Circleは1ドル稼ぐごとに、なぜ7セントしか残せないのか？

本記事の出典：Circle 最高商業責任者 Kash Razzaghi

翻訳｜Odaily（@OdailyChina）；訳者｜Azuma（@azuma_eth）

編集者注：「ステーブルコイン第一株」として、Circle（CRCL）は常に暗号資産関連銘柄を追う市場で人気の対象となってきたが、多くのCRCL投資家にとって、Circleには常に意見が大きく分かれる論争がつきまとっている――理想的な流通を実現するために、Circleが得る収益の大部分をCoinbase、Hyperliquid、Binanceなどの流通パートナーに渡す必要があるということだ。これがCRCL株価を縛る中核要因だと見る人もいれば、USDCのファンダメンタルズを守るために必要な措置だと見る人もいる……

先ごろ、最高商業責任者のKash Razzaghi氏が自ら文章を寄せ、この支出の具体的な詳細とその戦略的意義について解説した。Circleの商業提携を直接担当する幹部として、Kash氏はCircleがこの費用を払うべきかどうかを世界で最もよく知る人物かもしれない。

以下はKash氏の原文内容であり、Odailyが翻訳したものである。

2026年上半期、USDCで決済されたオンチェーン取引量は36兆ドルを突破した。Circleが発行・償還したUSDCの規模は3150億ドルを超え、1日平均約17億ドル（週末・祝日を含む）に達した。この期間、CircleはUSDCの流通パートナーおよび取引関連コストとして累計8億1900万ドルを支出した。6月時点で、USDCは世界のステーブルコイン取引総量の約77%を担い、前年同期の60%から大幅に上昇した。

これらのデータは、全面的に実運用に投入された「デジタルドル」の姿を描き出している――数兆ドル規模の決済、毎日数十億ドルに及ぶ法定通貨との双方向交換、そして経済的収益の大部分をその上にビジネスを構築するパートナーに還元していることだ。

しかし最近、一部の新規参入者がより「使いやすい」ステーブルコインを作れると主張している。彼らの主張は決まって同じだ。既存の発行体が経済的収益を過度に留保し、償還手数料が高額であり、新モデルはこの2つの問題を同時に解決できるという。

この主張は魅力的だが、USDCの現在の実際の仕組みを歪めており、ステーブルコインを真に使いやすくするために必要なコストを著しく過小評価している。

私はCircleの商業業務を統括しており、私のチームは各種商業提携を推進し、USDCを世界トップクラスのウォレット、取引所、銀行、フィンテック企業、大企業、決済ネットワークに普及させている。長年にわたり、Circleはステーブルコイン提携の実現において深い経験を積み、世界中のパートナーネットワークを通じて、世界各地の顧客がUSDCを取得し、利用し、そこから利益を得ることを支援してきた。この立場から、私は真実の事実とデータを提示し、技術選定やエコシステム選択に直面するすべての人が、一方的なレトリックや虚偽の見出しに頼るのではなく、実質的な内容に基づいて自ら判断できるようにしたい。

まず、3つの核心的事実を率直に述べておきたい：

• Circleは長年にわたり、USDCの経済的収益の绝大部分をその普及を推進するパートナーと共有してきた。
• すべてのCircle顧客は常に標準的な銀行チャネルを通じて無料で償還でき、決済は通常最大2営業日以内に完了する。さらに、Circle Payments Network（CPN）を通じて資金フローを処理する顧客、またはCircleプラットフォーム上にビジネスを構築する顧客は現在、7×24×365の年中無休、ほぼリアルタイムの無料USDC償還を利用できる。
• 企業運営に真に関わる核心指標において、USDCは間違いなく現在市場で最も実用的なステーブルコインである。Circleが8年以上にわたって基盤インフラの構築と投資を続けてきたことで、この優位性の差はさらに広がり続けている。

次に、一つずつ詳しく見ていこう。

USDCの収益はどのように分配されるのか？

2026年上半期、Circleは約14億ドルの収益を創出し、そのうち約8億1900万ドルをUSDCの流通パートナーおよび取引コストに支払った。これは、収益1ドルあたり約59セントが世界のパートナーに直接流れたことを意味する――まさに彼らが世界各地のウォレット、取引所、銀行、フィンテック企業、企業、決済ネットワークでUSDCを普及させたのだ。

残りの収益の大部分は、私たちがネットワーク構築に再投資した。Circleは約4億7300万ドル（収益1ドルあたり約34セント）を支出し、コンプライアンスライセンスの取得、銀行提携関係の拡大、決済流動性の確保、コンプライアンス体制の構築、新製品の研究開発、ブロックチェーン基盤統合の推進に充てた。こうした継続的な投資こそが、USDCを世界で最も実用的で、コンプライアンス性が最も高く、ライセンスを最も完備したステーブルコインにしている。獲得した収益1ドルあたり、Circleが最終的に留保する純利益はわずか7セントである。

この再投資は決して重い管理費ではなく、まさにUSDCの高い可用性を維持する基石であり、8年以上の深耕の成果を結集したものである。デジタルドルは、あらゆるシーンで利用可能でいつでもどこでも償還でき、規制機関によって安全に保有され、企業が事業を展開する各パブリックチェーンとプラットフォーム間でネイティブに流通しなければならない。

これは、Circleが世界の主要法域でライセンスを保有し、欧州の銀行、ラテンアメリカのフィンテック企業、米国の決済ネットワークがそれぞれの適用される規制の下でUSDCを利用できるようにする必要があることを意味する。また、Circleが数十のブロックチェーン上でネイティブ展開を完了し、チェーン間の相互運用性を提供する必要があることも意味する。同時に、Circleが十分な流動性と深い銀行提携ネットワークを備え、世界中の主要金融センターで毎日数十億ドル規模の発行・償還需要を支える必要があることも意味する。

この基盤を失えば、ステーブルコインは真のデジタルドルとは言えず、せいぜいトークンに過ぎない。これこそが、「绝大部分」の収益を譲ると主張する新興発行体が意図的に避けている問題である――収益をすべて分配し尽くしながら、いかなるインフラにも資金を提供できないステーブルコインを作り出すことだ。償還コスト、コンプライアンスコスト、システムレジリエンス構築コストは、発行体が負担を拒否したからといって消えてなくなるものではない。Circleが1ドル多く投資するごとに、競争障壁は一分広がる。

したがって、真の論点は決して「準備金収益をエコシステムを構築する企業に分配すべきか否か」ではない――USDCの財務データはすでに肯定的な答えを示している。本当の問題は、基盤インフラへの資金注入を継続し、ステーブルコインの核心的効用を確保する前提の下で、共有収益をいかに合理的に分配し最大化するかである。以下、本記事では引き続き、パートナーがどのように収益分配に参加するか、償還メカニズムがどのように機能するか、そしてこのインフラの実際のコストが一体いくらなのかを解き明かしていく。

パートナーはいかにしてUSDCの経済的収益を共有するのか

流通収益は普及の成果に直接連動する――最も多くのUSDCを市場に導入したパートナーが、最も豊富な収益を得る。当社最大かつ最長のパートナーであるCoinbaseが最も代表的な例だ。第2四半期の決算で、Coinbaseは各種製品が保有するUSDCの平均規模が200億ドルの過去最高を記録し、前年同期比44%増加したと開示した。

しかしCoinbaseはこの巨大ネットワークの一員に過ぎない。今年9月、世界最大の取引所BinanceはCircleと5年間の商業契約を締結し、Circleに1億ドルを投資した。さらに、金融システム全体および各業界の企業にまたがる150社以上のパートナーがUSDCの成長の恩恵を共有しており、取引所、ウォレット、デジタル銀行、フィンテックプラットフォーム、決済プラットフォーム、伝統的銀行、大企業を網羅している。まさにこの広範な参加基盤が、USDCを6月に世界のステーブルコイン取引量の約77%（1年前の60%超）へと押し上げた。

Circleのビジネスモデルは非常に明確で、パートナーは主に2つの経路でUSDCの経済的収益に参加する：

• 資金を導入し規模を拡大することで、準備金の分配を得る。 自身のプラットフォームでUSDC資金プールを保管・蓄積する流通パートナーは、蓄積した規模に応じて準備金利息の相応のシェアを得ることができる。パートナーが推進するUSDCの規模が大きいほど、分配される割合は高くなる。
• プラットフォーム上にビジネスを構築し、無料の即時償還を享受する。 Circle Payments Network（CPN）を通じて決済清算を処理する顧客、またはArc、Circle Mint、Circle Walletsを利用してビジネスを構築する顧客は、いずれも無料のほぼリアルタイムの償還を享受できる。次のセクションでその仕組みを詳しく説明する。

償還メカニズムの真実

償還の問題は最も多くの混乱を引き起こしているため、詳細を徹底的に説明したい。VisaやMastercardを含む世界のトップ決済ネットワークは、週7日間USDCを使用して決済しており、伝統的な銀行システムが休業する週末や祝日也不例外である。世界各地の決済機関がCircleの基盤能力を信頼してUSDCをドルに交換するのは、このシステムが年中無休で大規模な実戦テストに耐えてきたからにほかならない。

2026年第1四半期だけで、Circleは718億ドルのUSDCを償還し、これは当時の流通総時価総額の約90%に相当した。第2四半期には、発行・償還の総量はさらに1700億ドルに達し、前年同期比105%増加した。法定通貨の償還処理において、他のステーブルコイン発行体が同等の規模に達することはできない。

Circleの償還条件は3つの基本原則に基づいている：

• すべてのCircle顧客は無料でUSDCを償還できる。 標準的な銀行チャネルを通じた償還は、通常最大2営業日以内に決済が完了する。
• Circle Payments Network（CPN）上の決済業務は現在、無料のほぼリアルタイムの決済を享受できる。 CPN上でUSDCを決済の基盤清算として使用する機関――カードネットワーク、アクワイアラー、クロスボーダー送金サービスプロバイダー、大規模多国籍企業、および大額の実取引高（real volume）を処理するフィンテック企業を含む――は現在、ゼロコストでほぼリアルタイムの資金償還を実現できる。私たちは世界各地の決済企業がこの機能をネイティブに備えたCPNに接続することを歓迎する。
• Circleプラットフォームの顧客は複数の方法で無料のほぼリアルタイム償還の資格を得ることができる。 その経路には、Circleプラットフォーム上でUSDC資金残高を保有すること、およびCircleの製品マトリックス（CPN、Arc、Circle Mint、Circle Wallets、その他の適用製品を含む）を深く統合することが含まれる。適格な顧客はすべてゼロ手数料のほぼリアルタイム償還を享受できる。

このほぼリアルタイムの決済速度を実現する核心的な支えは、十分な流動性である。年中無休で限度額なし、かつほぼリアルタイムの即時償還（数日待つのではなく）を実現するために、Circleは世界各地の提携銀行ネットワークに巨額の現金枠を事前に配置しており、オンチェーンで償還リクエストが確認され次第、資金は直ちに送金・振替される。これらの資金は常に高い流動性を維持する必要があるため、その利回りは本質的に米国債の運用よりも低く、同時に年中無休で利用可能でなければならない（銀行システムが週末に休業している間も含む）。これは、いつでも資金を呼び出せる銀行チャネルネットワークを長期的に維持する必要があることを意味する。

私たちはこの保有コストを一手に引き受け、顧客から長い待ち時間を取り除いている。流動性は償還モデルにおいて最も比重が高く、コストが最も重い要素であり、顧客がネットワークエコシステムに積極的に参加する限り、私たちはこの能力に追加料金を課すことは決してない。

世界に信頼されるデジタルドルを構築する

異なるステーブルコインモデルを評価・比較する際には、表層的な収益スローガンを通り抜け、より深い問いを提起すべきである――その発行体は任意の時点でオンデマンドに償還できるか？市場の極端な圧力期にも安定して運営できるか？異なる法域をまたいでコンプライアンスを厳守し続けられるか？そして日々長期にわたってエコシステムのインフラに還元できるか？これは規制機関が審査時に必ず問う核心的な問題でもある。ステーブルコインは決して単なるソフトウェアコードではなく、金融通貨インフラに属し、その基盤は盤石でなければならない。

Circleはこうしたトレードオフのバランスを深く経験してきた。USDCは当初2018年にコンソーシアムモデルで立ち上げられた。