日本升息會引爆全球流動性衝擊嗎？

原文作者：龍玥

原文來源：華爾街見聞

隨著日本央行12 月19 日貨幣政策會議的臨近，市場對其可能採取鷹派升息的擔憂日益加劇。這項舉動是否會終結廉價日元時代，並引爆全球流動性危機？西部證券於12 月16 日發布的最新策略報告對此進行了深入剖析。

通膨高企，日本鷹派升息勢在必行

報告指出，日本央行此次升息的背後有多重驅動因素。首先，日本的CPI 已持續高於2% 的官方通膨目標。其次，失業率長期維持在3% 以下的低位，為名目薪資成長創造了有利條件，市場對明年「春鬥」（春季勞資談判）的薪資成長預期較高，這將進一步推升通膨壓力。最後，高市早苗推出的21.3 兆日圓財政政策也可能加劇通膨。

這些因素共同迫使日本央行採取更鷹派的立場。市場擔憂，一旦升息落地，將導致在日本YCC（殖利率曲線控制）時代累積的大量「套息套匯交易」集中平倉，從而對全球金融市場造成流動性衝擊。

理論拆解：為何流動性衝擊最危險的階段或已過？

儘管市場憂心忡忡，但報告分析認為，從理論上來看，當前日本升息對全球流動性的衝擊是有限的。

報告列舉了四點理由：

風險已部分釋放： 日本央行自去年3 月以來已進行3 次升息。其中，去年7 月的升息疊加退出YCC 確實導致了較大的流動性衝擊，但今年1 月的升息衝擊已明顯減弱，顯示市場的適應性正在增強。

投機盤已提前離場： 從期貨市場數據來看，大部分投機性日圓空頭在去年7 月已經平倉。這意味著最活躍、最可能引發連鎖反應的「套息套匯交易」已經退潮，流動性衝擊最危險的階段已經過去。

宏觀環境不同： 當前美國並未出現類似去年7 月時的「衰退交易」，美元貶值壓力不大，而日圓自身因地緣和債務問題表現疲軟。這減弱了日圓升值預期，緩解了「套息套匯交易」平倉的迫切性。

聯準會的「安全墊」： 本報告特別提到，聯準會已開始重視潛在的流動性風險，並已開啟擴表（類QE）政策，這能有效穩定市場流動性預期，為全球金融體系提供緩衝。

實際風險：脆弱市場下的「催化劑」

報告強調，理論上的安全不代表高枕無憂。當前全球市場的脆弱性，是日本升息可能引發衝擊的真正根源。報告將其形容為“催化劑”。

報告分析，去年7 月日本升息之所以衝擊巨大，是因為「大量活躍的套息套匯率平倉」與「美國衰退交易」兩大因素共振。而當前，前者條件已弱化。然而，新的風險正在浮現：以美股為代表的全球股市經歷了長達6 年的「大水牛」，本身積累了大量獲利盤，具有脆弱性。同時，美國市場對「AI 泡沫論」的擔憂再起，資金避險情緒濃厚。

不過，目前以美股為代表的全球股市已經6 年「大水牛」，本身就有脆弱性，同時美國「AI 泡沫論」的擔憂又起，資金避險情緒較重，日圓升息有可能成為誘發全球流動性衝擊的「催化劑」。

在這種背景下，日本升息這一確定性事件，很可能成為一個導火線，觸發資金的恐慌性出逃，從而誘發全球性的流動性衝擊。不過，報告也給了一個相對樂觀的判斷：這種流動性衝擊大概率會倒逼聯準會祭出更強的寬鬆政策（QE），因此全球股市在經歷短暫的急跌後，很有可能會快速修復。

多看少動，緊盯「股債匯三殺」訊號

面對這種複雜的局面，報告給投資人的建議是「多看少動」。

報告認為，由於日本央行的決策基本上已是「明牌」，但資金的選擇難以預測，因此最佳策略是保持觀察。

情境一： 如果資金並未出現恐慌性出逃，日本升息的實際影響將非常有限，投資者無需採取行動。

情境二： 如果資金恐慌真的誘發了全球流動性衝擊，投資人需要密切追蹤一個關鍵訊號－美國市場是否連續出現2-3 次「股債匯三殺」（即股市、債市、匯市同步下跌）。報告指出，類似今年4 月初的情況一旦重演，則顯示市場出現流動性衝擊的機率明顯增強。

最後，報告認為，即便日本升息短期內引發動盪，也不會改變全球長期貨幣寬鬆的大趨勢。在此背景下，繼續看好黃金的策略配置價值。同時，隨著中國出口順差擴張與聯準會重啟降息，人民幣匯率可望回歸中長期升值趨勢，加速跨國資本回流，利好中國資產。報告看好AH 股迎來盈利和估值的“戴維斯雙擊”。對於美股和美債，報告持震盪看法。