是什麼讓金銀銅迎來45年一遇的超級行情？

原文作者：Eli5DeF

原文编译：Yuliya，PANews

在供应稀缺、人工智能(AI)基础设施蓬勃发展以及各国央行对美元的疏远共同构成的“完美风暴”驱动下，黄金、白银和铜正在经历自 1979 年以来最火热的行情。

本文将深入分析超过 40 份研究报告，提炼核心观点，探讨其未来走势。

TL;DR

• 数据层面: 2025 年迄今，黄金价格上涨 72%，白银上涨 120%，铜上涨 40%，这是 45 年来首次三者同时创下历史新高。
• 核心论点: 这并非一次周期性反弹，而是一场全球对硬资产(hard assets)估值逻辑的根本性变革。
• 投资机遇: 2025 年，白银矿业 ETF 的回报率高达 195%，而这轮交易尚未结束。
• 风险提示: 和平协议的达成、材料替代品的出现以及短期市场回调，可能导致 20%至 40%的价格回撤。

从 AI 到能源，金银铜成新“三架马车”

当前，所有人的目光都聚焦于 AI 芯片，但真正的供应瓶颈在于连接这些芯片的铜线。

一个足以引人警醒的数据是：AI 数据中心消耗的铜量是传统数据中心的三倍，单个设施的耗铜量可高达 5 万吨。仅微软投资 5000 亿美元的“星际之门”(Stargate)项目，其铜消耗量就可能超过一些小型国家的全年产量。

而且，驱动需求的不仅仅是 AI。21 世纪的整个技术堆栈都建立在这三种金属之上：

• 黄金: 终极货币资产，在地缘政治危机中正取代美元，成为首要的避险工具。
• 白银: 地球上导电性最佳的金属，对太阳能电池板、电动汽车和数据中心电子设备至关重要。
• 铜: 连接所有电气化系统的“动脉”，从 AI 服务器机架到电动汽车充电站无处不在。

AI 需求、清洁能源转型和地缘政治“去美元化”三大趋势的汇合，创造了标普全球(S&P Global)所称的全球经济“系统性风险”，供应已无法跟上需求的步伐。

“铜是电气化的伟大推动者，但电气化进程的加速，正对铜的供应构成日益严峻的挑战。”

——丹尼尔·耶金(Daniel Yergin)，标普全球副主席

这并非夸大其词。让我们来逐一分析数据。

一、无人能解的供应危机

白银：连续第五年出现供应缺口

自 2020 年以来，白银市场从未实现过供需平衡，而且情况还在恶化。

从 2021 年到 2025 年，累计供应缺口接近 8.2 亿盎司，这几乎相当于整整一年的全球产量。伦敦金属交易所(LME)的白银库存已从 2019 年的峰值暴跌 75%。2025 年 10 月，银价一度触及 54.24 美元/盎司的历史新高，随后才有所回落。

为何供应无法跟上？

白银开采业一个不为人知的秘密是，其 70%的产量是作为金、铜、铅、锌矿的副产品产生的。这意味着，当市场需要更多白银时，不能简单地去开采更多银矿，还需要主金属的开采在经济上具有可行性，才能带动白银产量的增加。而目前的情况并非如此。

原生银矿自身也面临诸多挑战：矿石品位不断下降、过去十年在勘探方面的投资严重不足，以及环境、社会和治理(ESG)与审批方面的障碍，这些因素可能将新项目的投产推迟 10 年以上。

世界白银协会(The Silver Institute)直言不讳地指出：“过去十年，对银矿的投资一直不足。”

铜：系统性风险

如果说白银的处境堪忧，那么铜的问题则关乎存亡。

标普全球在 2026 年 1 月的报告中预测，到 2040 年，全球铜需求将飙升 50%，从 2800 万公吨增至 4200 万公吨。而供应增长却趋于平缓甚至下滑。

预计到 2040 年，铜的供应缺口将达到 1000 万公吨，相当于当前全球产量的近 40%。

摩根大通(J.P. Morgan)预测，仅 2026 年，精炼铜市场就将出现 33 万吨的缺口，价格可能在年中达到 12,500 美元/公吨。

是什么在驱动需求？

三大宏观趋势同时汇集：

• AI 基础设施: 2025 年美国 GDP 增长的一半来自 AI 相关支出，包括数据中心、芯片和电力系统。一个超大规模 AI 设施每兆瓦容量需要消耗 27 至 33 吨铜。其背后的数据十分严峻：全球数据中心的电力需求预计将从目前占全球总用电量的 2%增长到 2050 年的 9%。
• 清洁能源转型: 电动汽车的铜使用量是内燃机汽车的 2.9 倍，每辆车大约多用 60 公斤铜。太阳能电池板的年新增装机容量已超过 500 吉瓦(GW)，而每吉瓦的太阳能板、逆变器和电网连接都需要消耗数千吨铜。
• 电网现代化: 将电力输送到 AI 数据中心的过程，实际上比数据中心本身更消耗铜。电网升级、输电线路、变电站等都极度依赖铜。

为何供应无法跟上？

新铜矿从发现到投产需要 10 到 15 年时间，而目前处于开发阶段的项目寥寥无几。2025 年的一系列重大中断事件加剧了短缺——世界第二大铜矿印尼格拉斯伯格(Grasberg)矿区发生泥石流，刚果民主共和国的卡莫阿-卡库拉(Kamoa-Kakula)铜矿问题不断，以及智利埃尔特尼恩特(El Teniente)铜矿遭遇干旱。

美国的“决心铜矿”(Resolution Copper)项目本可能成为国内最大的铜来源之一，但因涉及阿帕奇部落圣地的法律诉讼而被搁置，距离投产至少还有十年。

正如一位分析师指出的：“矿业公司正在极力宣扬一个引人注目的长期短缺故事——市场也相信了。但信念和基本面并非一回事。”

不过，就目前而言，基本面确实支撑着这一信念。

黄金：央行的对冲工具

黄金的情况则有所不同。它不存在工业供应危机，黄金产量相对稳定，年产量约为 3000 吨。

真正的变化在于谁在购买。

自 2022 年俄罗斯入侵乌克兰、其外汇储备被冻结以来，各国央行以前所未有的速度积累黄金。连续三年，全球央行的年购金量都超过 1000 吨，是新冠疫情前平均水平的两倍多。

仅中国就连续 13 个月增持黄金，同时将其持有的美国国债降至 17 年来的最低水平（截至 2024 年底为 6880 亿美元）。

这并非投机行为，而是主权财富管理者对储备资产思考方式的结构性转变。

世界黄金协会(World Gold Council)的数据显示，黄金在全球总金融资产中的占比已升至 2.8%，为 2010 年以来的最高水平。摩根大通预测，2026 年央行的购金量将继续维持在 755 吨，金价可能在第四季度达到 5,055 美元/盎司。

一个尚未被广泛讨论的催化剂是：

在 2022 年之前，美元是地缘政治危机期间的首要避险资产。但如今情况已变。在 2025 年的委内瑞拉危机期间——当时美国抓获了尼古拉斯·马杜罗(Nicolás Maduro)——黄金价格飙升，而美元汇率几乎没有变动。

黄金已经取代美元，成为市场在地缘政治风险飙升时的首选避险资产。

二、无人预料的 AI 需求

对于关注科技领域的读者而言，接下来的内容将尤其引人入胜。

数据中心：新的铜消耗巨头

传统的数据中心本就已是耗铜大户，其电力分配、冷却系统和网络基础设施都离不开铜。而 AI 数据中心则完全是另一个量级的存在。

相关数据如下：

• 一个典型的超大规模数据中心使用 2,000 至 3,000 吨铜。
• 专注于 AI 的设施最多可使用高达 50,000 吨铜。
• 2025 年，全球 AI 基础设施投资超过 5,000 亿美元。
• 仅 2024 年，数据中心的电力需求就增长了 19%，而 2022 年的增幅为 8%。

彭博新能源财经(BloombergNEF)预测，到 2030 年，数据中心每年可能消耗 50 万公吨铜，约占全球产量的 2%，而十年前这一比例几乎为零。

但真正的需求并非来自数据中心内部，而在于为其供电所需的电网基础设施。

“数据中心本身的铜密集度正在逐步降低，但将电力输送到数据中心的过程，却是极其耗铜的。” ——科林·汉密尔顿(Colin Hamilton)，蒙特利尔银行资本市场(BMO Capital Markets)

每座 100 兆瓦(MW)的 AI 设施都需要进行大规模的电网升级，包括输电线路、变电站、变压器，所有这些设施都在争夺有限的铜供应。

太阳能：白银的结构性需求驱动力

太阳能光伏产业已经彻底改变了白银市场。十年前，太阳能行业每年消耗 5,400 万盎司白银。到 2025 年，这一数字已接近 2.5 亿盎司，并且仍在增长。

据预测，到 2030 年，太阳能产业可能占全球白银总需求的 40%。

白银卓越的导电性（比铜高 5.8%）和导热性（比金高 39.4%）使其在高效应用中无可替代。尽管太阳能电池制造商正在努力“节俭用银”，即减少每块电池板的白银含量，但装机量的持续上升完全抵消了这些努力带来的节省。

欧盟的目标是到 2030 年实现 700 吉瓦(GW)的太阳能装机容量；中国正以前所未有的速度继续其建设；印度则计划在本十年末达到 300 吉瓦的太阳能目标。

每一吉瓦的装机容量都需要白银，而白银的供应却捉襟见肘。

三、地缘政治催化剂

“去美元化”是真实存在的

俄乌战争不仅扰乱了商品供应，更引发了主权财富管理者对储备资产配置的根本性反思。

当西方国家在 2022 年冻结俄罗斯的外汇储备时，所有国家的央行都注意到了这一点。传递出的信息是：以美元计价的资产存在被没收的风险。

各国的反应非常明确：

• 中国：将其持有的美国国债从 2021 年的 1.1 万亿美元削减至 2024 年的 6,880 亿美元，同时大量积累黄金。
• 印度：其黄金 ETF 的持有量在 2025 年增加了 40%。
• 新兴市场：其黄金储备水平远低于发达经济体，这表明其仍有持续增持的空间。

自 2022 年初以来，人民币已贬值近 20%，这使得黄金作为一种价值储存手段，对中国的储户和机构更具吸引力。

冲突溢价具有粘性

传统的市场观点认为，一旦头条新闻热度消退，大宗商品价格中的地缘政治溢价会迅速消失。但现在的情况并非如此。

2025 年见证了多个地缘政治热点事件：

• 俄乌冲突（自 2022 年起持续）
• 中东紧张局势（加沙、伊朗袭击、红海航运中断）
• 委内瑞拉危机（美国抓获马杜罗）
• 中美贸易摩擦升级（宣布对铜征收 50%关税）

每一次事件都强化了黄金的避险地位。其累积效应是：即使在局势相对平静的时期，一个持续存在的溢价也并未消散。

世界黄金协会的分析显示，地缘政治风险解释了黄金 2025 年回报率的约 60%，这是有记录以来的最高贡献比例。

四、投资逻辑

看涨理由

持续存在的结构性驱动因素：

• 供应赤字持续：白银预计将在 2026 年迎来连续第六个赤字年。铜的短缺正在扩大。新矿供应需要 5 到 10 年才能投产。
• AI 需求加速：高盛预测，到 2030 年数据中心电力需求将增长 165%。每一瓦特电力都需要铜。
• 央行持续购买：即使金价超过 4,000 美元/盎司，央行对价格也并不敏感。多元化配置的迫切需求超过了对短期价格的敏感度。
• 清洁能源指令依然有效：尽管政治格局有所变化，但全球范围内的电网现代化和电动汽车普及仍在继续。

来自主要机构的价格目标：

看跌理由

在投资者决定大举入市前，需要考虑可能出现的风险：

• 和平协议：俄乌紧张局势的缓解、中东地区的降温，或中美贸易关系的缓和，都可能显著降低避险溢价。
• 节约与替代：太阳能制造商正积极减少白银用量。数据中心正在将一些应用转向光纤。这些趋势在高价时会加速。
• 需求破坏：经济放缓可能严重打击工业需求。别忘了：60%的白银需求来自工业。
• 供应响应：高昂的价格会刺激回收、废料回收以及边际矿山的重启。部分“赤字”可能由地上库存来弥补。
• 央行疲劳：在金价超过 4,000 美元/盎司时，央行只需购买更少的吨数即可达到相同的美元配置目标。吨位需求可能会放缓。

历史背景：在后金融危机时期的反弹之后，黄金价格在 2011 至 2015 年间下跌了 50%，白银则暴跌 70%。这些都是高波动性资产。

如何布局

按风险偏好划分的投资工具：

精选 ETF：

1、实物敞口：

• $GLD (SPDR Gold Shares) — 规模最大、流动性最强的黄金 ETF。
• $SLV (iShares Silver Trust) — 流动性最强的白银 ETF。
• $PSLV (Sprott Physical Silver) — 可赎回为实物金银。

2、矿业敞口：

• $GDX (VanEck Gold Miners) — 主要黄金矿商，2025 年迄今上涨 166%。
• $SILJ (Amplify Junior Silver Miners) — 初级白银矿商，2025 年迄今上涨 195%。
• $COPX (Global X Copper Miners) — 广泛的铜矿商敞口，2025 年迄今上涨 80%。

3、值得关注的个股：

• Wheaton Precious Metals ($WPM) — 采用“金属流”模式，运营风险较低。
• Pan American Silver ($PAAS) — 最大的以白银为核心的生产商。
• Freeport-McMoRan ($FCX) — 蓝筹股级别的铜业敞口。

4、DeFi 角度：对于偏好链上敞口的投资者：

• PAXG (Paxos Gold) — 1:1 锚定实物黄金的代币，可在 DeFi 中组合使用。
• XAUT (Tether Gold) — 机构级的代币化黄金。
• 在 HyperliquidX 上进行 HIP-3 交易，可以做多/做空大宗商品。

这些工具使得在 DeFi 协议中对黄金头寸实施收益策略成为可能，这是实物金银无法做到的。

风险提示

需要坦诚地看待可能出现的风险：

• 波动性风险：这些不是稳定币。在 2011-2015 年的回调中，黄金下跌了 50%，白银下跌了 70%。因此，仓位管理至关重要。
• 时机风险：这轮反弹已经是历史性的。在黄金上涨 72%、白银上涨 120%之后入场，意味着要支付高昂的价格。
• 流动性风险：在市场承压时，初级矿业股的流动性可能会很差。当投资者最需要退出时，买卖价差会扩大。
• 运营风险：矿业公司面临成本超支、审批延迟、劳资纠纷和资源民族主义等风险。ETF 可以降低但不能消除这些风险。
• 宏观风险：通胀下降和实际利率上升的“软着陆”情景可能会对金价构成压力。

结语

黄金、白银和铜的看涨逻辑并非基于投机，而是基于数学。

需求在结构上更高：AI 基础设施、清洁能源和央行去美元化不是周期性趋势，而是具有长达十年顺风的结构性转变。

供应在结构上受限：新矿山需要 10 年以上才能投产，现有矿山的品位正在下降，回收利用无法弥补缺口。

市场正开始将这一点计入价格。2025 年，矿业 ETF 的表现远超实物金属，这是一个信号，表明成熟资本正在为大宗商品的持续走强而布局。

这不仅仅是一场交易，更是在 AI 基础设施建设、能源转型和法定货币贬值的时代背景下，世界对硬资产估值体系的一场变革。

机会的窗口已经打开，但终将关闭。

请投资者据此调整仓位。 NFA + DYOR。