ผู้เขียน:0x76

ผู้เขียน:

เดิมทีบทความนี้เขียนขึ้นเป็นกรณีทั่วไปในบทความที่กล่าวถึงอัตราดอกเบี้ยแบบไร้ความเสี่ยงในห่วงโซ่สาธารณะของ PoS แต่พบในกระบวนการที่สามารถเป็นอิสระอย่างสมบูรณ์ ดังนั้นจึงมีการระบุไว้แยกต่างหากและเผยแพร่ล่วงหน้า

Terra อาจกล่าวได้ว่าเป็นเครือข่ายสาธารณะที่มีการออกแบบสถาปัตยกรรมทางการเงินที่ซับซ้อนที่สุดในอุตสาหกรรมการเข้ารหัสในปัจจุบัน การออกและยึดโมเดล Stablecoin ดั้งเดิมของ UST ได้จุดประกายความขัดแย้งที่ร้อนระอุมากมาย ในย่อหน้านี้ เราจะไม่พูดถึงว่า Terra เป็นโครงการ Ponzi หรือไม่ แต่จะเน้นไปที่อัตราดอกเบี้ยที่สำคัญ 2 อัตราดอกเบี้ยในระบบนิเวศของมัน ได้แก่ อัตราจำนำ PoS ของ Luna และอัตราดอกเบี้ยเงินฝาก UST ของ Anchor

ใครคืออัตราปลอดความเสี่ยงบน Terra?

เนื่องจากเป้าหมายหลักของ Terra ไม่ใช่แค่การสร้างแพลตฟอร์มสัญญาอัจฉริยะ แต่คือการออกสกุลเงิน UST ที่มีเสถียรภาพและส่งเสริมการยอมรับ ดังนั้น โมเดลทางเศรษฐกิจของ Terra จึงแตกต่างจากเชนสาธารณะของสัญญาอัจฉริยะอื่นๆ อย่างมาก Luna โทเค็นดั้งเดิมของ Terra ไม่เพียงใช้เพื่อชำระค่าธรรมเนียมก๊าซเชนสาธารณะและมีส่วนร่วมในการกำกับดูแลเท่านั้น แต่ยังต้องออกสกุลเงิน UST ที่เสถียรด้วยการเผา Luna

ดังนั้นสำหรับ Terra ดูเหมือนว่ามีระบบสกุลเงินสองระบบในระบบนิเวศ และโทเค็นทั้งสองนี้ยังมีระบบอัตราดอกเบี้ยที่ค่อนข้างเป็นอิสระอีกด้วย หนึ่งในนั้นคืออัตราดอกเบี้ย Luna ที่กำหนดโดยอัตราผลตอบแทนการจำนำ PoS ของ Terra และอีกรายการคืออัตราดอกเบี้ยเงินฝาก UST Stablecoin ที่ให้บริการโดย Anchor in Terra ซึ่งเป็นแอปพลิเคชันการฝากเงินที่มีชื่อเสียง

ปัจจุบันอัตราดอกเบี้ยของ Luna อยู่ที่ประมาณ 7% ในขณะที่อัตราดอกเบี้ยเงินฝากของ UST ใน Anchor สูงถึง 19.4% (ดูรูปด้านล่าง)

ดังนั้น ใครสามารถเป็นตัวแทนของอัตราดอกเบี้ยที่ปราศจากความเสี่ยงของ Terra ecology?

จากการวิเคราะห์ก่อนหน้านี้ จะเห็นได้ว่าอัตราจำนำ PoS ที่รับประกันโดยสิทธิ์โรงกษาปณ์นั้นสามารถพิจารณาได้ว่าปราศจากความเสี่ยง ดังนั้น Luna ซึ่งสามารถใช้สำหรับการเดิมพัน PoS ใน Terra และอัตราผลตอบแทนนั้นเหมาะสมกว่าอย่างชัดเจนสำหรับอัตราดอกเบี้ยปลอดความเสี่ยงของ Terra

ดังนั้น คำถามต่อไปคือ อัตราดอกเบี้ยเงินฝาก UST ที่สูงถึง 19.4% ที่ Anchor จัดหาให้ถือเป็นอัตราดอกเบี้ยปลอดความเสี่ยงได้หรือไม่? กล่าวอีกนัยหนึ่ง อัตราดอกเบี้ยที่กำหนดโดย Anchor ค้ำประกันด้วยสิทธิ์การสร้างเหรียญด้วยหรือไม่ หรือมาจากกำไรจากการดำเนินงานตามปกติของข้อตกลง มีความเป็นไปได้อีกหรือไม่ที่ Anchor เป็นเพียงโครงการ Ponzi ที่ยืมสิ่งใหม่มาจ่ายเก่า

Anchor เป็นโครงการ Ponzi หรือไม่?

การรักษาผลตอบแทนของ Stablecoin ให้ใกล้เคียงกับ 20% สำหรับผู้ฝากเงินในระยะยาว แม้แต่ในอุตสาหกรรมคริปโตนั้นเป็นสิ่งที่ไม่ยั่งยืนอย่างชัดเจน ดังนั้น Anchor อาศัยกลไกใดในการรักษาระดับรายได้ที่ผิดปกตินี้ ในการตอบคำถามนี้ ก่อนอื่นเราต้องมีกรอบการวิเคราะห์ที่เหมาะสม

ในปัจจุบัน ระบบเศรษฐกิจแบบเข้ารหัสกระแสหลักสามารถแบ่งออกได้เป็น 2 ประเภท โดยพื้นฐานแล้ว หนึ่งคือ โปรโตคอลควบคุมสิทธิ์การสร้างเหรียญของสกุลเงินท้องถิ่นโดยตรงในระบบ และโทเค็น ที่สร้างโดยมันถูกใช้เป็นช่องทางหลักในการชำระเงิน ระบบเศรษฐกิจ เช่น เครือข่ายสาธารณะ เกมลูกโซ่ เป็นต้น ระบบเศรษฐกิจ เนื่องจากระบบเศรษฐกิจประเภทนี้เกี่ยวข้องกับการออกและรีไซเคิลสกุลเงิน จึงมีความคล้ายคลึงกับเศรษฐกิจของประเทศในโลกแห่งความเป็นจริง ดังนั้นการวิเคราะห์จึงจำเป็นต้องใช้กรอบการวิเคราะห์ระดับมหภาคที่ซับซ้อนมากขึ้น

ระบบเศรษฐกิจอีกระบบหนึ่งคือแอปพลิเคชัน เช่น Anchor หรือ Lido รูปแบบธุรกิจพื้นฐานของระบบคือการได้รับผลกำไรโดยการดูดซับทรัพยากรนอกระบบและจัดการเพื่อเพิ่มมูลค่า ระบบเศรษฐกิจประเภทนี้ไม่มีสิทธิ์ในการออกและกู้คืนสกุลเงินที่ใช้ชำระภายในระบบ ดังนั้นจึงคล้ายกับบริษัทที่มุ่งเน้นผลกำไรแบบดั้งเดิมมากกว่า ดังนั้น หากคุณต้องการวิเคราะห์แอปพลิเคชันประเภทนี้ คุณสามารถใช้กรอบงานการวิเคราะห์ทางการเงินแบบดั้งเดิมได้โดยตรง นั่นคืออธิบายผ่านงบดุลและงบกำไรขาดทุน

แน่นอนว่าบางคนจะบอกว่า Anchor protocol ได้ออกโทเค็นพื้นเมือง ANC ของตัวเอง ซึ่งมีสิทธิ์ในการออกสกุลเงินด้วย ถูกต้อง แต่โทเค็นเหล่านี้จะไม่มีส่วนร่วมในธุรกิจหลักของ Anchor ซึ่งเป็นธุรกิจการจัดการสินทรัพย์ของ UST และจะไม่ถูกใช้เป็นตัวกลางการชำระเงินหลักโดยเศรษฐกิจใดๆ ดังนั้น โดยพื้นฐานแล้วโทเค็นเหล่านี้จึงเหมือนกับหุ้นของบริษัทที่อาศัยผลกำไรหรือสิทธิ์ในการกำกับดูแลในการจับมูลค่ามากกว่าสกุลเงินที่หมุนเวียนในระบบเศรษฐกิจเสมือนจริง

จากมุมมองอื่น หากไม่มีการมีส่วนร่วมของโทเค็น ANC ธุรกิจเงินฝากและสินเชื่อ UST ของ Anchor จะไม่ได้รับผลกระทบมากนัก และยังสามารถดำเนินการต่อไปตามตรรกะทางธุรกิจในปัจจุบัน ดังนั้น ANC จึงไม่ใช่ส่วนสำคัญและส่วนรวมของธุรกิจของ Anchor แต่ทำหน้าที่เป็นข้อมูลรับรองภายนอกสำหรับการทำกำไรหรือการกระจายสิทธิ์ในการกำกับดูแลนอกระบบเท่านั้น

ความสำคัญของการมีอยู่ของ ANC คือการลดความคาดหวังผลกำไรในอนาคตของข้อตกลง และเพื่ออุดหนุนผู้ใช้ในระยะเริ่มต้นของโครงการ สิ่งนี้คล้ายกับสงครามการอุดหนุนในอุตสาหกรรมอินเทอร์เน็ตในยุคแรก ๆ ยกเว้นว่าซองจดหมายสีแดงที่ออกนั้นเปลี่ยนจากเงินสดเป็นหุ้นของบริษัท

ต่อไป ให้เราวิเคราะห์องค์ประกอบของรายได้เงินฝาก Anchor ผ่านงบกำไรขาดทุนแบบดั้งเดิมโดยตรง

1. ค่าใช้จ่ายของสมอ

ค่าใช้จ่ายที่ใหญ่ที่สุดและเพียงอย่างเดียวของ Anchor คือการจ่ายดอกเบี้ยเงินฝากให้กับผู้ฝาก เรานำข้อมูลในวันที่ 31 มีนาคมมาเป็นตัวอย่างในการคำนวณ ขนาดเงินฝาก UST ปัจจุบันใน Anchor อยู่ที่ประมาณ 12 พันล้าน UST และอัตราดอกเบี้ยเงินฝากคือ 19.4% ดังนั้น ค่าใช้จ่ายรายวันของ Anchor จึงอยู่ที่ประมาณ 6.4 ล้าน UST

2. รายได้สมอ

รายได้ของ Anchor ประกอบด้วยสองส่วน ส่วนหนึ่งคือดอกเบี้ยเงินกู้ที่ Anchor คิดเมื่อให้ยืมเงิน

จากภาพหน้าจอด้านบน เราจะเห็นว่าอัตราดอกเบี้ยที่ต้องจ่ายให้กับ Anchor เพื่อให้ยืม UST จาก Anchor คือ 12.69% แน่นอน เนื่องจากผู้ให้กู้จะได้รับโทเค็น ANC ต้นทุนที่แท้จริงของเงินกู้จึงอยู่ที่ 4.45% เท่านั้น อย่างไรก็ตาม เงินอุดหนุนเหล่านี้ลดค่าใช้จ่ายของผู้ใช้เท่านั้น และไม่ส่งผลกระทบโดยตรงต่อรายได้โปรโตคอลของ Anchor ดังนั้น รายได้ดอกเบี้ยรายวันของ Anchor จึงยังคงอยู่ที่ 32.1 พันล้าน UST*12.69%/365 ซึ่งเท่ากับ 1.118 ล้าน UST โดยประมาณ

รายได้อีกส่วนหนึ่งของ Anchor มาจากหลักประกันที่ผู้ให้กู้จำนำไว้กับข้อตกลง Anchor นั่นคือรายได้ที่เกิดขึ้นระหว่างระยะเวลาจำนองโดยใบรับรองสภาพคล่อง bLuna

เราได้ประเมินจากข้อมูลในแดชบอร์ด Anchor และสรุปได้ว่ารายได้รายวันปัจจุบันของหลักประกันทั้งสามอยู่ที่ประมาณ (4.87 พันล้าน*6.9%+1.68 พันล้าน*4%+0.17 พันล้าน*7.2%)/365 ซึ่ง มีค่าประมาณเท่ากับ 1.1 ล้าน UST

นอกจากนี้ จากข้อมูลเหล่านี้ ในฐานะที่เป็นแหล่งรายได้หลักของ Anchor อัตราดอกเบี้ยที่เกิดจากหลักประกัน 3 ฉบับที่รองรับโดย Anchor ในปัจจุบันไม่เกิน 10% กล่าวอีกนัยหนึ่ง แม้ว่าขนาดของหลักประกันจะเพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าของเงินฝากทั้งหมด แต่รายได้ที่เกิดขึ้นนั้นไม่สามารถครอบคลุมต้นทุนของดอกเบี้ยจ่ายได้ ดังนั้นโครงสร้างธุรกิจของ Anchor ในปัจจุบันจึงไม่สามารถทำกำไรได้ด้วยตัวเอง โดยไม่คำนึงถึงสภาวะตลาด

หลังจากสถิติในตอนนี้ ในที่สุดเราก็สามารถสรุปได้ว่ากำไรสุทธิจากการดำเนินงานรายวันของ Anchor คือ 1.118 ล้าน + 1.1 ล้าน-6.4 ล้าน ซึ่งเท่ากับ -4.18 ล้าน UST โดยประมาณ กล่าวอีกนัยหนึ่ง ปัจจุบัน Anchor สูญเสียเงินมากกว่า 4 ล้านเหรียญต่อวันเพื่อรักษาการดำเนินงานตามปกติของธุรกิจ

คำถามต่อมาคือ เงินมาจากไหน? ควรทราบว่า Anchor เองไม่มีสิทธิ์สร้างเหรียญ UST หากไม่สามารถรวบรวม seigniorage จากทั้งระบบด้วยการพิมพ์เงินวิธีเดียวที่จะชดเชยการสูญเสียคือการยืมสิ่งใหม่เพื่อชำระคืนสิ่งเก่าและ ได้รับเงินอุดหนุนจากภายนอกระบบซึ่งยังกำหนดค่าพื้นฐานของ Anchor เป็นส่วนสำคัญของธรรมชาติ

โชคดีที่ Anchor เลือกวิธีหลัง ซึ่งก็คือการสร้างทุนสำรองผ่านการอุดหนุนจากภายนอกเพื่อชดเชยผลขาดทุนจากการดำเนินงานรายวัน

กองทุนสำรองเพื่อการอุดหนุนก่อตั้งขึ้นเมื่อปีที่แล้วด้วยเงินทุนเริ่มต้นประมาณ 70 ล้าน UST หลังจากเงินทุนส่วนนี้หมดลง เจ้าหน้าที่ของ Terra (Luna Foundation Guard) ได้ทำการเพิ่มทุนรอบที่สองเป็นจำนวนเงินประมาณ 500 ล้าน UST ในเดือนกุมภาพันธ์ปีนี้ ณ ตอนนี้ ยอดเงินคงเหลือในบัญชีมีเพียง 360 ล้านเหรียญสหรัฐ ตามอัตราการเผาไหม้ปัจจุบัน จะสามารถรองรับได้อีก 3 เดือนเท่านั้น

สำหรับการอุดหนุนการบริโภคประจำวันผู้อ่านสามารถผ่านไปได้เว็บไซต์เว็บไซต์

ตรวจสอบได้อย่างชาญฉลาดยิ่งขึ้น

สุดท้ายนี้ เรามาใช้เวลากันอีกสักหน่อยเพื่อตอบคำถามว่าอะไรคือความแตกต่างที่สำคัญระหว่างอัตราดอกเบี้ย UST จากอัตราดอกเบี้ยของ Anchor และ Luna

พูดง่ายๆ ก็คือ อัตราดอกเบี้ยของ Anchor นั้นมาจากกำไรเชิงพาณิชย์และเงินอุดหนุน เช่นเดียวกับองค์กรกลางขนาดใหญ่ที่ริเริ่มที่จะแบกรับผลขาดทุนเพื่อดำเนินภารกิจเชิงกลยุทธ์ระดับชาติ และคงไว้ซึ่งการดำเนินงานผ่านการอัดฉีดทุนอย่างต่อเนื่องจากกระทรวงการคลัง . ดังนั้น อัตราดอกเบี้ยของ Anchor จึงเป็นสินเชื่อเพื่อการพาณิชย์บวกกับการค้ำประกันที่มองไม่เห็นของกระทรวงการคลังของห่วงโซ่สาธารณะ อัตราผลตอบแทนของ Luna ได้รับการรับรองอย่างสมบูรณ์โดยสิทธิ์ในการสร้างเหรียญ ซึ่งสะท้อนถึงเครดิตของ Terra ซึ่งเป็นเครือข่ายสาธารณะ (เครดิตเชิงพาณิชย์รับประกันโดยผลกำไรเชิงพาณิชย์และเครดิตอธิปไตยรับประกันโดยสิทธิ์การผลิต)

ดังนั้น สำหรับคำถามในตอนต้นของบทความนี้ ตอนนี้เราสามารถให้คำตอบที่ชัดเจนได้แล้ว นั่นคือ Anchor ไม่ใช่รูปแบบ Ponzi แบบง่ายๆ แต่รูปแบบธุรกิจในปัจจุบันของ Anchor นั้นไม่ยั่งยืนอย่างเห็นได้ชัด

จุดจบของ Anchor คืออะไร?

เห็นได้ชัดว่าโมเดลปัจจุบันของ Anchor นั้นไม่ยั่งยืน แต่ Anchor จะไปที่ไหนในอนาคตนั้นไม่ใช่สิ่งที่ Anchor จะตัดสินใจได้ด้วยตัวเอง ดังที่กล่าวไว้ข้างต้น ความสำคัญหลักของ Anchor ในขั้นตอนนี้คือการร่วมมือกับทีม Terra เพื่อบรรลุเป้าหมายเชิงกลยุทธ์ที่แบ่งเป็นระยะ

และเป้าหมายเชิงกลยุทธ์นี้คือการสร้างอ่างเก็บน้ำสำหรับ UST ก่อนที่ Terra จะพบสถานการณ์การใช้งานหลักที่แท้จริงของ UST หากการส่งเสริม UST เป็นไปอย่างราบรื่น Anchor สามารถค่อยๆ ลดการอุดหนุน ลดอัตราดอกเบี้ยเงินฝาก และค่อยๆ ปล่อยสภาพคล่อง UST สู่ตลาด

และหากการส่งเสริม UST ไม่ราบรื่นพอ Anchor จะต้องใช้เงินอุดหนุนสูงต่อไปเพื่อกอบกู้สภาพคล่องเพื่อป้องกันไม่ให้การไหลเวียนของ UST และราคาโทเค็น Luna เข้าสู่ Death Spiral เหตุผลหลักสำหรับนวัตกรรม

ดังนั้น เมื่อพิจารณาจากขั้นตอนการพัฒนาในปัจจุบัน Terra เห็นได้ชัดว่าใช้กลยุทธ์การแลกเปลี่ยนพื้นที่กับเวลาเพื่อค่อยๆ ส่งเสริมขอบเขตการใช้งาน UST ต้องบอกว่านี่คือตัวเลือกเชิงกลยุทธ์ด้วยการออกแบบที่ละเอียดอ่อนอย่างยิ่ง แต่ก็ค่อนข้างโดดเด่นเช่นกัน อย่างไรก็ตาม ภายในเวลาที่จำกัดที่แลกเปลี่ยนผ่าน Anchor ไม่ว่า Terra จะสามารถหาสถานการณ์การใช้งานที่เหมาะสมอย่างแท้จริงสำหรับ UST ได้หรือไม่จะเป็นข้อเสนอหลักที่จะทดสอบทีม Terra ในอีกระยะหนึ่ง และวิธีที่จะตอบข้อเสนอหลักนี้จะเป็นตัวตัดสินในที่สุดว่า Terra จะกลายเป็นนวัตกรรมทางการเงินที่ยอดเยี่ยมหรือกลโกงบล็อกเชนอื่นที่จะล่มสลายในที่สุด