大型機構：機構加密投資的十大趨勢

原文作者：Matt Hougan，Bitwise

原文編譯：AIdidiaoJP，Foresight News

Bitwise 對 15 家全球大型機構的深度訪談顯示，機構對加密的討論已從「要不要配」轉向「配多少、怎麼配」。比特幣是唯一普遍共識資產，多被當作與黃金並列的價值儲存；以太坊與 Solana 則需靠真實採用和費用沉澱兌現價值，否則可能被剔除。配置比例多在 1%–2%，區間為 0.5%–13%。最關鍵的發現是：市場回撤約 50%，受訪機構無一減倉，部分反而加倉；退出條件看邏輯，不看價格。當前障礙主要是治理、聲譽與運營，而非投資價值本身。現貨 ETF 降低准入，但 13F 披露可能低估真實倉位。風險在於重大加密危機，或效用長期無法兌現。整體而言，機構資金更黏、更長期，五年內多數機構或持有加密資產。

Bitwise 訪談了 15 家全球大型機構投資者，請他們談對加密資產的真實看法。結果超出預期。

近年來，「機構來了」幾乎成為加密市場的共同敘事。2024 年比特幣、以太坊現貨 ETF 落地後，機構入場明顯提速。13F 持倉、衍生品成交量，以及拉里·芬克（貝萊德董事長兼首席執行官）、達利歐（橋水基金創始人）、保羅·都鐸·瓊斯（都鐸投資公司創始人）等人的表態，都在強化這一趨勢。

但公開數據遠不足以呈現全貌。基金會、大學捐贈基金、養老金、對沖基金、聯合家族辦公室和主權財富基金，往往對加密倉位保持低調。持倉不公開，行事謹慎，許多人寧願遠離聚光燈。

那麼，全球最大投資者究竟如何看待加密？他們買什麼？配多少？又是什麼阻礙他們加倉？

答案只有一個：直接問。我們問了。

今年早些時候，Bitwise 與 15 家全球大型機構負責加密投資的高管進行了深度訪談，部分機構不止一輪。這是 Bitwise 首次開展此類調研。訪談前，我們期待有所收穫，但結果仍超出預期。

最醒目的一條發現是：2025 年 10 月至 2026 年 4 月，加密價格回撤超過 50%，受訪機構沒有一家計劃削減敞口。他們是在按長週期配置。

本文覆蓋機構對現貨 ETF、Solana 與以太坊、比特幣與黃金等問題的看法。受訪者要求匿名，但對訪談做了詳細歸納，力求把讀者帶入全球大型機構的會議室。

前言

機構投資者如何看待加密？

與其他多數資產不同，加密市場從一開始就由零售主導。即便今天，零售仍控制著加密市場三分之二以上的份額。但機構仍將在很大程度上決定這一資產類別的走向。

問題在於，機構一般不願公開談加密倉位。出於競爭或聲譽考慮，多數機構歷來避免披露持倉。本報告試圖打破這種沉默。

今年早些時候，Bitwise 與 15 家全球大型機構的高級投資官深入交流：買什麼、配多少、為什麼持有。

他們的坦誠超出預期。2025 年 10 月至 2026 年 4 月，價格回撤超過 50%，受訪機構沒有一家計劃減倉。機構正在做長線配置。

無論你是想了解同業動向的機構，還是想摸清情緒的個人投資者，這份報告都提供了一扇窗口。

調研方法

報告基於 2026 年 3 月末至 4 月期間的 15 場訪談，對象為各機構負責加密配置的投資專業人士，覆蓋捐贈基金、基金會、公共養老金、主權財富基金、聯合家族辦公室、投資顧問和上市公司，管理規模從數億美元到數百億美元不等。

訪談為半結構化，時長 30 至 60 分鐘，圍繞敞口、投資邏輯、倉位、治理、工具、再平衡、退出條件和同業動態展開，重點討論比特幣、以太坊和 Solana。

文中市場數據除另有說明外，截至 2026 年 4 月 30 日。

摘要

機構正把加密視為組合的重要組成部分。進展比外界感受更快，也更牢固。儘管不確定性仍在，我們預計五年內多數機構投資者將持有加密資產。

15 場訪談中，有三條結論反覆出現。

第一，比特幣是普遍共識資產，以太坊和 Solana 不是。 凡持有加密的受訪機構，都持有比特幣。多數將其視為價值儲存，並常與黃金配對。以太坊、Solana 及其他幣種則被選擇性持有，更像風險投資階段的技術押注，帶有明確業績門檻和更短持有期。配置佔可投資產的 0.5% 至 13%，多數在 1%–2%。

第二，機構加密資金很黏。 2025 年 10 月至 2026 年 4 月市場約跌 50%，受訪機構沒有一家減倉，還有幾家加倉。被問及什麼會促使退出時，沒有人提到價格。退出觸發條件集中在邏輯層面：以太坊和 Solana 未能證明真實效用、監管轉向，或行業信譽危機。這與「機構是下跌中的弱手」這一常見假設相反；賣壓來自別處。

第三，剩下的障礙是治理和聲譽，不是投資價值本身。 多數受訪機構承認，把加密加入分散組合說得通。真正拖慢配置的，是如何納入現有投資政策分類、如何通過董事會和委員會，以及如何管理頭條風險。現貨 ETF 增多、監管改善、同業披露增加，這些障礙正在下降，但仍然不低。

我們認為，視線之外的需求正在積聚。幾家尚未配置的投資者已進入盡調後期。但推進會很慢。給仍具爭議的資產形成共識，可能要好幾年，機構又偏愛低調。跡象顯示，機構資金正朝加密走來。

十大趨勢

01 / 比特幣是機構的普遍共識資產

凡持有加密的受訪機構，都持有比特幣。對幾乎所有人來說，它是第一筆、最大、持有時間最長的加密倉位，也是機構共識最一致的資產。

理由各不相同。多數把比特幣當作帶不對稱上行空間的價值儲存，並常與黃金一起對沖法幣貶值。一家捐贈基金將其描述為「從新興走向成熟的價值儲存」，同時押注未來 5 至 15 年成長為 20 萬億美元市場。

幾家機構按市值加權配置一籃子頭部加密資產，比特幣約佔加密倉位的 80%。多數則把比特幣單獨持有。

即便不能直接持有比特幣的機構，也認可它的分散化角色。一家大型捐贈基金因政策禁止持有任何現貨商品（含比特幣），仍把它視為數字黃金、加密資產類別的錨。

02 / 以太坊和 Solana 是依賴邏輯兌現的押注

比特幣是共識，以太坊和 Solana（以及其他小幣種）不是。持有者倉位更小、期限更短，並設有明確退出條件。

幾家機構完全不持有二者。一家曾廣泛使用借貸、交易、穩定幣和質押等 DeFi 應用，卻看不到價值如何清晰沉澱到代幣上。在他們看來，用戶不在乎應用跑在以太坊還是 Solana。另一家無法把二者塞進現有投資框架：它們是價值儲存、類股權，還是商品？沒有清晰的價值捕獲邏輯，或無法乾淨歸類，默認選擇就是不投。

持有者則把它們當作風險投資階段的技術押注。幾家明確表示，若未來幾年看不到有意義的採用，就會賣出。

同時持有二者的機構，偏好開始分化。一家捐贈基金更認可 Solana 的架構（高吞吐、低延遲、不依賴 Rollup）；另一家只持有以太坊，看重可見採用及其在 DeFi、預測市場、代幣化和穩定幣等現實應用中的份額。

幾乎所有機構都把二者視為效用驅動：價值來自真實使用。加密圈有人試圖把以太坊定位成比特幣在貨幣用途上的對手，機構並不這麼看。對他們而言，只有交易活躍和費用能清晰沉澱到代幣上，以太坊和 Solana 才有價值。

03 / 倉位不大，方向向上

加密配置佔可投資產的 0.5% 至 13%，多數在 1%–2%，通常分散在 ETF、直接持有、風險投資和對沖基金。共同模式是：倉位大到邏輯兌現時能起作用，又不至於拖垮組合。

2025 年末至 2026 年初波動期間，機構要麼維持倉位，要麼繼續朝既定目標靠攏。不少人正把流動性較差的私募倉位轉到直接持有或 ETF。幾家在疊加市場中性策略，壓低波動，也讓審批更好過。一位配置官說：「更好賣的做法是先推市場中性。你不是在賭加密漲跌，只是在賭套利。」

機構內部的爭論，已不再是配不配，而是配多少、用什麼工具、覆蓋哪些資產。

04 / 現貨 ETF 重塑了機構准入

現貨加密 ETF 改變了機構進入方式。幾乎所有受訪機構已經在用，或計劃使用。

從直接託管轉向 ETF 的機構，理由是綜合成本更低、運營負擔更輕，以及從中後台看，加密倉位終於和其他持倉長得一樣。對早年在託管、交易和報表上吃過苦的配置者來說，最後這一點比多數人想的更重要。

尚未轉向 ETF 的，多半被鎖在有退出限制的私募工具裡。他們正在評估 ETF，除了運營便利，還看重封閉式產品給不了的再平衡和流動性。

也有少數刻意不用 ETF。一家主權基金在建本國託管設施，以滿足政府對底層資產直接控制的要求。一家大型公立捐贈基金政策禁止持有任何現貨商品，即便是 ETF 形式。還有機構提到，ETF 持倉需在 13F 披露，公開可見度太高，他們不想要。

這帶來一個實際含義：有些機構故意選擇繞開 13F 的工具。因此，用 13F 估算機構持倉，應視為下限，而不是上限。

05 / 「黃金 + 比特幣」已成主要框架

多數受訪機構現在把比特幣和黃金放在一起看。對擔憂法幣貶值的人來說，比特幣已是等式的核心。一家大型捐贈基金說：「人們開始把比特幣和黃金一起，當作法幣貶值交易。」

幾家捐贈基金刻意平行建倉。更醒目的是，一家主權基金用出售外匯和黃金儲備，為部分加密配置籌資。

對一些機構而言，二者正從互補變成同一觀點的可替換表達。一家機構把比特幣放進「黃金籃子」，並直言：「十年後我們再談，也許會告訴你，我們放棄了黃金，全改比特幣了。」

並非所有人都這麼看。一家基金會完全拒絕「數字黃金」框架，把所有加密都歸為顛覆性技術，而不是價值儲存。

06 / 障礙在運營和聲譽，不在分析

受訪機構裡，加密值不值得投，通常是最好的過的一關。歷史表現和紀錄已經擺在那裡，加密作為顛覆性技術——重塑資本市場、全球支付和價值儲存市場——這一判斷也相當普遍。

拖慢配置的，是運營、聲譽和分類問題：怎麼託管、怎麼對外講邏輯、怎麼放進為股票、債券和另類資產設計的組合。這些障礙正隨時間下降，和新資產類別歷來的路徑一樣。

最實用的建議來自一家聯合家族辦公室：「先有一套流程。」意思是，用對待其他「波動離譜」資產的同一框架，而不是單獨給加密設更高門檻。

決策框架差異很大。一端是幾乎沒有正式審批，團隊決定了就配；另一端，一家主權基金的加密項目直接接受該國央行高層審視，CIO 背景調查、安全審查、頭條風險和同業驗證，得到的關注甚至超過投資邏輯本身。

分類也是卡點。幾家機構為以太坊和 Solana 歸類發愁，有的因此乾脆不投。兩家捐贈基金另闢蹊徑：一家在風投套子裡新設「流動性風投」籃子；另一家直接把全部加密都歸為風投押注，繞開爭論。

07 / 職業風險深刻影響機構行為

職業風險——配置出錯的職業代價——塑造了所有面向公眾的受訪機構的行為，常常是決定配不配、怎麼配的關鍵因素。基金會、公共養老金和主權基金都點名了這一點。規模更小、更不公開或創始人主導的機構感受較弱，但壓力仍在。

機構往往成群配置。一旦足夠多的同業完成並披露配置，風險就會從「我配了結果錯了」變成「別人都配了就我錯過了」。訪談顯示，捐贈基金領域可能正接近這個拐點。一批大型大學捐贈基金已公開披露加密倉位，幾家捐贈基金說，他們現在比過去更直接地詢問同業敞口。有一家甚至把同業對標列為配置的主要驅動。

這也帶來風險：若下跌拖得太久，鐘擺可能擺回去——持有加密的聲譽風險，會大於不持有。

08 / 符合機構標準的加密管理人高度集中

能滿足機構要求的加密基金管理人很少。一家主權基金說：「很難找到同時滿足規模、業績紀錄和運營基礎設施最低要求的管理人。我們大概篩出十個名字。」和同業對完名單，幾乎沒變。「各家盡調進度不同，名字卻是同一批。」其他訪談也印證了這一點。

這種收斂有安心的一面：說明機構盡調認真，對誰過關判斷一致。但也集中了風險。更多機構完成盡調並出手後，資金會不成比例地流向少數幾家；任何一家出現合規或運營事故，都會波及整批配置者。有捐贈基金擔心：「基金募得太多，可能被迫不管機會好不好都要投出去。」

集中也反過來給了大型配置者籌碼。管理人渴望主權和捐贈基金的資金，一些機構正利用這一點，不只買基金，還考慮入股管理公司，「換取完整透明度、策略准入，以及更好地理解市場」。

09 / 退出條件看邏輯，不看價格

2025 年 10 月至 2026 年 4 月市場約跌 50%。受訪機構沒有一家減倉，還有幾家加倉。問什麼會促使退出，沒有人說價格下跌。

他們給出的退出條件都是邏輯層面的。幾家表示，若未來幾年現實採用無法轉化為資產價格，就會退出以太坊和 Solana。一家持有加密十年的機構說得很直白：「總得有東西跑通。到某個時點，如果這些東西不行，我們就走。」堅持只配比特幣的機構則說，若以太坊或 Solana 上出現能實質改變價值沉澱位置的明確應用，會重新評估倉位。主權基金則把監管掉頭或重大信譽危機列為考慮退出的理由。

其中一些機構已經扛過包括 2022 年在內的多次 50% 以上回撤，波動既不意外，也嚇不退他們。

一位投資顧問說：「如果邏輯是對的，考慮到採用的 S 曲線，現在賣就是賣早了。」

對市場的含義是：下跌中的主要賣盤不是機構，而是零售、被動平倉者，或在拆基差、平保證金的短線交易者。機構配置者往往站在這些交易的對面。

10 / 主權配置在緩慢、低調地生根

多家受訪主權財富基金正在對可觀規模的加密配置做盡調。幾家已經配了，另一些還在早期研究。無論走到哪一步，態度都偏建設性。只是時間表比更小規模的加密投資者慢。一家主權基金解釋，即便有總統支持和高層