原文作者：David，深潮TechFlow

最近，在Perp DEX 的熱潮中，各路新項目如雨後春筍般冒出來，不斷挑戰Hyperliquid 的老大哥地位。

大家的目光都集中在新玩家的創新上，以至於似乎忽略了$HYPE 這個龍頭代幣的價格會如何變化。而和代幣價格變動最直接相關的，則是$HYPE 的供應量。

影響供應量的，一是持續的回購，等於不斷地在存量市場上買買買來減少流通，減少水池裡的水；而另一個則是整體供應機制的調整，等於關掉水龍頭。

仔細看$HYPE 目前的供應設計，其實是有問題的：

流通供應量約3.39 億枚，市值154 億美元左右；但總供應量接近10 億枚，FDV 高達460 億美元。

MC 和FDV 這將近三倍的差距主要來自兩部分。一部分是4.21 億枚分配給「未來排放與社區獎勵」（FECR），以及3,126 萬枚在援助基金（AF）手中。

援助基金是Hyperliquid 用協議收入回購HYPE 的帳戶，每天買入但不銷毀，而是持有。問題在於，投資人看到460 億的FDV 往往還是會覺得估值過高，即使實際流通的只有三分之一。

在這個背景下，投資經理Jon Charbonneau（DBA Asset Management，持有大量HYPE 部位）和獨立研究員Hasu 在9 月22 日發布了一份關於$HYPE 的非官方提案，內容十分激進；省流版本是：

燒掉目前$HYPE 總供應量的45%，讓FDV 更接近實際流通價值。

這個提案發出後迅速引爆社群討論，截至發稿時該貼文已有41 萬瀏覽量。

為什麼反應這麼大？如果提案真的被採納，那麼燒掉45%的HYPE 供應量，意味著HYPE 每個代幣代表的價值幾乎翻倍。更低的FDV 也可能吸引先前觀望的投資者入場。

我們也快速總結了這份提案的原貼內容，將其整理如下。

減少FDV， 讓HYPE 看起來不那麼貴

Jon 和Hasu 的提案看起來簡單，燒掉45%的供應量，但實際操作卻比較複雜。

要理解這個提案，先得看清楚HYPE 目前的供應結構。根據Jon 提供的數據表，在49 美元（他們提案時的HYPE 價格）的價格下，HYPE 總共10 億枚的盤子裡，實際流通的只有3.37 億枚，對應165 億美元市值。

但剩下的6.6 億枚去哪了？

最大的兩塊是：4.21 億枚被分配給"未來排放與社區獎勵"（FECR），相當於一個巨大的儲備池，但沒人知道什麼時候、怎麼用；另外3126 萬枚在援助基金（AF）手裡，這個基金每天買入HYPE 但不賣出，就這麼囤著。

先說怎麼燒。提案包含三個核心動作：

第一，撤銷FECR（未來排放與社區獎勵）的4.21 億枚授權。這些代幣原本計劃用於未來的質押獎勵和社群激勵，但一直沒有明確的發行時間表。 Jon 認為，與其讓這些代幣像達摩克利斯之劍一樣懸在市場頭上，不如直接撤銷授權。需要的時候，可以透過治理投票重新批准發行。

第二，銷毀援助基金（AF）持有的3,126 萬枚HYPE，而未來AF 買入的所有HYPE 也直接銷毀。目前AF 每天用協議收入（主要是交易手續費的99%）回購HYPE，每日平均買進約100 萬美元。按Jon 的方案，這些買入的代幣不再持有，而是立即燒掉。

第三，移除10 億枚的供應上限。這聽起來反直覺，既然要減少供應，為什麼還要取消上限？

Jon 解釋說，固定上限是比特幣2,100 萬枚模式的遺留，對大多數專案來說沒有實際意義。取消上限後，未來如果需要發行新幣（例如質押獎勵），可以透過治理決定具體數量，而不是從預留的池子分配。

下面這張對比表清楚地展示了提案前後的變化：左邊是現狀，右邊是提案後的情況。

為什麼要這麼激進？ Jon 和Hasu 給出的核心理由是：HYPE 的代幣供應設計是會計問題，不是經濟問題。

問題出在CoinmarketCap 等各大數據平台的計算方式。

已燒毀的代幣、FECR 儲備、AF 持有量，在計算FDV、總供應和流通供應時，各平台的處理完全不同。例如CoinMarketCap 始終用10 億最大供應量算FDV，即使代幣被燒毀也不調整。

結果就是，無論HYPE 怎麼回購、怎麼燒毀，顯示的FDV 都降不下來。

可以看到，提案最大的變化是FECR 的4.21 億枚和AF 的3,100 萬枚都會消失，同時10 億的硬頂也會取消，改為根據需要透過治理發行。

Jon 在提案中寫道：「許多投資者，包括一些最大、最成熟的基金，都只看表面的FDV 數字。」460 億美元的FDV，讓HYPE 看起來比以太坊還貴，誰還敢買？

不過，大多數提案都有屁股決定頭的意味。 Jon 明確說明，他管理的DBA 基金持有"material position"（重大部位）的HYPE，他個人也持有，如果有投票，他們都會投贊成票。

提案最後強調，這些改變不會影響現有持有者的相對份額，不會影響Hyperliquid 資助計畫的能力，也不改變決策機制。用Jon 的話說，

“這只是讓賬本更誠實。”

當「分配給社區」成為一種潛規則

但這個提案社區會買單嗎？原貼評論區已經炸開了鍋。

其中，Dragonfly Capital 合夥人Haseeb Qureshi 的評論，把這個提案放到了更大的行業普遍現像裡：

“加密行業有些'神聖奶牛'（sacred cows) 就是死不了，是時候宰掉了。”

他指的是整個加密產業的一個潛規則： 專案方在代幣生成後，總是會預留所謂40-50% 的代幣份額給「社群」。這聽起來很去中心化很Web 3，但實際上是一種表演藝術。

2021 年時正值牛市巔峰，每個項目都在比誰更「去中心化」。於是代幣經濟裡寫到社群分配50%、60%甚至70%，數字越大越政治正確。

但這些代幣到底怎麼用？沒人說得清。

從更大的惡意出發，某些專案方在分配給社群的代幣這一塊，更現實的情況是想什麼時候用就什麼時候用，想怎麼用就怎麼用，美其名曰「為了社群」。

問題是，市場不笨。

Haseeb 也透露了一個公開的秘密，專業投資者在評估專案時，會對這些「社區儲備」自動打五折。

FDV 500 億但有50%「社區分配」的項目，在他們眼裡實際估值只有250 億。除非有明確的ROI，否則這些代幣就是畫餅。

這也正是HYPE 面臨的問題。 HYPE 490 億的FDV 中，超過40%是「未來排放與社區獎勵」的儲備。投資者看到這個數字就望而卻步。

不是因為HYPE 不好，而是因為帳面數字太虛。 Haseeb 認為，Jon 的提案是有推動作用的，把原本不能公開討論的激進想法逐步變成可以接受的主流觀點；我們需要質疑把代幣分配給「社區儲備」這個加密行業的慣例。

總結一下，支持者的觀點很簡單：

要用代幣就走治理，說清楚為什麼要發、發多少、預期回報是什麼。透明、可問責，而不是黑箱。

同時，因為這個貼文由於過於激進，留言區也有一些反對聲音。我們總結了一下大概可以分成三個部分：

第一，有些HYPE 必須拿來做風險儲備。

從風險管理的角度出發，有些人認為援助基金AF 裡的3,100 萬HYPE 不只是庫存，更是緊急資金。如果遇到監管罰款或駭客攻擊需要賠償怎麼辦？燒掉所有儲備，等於失去了危機時的緩衝。

第二，HYPE 在技術上已經有完整的銷毀機制。

Hyperliquid 已經有三個自然的銷毀機制：現貨交易費銷毀、HyperEVM gas 費銷毀、代幣拍賣費銷毀。

這些機制會根據平台使用自動調節供應，為什麼要人為幹預？基於使用的銷毀比一次性銷毀更健康。

第三，大額銷毀不利於激勵。

未來排放是Hyperliquid 最重要的成長工具，用來激勵用戶、獎勵貢獻者。燒掉就等於自斷手腳。而且大額質押者會被鎖定。如果沒有新的代幣獎勵，誰還願意質押？

代幣服務於誰？

表面上看，這是一場關於燒不燒幣的技術討論。但如果仔細分析各方立場，會發現分歧其實是屁股問題。

Jon 和Haseeb 所代表的觀點很明確：機構投資人是增量資金的主要來源。

這些基金管理著數十億美元，他們的買入能真正推動價格。但問題是，他們看到490 億的FDV 就不敢進場。所以要修正這個數字，讓HYPE 對機構更有吸引力。

社區的看法完全不同。在他們眼裡，每天在平台上開倉平倉的散戶交易者才是根基。 Hyperliquid 能有今天，靠的不是VC 的錢，而是9.4 萬個空投用戶的支援。為了迎合機構而改變經濟模型，是本末倒置。

這個分歧不是第一次出現了。

回看DeFi 歷史，幾乎每個成功專案都經歷過類似的十字路口。 Uniswap 發幣時，社群和投資人為了金庫控制權吵得不可開交。

每次的核心其實都一樣：一個鏈上的計畫到底是為大資金服務，還是為草根加密原住民服務？

這個提案看起來是服務前者的，「許多最大、最成熟的基金只看FDV。」言下之意很清楚，要讓這些大錢進來，就得照他們的規則玩。

提案人Jon 自己就是機構投資者，他的DBA 基金持有大量HYPE。如果提案通過，受益最大的恰恰是他這樣的大戶。供應量減少，幣價可能上漲，持倉價值水漲船高。

結合前幾天Arthur Hayes 剛賣了80 萬美元的HYPE 戲稱去買法拉利，能感受到一種時機上的微妙。最早的支持者都在套現，而現在有人提案又要燒幣推高價格，到底是在為誰抬轎子？

截至發稿，Hyperliquid 官方尚未表態。但不管最終決定如何，這場辯論已經撕裂了大家不願面對的真相：

利字當頭，我們可能從來沒那麼在乎去中心化，只是在假裝而已。