10年後，以太坊的市值能達到3.2萬億美金麼？
原文作者：Kevin Hu、Celia Wan
原文作者：Kevin Hu、Celia Wan
原文編譯：0x88、0x71
資產估值一直是被投資者廣泛討論的話題，資產的不同屬性決定了適當估值模型的選用，而資產主體的敘事決定了資產的想像空間。相比於傳統金融資產，鏈上資產的估值難度更高，且不確定性更大。從S2F模型到費雪方程，不同的投資者用不同的模型評估著不同的資產。
概述
一級標題
概述
比特幣在2009年誕生，成為第一個去信任化、數字原生貨幣。由於它的稀缺性和不可偽造性，它有潛力成為全球的無主權價值存儲。隨著2020年下半年大量機構開始接受比特幣，比特幣作為數字黃金的地位得到穩固。比特幣誕生11年後，隨著這種簡單而強大的價值儲存方式走向主流，機構投資者終於開始投資比特幣。
另一方面，投資者對理解以太坊及其原生資產ETH感到費解。智能合約、去中心化金融和Web 3.0仍然是小眾話題。 ETH作為一種複雜的資產，即使是加密行業全職工作者也很難精准定義。
一級標題
一級標題
現今流行的ETH經濟分析（但其實稍顯過時）
以太坊的當前版本類似於一個分佈式操作系統，並使用系統原生的代幣ETH來支付計算成本。為系統提供計算資源的礦工會獲得區塊獎勵和交易費用。從歷史來看，ETH的區塊獎勵會針對特定的交易來調整，這讓ETH的貨幣政策比比特幣更加積極。
在當前的模式中，以太坊用戶用ETH支付交易成本，ETH持有者承擔通貨膨脹的成本。含蓄地說，在沒有投機情緒的情況下，ETH持有者押注於以太坊應用對ETH的需求率將超過以太坊區塊獎勵的通貨膨脹率（以太坊區塊獎勵在歷史上波動很大）。
現今一種流行的ETH經濟分析模型會將以太坊視為一個經濟體，從而將網絡中所產生的總價值用GDP來表示。然後，我們可以根據PQ = MV的公式算出以太坊網絡的價值。其中，價格乘以數量（總產量）的結果，必須與貨幣供應量乘以貨幣週轉率相等。因此，以太坊網絡的總價值就等於，ETH的流通總量乘以ETH週轉率。
最新進展
一級標題
最新進展
圖片描述
圖片描述
以太坊平均gas費用（以體現用途，來源：Etherscan）
DeFi已成為了以太坊網絡中第一類被廣泛使用的應用。目前，DeFi擁有600億美元的AUM（在2021年5月初達到峰值1200多億美元），170多億美元的貸款規模，平均每天促成了50億美元的交易量。總體來看，這些DeFi應用產生了超過了45億美元的年收入（過去30天支付給協議的費用代表著收益），並且建立了可觀的流動性來創造網絡效應。
圖片描述
圖片描述
DeFi總鎖倉量（來源：DeBank）
從架構的角度看，接下來以太坊將迎來最大的變化，就是以太坊2.0，Layer 2 和EIP-1559。不闡述技術細節，以太坊2.0 會把以太坊網絡從工作量證明（proof-of-work）共識機制，轉變為權益證明（proof-of-stake ）共識機制。不再使用算力資源來驗證下一個區塊，以太坊2.0會依靠ETH持有者（驗證者）對下一個區塊進行投票，基於博弈論和經濟學建立安全模型。以太坊2.0還會把網絡分為64片，這將讓網絡平行運行，並為未來的擴容留下空間。
一級標題
一級標題
我們現在在哪個階段？
一級標題
一級標題
以太坊作為未來的金融層
以太坊使合約能夠在沒有可信第三方的情況下自動執行。各類代幣標準讓網絡中除ETH 外的其他資產存在價值。總之，代碼決定著以太坊網絡中的價值和所有權，這也讓以太坊成為了傳統金融中交易和結算的替代方案。隨著技術的改進和交易成本的下降，以太坊和DeFi將會讓許多今天無法實現的新用例成為可能。
我們認為以太坊和DeFi 有可能顛覆傳統金融，主要原因為以下幾點:
-軟件的無許可創新速度: 所有的DeFi 協議都是開源的以及可組合的。 DeFi 創新者們可以以驚人的速度進行金融重組和創新，並且幾乎不需要付出任何固定成本就能觸及到全球用戶。
-激勵一致: 通過合理的代幣機制設計，生態系統中的所有利益相關者(協議、用戶、流動性提供者、工程師/協議維護者)都將得到激勵，增長冷啟動將無需過多的前期成本。
-降低成本: DeFi 不存在法律、勞動力、合規和基建相關的成本。傳統金融交易建立在由政府頒布和實施的法律體系內。在破產清算等複雜情況下，追索成本會很高且並不透明。這些成本在DeFi 中是不存在的，因為所有價值完全由代碼控制。
-無阻力資金及即時清算: DeFi 內部的資金可無阻力地、可編程地進行流動且以亞分鐘級別進行清算ーー這是一種真正的數字原生體驗。相比之下，在傳統世界中，來自不同司法轄區的支付軌道無法互相打通(在Stripe 和Plaid 這樣的公司出現後有所好轉)。這些過程需要手動完成，且許多系統已經有幾十年的歷史了。
一級標題
一級標題
ETH作為資本資產
ETH 在以太坊網絡活動中作為默認支付形式的的功能，賦予了其相當直接的基於價值的定價模型。一旦網絡升級到以太坊2.0及EIP-1559，這種情況將更加明顯。即使其他代幣，比如穩定幣，將來可能會取代ETH作為支付的替代品，ETH 仍然會被網絡驗證者用於押注和接受獎勵。因此，ETH 可能會像消耗品一樣從需求中累積價值，以及像資本資產一樣從現金流中累積價值。
如果說10年後，以太坊網絡每天處理價值5萬億美元的40億筆交易。每天5萬億美元代表著其增長率為74% 。如果你相信以太坊會像早期的互聯網一樣發展，這似乎是合理的。
如果你看一下以太坊的增長記錄，以上所說的數字其實低估了以太坊。目前，以太坊每天正在處理80億美元的ETH 和100億美元的穩定幣交易(這是一個低估的總量，因為我們排除了其他ERC-20交易) ，從2019年到2020年分別增長了6倍和15倍。
在這種情況下，交易數量是更激進的假設( 每日120萬筆交易到到每日40億筆交易，這是125% 的年增長率) ，但如果以太坊費率便宜且可擴展到合同間可編程的小額支付，那麼這種假設是合理的。經過三年多的時間，以太坊終於走到了發布其擴容解決方案的風口浪尖。正如我們之前強調的那樣，DeFi 交易的成本可能在未來6-12個月內減少20-50倍，這可能使其交易數量呈指數增長。
還可以想像在未來，高價值交易是由區別的(不一定以美元價值計算，但可能以可榨取價值計算)應根據交易價值進行計費(費用佔交易價值的百分比) ，低價值交易應基於日常使用標準(費用根據網絡使用情況略有不同)。
高價值交易應是價值為本的，因為在以太坊網絡的區塊中，交易排序是很關鍵的一部分，特別是當交易可讓用戶獲利時。如今，高價值交易通常會被搶跑，這幾乎是不可能被防止的(可參見以太坊黑暗森林) ，除非交易被發送至私人礦池(它可能會收取基於交易價值的費用)。一些團隊正在努力尋找解決方案，以建立一個MEV的有序市場，這或許在中期能夠被實現。
然而，總會有價值遠遠超過基礎費用的交易(例如競爭十分激烈的套利交易) ，因此這些交易為了優先被處理，需要支付高額的小費。儘管這些交易只佔整個網絡中的很小一部分。
在EIP-1559中，價值為本的交易費率以向礦工/驗證者支付小費的形式被規範化(可能不以ETH 為本位) ，而日常為本的交易基礎費用將是以ETH 為本位並被銷毀。不像在以太坊1.0中，礦工獲得所有費用，在EIP-1559實現後，基礎費用和小費所產生的價值都將被ETH 持有者所捕獲。基礎費用將創造了通貨緊縮效應，並產生對ETH 的需求，而小費(不管以什麼資產作為本位)將成為ETH 的礦工/質押者（這些人也是ETH持有者）的現金流。
讓我們用上面假設的數字來做一些粗略的數學計算，並假設以下情況(這些數字僅適用於此例) :
-5萬億美元中的5% 將是高價值交易，交易費率為交易價值的0.05%。其中大部分交易可能來自DeFi 應用。
-基礎費用平均為每筆交易0.01美元，每日40億筆交易。
-在這個階段，以太坊已經相當成熟，費用增長將減少至每年5%的永恆增漲。
-在長遠的未來，經濟的長期無風險利率為2% 。 ETH 質押者將需要另外5% 的收益來補償被罰沒及技術風險(這些風險將會在長期穩定下來，因此5% 就足夠了) ，這使得ETH 的長期所需收益率達到7%。
一級標題
一級標題
以太坊作為貨幣資產
以太坊的價值源於兩個方面。首先是它的實用價值，如上面的論點所述。其價值的第二個來源是其貨幣溢價，這源於其可在以太坊經濟體中作為一種“類貨幣”進行使用。
作為價值交換媒介和記賬單位，ETH 不太可能成功。若在一個極端的ETH 牛市行情中，可能會出現這種情況，如果以太網絡變得無處不在且其費用穩定，ETH 可以成為一個主流貨幣。一般來說，這種可能性很小，即使以太坊確實成為了最終主導平台，但從本質上來說，穩定幣在這兩方面都是更好選擇。今天，ERC-20穩定幣的總體鏈上轉賬體量已經超過ETH (每天100億美元對陣每天80億美元) ，儘管ETH 擁有穩定幣5倍的市值。穩定幣和ETH 鏈下交易量的差異就更大了。
然而，作為一種無主權的價值儲存工具，ETH 可能仍然有機會通過作為DeFi 的抵押物獲得一些潛在的市場份額。
從長遠來看，可以想像，ETH 甚至可以在稀缺性、耐久性和不可偽造性方面與比特幣競爭，原因如下:
1.ETH的貨幣政策將趨於穩定，其通脹率將因為EIP-1559而被減半（從4%降至2%，根據Tim Roughgarden所說）。當然，這還是和總供應量固定有一定的差別，但低通脹率的資產也是不錯的。
2. 以太坊2.0的安全模型最終會像比特幣一樣經受大規模考驗(20年後，比特幣的存在時間將只比以太坊長20%) 。此外，若ETH 足夠有價值的話，以太坊2.0的PoS機制將可能增加以太坊的安全保障(我們承認這種想法是具有循環性的)。
一級標題
一級標題
ETH的潛在估值
以太坊的敘事十分複雜，而其繪製的ETH 各類價值增長機制則更具挑戰性。我們認為，ETH 的潛在價值應該是這幾類價值的總和: 1)消耗品，2)資本資產，3)貨幣價值(以其支付和價值存儲功能進行細分)。
根據我們上述推測，在未來，ETH 的總潛在價值將在3.7萬億到4.7萬億美元之間，並基於以下幾部分:
1.ETH作為消耗品的估值會受限於其高流動速率。
2.ETH作為有現金流的資本資產估值可能只有十萬億出頭。 3.2萬億美元是我們從一個可想像的成功案例推算出來的。
3.ETH的貨幣價值可能在0.5到1.5萬億美元之間。我們假設ETH 支付功能的價值將不復存在， ETH 所有的貨幣價值將來自於由DeFi 驅動的無主權的價值存儲工具。
重要提示: 這些數字絕不是精確的預測。我們通過這個思考練習來幫助讀者理解以太網絡的潛在影響和ETH 的相應價值。其目的是突出以太坊的潛在敘事，並給予讀者一個關於ETH 價值增值的心理模型。我們並沒有對許多風險(如技術、競爭、監管)進行概率調整或也沒有採用適當的貼現率。一個精明的投資者需要將這些風險考慮在內，以最終衡量ETH 作為一種投資標的的風險及回報。
