Hong Kong RWA Regulatory Practices and Representative Projects | Traditional Finance Perspective on RWA Series (Part 3)

Đầu tháng 8 năm 2025, làn sóng RWA và stablecoin tại Hồng Kông đang ở đỉnh điểm nóng nhất trong gần năm năm. Khoảnh khắc đó, cả thành phố tràn ngập một sự phấn khích chưa từng thấy kể từ năm 2017-2018: các lãnh đạo tổ chức tài chính truyền thống, doanh nhân AI, thậm chí cả những người đứng đầu vốn công nghiệp đều đổ về Hồng Kông để tìm kiếm con đường hội nhập Web3, các bữa tiệc và sảnh khách sạn tràn ngập những cuộc thảo luận sôi nổi về trái phiếu chính phủ được token hóa, công cụ quản lý tiền mặt và luật pháp về stablecoin. Một nhà ngân hàng Phố Wall vừa chuyển từ New York sang Hồng Kông lúc đó đã thẳng thắn nhận xét: xét về mật độ chủ đề crypto và phạm vi tham gia, Hồng Kông đã thay thế New York, trở thành thành phố blockchain sôi động nhất toàn cầu.

Tuy nhiên, chỉ hơn hai tháng sau, nhiệt độ thị trường giảm mạnh. Các tín hiệu chính sách từ cơ quan quản lý đại lục đối với việc các tổ chức tài chính và tài sản từ đại lục chuyển sang RWA hóa tại Hồng Kông đã có dấu hiệu thắt chặt rõ ràng, nhiều dự án token hóa tài sản vật chất đại lục vốn đã sẵn sàng phát hành bị tạm hoãn hoặc đình chỉ, khối lượng giao dịch của một số nền tảng RWA có nền tảng Trung Quốc giảm mạnh 70%-90%. Sức nóng RWA của Hồng Kông từng được coi là "số một thế giới", dường như từ giữa mùa hè nóng bỏng lập tức trượt vào cuối thu, gây ra những nghi ngờ tạm thời trên thị trường về vị thế trung tâm Web3 quốc tế của Hồng Kông. Ngày 28 tháng 11 năm 2025, Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc đứng đầu, cùng Văn phòng Tài chính Trung ương, Ủy ban Cải cách và Phát triển Quốc gia, Bộ Tư pháp và 11 cơ quan cấp quốc gia khác đã tổ chức "Cuộc họp Cơ chế Phối hợp Công tác Đấu tranh với Hoạt động Đầu cơ Giao dịch Tiền ảo". Cuộc họp lần đầu tiên đưa stablecoin vào phạm vi quản lý tiền ảo, xác định rõ các hoạt động kinh doanh liên quan đến tiền ảo là hoạt động tài chính bất hợp pháp, nhấn mạnh chúng không có tính pháp định và không thể được lưu thông như tiền tệ.

Mặc dù sự thắt chặt quản lý từ đại lục cũng ảnh hưởng nhất định đến khách hàng Trung Quốc trong ngắn hạn, dòng vốn từ đại lục ra nước ngoài bị hạn chế, một số tổ chức đại lục sẽ tạm dừng hoạt động RWA tại Hồng Kông. Tuy nhiên, Hồng Kông có chế độ đặc biệt "một quốc gia, hai chế độ", sở hữu khung quản lý độc lập, về lý thuyết sẽ không chịu ảnh hưởng bởi chính sách của đại lục. Đây không phải là sự chuyển hướng cơ bản trong chính sách RWA của Hồng Kông, mà là một lần nữa thể hiện chu kỳ "hạ nhiệt ở vị trí cao - tái định vị cấu trúc" lặp đi lặp lại trong làn sóng này của Hồng Kông trong hai năm qua. Nhìn lại giai đoạn 2023-2025, có thể phác thảo rõ ràng con đường tiến hóa ba giai đoạn:

• 2023 - H1 2024: Thời kỳ mở cửa quản lý và thử nghiệm sandbox

HKMA ra mắt Dự án Ensemble, SFC liên tục phê duyệt nhiều quỹ ETF thị trường tiền tệ và quỹ trái phiếu được token hóa, các nền tảng có giấy phép địa phương như HashKey, OSL nhận được mở rộng giấy phép tài sản ảo VA, Hồng Kông chính thức xác lập vị trí "vùng đất thử nghiệm RWA được quản lý".

• H2 2024 - Tháng 7/2025: Thời kỳ tăng trưởng bùng nổ với cộng hưởng trong và ngoài nước

Đạo luật Stablecoin GENIUS của Mỹ được thông qua, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ bắt đầu chu kỳ cắt giảm lãi suất, lập trường thân crypto của chính quyền Trump trở nên rõ ràng, cùng với việc công bố tài liệu tư vấn lập pháp stablecoin địa phương tại Hồng Kông, đã kích hoạt dòng vốn và dự án toàn cầu đổ vào nhanh chóng. Các quỹ ETF thị trường tiền tệ được token hóa Bosera-HashKey, XSGD, cùng nhiều quỹ tín dụng tư nhân được token hóa khác, đã chứng kiến AUM tăng vọt từ vài chục triệu USD lên mức tỷ USD chỉ trong vài tháng, Hồng Kông tạm thời trở thành thị trường có tốc độ tăng trưởng RWA nhanh nhất toàn cầu.

• Từ tháng 8/2025 đến nay: Thời kỳ tham gia hạn chế và cách ly rủi ro

Cơ quan quản lý đại lục áp dụng thái độ thận trọng hơn đối với việc token hóa tài sản xuyên biên giới, hạn chế rõ ràng việc các tổ chức và cá nhân đại lục tham gia sâu vào hệ sinh thái RWA của Hồng Kông, trên thực tế đã cắt đứt nguồn vốn và tài sản tăng trưởng chính trước đó. Vốn địa phương và quốc tế tại Hồng Kông vẫn được phép tham gia đầy đủ, nhưng động lực tăng trưởng đã chuyển từ "tài sản đại lục lên chuỗi" sang "phân bổ vốn tuân thủ địa phương + toàn cầu vào tài sản trên chuỗi do Mỹ dẫn đầu".

Logic cơ bản của sự hạ nhiệt theo chu kỳ này chính là sự cân bằng động giữa "tham gia vào trật tự kinh tế số toàn cầu mới" và "phòng ngừa rủi ro tài chính hệ thống" của tầng lớp hoạch định chính sách. Vai trò của Hồng Kông được định vị lại là: với nguồn lực địa phương làm giới hạn, kết nối đầy đủ với mạng lưới kinh tế blockchain do Mỹ dẫn đầu, đồng thời xây dựng tường lửa để ngăn chặn rủi ro lan truyền vào đại lục.

Điều này có nghĩa là thị trường RWA Hồng Kông không đi vào suy thoái, mà đang bước vào giai đoạn thứ ba rõ ràng hơn, bền vững hơn: chuyển từ "tăng trưởng bùng nổ" trước đây sang cấu trúc mới "tuân thủ dẫn đầu, DeFi thâm nhập, vốn toàn cầu kết nối với tài sản trên chuỗi hệ Mỹ". Các RWA quản lý tiền mặt thuần trên chuỗi, minh bạch cao, rủi ro thấp (quỹ thị trường tiền tệ, trái phiếu chính phủ được token hóa) vẫn sẽ tăng trưởng cao, trong khi con đường RWA hóa tài sản vật chất phụ thuộc nhiều vào tài sản và vốn đại lục bị thu hẹp đáng kể.

Đối với những người trong ngành, cơn đau ngắn hạn do chính sách lặp đi lặp lại là không thể tránh khỏi, nhưng không gian tuân thủ để lại vẫn đủ rộng. Đặc biệt, cửa sổ khoan dung tạm thời của cơ quan quản lý Mỹ đối với DeFi, kết hợp với các dịch vụ trên chuỗi mà các nền tảng có giấy phép tại Hồng Kông có thể cung cấp hợp pháp, tạo thành lợi thế chồng chéo hiếm có, cung cấp đường băng chiến lược quý giá cho bước tiếp theo trong việc đào sâu tính thanh khoản trên chuỗi, sản phẩm cấu trúc và phân bổ tài sản xuyên chuỗi trong khuôn khổ được quản lý.

Câu chuyện RWA Hồng Kông còn lâu mới kết thúc, chỉ là từ sự ồn ào của đám đông phấn khích, bước vào giai đoạn đào sâu bình tĩnh hơn, chuyên nghiệp hơn. Bài viết này sẽ trình bày thêm về thị trường RWA Hồng Kông, cũng như các dự án đại diện liên quan.

Cục diện thị trường RWA Hồng Kông

Là tiền tuyến của sự hội tụ giữa blockchain toàn cầu và tài chính truyền thống, thị trường RWA (Real World Assets - Tài sản Thế giới Thực) của Hồng Kông vào năm 2025 đã được thiết lập như một trung tâm hệ sinh thái có độ trưởng thành quản lý cao nhất châu Á. Thị trường này được thúc đẩy chủ yếu bởi Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông (HKMA) và Ủy ban Chứng khoán và Tương lai (SFC), thông qua dự án sandbox Project Ensemble và khuôn khổ "Chính sách Tài sản Số 2.0", tập trung vào các công cụ thị trường tiền tệ được token hóa, trái phiếu chính phủ, trái phiếu xanh và tài sản vật chất mới nổi (như doanh thu trạm sạc và tiền thuê vận tải biển quốc tế). Cục diện tổng thể thể hiện đặc điểm "tổ chức dẫn đầu, tuân thủ đi trước, DeFi dần thâm nhập": chuyển từ phát hành thử nghiệm năm 2024 sang xây dựng cơ sở hạ tầng quy mô lớn năm 2025, nhấn mạnh thanh toán xuyên chuỗi, tích hợp stablecoin và kết nối thanh khoản toàn cầu. Hệ sinh thái RWA Hồng Kông đã chuyển đổi từ "cửa sổ huy động vốn" thành "nền tảng đổi mới", kết nối sâu với mạng lưới trên chuỗi do Mỹ dẫn đầu, đồng thời củng cố bức tường cách ly rủi ro, phòng ngừa lây truyền xuyên biên giới.

Loại hình người tham gia: Vốn tổ chức chi phối, doanh nghiệp công nghệ và công ty khởi nghiệp cùng tồn tại

Người tham gia thị trường RWA Hồng Kông được phân tầng cao, với vốn tổ chức chi phối, bổ sung bởi các doanh nghiệp công nghệ địa phương và công ty khởi nghiệp Web3 mới nổi, hình thành hệ sinh thái khép kín. Bảng dưới đây tóm tắt các loại hình chính (dựa trên các thực thể hoạt động năm 2025):

Có thể thấy, thị trường Hồng Kông vẫn chủ yếu do các tổ chức chiếm ưu thế, chiếm khoảng 70%, dẫn đầu việc phát hành sản phẩm có ngưỡng cao; doanh nghiệp và công ty khởi nghiệp thì lấp đầy khoảng trống công nghệ và ứng dụng, hưởng lợi từ việc mở rộng giấy phép VA của SFC.

Quy mô tổng thể và xu hướng tăng trưởng

Năm 2025, quy mô thị trường RWA Hồng Kông được nhúng trong khuôn khổ TVL trên chuỗi toàn cầu $26.59B - $35.8B, AUM đã nhảy vọt từ vài chục triệu USD đầu năm lên mức tỷ USD. Động lực tăng trưởng bắt nguồn từ hiệu ứng chồng chéo chính sách — Báo cáo Chính sách năm 2025 kêu gọi đầu tư vào cơ sở hạ tầng RWA, quy định stablecoin sẽ có hiệu lực vào năm 2026, dự kiến giảm 90% chi phí thanh toán xuyên biên giới, thời gian thanh toán xuống còn 10 giây. Tỷ lệ tăng trưởng hàng năm vượt 200%, TVL mở rộng 58 lần trong 3 năm, nhưng chi phí tuân thủ cao (phát hành đơn sản phẩm hơn 820,000 USD) hạn chế sự thâm nhập bán lẻ, dòng vốn tổ chức chiếm hơn 80%.

Đánh giá tiềm năng phát triển trong tương lai

Tiềm năng RWA Hồng Kông rộng mở, dự kiến quy mô thị trường giai đoạn 2025-2030 sẽ đạt mức nghìn tỷ USD, đứng trong top 3 toàn cầu (chỉ sau Mỹ và Singapore). Lợi thế nằm ở tốc độ lặp lại của sandbox quản lý và sự hội nhập quốc tế: SFC sắp mở chia sẻ sổ lệnh toàn cầu, nâng cao tính thanh khoản; Dự án Ensemble sẽ xây dựng hệ thống thanh toán tiền gửi được token hóa, lan tỏa đến các chuỗi thương mại mới nổi như Brazil/Thái Lan. Cửa sổ khoan dung DeFi và sự hội tụ AI+ blockchain (như token hóa tiền thuê vận tải biển, mở khóa thị trường