73筆賣出，0筆買入，這就是Circle管理層的「長期主義」？

原創 | Odaily 星球日報（@OdailyChina）

作者｜Azuma（@azuma_eth）

「Circle 正著眼於長遠發展（playing the long game）……若能實現構建全棧互聯網平台基礎設施的使命，長遠來看股價自然會照顧好自己（the stock is going to take care of itself）。」

7 月 14 日，Circle 總裁 Heath Tarbert 出鏡接受了 FOX Business 的直播採訪。在回答主持人關於「CRCL 已從 260 美元的高點跌至 62 美元，你想對被套的投資者說些什麼」的問題時，Tarbert 給出了上述回答。

高喊「長期價值」，這似乎是每一個經歷股價低迷階段的公司都會給出的答案，但若想要鑑定這一答案的可信度，並不能簡單地去看管理層們如何描述未來，而是要看他們是否願意用自己的資金繼續對未來押注。

畢竟，管理層往往是最了解公司情況的一群人，他們掌握著公司的經營數據、戰略規劃以及未來增長路徑。如果他們堅信當前股價低估，那麼股價的大幅回調理論上應該是一個難得的買入機會。

但對於 Circle 而言，管理層的動作可能揭露的卻是另一個答案。

73 筆賣出，0 筆買入，這就是所謂的長期價值？

在 Tarbert 高舉「長期」大旗之後，CRCL 投資者們翻查了 Circle 向美國證券交易委員會（SEC）提交的 Form 4 文件，並發現了一個頗耐人尋味的事實 —— 這位剛剛向市場傳遞長期信心的 Circle 總裁，自 CRCL 上市以來一直在持續出售公司股票。

• Odaily 註：Form 4 是美國上市公司內部人士必須向 SEC 提交的證券交易申報文件，用於披露董事、高管以及持股超過 10% 的股東買賣公司股票的情況。相比普通投資者只能看到公開市場價格變化，Form 4 提供了一個觀察內部人士如何看待公司價值的重要窗口。

Circle Form 4 文件顯示，Tarbert 自 2025 年 6 月第一次出售 CRCL 以來，已累計 10 次出售 CRCL，合計套現約 3077 萬美元，且從未有過任何加倉操作。

如果僅僅是 Tarbert 一個人在持續賣股倒也罷了，進一步梳理 Circle 全部內部人士交易記錄後，會發現事情並沒有這麼簡單 —— 從創始人兼首席執行官，到首席財務官（CFO），到首席產品與技術官（CPTO），到首席會計官（CAO），再到董事會成員……Circle 的多位核心內部人員均在賣股，總計賣出 73 次，買入 0 次，合計套現約 6.64 億美元。

簡單摘一下這些核心內部人員的賣股數據：

• 創始人兼首席執行官（CEO）Jeremy Allaire 合計賣出 9 筆，買入 0 筆，共套現 1.39 億美元；
• 董事會成員 Burns M Michele 合計賣出 12 筆，買入 0 筆，共套現 2.76 億美元；
• 董事會成員 Neville Patrick Sean 合計賣出 13 筆，買入 0 筆，共套現 1.81 億美元；
• 首席財務官（CFO）Fox-Geen Jeremy 合計賣出 9 筆，買入 0 筆，共套現 2245 萬美元；
• 首席產品與技術官（CPTO）Chandhok Nikhil 合計賣出 12 筆，買入 0 筆，共套現 6921 萬美元；
• 首席會計官（CAO）Schulz Tamara 合計賣出 9 筆，買入 0 筆，共套現 121 萬美元；
• 總裁 Heath Tarbert 合計賣出 10 筆，買入 0 筆，共套現 3077 萬美元……

顯然，當 CRCL 股價從高點回落超過七成、市場開始重新評估 Circle 長期價值時，最接近公司業務本身的一群人，並沒有選擇通過加倉表達對於未來增長的信心。

高管減持很常見，但交易結構過於「一邊倒」

需要說明的是，內部人員出售股票，並不能簡單等同於他們在看空公司的未來。

對於上市公司的管理層而言，股票減持本身並不罕見。尤其是在 IPO 後，創始人、高管以及早期投資者往往持有大量股權，通過出售部分股份實現財富多元化、稅務規劃或者個人資產配置，都屬於正常現象。

因此，單純看到某一位甚至多位高管賣出股票，並不足以證明其不看好公司未來，真正的問題關鍵其實在於 —— 當股價經歷大幅回調之後，是否有人願意買回來？

對於 Circle 而言，爭議恰恰在這裡。

CRCL 曾在上市後快速上漲至 260 美元以上，隨後一路回落，目前較高點已經下跌超過七成，前段時間雖曾有過短暫反彈，但並未持續太久便再次回落。按照傳統投資邏輯，如果管理層真的認為公司長期價值沒有發生變化，甚至認為市場低估了 Circle 的未來，那麼大幅回調後的股價，本應提供一個極具吸引力的買入機會。

畢竟，相比普通投資者，這些內部人士天然擁有著絕對的資訊優勢。他們知道 USDC 的增長情況，知道公司的客戶拓展進展，知道未來產品路線，也知道公司在穩定幣競爭中的真實位置……然而從公開披露的 Form 4 數據來看，Circle 的核心管理層並沒有在股價低位進行任何買入，而是在持續不斷地賣出套現。

這種高度「一邊倒」的交易結構，很難向市場傳遞出與採訪中「playing the long game」相匹配的長期信心。

CRCL 價值重審視：長期敘事能否匹配當前估值？

當然了，即便內部人士正持續不斷的出售股票，也不能完全與「Circle 缺乏長期價值」劃上等號，但卻很容易進一步強化市場對於公司的悲觀預期。

尤其是在 CRCL 股價持續走低的背景下，市場對於 Circle 的認知本就存在著一個巨大的分歧 ——  Circle 到底是一家未來的金融基礎設施公司，還是一家依賴穩定幣規模和利率環境的發行商？

IPO 初期，市場給予 Circle 的高估值，押注的是一個更宏大的故事 —— 隨著穩定幣成為全球數位支付基礎設施，Circle 有機會成為連接傳統金融與加密世界的重要入口。

但隨著股價從高點回落，投資者已開始重新審視這一邏輯。一方面，Circle 當前收入仍高度依賴 USDC 儲備資產收益，降息週期下盈利能力是否還能維持高速增長，成為市場關注的問題；另一方面，在加密市場低迷階段，USDC 的增長空間是否仍能符合此前預期，也存在不確定性；再者，隨著越來越多金融機構和加密企業進入穩定幣領域，Circle 曾經最大的合規優勢也正在被重新評估。

因此，CRCL 當前的低迷，本質上可以理解為市場正在重新審視其價值 —— 穩定幣行業的增長以及 Circle 本身的業務狀況，是否足以支撐 CRCL 曾經被賦予的高成長估值。

未來，Circle 仍需要用實際業績來回答這個問題。