“牛市我並不了解，但是我太懂熊市了”
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1.市場概覽——魚龍混雜與怪力亂神的時代
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2018年上半年公鏈概覽
在這樣的市場環境下，一級市場投資者基本張口就是共識標準，閉口就是TPS，今天研究有向無環圖如何解決異步問題，明天思考拜占庭將軍如何實現點對點通信。但是大部分公鏈都處於早期的開發階段，主網上線的項目少之又少，一級投資只能從天使階段開始，但是沒人知道能否落地。這樣的市場環境催生了大量的偽技術項目，一個白皮書幾個顧問站台就可以開始進行融資，項目盡調也只能去看技術解決方案，但並沒有任何數據或者開發成品可以考證。大家都在尋找BTC和ETH之外的下一代公鏈，18年有人告訴我叫EOS。
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2018年上半年協議概覽
當然，在這些項目中仍有不少歷經熊市磨難還在開發和做事情的團隊，最終沉澱下來目前我們看到的藍籌巨頭，以及我們常用的基礎組件。
在1CO的造富效應傳遍祖國大江南北之後，大量傳統行業的公司想要通過區塊鏈技術解決行業或者自身的問題，”鏈改”的風潮迅速興起。這其中有不少富有信仰渴望投身技術革命的有識之士，也有趁著熱度割一把韭菜的牛鬼蛇神。鏈改風潮橫跨P2P、手機、電商、溯源、AR/VR、SaaS、遊戲等等板塊，只有你想不到，沒有我改不到。似乎區塊鏈的出現能解決一切線上線下無法解決的痛點，但對於大部分項目而言，最終解決的問題其實只有一個——項目方的財務問題。
交易挖礦
在市場情緒略微下挫之後，大部分投資者開始考慮投資一些能夠產出現金流的項目，交易所成為首選。以Fcoin為首的“交易挖礦”交易所橫空出世。為了實現交易所的冷啟動，Fcoin根據用戶的交易量發行FT進行交易激勵。其實當時的收益率也僅有年化30-40%，但是沒經歷過Yield Farming的用戶蜂擁而至，隨著熱度的飆升FT代幣在幾週上漲百倍，也因為挖礦機制設計的缺陷迅速崩盤。但是這個創新的模式被沿用下來，大量的交易所開始以“交易挖礦”為賣點進行平台幣募資。而交易所跟互聯網公司一樣，拼的是長期的產品與運營能力，優質資產的發掘與捕獲。大部分跟風的交易所都是曇花一現，僅有一少部分存活下來。
死亡螺旋
在大盤橫盤兩個月期間一級市場也嘗試整了一些小活：首先是面向合規的ST（Security Token）和STO（Security Token Offering），簡單來說就是一種形式的資產代幣化。從Asset backed security 到Asset backed token的過程。擁有資產或者現金流作為價值支撐，但是其本質上是向監管靠攏的另一種形式的1CO。鑑於當時市場下行的情況，一級市場發行需求已經開始萎縮，所以STO的概念最終也未成氣候。
STO、EOS/Tron dApp以及其他
STO、EOS/Tron dApp以及其他
在大盤橫盤兩個月期間一級市場也嘗試整了一些小活：首先是面向合規的ST（Security Token）和STO（Security Token Offering），簡單來說就是一種形式的資產代幣化。從Asset backed security 到Asset backed token的過程。擁有資產或者現金流作為價值支撐，但是其本質上是向監管靠攏的另一種形式的1CO。鑑於當時市場下行的情況，一級市場發行需求已經開始萎縮，所以STO的概念最終也未成氣候。
隨著比特幣在6000刀附近維持了三個月的橫盤後在11月份迅速殺跌至3000刀，一級市場在此後進入了炒無可炒的階段，最令人絕望的時刻即將到來。
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交易所
2018年4月交易所交易排名
2018年4月交易所交易排名
2018年4月交易所交易排名
在2018-2019這兩年間，頭部交易所基本上還是保持了原有的地位，幣安通過創新的運營手段與管理模式逐步登上榜首。而對於小交易所而言，有的能通過維持現有的客戶繼續獲取收入，有的則在減量市場中逐步停止業務。
項目方
2017 年融資金額前十大數字資產眾籌項目
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機構投資者
機構投資者
機構投資者
機構投資者
機構的迭代在2018年上半年還不太明顯，大家在上一波浪潮中基本都賺得盆滿缽滿，只要拿的到額度就能有錢賺，募資、退出、套現都不是什麼問題。但當市場下行後，大部分項目出現破發、歸零乃至不發幣的情況。大量沒有投資能力的機構在之前海投的項目出現了無法退出的情況，於是一級市場維權潮開始興起。大量的Saft協議被二手轉賣，其中不乏Filecoin、Algorand、Difinity等後來漲了千倍百倍的明星項目。對於仍對市場抱有信仰且有投資能力的機構開始轉型，除了找項目方要錢之外，一些基金開始想方設法創造現金流，於是二級資管與量化交易成為了熱門選擇。
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後來當我真正的投身於市場之中，我發現原來基本面分析在無效市場基本無效。沒有數據支持，只有概念和理論，在這種情形下如何退而求其次進行投資判斷？我嘗試從有限的數據和盡調信息中整理出來如下的邏輯：
我是2018年初開始進入數字貨幣市場學習的，進入這個行業之前從事的是證券研究工作，篤信基本面分析，對技術分析嗤之以鼻。當我開始著手進行一級市場投資時，我先從項目的原理入手，考察項目的技術解決方案、共識機制、代幣模型、釋放規則以及團隊質量。雖然我不是技術背景出身，但還是閱讀了大量的論文、白皮書以及技術文章，對於市面上常用的解決方案都進行了深入的學習，對區塊鏈世界充滿了憧憬。
3.投資邏輯——做局路徑向研究路徑的轉變
我是2018年初開始進入數字貨幣市場學習的，進入這個行業之前從事的是證券研究工作，篤信基本面分析，對技術分析嗤之以鼻。當我開始著手進行一級市場投資時，我先從項目的原理入手，考察項目的技術解決方案、共識機制、代幣模型、釋放規則以及團隊質量。雖然我不是技術背景出身，但還是閱讀了大量的論文、白皮書以及技術文章，對於市面上常用的解決方案都進行了深入的學習，對區塊鏈世界充滿了憧憬。
後來當我真正的投身於市場之中，我發現原來基本面分析在無效市場基本無效。沒有數據支持，只有概念和理論，在這種情形下如何退而求其次進行投資判斷？我嘗試從有限的數據和盡調信息中整理出來如下的邏輯：
後來當我真正的投身於市場之中，我發現原來基本面分析在無效市場基本無效。沒有數據支持，只有概念和理論，在這種情形下如何退而求其次進行投資判斷？我嘗試從有限的數據和盡調信息中整理出來如下的邏輯：
後來當我真正的投身於市場之中，我發現原來基本面分析在無效市場基本無效。沒有數據支持，只有概念和理論，在這種情形下如何退而求其次進行投資判斷？我嘗試從有限的數據和盡調信息中整理出來如下的邏輯：
技術方案：項目進展情況、技術熱度、技術可行性；
市場熱度：媒體報導數量、路演情況、社群數據、搜索指數；
經濟模型：代幣分配方案、代幣功能、代幣解鎖情況、融資與估值；團隊情況：創始團隊背景、顧問團隊背景、投資團隊背景；行業的Beta很大，但是如何歷經熊市守住Beta的利潤是困難的，這需要強大的投資能力和對市場走勢的前瞻性判斷。 90%以上沒有能力的人在熊市中都被淘汰掉了，90%以上不靠譜的項目也都被市場所拋棄了，大浪淘沙，沉澱下來的才是這個行業的精華。
2.市場是在變好的，變有效的。
4.我們得到了什麼？
通過對熊市的投資熱點、市場參與者、投資邏輯等方面的梳理，再與現在的市場狀況進行對比，我們其實很容易得出以下幾個結論：
1.市場波動是巨大的，投資標的與市場參與者都經歷了巨大的洗牌。行業的Beta很大，但是如何歷經熊市守住Beta的利潤是困難的，這需要強大的投資能力和對市場走勢的前瞻性判斷。 90%以上沒有能力的人在熊市中都被淘汰掉了，90%以上不靠譜的項目也都被市場所拋棄了，大浪淘沙，沉澱下來的才是這個行業的精華。
2.市場是在變好的，變有效的。2.市場是在變好的，變有效的。
隨著世界範圍內對於數字貨幣和區塊鏈技術的認可，大量的專業投資機構和有能力的行業建設者在過去幾年源源不斷的進入數字貨幣行業。騙子項目越來越少，做事的團隊越來越多，行業的參與者和基本面都發生了巨大變化，。2018年只是熊市的開端，最痛苦的階段其實是2019和2020，整個市場處於一種半死不活的狀態。當市場參與者已經無法從任何角度去擴展業務的時候，對於區塊鏈的信仰就會崩塌。我相信每個當時還在行業內的人都會反復問自己這幾個問題：比特幣是否是鬱金香泡沫？牛市還會不會來？大部分人的希望在等待中消失殆盡。但是在這期間總有一些長期主義者，他們還在做項目，還在進行投資，對項目進行支持。他們還敢於付出自己的時間或者金錢到自己相信的事物中去，這些人中有的成了頭部機構，有的成了藍籌項目，市場給予了他們千倍百倍的回報。
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火幣研究院《全球區塊鏈產業全景與趨勢報告（2018年上半年）》
鏈塔智庫《2018年數字貨幣交易所研究報告》
數據來源：
火幣研究院《全球區塊鏈產業全景與趨勢報告（2018年上半年）》
鏈塔智庫《2018年數字貨幣交易所研究報告》
鏈塔智庫《2018年數字貨幣交易所研究報告》
