原作者: @ Web3 Mario
前回の記事では、AAVEを用いたPendle PTレバレッジインカム戦略の顕在化率リスクについて解説しました。友人たちはたくさんの肯定的なフィードバックをくれました。ご支援ありがとうございます。最近、私はペンドル エコシステムの市場機会を研究しているので、今週もペンドル エコシステムに関する私の観察、つまり YT レバレッジ ポイント戦略の実際の収益率とリスクについて引き続き共有したいと思います。一般的に、Ethenaを例にとると、Pendle YTレバレッジポイント戦略の現在の潜在的な収益率は393％に達する可能性がありますが、それでも投資リスクに注意する必要があります。
YT資産のレバレッジ特性を活用してポイントの潜在的な利回りに賭ける
まず最初に、この収益戦略について簡単に紹介する必要があります。実際、2024年の初めには、Eigenlayerに代表されるLRTプロジェクトがポイントメカニズムを使用してその後のエアドロップ報酬の分配を決定することを選択したため、この戦略は市場の注目を集めました。ユーザーは、Pendle YT を購入することで財務レバレッジを高め、より多くのポイントを獲得し、報酬が分配されたときにより大きな報酬を獲得することができます。
YT 資産を購入すると財務レバレッジが増加する効果がある理由は、やはりペンドル メカニズムによるものです。 Pendle は合成資産を通じて利子付きトークン証書を Principal Token (PT) と Yield Token (YT) に変換することが分かっています。 1 つの利子付きトークンは 1 つの PT と 1 つの YT に変換できます。PT は、満期日になると 1:1 の比率でネイティブ資産と交換できる無利息の債券です。その固定金利は、現在のペンドル AMM によって創出された二次市場におけるネイティブ資産に対する PT の割引率と残存期間によって決まります。 YT は、固定された利子付資産がその存続期間中に収益を蓄積する能力を表します。 YT を保有することは、将来的にネイティブ資産からの収入を得る権利を所有することと同じです。
YT を保有すると、収益を受ける権利のみが与えられ、元本を償還する権利はありません (この部分は PT が負担します)。したがって、有効期限が近づくにつれて、YT の残存価値は徐々に小さくなり、有効期限時にその値はゼロに戻ります。もちろん、これは価値が減ったという意味ではなく、価値の一部が報酬として引き換えられ、YT 保有者に分配されたという意味です。つまり、YT を一定期間保有すると、次の 2 つの現象が見られます。
1. 保有している YT の価値はどんどん下がっています。
2. Pendle ダッシュボード ページでは、請求可能な報酬の一部が表示されます。
YT の財務レバレッジ能力の源はまさにこれです。 YT は収益権のみを持つため、1 つの利子付資産よりも価格がはるかに低くなります。したがって、YT を購入すると、少額の資金を使用して、より大規模な利子付資産を活用して収入を得ることができます。上記の7月25日のYT sUSDeの画像を例にとると、YTの市場価格は0.0161 USDeです。これは、取引のスリッページを考慮せずに、資本が1 USDeであると仮定すると、62 YTを購入できることを意味し、今後66日間で、62 USDeの利益を得る権利が得られ、これが資本レバレッジの本質です。
もちろん、元本の償還能力はないので、将来の収入が少なくともYTに投資した元本よりも高い場合にのみ、この戦略を確立できます。ここでまず簡単な計算をします。上図に示すように、sUSDe の現在の公式年利は約 7% (資金調達率配当) です。今後一定期間金利水準が変わらないと仮定すると、66日間保有した場合の金利は約1.26%となります。しかし、YTを購入するための資金のレバレッジはわずか62倍です。これは、YT に投資すると、満期時に 62 * 1.26%、つまり約 78% の利回りしか得られないことを意味するのではないですか?これは基本的に、YT への投資による追加収入はなく、損失さえあることを意味します。この図から、最近は想定金利と実質金利が収束傾向にあることがわかります。しかし、それ以前はほとんどの場合、金利スプレッドがまだ大きかったため、その期間中はYTの価格が低くなる可能性があり、戦略が損失を出す状態にあることを意味します。これは、私が 1 年前にこの戦略に熱心に取り組むことを選択しなかった理由でもあります。
しかし、これは事実ではありません。なぜなら、上記の大まかな計算では、別の収入源であるポイントを無視したからです。実際、これが YT 保有者が YT を購入する主な目的であり、超過収益の源です。
ポイントの期待利益を定量化する方法
Pendle のポイントマーケット ページでは、YT を保有すると一部のプロジェクトでポイント報酬を獲得できることがわかります。 sUSDe YTを例にとると、1 YTを保有すると、毎日Ethenaから発行される30 Satsポイントを獲得できます。ポイントの期待収益をどのように効果的に定量化するかによって、戦略の収益性が決まります。
潜在ポイント利回りを正しく計算する方法を理解したい場合は、各プロジェクトのポイント分配メカニズムを理解することが非常に重要です。 Ethena を例に挙げると、現在までに Ethena は 3 回のポイント活動を実施しており、2025 年 3 月 25 日に第 4 四半期のポイントインセンティブを開始し、期間は 6 か月間となります。割り当てられる ENA 報酬の合計は 3.5% 以上になります。 Ethena では、さまざまな USDe 使用シナリオに合わせて、さまざまな SAT ポイント インセンティブ速度が設計されています。具体的なメカニズムでは、参加シナリオの法定通貨の金額に応じて、毎日異なる「倍数」でポイントが割り当てられます。
YT に投資してポイントを獲得した場合の潜在的な収益率を計算するには、現在毎日生成されるポイントの合計数、配布されたポイント、シーズン終了後の予想されるエアドロップ比率、配布時の ENA の価格など、主要なパラメータを考慮する必要があります。次に計算してみましょう。
1. まず、Ethena の公式 API を使用して、現在のシーズンに発行されたポイントの合計数を取得します (https://app.ethena.fi/api/airdrop/stats)。これまでに合計 10.1159 T sats ポイントが配布され、合計期間は 2 か月です。
2. 次に、24 時間ごとにポイントの合計量の変化を記録し、これを使用して、同じポイント放出率が維持された場合に、将来の残りの時間に生成されるポイント数を推定できます。ここでは、現在のポイント放出率が毎日変わらないと仮定します。つまり、平均して 168.6 B ポイントが毎日追加されることになります。
3. 自分の位置に基づいて、今後の残り時間で生成される可能性のあるポイントの合計を計算します。 10,000 ドル相当の YT sUSDe 資産を保有していると仮定すると、1 日あたり 10,000 * 62 * 30 ポイント、つまり約 1,860 万ポイントを獲得できることになります。
4. 現在の ENA 価格 0.359 ドルと合わせると、シーズン終了後の ENA 報酬の合計は 3.5% になると推定されます。次の計算を行ってください。
つまり、ポイントコンテストに参加するために今 YT を購入すると、将来、すべての条件が変更されないと仮定すると、ポイントに対応するエアドロップ報酬にさらに 415.8% APY の収益が加算され、合計 $13,861 ENA 報酬を受け取ることになります。 sUSDe 手数料配当の -22% の損失を考慮すると、合計 APY は 393% に達する可能性があります。もちろん、ENAをステーキングすることで、この部分の利回りは20％から100％向上しますが、ここでは詳しく紹介しません。ご興味のある方は著者とご相談ください。
利回り変動リスクを軽減する方法
次に、この戦略のリスクを簡単に分析してみましょう。まず、前述のように、収益率に影響を与える主なパラメータは5つあります。sUSDeの配当率、YT sUSDeの価格、ENAの価格、プロジェクト側が今シーズンに分配する予定の総報酬率、そして毎日追加される新規ポイント数です。各パラメータが年間総収益率に与える影響を表すには、次の式を使用できます。
では、この戦略の利回り変動リスクをどのように軽減するのでしょうか?ヘッジ戦略には、大きく分けて 3 つあります。
1. ENAの価格が高い場合、ENAをショートすることで、予想される利益分配時のENA価格を事前に固定し、ENA価格の変動リスクを回避することができます。もちろん、ENA を空売りするための証拠金を考慮する必要があります。この証拠金は元本を占め、収益率に影響を及ぼします。
2. ホエールマーケットなどの一部のサードパーティポイントOTC取引所では、ポイントの約束価格が高い場合、ポイントエアドロップ価値の一部が事前に償還されます。
3. sUSDe の配当率に関しては、強気相場では sUSDe の資金調達率が高くなることが分かっているため、BTC、ETH などの主要な資産クラスを空売りすることで部分的にしかヘッジできません。強気相場になると、ロング投資家はより高い資金調達率を支払う意思があるためです。市場センチメントが反転しているため、現時点では主要資産クラスを空売りすることによって金利低下リスクを間接的にヘッジすることしかできない。ただし、Pendle の Boros 製品機能を使用すると、ユーザーは金利リスクをヘッジできるため、このチャネルも注目に値します。
結論: この記事では主に sUSDe を例に、YT レバレッジ ポイント戦略の利点とリスクを測定する方法を紹介します。他のターゲットについては、友人がこの方法論に基づいて独自の調査を実施することができ、また誰でも著者と議論することができます。
