1. 報告要點
1.1 核心投資邏輯
Gelato 在開發者服務領域深耕多年，已經形成了比較完善的開發者服務套件，有望結合他們23 年底推出的RaaS 服務來取得業務上的突破。
RaaS 計畫進入密集發幣期，Altlayer、Dymension、Saga 都在近期發幣，此外賽道內還有融資背景優秀的Conduit 和Caldera，RaaS 賽道在未來一段時間內有望獲得市場的持續關注。
1.2 主要風險
收入獲取困難。 Gelato 的兩個主要業務：智慧合約自動化和RaaS 的業務模式決定了其收入獲取較為困難
競爭對手強大。智慧合約自動化領域的Chainlink，RaaS 領域的Altlayer、Conduit、Caldera 以及Dymension 等都構成Gelato 強大的競爭對手，Gelato 的競爭優勢並不足夠強。
代幣用例單薄。
1.3 估值
由於Gelato 主營業務所處賽道的營收數據普遍不可得，我們無法進行精確的估值。
從流通市值和全流通市值來看，相較於競爭對手，Gelato 目前的市值具備一定的吸引力。
2.項目基本狀況
2.1 項目業務範圍
2.1.1 自動化（Automate）
關於Gelato，Mint Ventures 曾經在21 年12 月發布一篇研發，有興趣的朋友可以前去查看。
在當時，Gelato 的主要業務是“智能合約的自動執行”，具體一點講即“當條件A 發生時，使智能合約執行B 操作”，其推出的產品/特性有以下三個：
AMM 限價單（A=token 價格達到某個數值，B=交易）。 Gelato 的限價單服務曾經單獨推出過產品Sobert Finance，也被PancakeSwap、QuickSwap（Polygon 最大Dex）、SpookySwap（Fantom 最大Dex）在官方頁面直接集成，顯示了合作夥伴對Gelato 產品的認可。
借貸免清算（A=借貸的LTV 達到某個值，B=取回抵押物，將抵押物swap 為債務，償還債務）。 Gelato 的這個特性曾經推出C 端的產品Cono Finance，也因為這個特性得到了Aave 的Grants，並被Instadapp 所整合。
針對Uniswap V3的頭寸管理工具G-UNI（A=token 價格達到某個值， B=調整LP 做市區間），MakerDAO 在21 年9 月將GUNI 的USDC-DAI LP 添加為可以產生DAI 的抵押物，GUNI 的TVL 一度上漲至接近20 億美元。 22 年，Gelato 將GUNI 獨立為Arrakis Finance，並準備單獨發幣，不過隨著22 年MakerDAO 業務重心轉向RWA，Arrakis 的TVL 隨之明顯下降。
Arrakis TVL 變化來源：Defillama
除了上述三個典型功能之外，Gelato 的Automate 還有許多其他用例，同樣得到了許多DeFi 項目的使用：例如幫助Yield Framing 協議自動獲取收益、更新預言機等等。
來源：Gelato 官網
整體而言，Gelato 的自動化業務為加密開發者和使用者提供了許多有用的產品，帶來了許多便利。
Gelato 計劃在2024 年6 月將自動化服務升級為“Web3 Function”，將支援更多的觸發條件，使開發人員能夠基於任意鏈下數據（API / 子圖等）和計算執行鏈上交易，這些觸發條件會儲存在IPFS 上並最終提交給Gelato 執行。
2.1.2 Rollup as a service
Gelato 於2023 年底正式推出了Rollup as a service（下文簡稱RaaS）服務。 RaaS 可以幫助開發者選擇適當的技術堆疊，從而輕鬆的部署一條Rollup。隨著ETH L2的迅速發展，頭部的L2項目都推出了自己的開源框架（Optimism 推出了OP stack，Arbitrum 推出了Arbitrum Orbit、Polygon 推出了Polygon CDK）來幫助開發者來迅速的部署一條Rollup，因而也湧現了一大批如Gelato 一樣的第三方服務商，來協助開發者處理「與區塊鏈相關的一些需求」。
儘管RaaS 是一條新興賽道，不過目前的競爭不可謂不激烈，我們會在3.1 產業空間和競爭格局一節中詳細分析。
Gelato 的RaaS 服務目前已經整合了許多基礎設施服務商：
在執行層整合了OP stack、Polygon CDK 和Arbitrum Orbit
在DA 層整合了以太坊、Celestia 和Avail
在跨鏈方面整合了Layerzero 和Connext
在預言機方面整合了Redstone、Pyth 和API 3
在索引方面整合了The Graph 和Goldsky
其他法幣支付方面整合了Moonpay 和Monerium、KYC 服務整合了Fractal ID、錢包服務整合了Safe 等等
基本上，除了部分業務與Gelato 形成競爭的Chainlink，Gelato 完成了與絕大部分基礎設施服務商的集成，能夠給開發者提供比較全面的套件。
Gelato 的RaaS 目前有2 位使用者：Astar Network（$ASTR）和Lisk（$LSK），Astar network 在22 年1 月完成了Polychain 領投的2200 萬美元融資，是日本的著名公鏈，他們計劃使用Gelato 的RaaS 服務推出基於Polygon CDK 的zk Rollup；Lisk 則是一個老牌的應用鏈項目，近期宣布轉型成為ETH 的L2。
另外一個擴展的使用者是Ape，Gelato 已經在ApeDAO 的治理論壇提出提案，想要成為ApeChain 的RaaS 服務商，目前處在治理論壇討論階段。
2.1.3 中繼（Relay）
Gelato 在2021 年推出了Relay 服務。 Relay 服務允許協議取代使用者來支付gas，從而降低了將使用者引入Web3世界的門檻。
一些典型的用例包括：
幫助NFT 協議的用戶無gas 鑄造NFT，NFT 創作和收藏協議Zora就使用了Gelato 的Relay 功能。
幫助跨鏈橋協定用戶無gas 跨鏈，具體用戶有Connext Network和Kinetex。
來源：Gelato 官網
根據IOSG 提供的信息， 2022-2023 年，Gelato 近一半的業務量來自Relay，Relay 網絡的收入成為團隊度過熊市的關鍵來源。不過Gelato 團隊並未公開Relay 服務的收入。
2.1.4 其他基礎設施服務
Gelato 也提供了許多其他的基礎設施服務，例如：
可驗證隨機函數（VRF，Verifiable Random Function），給予加密世界可驗證的隨機數服務，可以被遊戲、NFT 等項目應用。
賬戶抽象化（Account Abstraction），依據ERC-4337 標準建立的智慧錢包
多鏈支付服務1 Balance。 1 Balance 可以幫助開發者比較容易的處理各種支付問題，也支持了Gelato 所有業務的支付。
以上的基礎設施服務也都整合到了Gelato 的RaaS 組件中。在web3開發者服務業的多年深耕，帶來的豐富的開發套件，使得他們可能具備相對其他RaaS 競爭者的一大優勢。
2.2 團隊狀況
Gelato 的兩位共同創辦人Hilmar Orth（X:@hilmarxo）和Luis Schliesske（X:@gitpusha）都是開發者，Gelato 產品最開始的核心功能都是他們兩位編寫的。他們兩位從讀大學開始就是密友，此後一直一同工作，在Gelato 之前還曾經共同創辦過一家專注於幫助歐洲大公司利用智能合約探索新商業模式的初創公司。後來他們參加了ETHParis, ETHBerlin, ETHCapetetown, and Kyber Defi Hackathon 等等一系列黑客松，獲得了不錯的成績和影響力。也是因此他們才能拿到Gnosis 和MetaCartel 的Grants，創立Gelato Network。
根據Linkedin 資料顯示，Gelato 團隊共有29 人，是一個中型的加密團隊，並且從官網的招募情況來看，團隊繼續在BD 和市場方面繼續擴展的意願強烈。
從過往的發展來看，Gelato 能夠提供比較有用的產品，但是在BD 方面的投入卻不多，根據治理論壇的貼文，他們在2022 年全年在營銷和BD 方面的總預算僅為103600 美元。
基礎設施類項目在BD 和行銷方面投入的重要性，我們從Chainlink 和Polygon 的發展歷程可以很明顯的看到。能否在BD 和行銷方面有效地加大投入，可能是Gelato 後續發展的關鍵點。
2.3 融資與重要合作夥伴
Gelato 一共有4 輪募資，包括3 輪私募和1 輪公募，具體情況如下：
種子輪發生在2020 年9 月，募資120 萬美元，投資人：IOSG、Galaxy Digital、D 1 VC、The LAO、Ming Ng、MetaCartel、Christopher Jentzsch。本輪募資對應的$GEL 成本為0.019 美元。
2021 年9 月，Gelato 公佈了1,100 萬美元的募資，投資人：Dragonfly、Parafi、 IDEO、Nascent、Stani Kulechov（Aave 創始人），本輪募資對應的$GEL 成本為0.2971 美元。
公募也是在2021 年9 月，募資500 萬美元，本輪募資對應的$GEL 成本也是0.2971 美元。
在剛剛過去的23 年12 月，Gelato 完成了一輪擴展輪融資，由IOSG 領投，並未揭露融資金額和融資方式。
除此之外，在計畫最初成立時，他們拿到了Gnosis 和MetaCartel 的Grants。
合作夥伴方面，由於Gelato 身處開發者服務這一行業，也有對外提供的RaaS 服務，他們的合作夥伴眾多，我們已經在上文基本上都列示出來。
除此之外，Gelato 曾經在2021 年獲得BNB Chain 的Most Valuable Builders iii的優勝者。
3.業務分析
3.1 產業空間及競爭格局
我們將主要分析智慧合約自動化服務和RaaS 市場兩部分。
3.1.1 智慧合約自動化服務
關於智慧合約自動化服務的市場空間與競爭格局，我們在先前的文章中已經有比較詳盡的分析，目前我們的觀點並沒有發生變化，在此我們只摘錄核心觀點：
Web3的世界內需要自動執行智慧合約的場景廣泛存在，例如定期復投收益、定期支付工資、流動性再平衡等等。對於開發者而言，自己設計和執行整套監控、計算、運行程序需要花費大量的人力成本和時間成本，而自動化服務提供者可以幫助開發者免於「重複造輪子」；對於Gelato 等服務供應商而言，提供新用戶服務的邊際成本很低，Uniswap 的限價單和Quickswap 的限價單沒有區別，所以此處雙方的合作對於雙邊而言都是更加“經濟”的，商業邏輯堅實。
不過問題可能在於，因為本質上Gelato 提供的這些服務門檻並不高，開發者願意支付的費用相對有限，實踐中他們遇到的困難可能和web2的自動化服務商IFTTT 遇到的很像：「能提供有用的產品，但是願意付費用的人不多」。
在智慧合約自動化領域，目前得到比較廣泛應用的主要是兩家，Chainlink 和Gelato。儘管Andre Cronje 創建的Keeper network（$KP 3 R）也曾經著眼於此市場，但是隨著時間推移，Keeper network（$KP 3 R）也曾經著眼於此市場，但是隨著時間推移，Keeper network 已經基本退出了此領域，KP 3 R 代幣的主要用例也變為獲取Fixed Forex 協議收入。
根據IOSG 揭露，Gelato 目前在智慧合約自動化市場的佔有率達到了80% ，在Web3基礎設施領導者Chainlink 參與的細分市場中能佔優勢實屬不易。但遺憾的是，高市佔率並沒有帶來穩定的收入，目前產品處於「叫好不叫座」的狀態，商業化略顯艱難。
從競爭來看，儘管Gelato 要比Chainlink 更早的進入這個市場，也佔據著目前市場的領先位置，但是中長期來看，Chainlink 有相比Gelato 更加強大的品牌，更剛需的開發者觸達渠道，更豐富的團隊資金儲備，並且可以與其他自有服務形成交叉銷售，Gelato 想要在與Chainlink 的競爭中保持領先並不容易。
3.1.2 RaaS
RaaS 是23 年以來在基礎設施領域一個比較熱門的子賽道，近期隨著Altlayer 上線Binance 的Launch Pool，該賽道頗受市場關注。
隨著ETH L2的迅速發展，ETH 曾經面臨的可擴展性問題看似已經透過Rollup 而被很大程度上解決。尤其是在即將到來的Dencun 升級完成之後，Rollup 的成本將會再度有數量級程度的降低，這使得Rollup 開始具備了一定大規模商用的推廣基礎。
以太坊體系目前具備web3領域最完整的基礎設施（包括錢包、瀏覽器、預言機、索引等等），EVM 體系內的用戶體驗也在目前的web3用戶中被最廣泛的接受。對於應用的開發者而言，相比於自己創建一條鏈處理諸多與鏈的運行相關的“雜事”，成為ETH 的一條Rollup，從而使得自己專注於應用本身，不失為一個好選擇。
一方面，我們看到Coinbase、Consensys、Mantle、Blur 等在web3其他領域已經做出非常不錯成果的團隊，在2023 年建立一條鏈時都選擇了L2（與之形成對應的，則是2020 年Binance 、OKX 都是建構了L1）。
另一方面，我們也能看到越來越多本身的L1決定轉為Rollup，包括：
與Luna 有些許相似的穩定幣項目Celo，在23 年7 月提案將他們過渡為ETH 的L2
2016 年成立的Lisk，在23 年12 月宣布使用Gelato 服務轉型為ETH 的L2
我們預計在未來，這一趨勢仍將持續。而在開發者建構Rollup 的過程中，仍有一系列的問題和權衡需要開發者來考慮，例如如何選擇適合自己特點的Rollup、如何建構和運行Sequencer、如何解決MEV 問題、選擇怎樣的預言機和索引等等。 RaaS 服務商作為直接面向開發者的“整合服務提供者”，在這種背景之下顯然具備相對穩固的需求。
在23 年11 月，Binance 發布了一篇關於RaaS 賽道的研報，其中主要提到了Conduit、Altlayer、Caldera、Gelato 和Lumoz 5 個項目，另外四個項目項目可以說和Gelato 形成直接競爭。
上述協議都可以看做是以太坊生態，事實上，對於開發者而言，他們的目標是創造一條更符合他們需求的應用鏈，而這個鍊是Rollup 還是Cosmos 的IBC 鏈他們其實並不特別在意。儘管以太坊系的基礎設施較為完善，但以太坊體係並非唯一選擇。
基於以上原因，我們把Cosmos 生態的「一鍵發鏈」服務商也算作Gelato 的競爭對手。 Gelato 在RaaS 或AppChain as a service 領域的競爭對手如下:
（事實上，RaaS 領域還有Astria、Gateway.fm、Karnot、Snapchain、Vistara、Zeeve 等參與者，篇幅所限我們不做詳細介紹。）
從以上項目資訊我們可以看出，RaaS 賽道雖然是一個新興賽道，但是場內的玩家已有很多，頭部VC 都已經參與到RaaS 項目中來，競爭不可謂不激烈。進入23 年下半年以來，也有越來越多使用RaaS 部署Rollup 的協議，並且在Altlayer 之外，還有Cosmos 系的Dymension 和Saga 臨近發幣，整個賽道進入一個小高潮。
從目前的幾個實際線RaaS 的Rollup 來看，提供RaaS 服務本身似乎都不收費，幾家RaaS 服務提供者都是希望從以後的衍生服務中攫取更多價值。
為了探討RaaS 賽道如何取得收入，我們以Optimism 為例，來了解Rollup 的收入和成本結構：
Rollup 用戶所支付的Gas 大致上支付給瞭如下三層：
執行層。執行層直接面向用戶，收取用戶支付的Gas 費用，並向DA 和結算層支付費用。
DA 層。 DA 層為Rollup 保證資料可用性，這部分是使用者支付gas 的最主要去向，也是L2專案成本的大頭，除了Ethereum 之外，提供DA 的還有近期大火的Celestia、Polygon 獨立出來的Avail 以及Eigenlayer。
結算層。結算層的問題是能夠捕獲的費用比較少，Optimism 目前每天僅向Ethereum 支付0.05 ETH 左右的結算費用（來源）。
對於Optimism 和任何其他Rollup 而言，其收入=執行層收入，支出=DA 支出+結算層支出，毛利=執行層收入-DA 支出-結算層支出。
首先從成本項來看，結算層的支出非常少，Optimism 目前每天僅向Ethereum 支付0.05 ETH 左右的結算費用
Optimism 支付給DA 層（深藍色）和結算層（基本上不可見的橙色）的費用（來源）
然後從總收入來看，由於高昂的DA 成本，Optimism 的「毛利」空間並不大
Optimism 執行層毛利（灰色）和DA 層支出（藍色）的絕對值（來源同上）
Optimism 執行層毛利（灰色）和DA 層支出（藍色）的佔比（來源同上）
我們可以看到，在整個Rollup 生態中，DA 攫取了最大利潤。作為RaaS 服務商，他們想要獲取收入，需要從上述Optimism 的「毛利」（=執行層收入-DA 成本-結算層成本）中再抽一成，其難度總體而言是比較高的。
從目前綜合的信息來看，RaaS 可能的獲取收入/捕獲價值的方式包括：
通過託管sequencer、MEV 等在執行層獲得更多收益，這也是最合理，最有可能的收益來源
通過成為Rollup/Appchain 的結算層（例如Dymension）獲得收益
並非透過用戶的交易來收取費用，而是透過整合錢包、瀏覽器等其他的基礎設施，或其他的技術諮詢服務來收費
類似傳統SaaS 的訂閱費用
當然還有Altlayer 最近與Eigenlayer 合作所希望實現的Restaked rollup，他們將$ALT 更多的作為一種經濟帶寬，通過與Restking 的結合來為代幣捕獲價值，不過這種價值捕獲與其提供的RaaS 服務本身的關聯不大。
整體而言，由於RaaS 實際上線的項目較少，收入取得方式也尚未有定數。但透過對Rollup 收入成本結構的分析來看，RaaS 的收入取得較為困難。
在競爭方面，由於RaaS 服務商的使用者是開發者/專案方，如何吸引開發者/專案方是RaaS 服務商的主要發力方向。儘管不同的RaaS 服務供應商都有不同的技術特點，但是RaaS 服務商所能提供的服務，很大程度上由底層框架決定，所以我們認為RaaS 服務商所提供的服務總體上呈現出明顯的同質化特點。
在相對同質化的服務內容之下，項目本身的影響力可能是決定一個重要因素。
對於未發幣項目而言，主要看領投資本。一方面，領投資本的背書對於開發者/專案方可以很好的降低使用服務的心理門檻，提升其使用服務的可能性。另一方面，領投資本在業界有著豐富的開發者/專案方資源，可以為RaaS 服務商帶來天然的客戶群。我們可以看到，Conduit 的使用者就呈現出明顯的Paradigm 系特徵。
而對於已發幣RaaS 項目而言，其項目的市值就是其影響力的簡單量化指標。
對於有著不錯影響力的RaaS 專案而言，團隊本身的BD 能力是長期來看決定RaaS 專案天花板的關鍵因素。
在RaaS 這樣一個看似藍海但實則可能已經接近紅海的市場中，相比競爭對手們，Gelato 在影響力、BD 能力方面並不佔據優勢，其優勢更多的在於團隊專攻開發者服務領域多年，從而可以提供的更全面的開發工具套件。
3.2 通證模型分析
Gelato Network 的治理代幣$GEL 總量420, 690, 000 枚，其分配情形如下：
50% 分配給社區發展（後來經過去年3 月的治理投票，將20% 留做進一步的融資）
4% 分配給在21 年9 月進行的公募
21% 分配給私募的投資者，投資者的代幣在2022 年9 月和2023 年9 月分別釋放一半（後來經過治理投票，原定於23 年9 月釋放的代幣提前到23 年2 月釋放）。
25% 分配給團隊，其中15% 分配給目前團隊；10% 分配給未來的團隊。團隊代幣鎖倉1 年後釋出25% ，剩餘部分分三年線性釋放。
根據鎖倉條款，目前公募私募投資人的部分都已經流通，社區部分鎖倉27% 的代幣，團隊的代幣剩餘15% 處於鎖倉狀態，整體流通比例為58% 。
通過對鏈上數據的分析我們發現，私募投資者中，包含IOSG 和Dragonfly 的4 個地址並未出售其$GEL 代幣，上述四個地址總計持有12.4% 的$GEL。
目前，GEL 的流通市值1.64 億美元，全流通市值2.82 億美元。
根據官方文檔，$GEL 的用例是治理和質押。
但事實上，自從上線以來，Gelato 需要治理的事項並不多，Snapshot 上一共只有10 個投票；$GEL 也沒有真正的上線質押功能（除了22 年質押$GEL 獲得Arrakis 的治理代幣之外） 。
整體而言，$GEL 的代幣用例比較單薄。
3.3 風險
Gelato 面臨的風險有以下幾點：
收入獲取困難：無論是智慧合約自動化還是RaaS 業務，其業務模式都決定了收入獲取較為困難
競爭對手強大：智慧合約自動化領域的Chainlink，RaaS 領域的Altlayer、Conduit、Caldera 以及Dymension 等都構成Gelato 的競爭對手，相對競爭對手，Gelato 的競爭優勢並不足夠強。
4 估值水平
不論是智慧合約自動化，還是RaaS，我們目前都無法得到賽道內項目的準確收入數據，所以我們無法準確的進行估值，我們在此主要列出與Gelato 形成競爭關係的幾個項目的流通市值和全流通市值，供大家參考。
5.參考內容與致謝
https://www.neelsomani.com/blog/rollups-as-a-service-are-going-to-zero.php
https://twitter.com/_RayXiao/status/1742869034222182890
https://mirror.xyz/hismrti.eth/I- aOI 7 SfOItFb 51 prXpX 3 hhy -3_9EYu-jaMdIsQExXc
https://mirror.xyz/hismrti.eth/SOq1 l 9 dU-rWOd_pUoUZZAHIJDf_SuBudRZO8ux-3 XNw
https://www.neelsomani.com/blog/rollups-as-a-service-are-going-to-zero.php
