a16z: หลังจากหลักทรัพย์ถูกนำขึ้นบล็อกเชน เหตุใดสถาบันชั้นกลางจึงจะถูกแทนที่ด้วยโค้ด?

ชื่อบทความต้นฉบับ: A Former SEC Chief Economist Analyzed How Tokenized Securities Can Benefit From DeFi

ผู้เขียนต้นฉบับ: @milesjennings, @rstwalker และ Aiden Slavin, a16z crypto

แปลต้นฉบับโดย: Peggy, BlockBeats

หมายเหตุบรรณาธิการ: เมื่อหน่วยงานกำกับดูแลเริ่มผลักดัน "หลักทรัพย์ดั้งเดิมสู่บล็อกเชน" อย่างแข็งขัน คำถามก็ไม่ใช่เรื่องของความสามารถทางเทคนิคอีกต่อไป แต่เป็นว่าระบบกฎหมายพร้อมที่จะตามทันหรือไม่

บทความนี้มุ่งเน้นไปที่ข้อเสนอสำคัญ: ในบริบทที่คณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) ก้าวหน้าในการนำตลาดการเงินสู่บล็อกเชน a16z ร่วมกับ DeFi Education Fund ได้เสนอกรอบ "Software Safe Harbor" เพื่อพยายามกำหนดขอบเขตการกำกับดูแลสำหรับผู้เล่นตลาดประเภทใหม่ นั่นคือ แอปพลิเคชันบล็อกเชนแบบไม่เก็บรักษาและไร้ตัวกลาง

ตรรกะหลักไม่ซับซ้อน: หากแอปพลิเคชันเหล่านี้เป็นเพียงอินเทอร์เฟซซอฟต์แวร์ที่เป็นกลาง ไม่ควบคุมสินทรัพย์ ไม่ดำเนินการซื้อขาย และไม่ให้คำแนะนำ พวกเขาควรจะอยู่ภายใต้กรอบการกำกับดูแลของระบบโบรกเกอร์ดั้งเดิมหรือไม่?

การวิเคราะห์ของ Craig Lewis อดีตหัวหน้านักเศรษฐศาสตร์ของ SEC ให้คำตอบที่มีโครงสร้างมากขึ้นสำหรับคำถามนี้ เขาไม่ได้เริ่มจาก "ควรกำกับดูแลหรือไม่" แต่กลับไปสู่การเปรียบเทียบพื้นฐานมากขึ้น: ภายใต้ระบบโบรกเกอร์ที่มีอยู่ซึ่งมีต้นทุนสูงและไม่โปร่งใสอยู่แล้ว การนำการซื้อขายบนบล็อกเชนและการชำระเงินอัตโนมัติเข้ามา จะเป็นการทำลายตลาดหรือเป็นการปรับโครงสร้างวิธีการทำงานของมัน

ในด้านหนึ่ง การชำระเงินแบบอะตอมมิก ความโปร่งใสบนบล็อกเชน และการซื้อขาย 24/7 กำลังกำหนดขอบเขตประสิทธิภาพของโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินใหม่ ในอีกด้านหนึ่ง กลไกการคุ้มครองนักลงทุน การแบ่งส่วนของตลาด และความเสี่ยงรูปแบบใหม่ ก็กำลังปรากฏขึ้นพร้อมกัน ความขัดแย้งที่แท้จริงไม่ได้อยู่ที่ว่าความเสี่ยงเหล่านี้มีอยู่หรือไม่ แต่อยู่ที่ว่าพวกมันมีอยู่ในระบบดั้งเดิมในรูปแบบอื่นอยู่แล้วหรือไม่ เพียงแต่ถูกละเลยมาเป็นเวลานาน

จากมุมมองนี้ "ข้อเสนอ Safe Harbor" คล้ายกับการทดลองเชิงสถาบัน: มันพยายามเปิดพื้นที่ที่จำกัดแต่สามารถตรวจสอบได้สำหรับการเงินบนบล็อกเชน โดยไม่ล้มล้างกรอบการกำกับดูแลที่มีอยู่โดยสิ้นเชิง ปัญหาสำคัญจึงเปลี่ยนจาก "จะนำสู่บล็อกเชนหรือไม่" เป็น "ส่วนใดสามารถนำสู่บล็อกเชนได้ก่อน"

หากทศวรรษที่ผ่านมาของอุตสาหกรรมคริปโตเป็นการเข้าใกล้การเงินดั้งเดิมในระดับเทคโนโลยี ตัวแปรที่แท้จริงต่อไปอาจมาจากการที่หน่วยงานกำกับดูแลกำหนดขอบเขตบทบาทของ "ตัวกลาง" ใหม่

ด้านล่างนี้คือบทความต้นฉบับ:

การนำหลักทรัพย์ดั้งเดิมสู่บล็อกเชนเป็นหนึ่งในงานสำคัญหลักของคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) ชุดปัจจุบัน คณะกรรมการตระหนักถึงศักยภาพของการโทเคนไนซ์ และภายใต้การนำของประธาน Atkins ได้เปิดตัว "Project Crypto" เมื่อ 9 เดือนที่แล้ว โดยมีเป้าหมายเพื่ออัปเดตกฎระเบียบและระบบกำกับดูแลที่เกี่ยวข้องกับหลักทรัพย์ของสหรัฐฯ เป้าหมายคือการผลักดันตลาดการเงินแห่งชาติให้ค่อยๆ ย้ายไปสู่บล็อกเชน เพื่อให้ได้ข้อดีหลายประการ เช่น การชำระเงินทันที การซื้อขาย 24/7 และการลดต้นทุน

แต่เพื่อปลดปล่อยศักยภาพทั้งหมดของหลักทรัพย์โทเคนไนซ์อย่างแท้จริง นักนวัตกรรมและนักลงทุนยังต้องการ "กฎเกณฑ์" ที่ชัดเจน โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับแอปพลิเคชันบล็อกเชนที่อนุญาตให้ผู้ใช้ซื้อขายหลักทรัพย์โทเคนไนซ์แบบเพียร์ทูเพียร์โดยไม่ต้องมีตัวกลาง

จากพื้นฐานนี้ เราและ DeFi Education Fund ได้ส่งข้อเสนอ "Software Safe Harbor" ไปยัง SEC ในเดือนสิงหาคมปีที่แล้ว โดยกำหนดเงื่อนไขที่ชัดเจนว่าแอปพลิเคชันบล็อกเชนประเภทนี้ ซึ่งเป็นโปรแกรมที่ทำหน้าที่เป็นซอฟต์แวร์ที่เป็นกลาง ช่วยให้ผู้ใช้สามารถโต้ตอบกับเครือข่ายบล็อกเชนสาธารณะและโปรโตคอลสัญญาอัจฉริยะ สามารถได้รับการยกเว้นจากข้อกำหนดการลงทะเบียนตาม Securities Exchange Act of 1934 โครงการนี้ไม่เพียงแต่อธิบายว่าค่าแอปพลิเคชันเหล่านี้สร้างมูลค่าให้กับผู้เล่นในตลาดอย่างไร แต่ยังอธิบายด้วยว่าพวกมันสอดคล้องกับพันธกิจหลักของ SEC ในการปกป้องนักลงทุน รักษาความยุติธรรมและความเป็นระเบียบของตลาด และส่งเสริมการก่อตัวของทุนอย่างไร

วันนี้ Craig Lewis ศาสตราจารย์จาก Vanderbilt University อดีตหัวหน้านักเศรษฐศาสตร์ของ SEC และอดีตผู้อำนวยการฝ่ายเศรษฐศาสตร์และการวิเคราะห์ความเสี่ยง ได้ส่งรายงานการวิเคราะห์ทางเศรษฐศาสตร์ของเขาเกี่ยวกับข้อเสนอ "Software Safe Harbor" นี้ไปยัง SEC อย่างเป็นทางการแล้ว แม้ว่าการวิจัยของ Lewis จะมุ่งเน้นไปที่ข้อเสนอนี้โดยเฉพาะ แต่ก็ประเมินต้นทุนและผลประโยชน์ทางเศรษฐกิจของหลักทรัพย์โทเคนไนซ์ในวงกว้างขึ้น ให้ข้อมูลเชิงลึกที่สำคัญเกี่ยวกับเทคโนโลยีบล็อกเชนจะปรับโครงสร้างระบบการเงินดั้งเดิมใหม่อย่างไร แม้ว่าการศึกษานี้ได้รับการสนับสนุนทางการเงินจาก a16z แต่ศาสตราจารย์ Lewis ใช้ระเบียบวิธีที่เป็นอิสระและเข้มงวดในกระบวนการประเมิน

ในการวิเคราะห์ Lewis ได้ระบุถึงประโยชน์ห้าประการที่กลไก Safe Harbor นี้อาจปลดปล่อยให้กับแอปพลิเคชันที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบ:

• การชำระเงินแบบอะตอมมิก: กำจัดความเสี่ยงด้านเครดิตของคู่สัญญาที่เกิดจากการชำระเงินล่าช้า และลดความเสี่ยงเชิงระบบที่อาจเกิดขึ้นจากความล้มเหลวของตัวกลางส่วนกลาง
• ความโปร่งใสบนบล็อกเชน: แทนที่ระบบบัญชีแยกประเภทส่วนตัวที่ไม่โปร่งใสด้วยบันทึกการทำธุรกรรมที่สามารถตรวจสอบได้สาธารณะ
• การซื้อขายต่อเนื่อง 24/7: ทำลายขีดจำกัดด้านเวลาและภูมิศาสตร์ของตลาดหลักทรัพย์แบบดั้งเดิม เพิ่มประสิทธิภาพการค้นพบราคาและสภาพคล่อง
• การลดต้นทุนอย่างมีนัยสำคัญ: ผ่านการดำเนินการอัตโนมัติของสัญญาอัจฉริยะสำหรับกระบวนการต่างๆ เช่น การจ่ายเงินปันผลและการปฏิบัติตามกฎระเบียบ ตัวอย่างเช่น การวิจัยของ Ripple และ BCG แสดงให้เห็นว่าการโทเคนไนซ์พันธบัตรระดับการลงทุนสามารถลดต้นทุนการดำเนินงานได้ 40% ถึง 60%
• ลดอุปสรรคในการเข้าสู่ตลาด: ดึงดูดนักพัฒนารายใหม่เข้าสู่ตลาด สร้างแรงกดดันในการแข่งขันต่อสถาบันการเงินดั้งเดิม ผลักดันนวัตกรรม ซึ่งในที่สุดก็เป็นประโยชน์ต่อผู้ใช้

ในเวลาเดียวกัน Lewis ยังชี้ให้เห็นถึงต้นทุนที่อาจเกิดขึ้นสี่ประเภทจากข้อเสนอนี้:

• การคุ้มครองนักลงทุนอาจถูก削弱: ตัวอย่างเช่น โบรกเกอร์แบบดั้งเดิมสามารถระงับสินทรัพย์หรือย้อนกลับการทำธุรกรรมได้ ในขณะที่แอปพลิเคชันที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบไม่ได้ออกแบบมาให้มีความสามารถนี้
• ความเสี่ยงจากการหาประโยชน์จากช่องว่างกฎระเบียบ: บางสถาบันดั้งเดิมอาจพยายามเปลี่ยนเป็นแอปพลิเคชันที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบเพื่อหลีกเลี่ยงภาระผูกพันด้านกฎระเบียบ แต่ต้นทุนการเปลี่ยนแปลงของพวกเขาอาจสูง
• ความเสี่ยงจากการแบ่งส่วนของตลาด: การซื้อขายหลักทรัพย์โทเคนไนซ์อาจกระจายสภาพคล่องของตลาดเพิ่มเติม และส่งผ่านความเสี่ยงไปยังระบบการเงินดั้งเดิมผ่านกลไกเลเวอเรจของ DeFi แต่ Lewis เชื่อว่าควรประเมินเปรียบเทียบกับระบบ Dark Pool และการซื้อขายนอกตลาดที่มีอยู่แล้วในปัจจุบัน
• ปัญหาต้นทุนการซื้อขายสำหรับนักลงทุนรายย่อย: เช่น ความผันผวนของค่าธรรมเนียม Gas, Slippage และความเสี่ยงจากช่องโหว่ของสัญญาอัจฉริยะ แต่สิ่งเหล่านี้ควรเปรียบเทียบกับต้นทุนแฝงในการเงินดั้งเดิม ในขณะเดียวกัน ค่าธรรมเนียม DeFi กำลังลดลงอย่างมีนัยสำคัญ ตัวอย่างเช่น การอัปเกรด Dencun ของ Ethereum ได้ลดต้นทุนข้อมูลของ L2 ลงมากกว่า 90%

การวิเคราะห์ของ Lewis จำกัดเฉพาะแอปพลิเคชันส่วนหน้าที่ตรงตามเงื่อนไข Safe Harbor และเน้นว่าแอปพลิเคชันเหล่านี้โดยพื้นฐานแล้วเป็น "อินเทอร์เฟซซอฟต์แวร์แบบพาสซีฟ" การออกแบบของพวกเขาไม่ได้นำความเสี่ยงที่ Securities Exchange Act พยายามหลีกเลี่ยงเข้ามา เงื่อนไขเหล่านี้รวมถึง:

• สถาปัตยกรรมแบบไม่เก็บรักษา
• ไม่มีสิทธิ์ในการดำเนินการซื้อขายด้วยตนเอง
• ไม่ทำการตลาดหรือให้คำแนะนำการลงทุน
• เชื่อมต่อกับโปรโตคอลที่กระจายอำนาจอย่างแท้จริง (หรือกำลังมุ่งไปสู่ทิศทางนั้น) เท่านั้น

เขาชี้ให้เห็นเพิ่มเติมว่าเกณฑ์มาตรฐานสำหรับการเปรียบเทียบไม่ควรเป็นโครงสร้างตลาดในอุดมคติ แต่ควรเป็นระบบโบรกเกอร์ในปัจจุบัน ซึ่งมีต้นทุนแฝงจำนวนมาก เช่น ค่าธรรมเนียม DTC ค่าธรรมเนียมการเคลียร์และชำระเงิน ส่วนเพิ่มของตัวกลาง และการกันเงินสำรองเพื่อประกัน เป็นต้น

ในท้ายที่สุด Lewis สรุปว่า: หาก SEC ดำเนินการประเมินต้นทุนและผลประโยชน์เหล่านี้อย่างเป็นทางการ มีแนวโน้มที่จะพบว่ากลไก Safe Harbor นี้ช่วยปลดปล่อยคุณค่าทางเศรษฐกิจที่สำคัญซึ่งแฝงอยู่ในหลักทรัพย์โทเคนไนซ์

ดังที่ประธาน Atkins กล่าว การโทเคนไนซ์ "อาจปรับโครงสร้างระบบการเงินที่เรารู้จักใหม่" SEC ได้แสดงการสนับสนุนทิศทางนี้ผ่าน "Project Crypto" เอกสารแนวทางร่วม และวิธีอื่นๆ

แต่เพื่อให้บรรลุวิสัยทัศน์นี้อย่างแท้จริง ยังจำเป็นต้องสร้างกรอบการกำกับดูแลที่ชัดเจนและมีประสิทธิภาพสำหรับแอปพลิเคชันบล็อกเชนที่สนับสนุนการซื้อขายแบบเพียร์ทูเพียร์ นี่คือเป้าหมายของข้อเสนอ Safe Harbor นี้ และการวิเคราะห์ของศาสตราจารย์ Lewis แสดงให้เห็นว่าเหตุผลทางเศรษฐกิจโดยรวมของมันมีความน่าเชื่อถือเพียงพอ แม้จะมีการแลกเปลี่ยน แต่ผลประโยชน์มีแนวโน้มที่จะมากกว่าต้นทุน

Lewis ได้วาดเส้นทางไว้แล้ว เราหวังว่าคณะกรรมการจะก้าวหน้าตามเส้นทางนี้

ลิงก์ต้นฉบับ