Tác giả gốc | Arthur Hayes
Biên soạn bởi | Odaily Planet Daily ( @OdailyChina )
Người phiên dịch | Đinh Đang ( @XiaMiPP )
Ghi chú của biên tập viên: Arthur Hayes, đồng sáng lập sàn giao dịch BitMEX, vừa xuất bản một bài viết có tiêu đề Quid Pro Stablecoin, trong đó chỉ ra rằng Bộ Tài chính Hoa Kỳ đang thúc đẩy chính sách stablecoin do các ngân hàng lớn phát hành để thực hiện tiền tệ hóa nợ trá hình nhằm giải quyết vấn đề tài trợ cho các khoản thâm hụt tài chính khổng lồ. Cuộc cách mạng stablecoin này thực chất không phải là vì tự do tài chính, mà là sự chuyển giao các công cụ kiểm soát tài chính được đóng gói dưới dạng đổi mới. Các bài viết của Hayes có phong cách cá nhân mạnh mẽ. Để đảm bảo trải nghiệm đọc phù hợp với phong cách ban đầu, Odaily Planet Daily sẽ giữ nguyên một phong cách nhất định của ngôn ngữ gốc khi biên soạn và chỉ sửa đổi một số từ. Sau đây là văn bản gốc:
Các nhà đầu tư chứng khoán đang hô vang: “Stablecoin, stablecoin, stablecoin; Vòng tròn, vòng tròn, vòng tròn.”
Tại sao họ lại lạc quan như vậy? Bởi vì Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Scott Bessent (BBC) tin rằng một hệ sinh thái stablecoin thịnh vượng sẽ thúc đẩy nhu cầu của khu vực tư nhân đối với Kho bạc Hoa Kỳ, là tài sản hỗ trợ của stablecoin. Nhu cầu mới này có thể giảm chi phí vay của chính phủ và giúp kiểm soát nợ quốc gia.
Vì vậy biểu đồ này xuất hiện:
Biểu đồ này cho thấy sự so sánh vốn hóa thị trường giữa Circle và Coinbase. Đừng quên rằng Circle phải dành 50% thu nhập lãi ròng của mình cho “cha đẻ” Coinbase. Vậy tại sao vốn hóa thị trường của Circle lại gần bằng 45% của Coinbase? Điều này khiến mọi người tự hỏi…
Và biểu đồ này khiến tôi buồn (suy cho cùng, tôi sở hữu Bitcoin chứ không phải CRCL):
Biểu đồ này cho thấy giá cổ phiếu của Circle so với giá Bitcoin, được lập chỉ mục theo thời điểm Circle lên sàn (100). Kể từ khi IPO, Circle đã vượt trội hơn Bitcoin gần 472%.
Những người chơi tiền điện tử nên tự hỏi: Tại sao BBC lại lạc quan về stablecoin như vậy? Tại sao Đạo luật Genius lại nhận được sự ủng hộ của lưỡng đảng? Các chính trị gia Hoa Kỳ đột nhiên quan tâm đến tự do tài chính? Rõ ràng là không. Có thể họ nhận ra tự do tài chính trong lý thuyết, nhưng lý tưởng trống rỗng không thể thúc đẩy các hành động thực chất. Phải có động cơ chính trị thực tế hơn ở đây. Nhìn lại năm 2019, Facebook đã cố gắng tích hợp stablecoin Libra vào đế chế xã hội của mình, nhưng đã bị các chính trị gia và Cục Dự trữ Liên bang cùng nhau ngăn chặn, và dự án cuối cùng đã chết yểu. Để hiểu lý do tại sao BBC bắt đầu ca ngợi stablecoin, chúng ta phải quay trở lại vấn đề cốt lõi mà ông phải đối mặt.
Nhu cầu cấp thiết của Bộ Tài chính
BBC (tức là Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent) đang đối mặt với cùng một vấn đề như người tiền nhiệm Yellen: các ông chủ của họ ( tổng thống Hoa Kỳ và các chính trị gia tại Hạ viện và Thượng viện ) muốn chi tiền mà không kiềm chế nhưng lại không muốn tăng thuế. Sự cố chấp của tổng thống và các chính trị gia quốc hội cuối cùng lại đổ lên đầu Bộ trưởng Tài chính. Họ phải vay đủ tiền cho chính phủ với chi phí hợp lý. Tuy nhiên, thị trường đã sớm phát đi một tín hiệu: không ai muốn mua trái phiếu chính phủ dài hạn của các nền kinh tế phát triển đang ngập trong nợ nần với giá cao và lợi nhuận thấp. Đây chính là cảnh tượng lễ hội thị trường trái phiếu tận thế mà BBC và Yellen đã phải đối mặt trong những năm gần đây:
Biểu đồ này hiển thị lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm ở Anh (màu trắng), Nhật Bản (màu vàng), Hoa Kỳ (màu xanh lá cây), Đức (màu đỏ tía) và Pháp (màu đỏ).
Nhưng điều tệ hơn là giá trị thực của những trái phiếu này đang bị xói mòn nghiêm trọng: Giá trị thực = giá trái phiếu / giá vàng
TLT US là một ETF theo dõi Kho bạc Hoa Kỳ có thời hạn đáo hạn hơn 20 năm . Chia cho giá vàng và so sánh với chỉ số 100. Kết quả cho thấy trong năm năm qua, giá trị thực của Kho bạc dài hạn đã giảm 71%.
Nếu hồ sơ lịch sử chưa đủ tệ, các bộ trưởng tài chính còn phải đối mặt với những hạn chế sau:
① Tài trợ cho khoản thâm hụt liên bang hàng năm khoảng 2 nghìn tỷ đô la cho đến năm 2025, cũng như 3,1 nghìn tỷ đô la tiền nợ đáo hạn.
Bảng này hiển thị các khoản chi tiêu chính của chính phủ liên bang Hoa Kỳ và những thay đổi theo năm của chúng. Lưu ý rằng hầu hết các khoản chi tiêu đều tăng với tốc độ nhanh hơn GDP danh nghĩa.
Hai biểu đồ đầu tiên cho thấy lãi suất trung bình có trọng số đối với trái phiếu kho bạc hiện tại vẫn thấp hơn bất kỳ điểm nào trên đường cong lợi suất hiện tại.
Hệ thống tài chính phát hành tín dụng với trái phiếu chính phủ không có rủi ro danh nghĩa làm tài sản thế chấp. Do đó, phải trả lãi. Nếu không, một khi vỡ nợ danh nghĩa xảy ra, nó sẽ phá hủy toàn bộ hệ thống tài chính fiat bẩn thỉu.
Khi khoản nợ đáo hạn được tái cấp vốn ở mức lãi suất cao hơn, chi phí lãi suất sẽ tiếp tục tăng vì toàn bộ đường cong lợi suất trái phiếu kho bạc đều cao hơn lãi suất trung bình có trọng số đối với khoản nợ hiện tại.
Với các cuộc chiến tranh của Mỹ ở Ukraine và Trung Đông, ngân sách quốc phòng sẽ không bị cắt giảm.
Khi thế hệ bùng nổ trẻ em bước vào những năm đỉnh cao nhận được chăm sóc bệnh tật từ Big Pharma, chi tiêu cho chăm sóc sức khỏe sẽ tiếp tục tăng cho đến đầu những năm 2030, với chi phí do chính phủ chi trả.
② Bộ Tài chính phải bán trái phiếu, đồng thời kiểm soát lãi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm không vượt quá 5%.
Bất cứ khi nào lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm đạt gần 5%, chỉ số MOVE (đo lường mức độ biến động của thị trường trái phiếu) tăng vọt và một cuộc khủng hoảng tài chính có thể xảy ra.
③ Phương thức phát hành trái phiếu phải kích thích thị trường tài chính.
Biểu đồ này từ Văn phòng Ngân sách Quốc hội cho thấy thuế thu nhập từ vốn đã tăng vọt khi chứng khoán Hoa Kỳ tăng vọt kể từ cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008.
Chính phủ Hoa Kỳ cần dựa vào nguồn thuế từ mức tăng trưởng hàng năm của thị trường chứng khoán để bù đắp thâm hụt tài chính.
Chính phủ phục vụ ai? Tất nhiên là những người giàu có sở hữu tài sản. Trước đây, chỉ có những người đàn ông da trắng sở hữu tài sản mới có quyền bỏ phiếu. Ngày nay, ngay cả với quyền bầu cử phổ thông, quyền lực vẫn nằm trong tay 10% hộ gia đình kiểm soát tài sản của các tập đoàn. Trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, Cục Dự trữ Liên bang đã in tiền để cứu các ngân hàng và hệ thống tài chính, nhưng các ngân hàng vẫn được phép tịch thu nhà cửa và doanh nghiệp của mọi người. Người giàu tận hưởng chủ nghĩa xã hội, người nghèo phải đối mặt với chủ nghĩa tư bản! Không có gì ngạc nhiên khi ứng cử viên thị trưởng New York Mamdani lại được yêu thích đến vậy - người nghèo cũng muốn nếm trải chủ nghĩa xã hội.
Khi Fed vẫn đang thực hiện nới lỏng định lượng (QE), công việc của Bộ trưởng Tài chính thực sự dễ dàng. Fed đã in tiền và mua trái phiếu kho bạc, cho phép chính phủ Hoa Kỳ vay với giá rẻ và đẩy thị trường chứng khoán lên. Nhưng bây giờ, khi Fed ít nhất phải tỏ ra đang chống lạm phát, họ không thể dễ dàng cắt giảm lãi suất hoặc khởi động lại QE. Vì vậy, Bộ Tài chính phải một mình gánh vác trách nhiệm nặng nề.
Đến tháng 9 năm 2022, thị trường bắt đầu bán tháo trái phiếu kho bạc theo biên độ, do niềm tin rằng thâm hụt liên bang thời bình lớn nhất trong lịch sử Hoa Kỳ sẽ tiếp diễn và lập trường diều hâu của Fed . Chỉ trong vòng hai tháng, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm đã tăng gần gấp đôi và thị trường chứng khoán đã giảm gần 20% so với mức cao nhất vào mùa hè. Vào thời điểm này, Yellen đã đi đôi giày đế đỏ của mình và hành động. Trong một bài báo từ Hudson Bay Capital , cách tiếp cận này được gọi là Phát hành trái phiếu kho bạc linh hoạt (ATI). Yellen bắt đầu phát hành nhiều trái phiếu kho bạc ngắn hạn (T-bills) hơn thay vì trái phiếu phiếu giảm giá. Trong hai năm tiếp theo, khi số dư cơ sở mua lại đảo ngược (RRP) của Fed giảm, khoảng 2,5 nghìn tỷ đô la thanh khoản đã được bơm vào thị trường tài chính. Nếu mục tiêu là đạt được ba mục tiêu chính sách mà tôi đã liệt kê trước đó, thì chính sách ATI của Yellen đã đạt được một cách hoàn hảo.
Nhưng đó là chuyện của ngày xưa, còn bây giờ thì sao? Đến lượt BBC. Làm sao họ có thể hoàn thành cả ba nhiệm vụ trong bối cảnh hiện tại? Với RRP gần như cạn kiệt, họ sẽ tìm đâu ra hàng nghìn tỷ đô la tiền nhàn rỗi đang nằm trong bảng cân đối kế toán ở đâu đó hoặc sẵn sàng mua trái phiếu chính phủ với giá cao và lợi suất thấp?
Môi trường thị trường khá khó khăn trong quý 3 năm 2022. Biểu đồ bên dưới cho thấy Chỉ số Nasdaq 100 (màu xanh lá cây) so với lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm (màu trắng): Khi lợi suất tăng vọt, cổ phiếu cũng giảm mạnh.
Hiệu ứng của chính sách ATI là nó thực sự tiêu thụ RRP (màu đỏ) và thúc đẩy các tài sản tài chính như Nasdaq 100 (màu xanh lá cây) và Bitcoin (màu đỏ tươi). Lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm (màu trắng) chưa bao giờ vượt qua mức 5%.
Vẫn còn hai nhóm tiền trong tay các ngân hàng TBTF lớn (Quá lớn để sụp đổ, Ngân hàng quan trọng về mặt hệ thống) sẵn sàng mua hàng nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc miễn là có đủ động lực lợi nhuận. Hai nhóm tiền này là: tiền gửi theo yêu cầu/kỳ hạn và dự trữ do Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ . Tôi tập trung vào tám ngân hàng TBTF này nói riêng vì sự tồn tại và lợi nhuận của họ phụ thuộc vào sự bảo lãnh của chính phủ đối với các khoản nợ phải trả của họ và các chính sách quản lý có lợi cho họ hơn so với các ngân hàng không phải TBTF. Do đó, miễn là có một biên lợi nhuận nhỏ, họ sẵn sàng tuân theo chỉ dẫn của chính phủ. Nếu BBC yêu cầu họ mua những khoản nợ xấu này, đổi lại, anh ta cần phải cung cấp cho họ một khoản lợi nhuận không có rủi ro.
Tôi nghĩ lý do tại sao BBC lại hào hứng với stablecoin là vì khi stablecoin được các ngân hàng TBTF phát hành, chúng có thể giải phóng tới 6,8 nghìn tỷ đô la sức mua trái phiếu kho bạc ngắn hạn. Những khoản tiền gửi nhàn rỗi trước đây có thể được tái đòn bẩy trong hệ thống tài chính fiat ảo tưởng này, qua đó thúc đẩy thị trường. Trong phần tiếp theo, tôi sẽ giải thích chi tiết về mô hình của mình để chỉ ra cách phát hành stablecoin có thể hướng dẫn mua trái phiếu kho bạc ngắn hạn và cải thiện lợi nhuận của các ngân hàng TBTF.
Sau khi nói về dòng tiền quỹ “stablecoin → tín phiếu kho bạc ngắn hạn”, tôi cũng sẽ giải thích ngắn gọn rằng nếu Fed ngừng trả lãi cho dự trữ, họ sẽ giải phóng tới 3,3 nghìn tỷ đô la sức mua trái phiếu kho bạc. Đây sẽ là một chính sách khác về mặt kỹ thuật không phải là QE, nhưng có tác động tích cực tương tự đến các tài sản tiền tệ cung cấp cố định như Bitcoin. Chúng ta hãy cùng tìm hiểu về loại tiền tệ yêu thích mới của BBC ngày hôm nay - stablecoin.
Cơ chế thanh khoản của Stablecoin
Dự báo của tôi dựa trên một số giả định chính:
Giả định 1: Trái phiếu kho bạc được miễn hoàn toàn hoặc một phần khỏi việc đưa vào tỷ lệ đòn bẩy bổ sung (SLR) của các ngân hàng
Sau khi được miễn trừ, các ngân hàng không cần phải dành riêng vốn điều tiết cho trái phiếu chính phủ của mình. Nếu được miễn trừ hoàn toàn, các ngân hàng có thể mua trái phiếu chính phủ với đòn bẩy không giới hạn.
Cục Dự trữ Liên bang đã bỏ phiếu để giảm yêu cầu về vốn đối với các ngân hàng nắm giữ trái phiếu kho bạc. Chính sách này dự kiến sẽ có hiệu lực trong ba đến sáu tháng tới. Theo biểu đồ trên, quy định mới này có thể giải phóng 5,5 nghìn tỷ đô la không gian bảng cân đối kế toán để các ngân hàng mua trái phiếu kho bạc. Với bản chất hướng tới tương lai của thị trường, điều này sẽ thúc đẩy thị trường trái phiếu kho bạc bắt đầu tăng trước khi chính sách được triển khai, do đó đẩy lợi suất xuống (các yếu tố khác không đổi).
Giả định 2: Ngân hàng là tổ chức tìm kiếm lợi nhuận và giỏi kiểm soát thua lỗ
Trong giai đoạn từ năm 2020 đến năm 2022, Fed và Bộ Tài chính đã khuyến khích các ngân hàng mua nhiều trái phiếu kho bạc. Kết quả là, họ thực sự đã mua rất nhiều trái phiếu lợi suất cao đáo hạn trong dài hạn. Tuy nhiên, vào tháng 4 năm 2023, Fed đã thực hiện chu kỳ tăng lãi suất mạnh mẽ nhất kể từ những năm 1980, dẫn đến tình trạng thua lỗ trái phiếu nghiêm trọng và ba ngân hàng phá sản trong một tuần. Ngay cả các ngân hàng TBTF cũng không tránh khỏi. Ví dụ, khoản lỗ của Bank of America đối với danh mục trái phiếu giữ đến ngày đáo hạn đã vượt quá toàn bộ vốn chủ sở hữu của ngân hàng - nếu được định giá theo thị trường, ngân hàng sẽ phải đối mặt với tình trạng phá sản về mặt kỹ thuật. Để dập tắt cuộc khủng hoảng, Fed và Bộ Tài chính đã quốc hữu hóa toàn bộ hệ thống ngân hàng Hoa Kỳ thông qua Chương trình tài trợ kỳ hạn ngân hàng (BTFP). Mặc dù các ngân hàng không phải TBTF vẫn có thể phá sản, nhưng chúng sẽ chỉ được các ngân hàng lớn như Jamie Dimon (CEO của JPMorgan Chase) mua lại với giá rẻ. Kết quả là, các giám đốc đầu tư của ngân hàng không còn muốn mua trái phiếu kho bạc dài hạn để ngăn Fed đột ngột tăng lãi suất một lần nữa.
Tuy nhiên, trái phiếu kho bạc ngắn hạn thì khác. Chúng hầu như không có rủi ro về lãi suất, nhưng lợi nhuận của chúng gần bằng lãi suất quỹ liên bang, khiến chúng trở thành “công cụ tiền mặt có lợi suất cao không kỳ hạn”.
Các ngân hàng chỉ sẵn sàng sử dụng tiền gửi của khách hàng để mua trái phiếu kho bạc ngắn hạn nếu chúng đáp ứng cả biên độ lãi suất ròng (NIM) cao và điều kiện chiếm dụng vốn cực kỳ thấp.
JPMorgan đang làm gì?
JPMorgan Chase gần đây đã công bố rằng họ sẽ phát hành một loại tiền ổn định có tên là JPMD. JPMD sẽ được triển khai trên mạng lưới cơ sở Ethereum lớp thứ hai của Coinbase. Do đó, JPMorgan Chase sẽ có hai loại tiền gửi.
Đầu tiên là những gì tôi gọi là tiền gửi thông thường. Tiền gửi thông thường vẫn là kỹ thuật số, nhưng việc di chuyển chúng trong hệ thống tài chính đòi hỏi các ngân hàng phải giao tiếp với nhau bằng các hệ thống lỗi thời và đòi hỏi rất nhiều sự giám sát của con người. Tiền gửi thông thường di chuyển từ 9 giờ sáng đến 4 giờ 30 chiều từ Thứ Hai đến Thứ Sáu. Tiền gửi thông thường có lợi suất thấp; Tổng công ty Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang (FDIC) ước tính rằng lợi suất trung bình của tiền gửi theo yêu cầu thông thường chỉ là 0,07% và đối với tiền gửi có kỳ hạn một năm là 1,62%.
Loại tiền gửi thứ hai là một đồng tiền ổn định, JPMD. JPMD dựa trên một blockchain công khai, trong trường hợp này là Base. JPMD có sẵn cho khách hàng 24/7, 365 ngày một năm. JPMD không được phép trả lãi theo luật định, nhưng tôi hình dung JPMorgan Chase sẽ thu hút khách hàng chuyển đổi tiền gửi thường xuyên sang JPMD bằng cách cung cấp tiền hoàn lại hào phóng khi mua hàng. Không rõ liệu lợi nhuận staking có được phép hay không.
Cam kết lãi suất: Khách hàng khóa JPMD tại JPMorgan Chase và nhận lãi suất trong thời gian khóa.
Lý do tại sao khách hàng sẵn sàng chuyển đổi tiền gửi thường xuyên sang JPMD chính xác là vì JPMD mạnh hơn và có các ưu đãi hoàn tiền. Toàn bộ hệ thống ngân hàng TBTF hiện có khoảng 6,8 nghìn tỷ đô la tiền gửi theo yêu cầu và tiền gửi có kỳ hạn. Với những lợi thế vượt trội của trải nghiệm stablecoin, các khoản tiền gửi này sẽ nhanh chóng chuyển sang JPMD hoặc các stablecoin khác do TBTF phát hành.
Tại sao JPMorgan Chase lại phải mất công khuyến khích khách hàng chuyển sang JPMD?
Đầu tiên: giảm chi phí và tăng hiệu quả.
Nếu tất cả các khoản tiền gửi thường xuyên được chuyển sang JPMD, JPMorgan có thể loại bỏ hiệu quả các bộ phận tuân thủ và hoạt động của mình. Hãy để tôi giải thích lý do tại sao Jamie Dimon lại phấn khích sau khi biết cách thức hoạt động thực sự của stablecoin.
Tuân thủ trong ngành ngân hàng về cơ bản là một hệ thống các quy tắc nói rằng nếu X xảy ra, hãy làm Y. Các quy tắc này có thể được sắp xếp bởi một viên chức tuân thủ cấp cao và được AI tự động thực hiện. Vì JPMD hoạt động trên một blockchain công khai, nên tất cả các địa chỉ đều có thể được theo dõi và AI có thể đạt được khả năng kiểm soát thời gian thực đối với quy trình tuân thủ. Nó cũng có thể tạo báo cáo để kiểm toán theo quy định trong vài giây, với tất cả dữ liệu trên chuỗi và minh bạch hoàn toàn. Các ngân hàng TBTF chi tới 20 tỷ đô la một năm cho các hệ thống tuân thủ và CNTT. Nếu tất cả được chuyển sang hệ thống stablecoin, chi phí này sẽ thực sự giảm xuống bằng không .
Lý do thứ hai là JPMD cho phép các ngân hàng mua hàng tỷ đô la trái phiếu kho bạc ngắn hạn mà không có rủi ro bằng tài sản stablecoin được quản lý (AUC).
Miễn là cơ quan quản lý cho phép, các ngân hàng TBTF sẽ sử dụng các khoản tiền gửi này để mua trái phiếu chính phủ, giết hai con chim bằng một hòn đá: kiếm tiền trong khi giúp Kho bạc huy động vốn. Sau khi các quy tắc SLR mới được nới lỏng, các ngân hàng sẽ có khoảng 5,5 nghìn tỷ đô la trong không gian mua trái phiếu chính phủ.
Một số độc giả có thể nói, JPMorgan không thể mua trái phiếu kho bạc ngắn hạn bằng tiền gửi thường xuyên ngay bây giờ sao? Câu trả lời của tôi là: stablecoin là tương lai. Chúng mang lại trải nghiệm tốt hơn cho khách hàng và giúp các ngân hàng tiết kiệm 20 tỷ đô la chi phí. Bản thân khoản tiết kiệm chi phí đã đủ để thúc đẩy các ngân hàng chấp nhận stablecoin, và biên độ lãi suất ròng bổ sung chỉ là lớp kem phủ trên mặt bánh.
Tôi biết nhiều nhà đầu tư háo hức đầu tư số tiền khó kiếm được của mình vào Circle (CRCL) hoặc các dự án stablecoin mới phát hành khác. Nhưng đừng bỏ qua tiềm năng của các ngân hàng TBTF. Nếu chúng ta nhân tỷ lệ PE trung bình của các ngân hàng TBTF (14,41 lần) với khoản tiết kiệm chi phí và lợi ích biên lãi ròng do stablecoin mang lại, định giá của nó có thể đạt 3,91 nghìn tỷ đô la. Tổng giá trị thị trường của tám ngân hàng TBTF lớn nhất hiện là khoảng 2,1 nghìn tỷ đô la. Nói cách khác, stablecoin dự kiến sẽ làm tăng giá cổ phiếu ngân hàng TBTF trung bình 184%. Nếu bạn đang tìm kiếm cơ hội giao dịch phản đồng thuận, vị thế quy mô lớn, thì đó là: mua một rổ cổ phiếu ngân hàng TBTF với phân bổ trọng số bằng nhau.
Thế còn sự cạnh tranh thì sao?
Đừng lo lắng, Đạo luật Genius đảm bảo rằng các stablecoin không do ngân hàng phát hành không thể cạnh tranh trên quy mô lớn. Đạo luật này rõ ràng cấm các công ty công nghệ (như Meta) phát hành stablecoin độc lập và phải hợp tác với các ngân hàng hoặc công ty công nghệ tài chính. Về lý thuyết, bất kỳ tổ chức nào cũng có thể nộp đơn xin giấy phép ngân hàng hoặc mua lại một ngân hàng hiện có, nhưng tất cả các cổ đông mới phải được cơ quan quản lý chấp thuận. Đoán xem quá trình chấp thuận này sẽ mất bao lâu?
Một điều khoản khác trong dự luật cũng trao thị trường stablecoin cho các ngân hàng: nó cấm trả lãi cho những người nắm giữ stablecoin. Vì lãi suất không thể được sử dụng để thu hút người dùng, các công ty công nghệ tài chính không thể hấp thụ dòng tiền gửi từ các ngân hàng. Ngay cả các công ty như Circle đã ra mắt thành công stablecoin cũng sẽ không bao giờ có thể tiếp cận được 6,8 nghìn tỷ đô la tiền gửi thông thường do các ngân hàng TBTF nắm giữ.
Ngoài ra, các công ty công nghệ tài chính như Circle hoặc các ngân hàng nhỏ không có bảo lãnh tín dụng của chính phủ cho các khoản nợ của họ, trong khi các ngân hàng TBTF thì có. Nếu mẹ tôi thực sự muốn sử dụng stablecoin một ngày nào đó, bà chắc chắn sẽ chọn những loại do các ngân hàng TBTF phát hành. Những người sinh ra sau chiến tranh thế giới thứ hai như bà sẽ không bao giờ tin tưởng các công ty công nghệ tài chính hoặc các ngân hàng nhỏ vì họ không có sự hậu thuẫn của chính phủ.
Tóm tắt: Tại sao việc Ngân hàng TBTF áp dụng stablecoin sẽ thay đổi hoàn toàn luật chơi?
David Sacks, cựu Tổng thống Hoa Kỳ Trump bổ nhiệm làm Giám đốc các vấn đề tiền điện tử, cũng có cùng cảm nhận. Tôi cá là nhiều nhà tài trợ chính trị tiền điện tử sẽ rất buồn khi thấy rằng họ cuối cùng cũng bị loại khỏi chiếc bánh vàng của thị trường tiền điện tử ổn định của Hoa Kỳ. Có lẽ họ nên thay đổi chiến lược và thực sự thúc đẩy tự do tài chính thay vì chỉ nhặt những mẩu vụn từ bàn ăn của giám đốc điều hành ngân hàng TBTF.
Tóm lại, chiến lược stablecoin của Ngân hàng TBTF sẽ: phá hủy cơ hội cạnh tranh tiền gửi của các công ty công nghệ tài chính; cắt giảm chi phí tuân thủ cao và không hiệu quả; tăng biên độ lãi suất ròng (NIM mà không phải trả lãi; và đẩy giá cổ phiếu ngân hàng lên đáng kể.
Đổi lại, miễn là BBC cấp công cụ stablecoin, Ngân hàng TBTF sẽ sử dụng số dư lưu ký tài sản stablecoin của mình để mua tới 6,8 nghìn tỷ đô la Mỹ trái phiếu chính phủ ngắn hạn.
Tiếp theo, tôi sẽ thảo luận về cách BBC giải phóng 3,3 nghìn tỷ đô la tiền dự trữ nhàn rỗi từ bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang.
Lãi suất trên số dư dự trữ (IORB)
Sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu (GFC) năm 2008, Fed quyết định đảm bảo rằng các ngân hàng sẽ không bao giờ phá sản do thiếu dự trữ. Fed đã tạo ra dự trữ bằng cách mua trái phiếu kho bạc và MBS (chứng khoán được thế chấp bằng thế chấp), đây là những gì chúng ta gọi là nới lỏng định lượng (QE). Những khoản dự trữ này nằm trong tài khoản của các ngân hàng tại Fed và về mặt lý thuyết có thể được chuyển đổi thành tiền thật, nhưng các ngân hàng không làm như vậy vì số tiền mà Fed in ra đủ để trả lãi cho các ngân hàng.
Lãi suất này (IORB) được cho là nhằm ngăn chặn sự gia tăng lạm phát, nhưng một khi lãi suất tăng, IORB cũng tăng và khoản lỗ sổ sách của Fed đối với trái phiếu cũng tăng. Kết quả là, Fed đang trong tình trạng dòng tiền âm và mất khả năng thanh toán về mặt kỹ thuật. Tuy nhiên, đây hoàn toàn là một lựa chọn chính sách và có thể thay đổi bất cứ lúc nào.
Gần đây, Thượng nghị sĩ Hoa Kỳ Ted Cruz đã đề xuất rằng Cục Dự trữ Liên bang nên ngừng trả lãi cho các khoản dự trữ cho các ngân hàng. Một khi điều này được thực hiện, các ngân hàng sẽ phải chuyển đổi các khoản dự trữ này thành trái phiếu kho bạc để bù đắp cho khoản lỗ lãi này. Tôi nghĩ rằng họ có nhiều khả năng mua trái phiếu kho bạc ngắn hạn hơn vì các tài sản này có lợi nhuận cao, biến động thấp, thanh khoản cao và tương tự như tiền mặt.
Thượng nghị sĩ Cruz đã thúc đẩy các đồng nghiệp của mình chấm dứt cơ chế IORB vì ông tin rằng cải cách này sẽ giúp giảm đáng kể thâm hụt ngân sách. - Reuters
Nói thẳng ra, tại sao Fed lại in tiền để trả lãi, nhưng lại không để các ngân hàng hỗ trợ hoạt động tài chính của đế chế này? Không có lý do gì cả. Cho dù là đảng Dân chủ hay đảng Cộng hòa, mọi người đều thích thâm hụt ngân sách. Nếu họ ngừng trả IORB và giải phóng sức mua của 3,3 nghìn tỷ đô la này, họ có thể vay nhiều hơn và chi tiêu thoải mái hơn.
Và Fed không muốn trả tiền cho chương trình nghị sự Nước Mỹ trên hết của Trump? Sau đó, đảng Cộng hòa, một khi nắm quyền kiểm soát Quốc hội, có thể thúc đẩy luật pháp tước bỏ quyền trả tiền cho IORB của Fed. Lần tới khi lợi suất trái phiếu tăng vọt, Quốc hội sẽ sẵn sàng giải phóng lượng thanh khoản khổng lồ này để tài trợ cho đợt chi tiêu mới của họ.
Điều chỉnh chiến lược nắm giữ trong giai đoạn thận trọng
Mặc dù tôi vẫn lạc quan về tương lai, tôi nghĩ có thể sẽ có một khoảng trống thanh khoản nhỏ sau khi Dự luật lớn tuyệt vời của Trump được thông qua.
Bản dự thảo hiện tại của dự luật đã bao gồm một điều khoản để nâng trần nợ. Mặc dù vẫn còn nhiều nội dung chờ đợi các trò chơi chính trị, nhưng chắc chắn Trump sẽ không ký bất kỳ phiên bản nào không nâng trần nợ. Ông cần thêm không gian nợ để thúc đẩy các mục tiêu quản lý của mình. Vấn đề là khi Bộ Tài chính tiếp tục các hoạt động vay ròng, thanh khoản đô la Mỹ sẽ bị nén trong ngắn hạn.
Kể từ ngày 1 tháng 1, Bộ Tài chính đã duy trì chi tiêu của chính phủ bằng cách rút tiền từ tài khoản vãng lai, Tài khoản Tổng hợp của Bộ Tài chính (TGA). Tính đến ngày 25 tháng 6, số dư tài khoản là 364 tỷ đô la. Theo thông báo tái cấp vốn hàng quý mới nhất của Bộ Tài chính, nếu trần nợ được nâng lên vào thời điểm này, tài khoản TGA sẽ được bổ sung lên 850 tỷ đô la trong ngắn hạn. Điều này có nghĩa là thanh khoản đô la Mỹ sẽ giảm 486 tỷ đô la . Biến số duy nhất có thể đệm tác động tiêu cực này là sự thay đổi trong số dư của các thỏa thuận mua lại đảo ngược (RRP). Số dư RRP hiện tại là 461 tỷ đô la.
Tôi không nghĩ đây là tín hiệu quyết định để bán khống Bitcoin, nhưng là giai đoạn thị trường cần được xử lý thận trọng. Tôi nghĩ Bitcoin sẽ dao động hoặc điều chỉnh nhẹ từ bây giờ cho đến hội nghị Jackson Hole vào tháng 8. Nếu việc bổ sung TGA thực sự gây ra tình trạng thắt chặt thanh khoản, Bitcoin có thể giảm xuống phạm vi 90.000-95.000 đô la trong ngắn hạn. Nhưng nếu thị trường phản ứng chậm chạp, Bitcoin dự kiến sẽ củng cố và dao động trong phạm vi 100.000 đô la, chờ đợi để vượt qua mức cao lịch sử (112.000 đô la).
Tôi đoán rằng đến lúc đó, Powell sẽ tuyên bố chấm dứt thắt chặt định lượng (QT) tại cuộc họp, hoặc công bố một số chính sách quản lý ngân hàng mới có vẻ không đáng chú ý nhưng có ảnh hưởng lớn. Đến đầu tháng 9, khi giới hạn nợ được nâng lên và TGA được lấp đầy, Đảng Cộng hòa cũng sẽ hoàn toàn bước vào giai đoạn chi tiền mua phiếu bầu để đảm bảo rằng cuộc bầu cử giữa nhiệm kỳ năm 2026 sẽ không bị đè bẹp bởi những nhân vật như ứng cử viên cánh tả Mamdani. Đến lúc đó, đường K-line xanh sẽ xuyên thủng đường phòng thủ bán khống và thị trường vốn sẽ một lần nữa mở ra một dòng tiền ồ ạt.
Maelstrom (danh mục đầu tư của chúng tôi) sẽ chiếm tỷ trọng lớn trong USDe được thế chấp (Ethena USD) từ bây giờ cho đến cuối tháng 8. Chúng tôi đã thanh lý tất cả các vị thế altcoin. Tùy thuộc vào hành động giá, chúng tôi cũng có thể giảm vừa phải mức độ tiếp xúc với Bitcoin. Một số altcoin được mua vào khoảng ngày 9 tháng 4 đã mang lại lợi nhuận gấp 2 đến 4 lần trong ba tháng. Nhưng nếu không có chất xúc tác thanh khoản rõ ràng, thì lĩnh vực altcoin có khả năng sẽ bị tắm máu. Sau làn sóng thoái lui này, chúng ta có thể tự tin tìm vàng trong bãi rác và có thể đạt được lợi nhuận gấp 5 hoặc 10 lần trước khi thủy triều thấp tiếp theo của việc tạo ra thanh khoản tiền tệ fiat vào cuối năm 2025 hoặc đầu năm 2026.
Đánh dấu vào ô
Ngân hàng TBTF phát hành đồng tiền ổn định có thể mở khóa sức mua lên tới 6,8 nghìn tỷ đô la cho trái phiếu kho bạc ngắn hạn.
Việc Cục Dự trữ Liên bang tạm dừng thanh toán lãi suất dự trữ (IORB) sẽ giải phóng thêm sức mua của 3,3 nghìn tỷ đô la trái phiếu kho bạc ngắn hạn.
Tổng cộng 10,1 nghìn tỷ đô la dự kiến sẽ chảy vào thị trường Kho bạc ngắn hạn thông qua hỗn hợp chính sách của BBC. Nếu dự đoán của tôi trở thành sự thật, làn sóng bơm thanh khoản 10,1 nghìn tỷ đô la này sẽ có cùng mức tác động kích thích đối với các tài sản rủi ro như 2,5 nghìn tỷ đô la mà Yellen đã bơm vào năm đó.
Đây là một mũi tên thanh khoản khác trong tay Bộ trưởng Tài chính Scott, có thể được rút ra khỏi ống tên chính sách của ông khi cần thiết và tấn công trực tiếp vào thị trường. Và khi cần thiết có thể là sau khi Dự luật lớn tuyệt đẹp của Trump được thông qua và trần nợ được nâng lên. Vào thời điểm đó, mối quan tâm của thị trường sẽ lại xuất hiện: Làm thế nào để bán được lượng trái phiếu kho bạc khổng lồ này mà không làm nổ tung toàn bộ thị trường?
Bạn vẫn đang chờ Powell công bố nới lỏng định lượng không giới hạn (QE Infinity) và cắt giảm lãi suất mạnh trước khi bán trái phiếu và mua tiền điện tử? Hãy thức tỉnh - ít nhất là cho đến khi Hoa Kỳ rõ ràng bước vào một cuộc chiến tranh nóng bỏng với Nga, Trung Quốc, Iran hoặc một tổ chức tài chính quan trọng có hệ thống bùng nổ, cảnh tượng đó sẽ không xuất hiện, và thậm chí suy thoái cũng sẽ không được gọi tên.
Nhiều cố vấn tài chính vẫn khuyên khách hàng mua trái phiếu, viện dẫn đường cong lợi suất giảm sắp tới. Tôi đồng ý rằng các ngân hàng trung ương trên toàn thế giới cuối cùng sẽ cắt giảm lãi suất và in tiền để tránh sự sụp đổ trên thị trường trái phiếu chính phủ. Và ngay cả khi các ngân hàng trung ương không làm vậy, Bộ Tài chính sẽ làm. Đây là điểm cốt lõi mà tôi đưa ra trong bài viết này: Tôi tin rằng Bessent sẽ có thể mở khóa tới 10,1 nghìn tỷ đô la sức mua của Bộ Tài chính bằng cách hỗ trợ quy định về tiền ổn định, cấp miễn trừ SLR (tỷ lệ đòn bẩy bổ sung) và ngừng lãi suất dự trữ (IORB). Nhưng vấn đề ở đây là: nắm giữ trái phiếu trong thời gian dài để kiếm được 5% hoặc 10% có ích gì? Bạn sẽ bỏ lỡ việc Bitcoin tăng vọt 10 lần lên 1 triệu đô la hoặc Nasdaq 100 tăng vọt 5 lần lên 100.000 (dự kiến sẽ xảy ra vào năm 2028).
Cơ hội thực sự của stablecoin không phải là đặt cược vào các công ty công nghệ tài chính cũ như Circle, mà là thấy rõ rằng chính phủ Hoa Kỳ đã trao đầu đạn hạt nhân thanh khoản trị giá hàng nghìn tỷ đô la được ngụy trang dưới dạng sáng kiến cho các ngân hàng TBTF đó.
Đây không phải là DeFi, đây không phải là tự do tài chính. Đây là tiền tệ hóa nợ được ngụy trang dưới dạng Ethereum.
Và nếu bạn vẫn đang chờ Powell thì thầm QE không giới hạn với bạn trước khi bắt đầu tăng lượng tài sản rủi ro mà bạn nắm giữ, thì tôi chỉ có thể nói: xin chúc mừng, bạn chính là lối thoát thanh khoản khi những người khác rút lui.
Thay vào đó, hãy mua Bitcoin, mua JPMorgan và quên Circle đi .
Con ngựa thành Troy của stablecoin đã len lỏi vào lâu đài. Khi mở ra, nó không chứa đầy những giấc mơ tự do mà chứa đầy một quả bom thanh khoản là trái phiếu kho bạc được mua bằng hàng nghìn tỷ đô la để chống đỡ thị trường chứng khoán, tài trợ cho thâm hụt tài chính và giữ an toàn cho thế hệ bùng nổ trẻ em.
Đừng ngồi ngoài chờ đợi sự ban phước của Powell. BBC đã “làm nóng” và giờ ông ấy sẽ rải chất lỏng thanh khoản của mình ra khắp thế giới.
