ETH 소각이 발행량을 따라잡지 못하자, 비탈릭이 가치 저장을 언급하기 시작했나?

11월 8일, Vitalik @VitalikButerin은 X에 장문의 글을 올려 ETH의 가치 원천에 대해 다시 논의했습니다.

과거 이더리움은 줄곧 Ultrasound Money라는 내러티브를 가지고 있었습니다: 생태계가 활발해지면 Gas 소비가 증가하고, 수수료의 지속적인 소각이 인플레이션을 상쇄할 뿐만 아니라 ETH를 디플레이션으로 이끌 수도 있다는 것입니다.

그러나 Vitalik은 수수료 소각이 결코 신뢰할 수 있는 가치 평가의 바닥이 아니라고 생각합니다. 과거的大量 수수료가 암호화폐 시장 내부의 투기 활동에서 비롯되었으며, 시장이 하락하면 소각 수익도 함께 줄어들기 때문입니다.

그는 여전히 EIP-1559의 유지를 지지하지만, 미래에 소각량이 장기적으로 신규 발행량의 10%에 미치지 못하더라도 이를 아쉬워할 필요는 없다고 봅니다. 높은 소각량을 유지하기 위해 의도적으로 더 높은 수수료를 추구한다면, 오히려 이더리움의 탈중앙화와 장기적 발전을 해칠 수 있기 때문입니다.

이는 또한 하나의 질문을 제기합니다: 만약 '애플리케이션이 번성할수록 소각이 많아지고 토큰이 더 가치 있어진다'는 논리가 더 이상 신뢰할 수 없다면, 매년 지속적으로 추가 발행되는 퍼블릭 체인 토큰은 대체 무엇으로 가치 평가를 뒷받침할 수 있을까요?

주요 퍼블릭 체인은 1년에 얼마나 발행하고, 또 얼마나 소각할까?

대부분의 PoS 퍼블릭 체인은 검증자에게 보상을 지급하기 위해 토큰을 발행해야 하며, 동시에 수수료 소각을 통해 공급을 줄입니다. 서로 다른 발행 및 소각 규칙은 각 퍼블릭 체인의 실제 공급 변화를 결정합니다.

1. BTC: 4년마다 반감기, 인플레이션율 지속 하락.

BTC의 공급 규칙은 가장 단순하며, 총량 상한은 약 2100만 개입니다. 현재 블록당 보상은 3.125 BTC이며, 평균 10분에 블록 하나가 생성되는 것을 기준으로 계산하면 연간 약 16.43만 개가 새로 발행되어 연간 공급 인플레이션율은 약 0.82%입니다.

2. ETH: 머지 이후 공급 증가가 매우 낮았으나, 최근 다시 가속화.

2022년 The Merge 이후 ETH의 신규 발행은 크게 감소했으며, 머지 이후 누적 공급 증가는 약 1.37%입니다.

EIP-1559는 기본 수수료를 전부 소각하지만, L2 보급과 Gas 비용 하락으로 최근 30일간 소각량은 신규 발행량의 약 3.2%만 상쇄하여 과거의 디플레이션 내러티브가 도전받고 있습니다.

3. SOL: 지속적으로 추가 발행되지만, 인플레이션율은 점진적으로 하락.

Solana의 초기 연간 인플레이션율은 8%이며, 매년 15%씩 감소하여 장기 목표는 1.5%입니다.

2024년 Meme 열풍 기간에는 일일 소각량이 한때 10,000 SOL을 초과했습니다; 2025년 1월에는 소각량이 신규 발행량의 약 23%를 상쇄했습니다.

그러나 SIMD-0096 시행 이후 우선순위 수수료는 전부 검증자에게 귀속되고 기본 수수료의 50%만 소각됩니다. 이후 일일 소각량은 한때 약 700 SOL까지 떨어졌습니다.

4. BNB: 지속적인 추가 발행에 의존하지 않고, 소각을 통해 총량을 줄임.

BNB는 지속적인 추가 발행 없이 분기별 Auto-Burn과 BEP-95 실시간 Gas 소각을 통해 공급을 줄이며, 목표 총량은 1억 개입니다.

2026년 첫 네 차례 분기 소각은 약 620만 BNB였습니다. Auto-Burn은 코인 가격과 블록 생성 수에 따라 소각량을 결정하고, BEP-95는 네트워크 수수료의 일부를 소각합니다.

5. TRX: 스테이블코인 전송이 활발할수록 더 많이 소각될 수 있음.

TRON은 블록 보상을 통해 TRX를 발행하며, 동시에 사용자가 지불하는 Energy, Bandwidth 리소스 비용을 소각합니다.

그러나 사용자는 스테이킹이나 임대를 통해 리소스를 얻을 수도 있습니다. 따라서 USDT 전송량이 증가하더라도 TRX 소각량이 반드시 동시에 증가하지는 않습니다.

6. AVAX: 공급 상한과 수수료 소각을 모두 갖춤.

AVAX의 총량 상한은 7.2억 개이며, 신규 발행을 통해 검증자에게 보상하고 메인 네트워크 X, C, P 체인의 수수료는 전부 소각됩니다.

2026년 11월 초 기준 누적 발행량은 약 4.74억 개이며, 그중 스테이킹 보상이 약 1.14억 개, 누적 소각량은 약 518만 개로 여전히 신규 발행을 상쇄하기에 부족합니다.

7. SUI: 무한 추가 발행은 없으며, 실제로 주목해야 할 것은 언락.

SUI의 총량은 100억 개로 고정되어 있으며, 유통 공급량은 주로 토큰 언락에 따라 증가합니다.

Storage Fund는 일부 스토리지 비용을 잠그고 스테이킹 수익을 통해 검증자에게 보상합니다. 데이터를 삭제하면 대부분의 비용을 회수할 수 있으며, 반환되지 않은 부분은 펀드에 남아 자유 유통 공급량을 줄이지만 영구 소각은 아닙니다.

소각량으로 가치를 평가한다면, 퍼블릭 체인은 대체 얼마의 가치가 있을까?

Vitalik은 논의에서 한때 유행했던 '소각 가치 평가' 모델을 되짚었습니다:

토큰 가치 평가 = 연간 소각 금액 ÷ 할인율

한 퍼블릭 체인이 매년 안정적으로 10억 달러 가치의 토큰을 소각한다고 가정하면, 4%의 할인율로 계산할 때 이론적 가치는 약 250억 달러입니다.

그러나 Vitalik은 곧바로 이른바 '가치 평가의 바닥'이 결코 신뢰할 수 없다고 지적했습니다.

ETH를 예로 들면, 2022년 이더리움은 약 148만 ETH를 소각했으며 가치는 약 36억 달러였습니다; 반면 2026년 11월 8일까지 누적 소각량은 약 1.92만 ETH에 불과하며 가치는 약 4300만 달러입니다.

올해 소각 금액을 단순히 연간 환산하여 약 5000만 달러로 계산하면, 동일한 할인율로 이론적 가치는 약 12.5억 달러에 불과하지만, 같은 기간 ETH 시가총액은 약 2700억 달러입니다.

두 값의 차이는 200배를 넘으며, 오히려 모델 자체의 한계를 드러냅니다.

다른 퍼블릭 체인도 유사한 가치 평가 문제에 직면합니다.

1. 수수료 수익은 안정적이지 않습니다. 과거의 높은 소각량은 주로 NFT 등의 투기 활동에서 비롯되었으며, 시장이 식으면 수익도 함께 감소하여 장기적으로 안정적인 현금 흐름으로 보기 어렵습니다.

2. 소각은 퍼블릭 체인 가치 분배의 한 방식일 뿐입니다. SOL의 우선순위 수수료는 검증자에게 흘러가고, TRX의 리소스 임대료는 스테이커의 수익이 될 수 있으며, 이러한 경제적 가치가 전부 토큰 소각에 반영되지는 않습니다.

따라서 소각 금액은 일부 가치 포착을 측정할 수 있지만, 모든 퍼블릭 체인의 통일된 가치 평가 기준이 될 수는 없습니다.

수수료 소각에서 가치 저장으로, ETH의 가치 평가 논리가 변하고 있는 걸까?

만약 수수료 소각이 신뢰할 수 있는 가치 평가 기반이 될 수 없다면, ETH의 장기적 가치는 또 어디에서 올 수 있을까요?

Vitalik은 이더리움의 탈중앙화, 검열 저항성, 오픈소스, 프라이버시와 보안을 더 중시합니다. 그는 특히 AI가 빠르게 발전하는 시대에 장기적으로 안정적으로 운영되고 단일 주체에 의해 통제되지 않는 시스템이 더욱 귀중해질 수 있다고 언급했습니다.

그러나 의문의 목소리도 적지 않습니다:

1. ETH는 이미 수천억 달러의 시가총액을 보유하고 있으며, 분명히 수수료 수익만으로 완전히 설명할 수는 없습니다. 온체인 담보 자산, 교환 매개체, 금융 인프라의 네이티브 자산으로서의 수요 자체가 화폐 프리미엄을 형성할 수도 있습니다.

2. ETH는 고정된 공급 상한이 없으며, 발행 규칙은 프로토콜 업그레이드를 통해 조정될 수 있습니다. BTC와 가치 저장 시장에서 경쟁하려면 반드시 한 가지 질문에 답해야 합니다: 공급 규칙과 통화 정책에서 ETH는 무엇으로 동일한 장기적 신뢰를 얻을 수 있는가?

수수료 소각은 적어도 계산할 수 있지만, 가치 저장이 가져오는 화폐 프리미엄은 통일된 가치 평가 기준을 찾기 어렵습니다.

내러티브는 바뀔 수 있지만, 시장은 결국 왜 ETH를 장기적으로 보유하려 하는지 설명할 이유가 여전히 필요합니다.

마치며

지난 몇 년간 Crypto는 더 높은 거래량, 더 낮은 수수료, 그리고 더 번성하는 온체인 생태계를 추구해 왔습니다.

그러나 수수료가 점점 낮아지고 소각량이 가치 평가를 뒷받침하기 어려워지면서, 퍼블릭 체인도 네이티브 토큰의 가치 원천을 다시 생각하기 시작했습니다.

Vitalik이 다시 가치 저장으로 눈을 돌린 것은 아마도 퍼블릭 체인 가치 평가 논리의 한 번의 전환을 예고하는 것일지도 모릅니다.

다만 점점 더 많은 퍼블릭 체인이 희소성, 보안성, 장기적 합의를 강조하기 시작할 때, 시장이 정말로 BTC와 유사한 화폐 프리미엄을 그들에게 지불할 의향이 있을까요?

하지만 미래에 퍼블릭 체인의 애플리케이션 규모가 열 배로 성장하는데 수수료 수익은 계속 감소한다면, 네이티브 토큰은 또 무엇으로 자신의 가치를 유지할 수 있을까요?