AI 牛市倒數計時？華爾街科技老將：今年像 1997/98 年，明年可能跌 30-50%

原文作者：龙玥

原文來源：華爾街見聞

現在的行情像極了 1997-1998 年——華爾街科技老將已經在給 AI 牛市倒數計時了。

5 月 11 日，網路泡沫時期的知名晶片分析師、Niles Investment Management 創辦人 Dan Niles 接受《大師投資者播客》（The Master Investor Podcast）專訪，系統闡述了他對當前 AI 行情的判斷：AI 牛市尚未終結，但預測 2027 年初或出現一場大回調，投資者現在就該開始準備。

同時，摩根大通調研 56 位全球投資者發現：54% 的人預計美國股市將在今年或明年出現超過 30% 的回調，其中 45% 認為會發生在 2027 年——與 Dan Niles 判斷高度吻合

現在是 1997-1998 年，不是 1999 年，更不是 2000 年

Niles 把當前行情類比為 1997-1998 年，而非很多人擔心的 1999-2000 年泡沫頂點。

邏輯是這樣的：ChatGPT 於 2022 年底上線，AI 基礎設施建設至今已進入第四年。而網路時代，Netscape 瀏覽器 1994 年問世，1997-1998 年正好也是第三、第四年。

1997 年，泰國貨幣危機爆發，標普 500 年內一度跌 11%，但全年收漲 31%。1998 年，俄羅斯債券違約、長期資本管理公司（LTCM）崩盤，標普 500 年內最大跌幅 19%，但全年仍漲 27%。

Niles 說：「那時候有網路基礎設施建設這個大背景托著，所以每次宏觀衝擊都是買點。今天也一樣。」

他認為，伊朗戰爭引發的油價衝擊是「人為事件」，比當年的貨幣危機、債券違約更容易解決，因此判斷這次也是階段性低點。

Agentic AI：驅動這輪牛市繼續的新燃料

Niles 把今年行情的核心驅動力归结為一個詞：Agentic AI（智能體 AI）。

簡單說，以前你問 ChatGPT 一個問題，它給你一個答案，這叫「對話式 AI」。

Agentic AI 則截然不同。Dan Niles 舉例說：「你可以告訴它，『這是 Wilfred，去 BBC 網站拿這個數據，去彭博拿那個數據，去 CNBC 再取另一些內容，然後全部整理進一個 Excel 表格。』」這一系列操作需要大量並發調用，消耗的算力 Token 數量是聊天式 AI 的 10 到 100 倍。

數據已經證明了這一點：2026 年 1 月 30 日 Open Claw 發布前兩個月，token 增長率約 20%；發布後兩個月，token 增長率超過 120%。

這直接拉動了超大規模雲服務商的資本開支預期：年初市場預計 2026 年 capex 增速約 30%，Q1 財報後升至 60%，最新一輪財報後再升至 70%。

Niles 的結論是：這不是小變化，這是量級上的躍遷，足以支撐 AI 相關股票繼續上漲。

硬體格局生變：CPU 翻身，GPU 承壓

Agentic AI 的架構特性，正在悄悄改寫 AI 硬體的競爭格局。

訓練大模型是重複做同一件事，GPU 擅長；聊天式 AI 的推理也還好；但 Agentic AI 需要同時排程多個應用、協調多步任務，本質上是「編排」，這是 CPU 的強項。

Dan Niles 說：「過去大約是 8 個 GPU 配 1 個 CPU。轉向 Agentic 之後，這個比例會趨近於 1 比 1。」

這意味著：英特爾和 AMD 受益，輝達則「在邊際上會影響其股價表現」。

但半導體已經嚴重超買

Dan Niles 話鋒一轉：短期風險不容忽視。「短期來看，半導體現在的超買程度，是自 2000 年或 1995 年大崩盤前以來最嚴重的。這是肯定的。」

他特別提到，半導體 ETF 年內已漲約 70%，伊朗戰爭衝擊都沒能把它打下去。

但他同時強調，短期超買不等於長期邏輯破壞——Agentic AI 對算力的需求是真實的。他願意承受英特爾可能短期下跌 15-20% 的風險，因為他認為年底前這隻股票還會更高。

2027 年，30-50% 的回調從哪裡來？

Dan Niles 已經在為下一個週期做推演。

Agentic AI 的爆發始於 2026 年 1 月 30 日。基於此，到 2027 年初，增長將開始對比高基數，增速自然大幅放緩。屆時，市場會發生什麼？

「我認為，這些股票從屆時所處的高位算起，可能會下跌 30% 到 50%。」他說。

參照系就在眼前：2022 年，「科技七巨頭」（Magnificent 7）平均下跌了 46%——那不過是疫情期間科技建設浪潮退潮的後果，規模遠小於現在的 AI 熱潮。

另一個潛在的引爆點，是 OpenAI。Dan Niles 指出，OpenAI 和 Anthropic 合計佔據超大規模雲廠商積壓訂單的約一半。兩家公司從 2025 年初合計約 70 億美元的年化營收，到如今合計接近 700 億美元（Anthropic 約 450 億，OpenAI 約 240 億）——增長固然驚人，但這筆錢必須從其他公司的預算裡擠出來。

「OpenAI 年底營收還在 200 億美元的時候，就對外聲稱未來八年要承諾 1.4 萬億美元的資本支出。你錢從哪來？如果 OpenAI 出了問題，那將大大加速這個過程。」

他還點出了一個流動性的結構性壓力：OpenAI、SpaceX、Anthropic 等公司的 IPO 即將接踵而至，每一家的估值可能都在萬億美元級別以上。「這筆錢要從其他地方流出來，基金經理不是坐擁大量閒置資金，他們得賣掉別的東西。」

三個訊號同時亮起：股市、油價、債券，必有一錯

Dan Niles 每天早上做的第一件事，是同時看油價、債券收益率、股市。

現在的組合讓他不安：股市創歷史新高，油價年內漲幅約 60%，美國 10 年期和 30 年期國債收益率均觸及年內高位。

歷史上，過去 12 次衰退中有 10 次之前都出現過油價的持續上漲。如果油價在 90 美元附近維持一到兩個季度，通膨會抬頭，消費者購買力會被侵蝕，那時候股市的大幅回調就不可避免了。麥當勞最近財報裡提到低端消費者出現壓力，同店銷售不及預期——這種訊號開始出現，你不得不擔心。

他同時提到，即將上任的聯準會主席凱文·沃什傾向於降息，並將 AI 視為通縮力量，「這在短期內是推動市場上行的正向因素」。但他警告，若 10 年期或 30 年期收益率持續攀升，市場估值將承受真實壓力。他的結論是：

股市、油價、債券，三者之中必有一個是錯的。當其中一個重新定價，可能引發大量市場混亂。

他的建議只有一句話：「現在應該持有大量現金。——就在 3 月底，我認為是積極入市的好時機。但現在，我認為應該持有大量現金，對最終的解決方式保持高度警惕。」

摩根大通：54% 的機構投資者預計 2027 年出現大回調

Dan Niles 的警告，並非孤例。

摩根大通全球市場策略團隊於 2026 年 5 月 12 日發布的路演反饋報告顯示，分析師 Eduardo Lecubarri 率團隊走訪拉丁美洲五個城市，與 56 位機構投資者進行了交流。

報告的核心數據如下：

• 92% 的受訪投資者認為 2026 年全年股票市場回報將為正，但沒有一人預期漲幅超過 20%；
• 54% 的受訪投資者預計股市將在 2026 至 2027 年內出現超過 30% 的回調（其中 9% 預計發生在 2026 年，45% 預計發生在 2027 年）；
• 75% 的受訪投資者認為距科技泡沫頂點仍有超過 20% 的上漲空間；
• 在區域配置上，受訪投資者對歐洲的看法高度一致——100% 低配歐洲，100% 超配美國；
• 投資者最青睞的行業依次為科技、公用事業、工業。

這與 Dan Niles「1998 年邏輯」高度吻合：牛市遠未結束，但大回調的時間表已經在市場共識中悄然形成。

量子計算：潛力巨大，但別急

訪談最後，Dan Niles 也談到了量子計算。他是堅定的長期信徒，「我是量子的堅定信仰者，我認為我們終將到達那裡」——但他援引比爾·蓋茲的名言：技術短期往往被高估，長期往往被低估。

「最早的 AI 論文是 50 多年前寫的，ChatGPT 什麼時候出現？2022 年底。量子計算大概也是類似的路徑。量子計算 IPO 的到來將帶回市場關注，但真正顛覆性的應用，需要比大多數人想像的更長時間才能到來。」

大科技公司分化：谷歌一騎絕塵

過去幾週的科技巨頭財報，讓 Dan Niles 的判斷更加清晰。

谷歌雲：Q4 同比增速 48%，最新季度加速至 63%，加速了 15 個百分點。

AWS：從 24% 加速至 28%，增加了 4 個百分點——作為規模最大的雲廠商，這已屬不錯。

微軟雲：從 38% 加速到 39%，幾乎原地踏步。

「這些數字告訴你誰在真正執行、誰在搶佔市場份額。」Dan Niles 說。

他直接給出結論：「未來 3 到 5 年，誰是大科技公司裡最好的佈局？顯然是谷歌。他們擁有完整的技術棧，應該把賭注押在他們身上。除非發生什麼劇烈變化，他們將持續是贏家，因為他們什麼都有，而且有巨大的現金流來支撐。」

谷歌的優勢在於：自研大語言模型 Gemini、自研 AI 晶片（超過十年歷史，三家雲廠商中最久）、廣告業務支撐的強勁現金流、以及覆蓋全球 75% 以上智慧型手機的 Android 生態。微軟依賴 OpenAI，沒有自己的大模型；亞馬遜的 AI 產品知名度有限。

Meta 的處境則相對令人擔憂。Dan Niles 指出，Meta 沒有公有雲，無法向外部企業出售多餘算力；自研 ASIC 晶片進展也較晚。更重要的是，Meta 本季度出現了 Family of Apps 用戶數環比首次下降——廣告變現模式的兩個增長引擎（用戶數和用戶單價），前者已經出現拐點，「這是應該擔心的」。

蘋果方面，Dan Niles 認為 AI 版 Siri 和可折疊 iPhone 的推出將帶動換機潮——他以 iPhone 6 為例：螢幕從 4 英寸增至 5.5 英寸，推動蘋果營收增速從 7% 躍升至 28%。

保持靈活，不要貪婪

Dan Niles 用一句話總結他的市場哲學：「保持靈活（Be Nimble）。持有強烈信念，但鬆散地握持。」

他的判斷框架是：短期動量向上，Agentic AI 和寬鬆貨幣預期仍是兩大引擎；但 2027 年初，這些增速數字將開始對比高基數，Agentic AI 帶來的爆發式增長將進入比較疲軟期，疊加 OpenAI 的潛在風險和超級 IPO 的流動性衝擊，「股票價格有可能從屆時的高位下跌 30% 到 50%」。

現在該做什麼？多留現金，緊盯每天早晨的油價、國債收益率和股市這三個座標，隨時準備調整。