上週Terra發生死亡螺旋，LUNA由80美元跌至基本歸零，跌幅超99%，算法穩定幣UST跌至0.2美元以下。
其大致路徑為：二級標題
二級標題
一、 投資機會復盤
假設以500U為本金成功參與以下機會，在不考慮槓桿情況下最終可獲得約2793U，收益率超過450%。
1) 做空LUNA直至其發生defi槓桿清算，引發跳水
5月9日，在LUNA和UST市值出現倒掛時即做空LUNA，此時LUNA價格約60美元
判斷邏輯：市值倒掛出現恐慌，而Do Kwon發布的Twitter表示LFG的救市行為主要為使用BTC和UST進行做市，承接UST的拋壓，意味著恐慌之下LUNA的市值將逐漸低於UST
風險：中度，若LFG同時籌措資金拉升LUNA，則有虧損風險
收益來源：LUNA持續下跌將引發DeFi槓桿類協議的清算，該臨界價格約42美元
2) 做空Altcoin
2) 做空Altcoin
5月10日，發現UST在0.9美元短時企穩，此時選擇做空Altcoin
判斷邏輯：意味著LFG在使用BTC承接UST的拋壓，即BTC可能承壓下跌，而BTC下跌時Altcoin的下跌幅度會更大，尤其是像WAVES，具有類似的算法穩定幣USDN
風險：納指下跌和市場整體下跌的情況下，做空Altcoin風險較小
收益來源：Altcoin的潛在下跌幅度，可小幅度加槓桿
收益測算：以WAVES為例，空單開倉價格-約11美元，平倉價格-約7美元，不考慮槓桿的收益率約40%
3) LUNA&UST循環套利
5月11日，Do Kwon發布Twitter放棄，實質上放棄LUNA後，鼓勵用戶參與套利恢復UST價格時，可小資金參與LUNA&UST循環套利，即折價購買UST，提現或通過以太坊跨鏈橋至Terra鏈上鑄造LUNA，提現回交易所出售LUNA套現，循環操作
判斷邏輯：燒毀1枚UST在Terra鏈上可以鑄造1美元的LUNA，假設0.5美元購入的UST可以獲得0.5美元的套利空間
風險：風險較高，主要在於鏈上卡頓、交易所充提幣限制以及操作時間過長導致UST上漲/LUNA下跌過程中喪失套利空間
收益來源：UST的折價部分
4) LUNA存量博弈
4) LUNA存量博弈
5月13日，Terra恢復出塊但關閉鏈上交易，幣安重新恢復LUNA/BUSD現貨交易對，可嘗試抄底LUNA參與純資金博弈
判斷邏輯：LUNA在中心化交易所成為MEME Coin，純做多的情況下，可以預期一波觸底反彈，會有大量投資者抄底抬升價格
風險：風險較高，主要在於純資金博弈難度大
收益來源：LUNA的反彈
5）做多ATOM
5）做多ATOM
5月15日，部分公鏈向Terra開發者和項目拋出橄欖枝並發布激勵資金鼓勵項目遷移自己的生態，如Fantom、Juno等，即便Terra分崩離析，部署其上的智能合約項目和開發者也有很大價值
判斷邏輯：Terra作為使用Tendermint共識模塊，由Cosmos SDK打造的接入IBC的區塊鏈，最有可能可能的遷移歸宿還是Cosmos生態，尤其是其都支持CosmWasm智能合約框架
風險：短期較高、長期適中，主要在於市場下跌情況下Altcoin的跌幅更大
二級標題
二級標題
5月6日
5月6日
5月8日
5月8日
Curve上的攻擊開始，Terra為準備4-pool從UST-3pool撤走1.5億流動性；有巨鯨（該地址啟用於當日）在3pool池拋售8400萬美元的UST，LFG為保持池子平衡，再次撤走1億美元UST。
5月9日
5月9日
LFG宣布開始使用BTC支撐UST，但由於市場環境和BTC的拋售，LUNA價格持續下跌60美元附近，但UST價格較為穩定；LUNA的市值與UST市值出現倒掛，恐慌蔓延，死亡螺旋開始。
即便吸收了超過5.8億枚UST，LFG在Curve上使UST回錨的努力依然宣告失敗，UST在DEX上持續脫鉤，救市重點轉向中心化交易所。
5月11日
市場傳言Terra在尋求融資20億美元，同時LFG使用BTC救市促使UST回歸至0.9美元，但其BTC儲備地址顯示歸零。
市場傳言Terra在尋求融資20億美元，同時LFG使用BTC救市促使UST回歸至0.9美元，但其BTC儲備地址顯示歸零。
5月11日
5月12日
這一階段開始了LUNA的天量鑄幣，而套利機制導致對UST的購買需求一度使其價格反彈至0.75美元左右。
這一階段開始了LUNA的天量鑄幣，而套利機制導致對UST的購買需求一度使其價格反彈至0.75美元左右。
5月12日
可能的操作手法為：
Terra區塊鏈短時停止出塊，恢復後暫停新的delegation以防範治理攻擊；數小時後再次短暫停止，此次恢復後暫停Terra鏈上交易，但可以提幣至中心化交易所。
Terra區塊鏈短時停止出塊，恢復後暫停新的delegation以防範治理攻擊；數小時後再次短暫停止，此次恢復後暫停Terra鏈上交易，但可以提幣至中心化交易所。
二級標題
可能的操作手法為：
算法穩定幣自身的脆弱性是此次事件的根本原因，但市場走弱和UST空頭的精準的時機選擇亦加速了LUNA的死亡，僅3天時間，合計約400億美元市值的Terra項目近乎歸零。
此次事件不排除有機構精心策劃的可能性，市場有傳言稱有頂級對沖基金為幕後推手，在LFG宣布購買BTC作為外匯儲備後盯上了Terra和做空BTC的機會。
可能的操作手法為：
借入BTC並出售（對手方甚至可能包括LFG）
抓住4pool池部署前期，將UST-3pool池砸至失衡，同時散播恐慌輿論
在中心化交易所拋售UST，引發恐慌
在UST脫錨後，低價吸收籌碼，在LFG救市期間再次拋售
此外，5月12日，Curve上3pool池中，USDT的流動性也被抽乾，佔比一度超87%，同時USDT在各中心化交易所也開始出現約5%的價差，恐慌情緒疊加之下BTC價格最低下探至26000美元左右，手法與攻擊UST如出一轍。
此外，5月12日，Curve上3pool池中，USDT的流動性也被抽乾，佔比一度超87%，同時USDT在各中心化交易所也開始出現約5%的價差，恐慌情緒疊加之下BTC價格最低下探至26000美元左右，手法與攻擊UST如出一轍。
二級標題
此外，5月12日，Curve上3pool池中，USDT的流動性也被抽乾，佔比一度超87%，同時USDT在各中心化交易所也開始出現約5%的價差，恐慌情緒疊加之下BTC價格最低下探至26000美元左右，手法與攻擊UST如出一轍。
二級標題
四、Terra團隊錯失的救市機會
除了LUNA&UST本身的機制外，以下幾點失誤也使Terra官方錯失了拯救的機會：
Curve上UST-3pool池失衡後，Terra選擇撤走UST而非補充資產，導致UST-3pool池的流動性變得更加脆弱，引發了用戶在Twitter上的質疑和恐慌，並在隨後的攻擊中一觸即潰
UST脫錨後，在Twitter上高調宣布救市（直接放棄了其自身的算法穩定機制），反而被用戶懷疑系統的穩定性和風險，造成恐慌擠兌
過早使用BTC救市並打光子彈（尤其是在所有人都知道儲備不足的情況下），在LUNA價格較高時放棄原有套利機制，以至於未能銷毀足夠多的UST
在儲備消耗一空之後（BTC去向暫時存疑），宣布融資，而此時LUNA已經大幅下跌，不具備融資的可行性
二級標題
二級標題
尋找資金方，折價回購併銷毀超發的UST，降低UST的錨定（如0.5美元），恢復與LUNA的套利機制，但增加手續費、抵押資產和資本管制，限制UST和LUNA的增發上限，緩慢恢復UST的用例和共識。難點在於UST仍有112億流通量，所需資金量巨大。此外，在Anchor龐氏破滅的情況下，UST的使用場景也很有限。
Terra未來的發展可能：
1）燒毀超發的LUNA
目前LUNA和UST的套利機制已經關閉，主要交易量集中在幣安LUNA/BUSD現貨交易，可能存在交易所在做市過程中高拋低吸，不斷吸籌的可能性，若交易所可以吸收足夠多的籌碼，或許後續存在與Terra團隊合作，重啟項目的可能性。難點在於LUNA的供應量已達到6.5萬億枚，且分佈在多家交易所，吸收天量籌碼失敗風險很大。
2）折價回購併銷毀UST
尋找資金方，折價回購併銷毀超發的UST，降低UST的錨定（如0.5美元），恢復與LUNA的套利機制，但增加手續費、抵押資產和資本管制，限制UST和LUNA的增發上限，緩慢恢復UST的用例和共識。難點在於UST仍有112億流通量，所需資金量巨大。此外，在Anchor龐氏破滅的情況下，UST的使用場景也很有限。
3）放棄UST和LUNA，重啟Terra生態，發行新LUNA
5月14日，Do Kwon在Terra論壇發布重建計劃，提出要發行10億枚新的LUNA 代幣，分配給脫錨前LUNA和UST的持有者。但趙長鵬表示Terra的分叉不會產生任何價值，同時質疑LFG的BTC儲備流向。無論Do Kwon使用何種方式重建項目，大部分用戶對UST的信心已經喪失。
總結：
此次事件引起了監管層的注意。美國財政部長耶倫表示UST是穩定幣風險的真實例子，財政部正在加緊制定穩定幣風險報告，雖然風險尚未達到系統性威脅的規模，但表示年底前需要為穩定幣制定一個全面的框架。她還表示穩定幣的出現是對央行數字貨幣（CBDC）的論證，央行數字貨幣可能會削弱穩定幣的擴散性，但更有可能的做法是讓央行數字貨幣依託於金融公司。 SEC也有專員表示，鑑於UST的崩盤，穩定幣可能受到監管。
總結：
在監管加強的大背景下，USDC類型的受監管控制的法幣穩定幣將成為主流，USDT和去中心化穩定幣的市場份額可能逐漸減少，甚至更多脫錨事件發生；加密貨幣市場成為波動率放大版本的納斯達克指數，在監管完善的情況下，更多的專業金融機構也會入場交易。而加密世界與去中心化願景漸行漸遠的發展可能促使更多的去中心化算法穩定幣誕生，挑戰加密世界的美元霸權。
如果以上內容存在明顯的事實、理解或數據錯誤，歡迎給我們反饋，我們將對報告進行修正。
關於我們
JZL Capital 是一家註冊於海外，專注區塊鏈生態研究與投資的專業機構。創始人從業經驗豐富，曾經擔任過多家海外上市公司CEO和執行董事，並主導參與過eToro 的全球投資。
團隊成員分別來自芝加哥大學、哥倫比亞大學、華盛頓大學、卡耐基梅隆大學、伊利諾伊大學香檳分校和南洋理工大學等頂尖院校，並曾服務於摩根士丹利、巴克萊銀行、安永、畢馬威、海航集團、美國銀行等國際知名企業。
與我們聯繫
我們一直在尋找有創意的想法、業務與合作機會，我們同樣也期待您的閱讀反饋，歡迎聯繫hello@jzlcapital.xyz。
如果以上內容存在明顯的事實、理解或數據錯誤，歡迎給我們反饋，我們將對報告進行修正。
注：JZL Capital 現有Cosmos生態主題基金，文中觀點與公司或有高度的利益相關性，本報告不應作為投資建議。
IOS
Android