目前加密貨幣市場整體環境大幅度下跌，能否支撐比特幣再次走牛？
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1、美聯儲加息縮表進展
美聯儲公佈的3月會議紀要顯示，美聯儲認為每月縮減950億美元（600億美元國債+350億美元MBS）資產上限可能是合適的，支持用3個月或適度更長時間分階段調整以達到縮表上限，最早可能在5月份開始縮表。許多美聯儲官員表示，可能需要1次或者多次加息50個基點，如果不是烏克蘭衝突，許多美聯儲成員可能會要求3月份加息50個基點。
市場押注美聯儲2022年累計加息250個基點，收緊力度將創近30年之最。貨幣市場交易員押注美聯儲將在年底前加息225個基點。算上3月已經實施的加息，這將意味著全年累計加息250個基點，把利率區間的上限提升至2.75％，為2008年金融危機以來最高水平。自1994年以來，美聯儲從未在一年內有如此大幅度的加息。
按照會議紀要的縮表節奏推算，美聯儲的一年縮表規模最大將超過1.1萬億美元。縮表可能將於5月開始，並在三個月內分階段達到上限。每月合計縮表950億美元的規模近乎2017年~2019年間縮表規模的兩倍，當時每月縮表上限為500億美元。會議紀要釋放的信息與美聯儲主席鮑威爾在3月會後新聞發布會上透露的信息相符。鮑威爾當時表示，本輪縮表速度會更快，開啟時間也會比上輪“早得多”。
新冠疫情爆發後，為了支持美國經濟，美聯儲開啟了大規模的資產購買計劃，直到今年三月份才結束。目前，美聯儲持有的資產規模已經膨脹到8.9萬億美元。但即便如此，這樣的縮表速度依然不夠快。如果此次美聯儲QT計劃的縮表速度為每月950億美元，將明顯低於美聯儲去年大部分時間的1200億美元的購債速度。
美聯儲理事布雷納德表示，美聯儲可能最快將在5月快速收縮資產負債表，預計資產負債表的收縮速度會比之前的複蘇速度快得多。 5月的調整需要超過中立政策才能抑制通脹。美聯儲可以在每次會議上調整政策。
美聯儲戴利：最快可以在5月會議上開始縮減資產負債表。舊金山聯儲主席戴利表示，除了加息，美聯儲還將通過削減資產負債表來降低政策寬鬆程度。美聯儲最快可以在5月會議上開始縮減資產負債表。此前戴利曾建議5月份加息50個基點。"聖路易斯聯儲主席布拉德表示，支持美聯儲在2022年下半年將利率升至3%-3.25%。布拉德認為，即使在金融市場收緊的情況下，美聯儲在抗擊通脹方面仍落後於形勢。與此同時，芝加哥聯儲主席埃文斯和亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克則略顯鴿派。博斯蒂克表示，將政策調整到接近中性是完全適當的，但要謹慎行事。埃文斯表示，可能會在今年年底或明年初達到中性利率，但懷疑是否需要走得更遠。"Independent Advisors Alliance首席投資分析師Chris Zaccarelli評論稱，每月950億美元的削減目標是一個
良好的開端二級標題 二級標題 二級標題 二級標題 3、回顧上一次大滯脹時期（70年代） 1）、回顧上一次滯漲期的必要性 1960年代末期，日本、西歐崛起，美國逐漸喪失製造業的領先性，貿易順差不斷下降，在戰爭與擴張性財政政策下財政顯著赤字。全球經濟進入康波衰退。 1970年代初，美國過量採用寬財政與寬貨幣政策，以期經濟保持高速增長。 1973年大通脹超預期來襲，地緣政治風險爆發，1974年美國深陷滯漲。視野回到當下，2020年美國天量財政赤字貨幣化推動經濟復甦，2021年至今通脹不斷超預期拉升，康波蕭條地緣政治頻發（1973中東戰爭與2022俄烏），美聯儲進入加息週期。當前宏觀環境與1973、1974同處康波蕭條期的第一輪大通脹，對於1973年至1974年大通脹時期的深度复盤將有助於我們把握未來一兩年的投資大方向。 2）、1970~1972年大通脹的前因 在二戰結束初期，美國的經濟是最好的，因為沒有受到戰爭的侵襲，所以在前些年成為全球經濟發展的領頭羊，但是在之後的日子裡，因為美國將很多產業和技術帶到了日本，進入70年代時，日本的經濟已經發展非常迅速，並且價格低廉品質優質的日本產品也開始在很多產業上替代美國貨，成為世界各地購買的主要產品。在二戰初期時候，美國的出口額能佔世界份額的三分之一，但是到了1970年，這個市場份額已經下降到了15%，而且，在1971年時，美國就開始出現貿易逆差。可見當時亞洲貨對美國的衝擊力有多大。 雖然當時亞洲貨替代了美國貨，可是全球的需求卻還是在增長的，也就是說，大家其實都還是在瘋狂買東西的，只是不買美國貨了。一個數據可以顯示，就是當時的全球出口額，在剔除了當時的通脹因素後，整個70年代還能增速12%。所以，當短時間內全球人民都不買美國貨了，美國的很多公司效益變差，出現了大面積裁員，一裁員失業率上升，如此，經濟增長中的惡性循環就來了。 另一端，由於美元是全球貿易的主要貨幣，全世界人民又都在買買買，所以，世界對美元的需求還暴增，所以離岸美元的信用擴張變得更快，貨幣乘數更高。在1973年至1979年期間，國際信貸規模爆炸性地增長，這個是70年代全球性通貨膨脹的根源。也就是說一端美國經濟不及預期，另一端貨幣還在不斷增多，那麼滯脹局面就出現了，而到第二次石油危機時，這種現象直接被推向高潮，通脹變成了大通脹，滯脹，變成了大滯脹。之所以說這個，就是因為當時的這一幕和我們現在很像，當下全球最主要的三大經濟體，中國、美國、歐盟，除了貨幣政策節奏不太一樣，還有CPI有所區別，其他的形勢大多都是相似的。而中國CPI之所以不一樣，還是要感謝房地產調控和豬週期正處在谷底階段。 1973年美國整體處於過熱象限，商品大漲，股市緩慢下跌，債熊平。通脹的超預期上行兼具經濟高增、前期貨幣超發、財政紀律不強、成本端工會議價等多種因素。上半年美元危機爆發，美聯儲不願過快加息，以期換取國會的物價、薪資管控措施。缺少利率支撐的美元多次大跌。商品、貴金屬大幅上漲。美股跟隨美元節奏小幅下行。 6月美聯儲等來了尼克松、國會的物價、薪資管控措施，但水門事件後物價管控條件大幅惡化，美國社會出現物質短缺，物價管控徹底失敗，美聯儲不得不大幅收緊貨幣政策。短期快速收緊的貨幣政策，穩定了美元、美股也跟隨美元企穩，打壓了商品、貴金屬、貨幣增速，次月經濟出現下滑，貨幣遂轉松。 10月中東危機爆發後，商品迎來新一輪大漲，市場產生加息預期打壓美股、黃金，但美聯儲最終決定對於供給端事件按兵不動，隨著衰退風險的增加，轉而降息。 1974年美國從過熱步入滯漲，美股大跌，商品震盪走平，美債從熊平轉為牛陡，黃金止跌震盪上行。 1974年春，石油禁運影響逐漸消散，面對高通脹、高貨幣，美聯儲很快繼續快速收緊貨幣政策，商品回落，黃金大幅回落，美股震盪。 7月美國出現衰退跡象，貨幣寬鬆預期抬升，黃金上漲。但新總統福特明確拒絕物價管控措施，美聯儲不得不獨自面對滯漲，貨幣在與衰退的拉鋸中小幅緩慢降息，商品、股市下跌，貴金屬在衰退與降息的拉鋸中震盪上行。 當前美國經濟處於過熱區間，美聯儲比1973年鴿派伯恩斯更落後於通脹。 1974年春石油危機影響漸退後，美聯儲加快收緊貨幣政策，10y-1y利差快速從正向倒掛。當前美聯儲也正處於觀察俄烏危機影響，隨時快速進一步收緊貨幣的關鍵窗口。縱向比較當前與1974年間的貨幣政策利率、利差水平，目前節奏的加息預期、實際利率水平對於控制大通脹仍明顯不足，進一步收緊隨著烏克蘭局勢的不確定下降已經在路上（一如1974年春石油危機後的大幅收緊）。 康波蕭條大背景下，高通脹、高利率、低消費者信心，將會如1973年7月、1974年年中，使得經濟出現明顯衰退跡象，並進而將美國經濟拖入滯漲。衰退節點上，1）需首先等待美聯儲意識到通脹的韌性，進一步加快收緊貨幣政策，並以十年期與一年期利率顯著倒掛為標誌；2）拉升的利率會快會反應在經濟景氣指標上，以PMI、消費者信心指數作為領先標誌；3）勞動力市場的惡化將會是確認衰退開始的關鍵。衰退跡像被市場確認後，美聯儲的鷹派立場將受到挑戰，貨幣或轉鬆或保持克制。根據鮑威爾最新的表態可知，鮑威爾當前立場與伯恩斯1974年滯漲期間類似，認為解決通脹是提升消費者信心、促使經濟保持復甦的前提。因此本輪衰退出現後，預計出現類似的降息緩慢情況。美股將面臨分子大幅惡化、分母蜻蜓點水的雙殺。美債從熊平轉為牛陡。貴金屬在降息與鷹派立場的角逐下震盪上行，上行程度受衰退程度導致的寬鬆程度所決定。 綜合來看，當前過熱後期，美聯儲顯著收緊箭在弦上，債市熊平，貴金屬、商品在美聯儲收緊不足的當下可能仍進一步上行，十年期與一年期利率明顯倒掛後，趨於見頂。在勞動力市場、PMI、薪資等信號中捕捉衰退跡象，確認滯漲後，股市預計分子分母雙殺（分子端，代表的是企業的盈利，那麼分母端代表的是無風險的利率），商品進一步回落，衰退若超預期債市轉牛陡，貴金屬震盪上行，若為輕微程度衰退，貴金屬可能震盪仍弱。 3）、相對因子的跟踪對比 整體來看，滯漲期間的貨幣寬鬆或寬鬆預期往往會驅動黃金走強。貨幣寬鬆預期的打壓則會對黃金帶來回調。滯漲期間，伯恩斯鷹派，但經濟衰退超預期下仍不得不適度加快降息，鮑威爾當前加快收緊的核心假設也來自於經濟有韌性、不會衰退。貨幣政策仍為通脹、經濟增長的因變量，核心問題仍圍繞經濟是否衰退、多大程度衰退的預測上。 a、期限利差 b、PMI a、期限利差 目前美債期限結構類似於，1973年2月底水平，10年期與3年期、2年期等利差出現倒掛，10年期與1年期利差高位下行中。目前10-3利差與1973.02相當，10-1利差高於當年，主要源於去年以來鮑威爾美聯儲比伯恩斯美聯儲1972年下半年更為鴿派，導致主要計入加息預期的一年期利率尚處低位。這一階段對資產價格不會形成明顯打壓。下一階段，貨幣收緊加快，股市承壓，商品沖頂。等待10-1倒掛，抵押貸款-1y回落到19年底點。第三階段，貨幣過快收緊衝高，打壓股債商。 10-1倒掛加劇，大幅超過10-2，10-3倒掛程度，抵押貸款-1年期國債利差大幅下行。 美國目前2月PMI為58.6，與1974年2月相同（10-2利差也類似）。 74年3至4月，美國PMI仍處於歷史一個標準差上方水平，隨著美聯儲快速加息，5月滑坡降至55.7，7月衰退跡像出現，8月PMI再次滑坡降至52.9，9月PMI正式跌落至衰退區間46.2。 c、消費者信心指數 最新3月密西根消費者信心指數為59.7，與1974年2月61.8相當，均處於高通脹、石油危機衝擊下的極低水平。 74年石油危機影響消退後，消費者信心顯著回升，但在衰退前又再次下行。 2008年5月59.8，6月開始美股加快下跌。總體來看，目前消費者信心已經達到預警水平，74、79、08這一水平後市場均陷入衰退。 d、勞動力市場 失業率明顯上行為衰退信號，大通脹期間勞動參與率領先失業率，在失業率攀升前，往往失去前期動能。目前勞動力市場仍極為強勁，勞動參與率不斷回升，距離衰退尚有距離。 e、地產、信貸 73-74、78-79、98、07都伴隨抵押貸款利率與十年期利率利差的顯著上行，目前該利差已從疫情低點回升至過去10年的均值上方一個標準差水平。隨著信貸環境收緊，該利差進一步擴大，美國地產將趨於見頂。 4）、1973-1974年對當前的投資洞見 大通脹期間，衰退跡像出現前後是資產表現特徵分化的核心分割線，也即過熱與滯漲的分割。過熱期間，通脹高位增長，就業相對強勁，PMI保持高位，貨幣持續收緊，資產表現上，債券熊平、黃金明顯下跌、股市小幅下跌。衰退跡像出現後，美聯儲鷹派立場受衰退程度製約，貨幣趨向轉松。債券牛陡、黃金在衰退降息與美聯儲偏鷹態度拉鋸下上漲、美股分子分母雙殺大跌。 基於我們康波蕭條大通脹的核心判斷，過去幾年中長期產能去化、財政赤字貨幣化、全球經濟從共同做大蛋糕到脫鉤分蛋糕、地緣政治摩擦頻發，通脹中樞將會保持高位，波動加大。本輪通脹很難在目前實際利率、利差水平下自發下降，落後的美聯儲將進一步加快加息，一如1974年春，同時壓制包括債券、股市、黃金。 第一階段：進一步加快貨幣收緊，已在路上。當前美國經濟處於過熱區間，美聯儲比1973年鴿派伯恩斯更落後於通脹。 1974年春石油危機影響漸退後，美聯儲加快收緊貨幣政策，10y-1y利差快速從正向倒掛。當前美聯儲也正處於觀察俄烏危機影響，隨時快速進一步收緊貨幣的關鍵窗口。期限結構上，目前10年期與1年期利率利差在0.8水平，而1973年年初利差在0.73水平，極為相似。而經歷了美元危機與石油危機的1974年年初正掛期間，利差最高點為0.24。目前節奏的加息預期、實際利率水平對於控制大通脹仍明顯不足，進一步收緊已經在路上。 第二階段：高通脹、高利率、低信心，衰退跡像出現。高通脹、高利率、低消費者信心，將會如1973年7月、1974年年中，使得經濟出現明顯衰退跡象，並進而將美國經濟拖入滯漲。衰退節點上，1）需首先等待美聯儲意識到通脹的韌性，進一步加快收緊貨幣政策，並以十年期與一年期利率顯著倒掛為標誌；2）拉升的利率會快會反應在經濟景氣指標上，以PMI、消費者信心指數作為領先標誌；3）勞動力市場的惡化將會是確認衰退開始的關鍵。具體指標上：1974年5月PMI首先從4月的59.9的前期高位水平，滑坡至55.7。2022年PMI從2021年11月的61.1，降至1月的57.6，2月回升到58.6，3月初值繼續小幅回升。 1974年6月勞動力市場出現明顯惡化，失業率從前期5.1%的水平快速升至5.4%。 2022年2月，失業率處於3.8%的極低水平，且就業市場保持強勁。消費者信心指數從1974年5月的72.1下降至8月的64.4。而當前2022年3月的消費者信心指數從2021年12月的70.6，下降至59.7。 第三階段：滯漲期間衰退程度與貨幣鬆緊的拉鋸。衰退跡像被市場確認後，美聯儲的鷹派立場將受到挑戰，貨幣或轉鬆或保持克制。根據鮑威爾最新的表態可知，鮑威爾當前立場與伯恩斯1974年滯漲期間類似，認為解決通脹是提升消費者信心、促使經濟保持復甦的前提。因此本輪衰退出現後，預計出現類似的降息緩慢情況。美股將面臨分子大幅惡化、分母蜻蜓點水的雙殺。美債從熊平轉為牛陡。貴金屬在降息與鷹派立場的角逐下震盪上行，上行程度受衰退程度導致的寬鬆程度所決定。綜合來看，三季度末至四季度是重點觀測衰退跡象的窗口。 5）、美元升值背後的金融邏輯及影響 當貨幣緊縮開始之後，初期是沒有什麼影響的，所以我們看歷史上很多次利息調整週期裡，前幾次都是沒有任何變動的，甚至資本市場還會繼續上漲。 包括三月份的這次利息調整，預期已經逐漸釋放，納斯達克反倒轉向上漲。一次沒事兩次沒事，但是當連續的利息調整來臨的時候，影響就會是非常不同的了。一個月1萬的房貸，讓你以後每月多加100，你當然不覺得什麼，但是到了每個月多加500的時候，你就會覺得開始難受了，如果再多，就更難受了。這就是連續利息調整帶來的痛苦…所以，貨幣緊縮後，隨著時間的推移，會讓企業收入和利潤降低....一年後，當利潤降低，海外債務成本還升高。所以就會有很多企業扛不住…這個我們會在明年逐漸看到這些現象。全球幾乎每個國家的匯率變動，從來都不只是市場的變化，這裡面還參雜著各種金融博弈。總結就是以下幾點：a、美元升值會加大有海外債務的企業的還債壓力；b、貨幣緊縮週期裡，長時間的利息調整，會讓企業利潤減少，更加增加還款壓力；c、能源價格上漲和美元升值，都會讓能源進口國增加進口成本，加大貿易逆差。而進口成本增加，PPI上漲，會讓進口國出現輸入型通貨膨脹，而一旦通脹增加，就會再次加速貨幣緊縮的進度。 歷史上每當美元大幅升值，又疊加利息調整，都會引發不同地區出現危機。 1980-1985年，美元指數從85漲到152，利率也漲，一度衝到22%，貨幣收緊，使得拉美國家需要舉債維持匯率制度，從而在當時引發了拉美債務危機。 數字貨幣數字貨幣數字貨幣 數字貨幣 市場的金融邏輯 比特幣比特幣比特幣 宏觀環境目前不支撐美股再次走牛，同樣也不支持大餅走牛，目前的上漲是針對69000下跌以來的反彈，不要一廂情願想著2020、2021年的強單邊上漲行情。 二級標題代表市場主力走勢的1K-10K鯨魚持倉在本輪反彈行情中持續減倉，一方面是代表現在機構博弈增加；另一方面，說明鯨魚對行情期望值不高，越漲越賣，和上面的宏觀分析相一致；鯨魚數量也隨著行情上漲而減少，即流通籌碼進行了轉移——大戶轉移到了小戶中。 圖片描述 圖片描述 圖片描述圖片描述 圖片描述 圖片描述圖片描述 圖片描述 圖片描述目前期貨合約持倉量（BTC個數結算）是在歷史新高附近，說明目前杠桿率高，根據歷史規律高槓桿往往伴隨著高波動，從對手盤邏輯增倉下行，需要一方平倉，槓桿降下來才能出現短期拐點；從期貨合約USD計算持倉，也是增倉下行，說明近期市場是期貨帶動的現貨走勢，側面也說明，期貨推動的是結構性行情，現貨推動的更大概率是波瀾壯闊的持續性行情，而目前正是期貨推動。 圖片描述 圖片描述 圖片描述從大周期看，比特幣非流動性供應量變化由淨增加變為淨減少往往意味著牛熊轉換，2017牛市圖片描述 圖片描述 圖片描述2017、2021年牛市上漲中，長期持有者都在上漲途中大規模變現，指標與價格呈現剪刀差走勢。但BTC從29000上漲至69000並未出現之前大規模減持情況，側面說明長期持有者認為目前的下跌是短暫行為，時間拉長BTC調整後還有向上空間。 （有分析把該指標片面囤幣行為是行情看漲的佐證，縱觀歷史來看，這樣是非客觀行為） 二級標題 二級標題圖片描述 圖片描述 圖片描述二級標題 二級標題圖片描述 圖片描述 圖片描述很明顯有兩個特點，一是月線MACD指標死叉，調整一個月就反轉的概率較小（BTC分析時已經論證過）；二是，月線雙陰下跌後是個不錯的做多機會。 一級標題 一級標題 四、結論二級標題
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