原文標題：《從草根到市值6,000 億，Robinhood 娛樂至生》
原文作者：Yanz，Liam
“一個好的金融人，the Robin Hood of finance（金融界的羅賓漢）”，一位朋友曾這樣形容特內夫（Vladimir Tenev）。
後來，正是這個綽號，成為了改變金融業的企業名稱。只是，這還不是一切故事的開端。
特內夫（Vladimir Tenev）和巴特（Baiju Bhatt），這兩位分別擁有史丹佛大學數學和物理學背景的創始人，相識於史丹佛大學本科時的一個暑期研究計畫。
兩人都未曾預料，未來會與一代散戶投資者深度綁定，他們以為是自己選擇了散戶，實際上，是時代選中了他們。
在史丹佛求學期間，特內夫便對數學研究的前景產生了質疑。他厭倦了那種「花上數年，鑽研一個問題，結果可能一無所獲」的學術生活，也無法理解博士同學們甘願為微薄收入埋頭苦幹的執念。正是這種對傳統路徑的反思，悄悄埋下了他創業的種子。
2011 年秋天，恰逢「佔領華爾街」運動的高潮，民眾對金融業的不滿達到頂峰。紐約祖科蒂公園內，抗議者的帳篷星羅棋布，遠在舊金山的特內夫和巴特，站在辦公室窗前，也能望見這一幕的餘波。
同年，他們在紐約創立了一家名為Chronos Research 的公司，為金融機構開發高頻交易軟體。
然而，很快他們就意識到，傳統券商借助高昂的佣金和繁瑣的交易規則，把普通投資者擋在了金融市場門外。這讓他們開始思考：為機構服務的技術，能不能也服務散戶？
當時正值Uber、Instagram、Foursquare 等新興行動網路公司湧現，專為行動端設計的產品開始引領潮流。反觀金融業，E-Trade 這樣的低成本券商仍難以適配行動裝置。
特內夫和巴特決定，順應這場技術與消費浪潮，將Chronos 轉型為面向千禧世代的免費股票交易平台，併申請了經紀交易商牌照。
千禧世代、網路、免費交易——Robinhood 集齊了這個時代最具顛覆性的三大要素。
那時的他們並未料到，這個決定，開啟了屬於Robinhood 不平凡的十年。
圍獵千禧世代
Robinhood 將目光投向了一個當時被傳統券商忽視的藍海市場——千禧世代。
傳統金融理財公司Charles Schwab 2018 年進行的一項調查顯示： 31% 的投資者會在選擇中介機構時對比手續費的高低。而千禧世代對「零手續費」特別敏感，超過一半的受訪者表示，會因為這一點而轉向更具價格優勢的平台。
零佣金交易正是在這樣的背景下橫空出世。當時，傳統券商每筆交易通常收取8 至10 美元，Robinhood 卻徹底免去了這項費用，且不設最低帳戶資金門檻。只需一美元即可交易的模式，迅速吸引了大批新手投資者，配合簡潔直觀、甚至帶有「遊戲感」的介面設計，Robinhood 成功提升了用戶的交易活躍度，甚至培養出一批「沉迷交易」的年輕用戶。
這場收費模式的變革，最終倒逼產業轉型。 2019 年10 月，Fidelity、Charles Schwab 和E-Trade 相繼宣布將每筆交易佣金降至零。 Robinhood，成為扛起零佣金大旗的「第一人」。
來源：東方證券
採用Google 於2014 年推出的Material design 設計風格，Robinhood 遊戲化的介面設計甚至獲得了一項蘋果設計大獎，成為第一家獲獎的金融科技公司。
這是成功的一部分，卻不算是最關鍵的地方。
在一次採訪中，特內夫透過轉述電影《華爾街》中的角色Gordon Gekko 的一句話來描述公司的理念：「我擁有的最重要的商品是資訊。（“ The most important commodity that I have is information. ”）
這句話，道出了Robinhood 商業模式的核心——訂單流付費（PFOF）。
就像許多網路平台一樣，Robinhood 看似「免費」背後，其實是更昂貴的代價。
它透過將用戶的交易訂單流量賣給做市商獲利，但用戶未必能成交到市場最優價格，還以為自己佔了零佣金交易的便宜。
通俗解釋，當用戶在Robinhood 上下單時，這些訂單並不是直接送到公開市場（例如納斯達克或紐交所）去成交，而是首先被轉發給與Robinhood 合作的做市商（如Citadel Securities）。這些做市商會以極小的價格差（通常是千分之一美分的差距）來撮合買賣，從中獲利。作為回報，做市商會向Robinhood 支付“引流費”，也就是訂單流付費。
換句話說， Robinhood 的免費交易，其實是在用戶「看不見的地方」賺錢，
儘管創辦人特內夫一再聲稱PFOF 並非Robinhood 的利潤來源，但現實是： 2020 年，Robinhood 75% 的收入來自與交易相關的業務，到了2021 年一季度，這一數字升至80.5% 。即便近年來佔比略有下降，PFOF 仍是Robinhood 收入的重要支柱。
紐約大學行銷教授亞當·阿爾特（Adam Alter）在採訪中直言：“對像Robinhood 這樣的公司來說，單純擁有用戶是不夠的。你必須讓他們不斷點擊買入或賣出按鈕，降低人們在做出財務決策時可能遇到的所有障礙。”
有時候，這種「去門檻」的極致體驗，帶來的不只是便捷，還有潛在的風險。
2020 年3 月， 20 歲的美國大學生卡恩斯，在Robinhood 上進行選擇權交易後，發現帳戶顯示虧損了高達73 萬美元——遠超他1.6 萬美元本金的負債。這位年輕人最終選擇了自殺，留給家人的紙條裡寫道：“如果你讀到這封信，我已經不在了。為什麼一個20 歲、沒有收入的人，可以動用近100 萬美元的槓桿？ ”
Robinhood 精準擊中了年輕散戶的心理：低門檻、遊戲化、社交屬性，也享受了這份設計帶來的回報。直至2025 年3 月，Robinhood 用戶的平均年齡仍穩定在35 歲左右。
但命運贈與的一切都標註好了價碼，Robinhood 也不例外。
羅賓漢，劫貧濟富？
2015 至2021 年，Robinhood 平台註冊用戶數量成長達75% 。
尤其是2020 年，伴隨著新冠疫情、美國政府的刺激政策和全民投資熱，平台用戶和交易量雙雙飆升，託管資產一度突破1,350 億美元。
用戶數量激增，爭端也接踵而至。
2020 年底，麻州證券監管機構指控Robinhood 以「遊戲化」手段吸引缺乏投資經驗的用戶，卻未能在市場波動期間提供必要的風險控制。緊接著，美國證券交易委員會（SEC）也對Robinhood 展開調查，指控未能為用戶爭取最佳交易價格。
最終，Robinhood 選擇支付6,500 萬美元與SEC 達成和解。 SEC 直言不諱地指出：即便考慮免佣金的優惠，用戶總體仍因價格劣勢而損失了3,410 萬美元。 Robinhood 否認了指控，但這場風波注定只是開始。
真正讓Robinhood 捲入輿論漩渦的，是2021 年初的GameStop 事件。
這家承載著一代美國人童年回憶的電子遊戲零售商，在疫情衝擊下陷入困境，成了機構投資者大舉做空的目標。然而，成千上萬的散戶不願眼睜睜看著GameStop 被資本壓垮。他們在Reddit 論壇WallStreetBets 上集結，利用Robinhood 等交易平台集體買入，掀起了一場「散戶逼空」大戰。
GameStop 的股價從1 月12 日的19.95 美元，一路暴漲到1 月28 日的483 美元，漲幅超過2,300% 。一場「草根反抗華爾街」的金融狂歡，令傳統金融體系震動。
然而，這場看似屬於散戶的勝利，很快就演變成Robinhood 的「至暗時刻」。
那一年的金融基礎建設根本無法承受突如其來的交易狂潮。依照當時的結算規則，股票交易需要T+ 2 天才能完成清算，經紀商必須提前為用戶交易預留風險保證金。交易量暴漲，讓Robinhood 需要向清算機構繳納的保證金直線上升。
1 月28 日清晨，特內夫被妻子叫醒，得知Robinhood 收到全國證券清算公司（NSCC）通知，要求其繳納高達37 億美元的風險保證金，Robinhood 的資金鏈被瞬間逼至極限。
他連夜聯繫創投人，四處籌資，確保平台不被系統性風險拖垮。同時，Robinhood 被迫採取極端措施：限制GameStop、AMC 等「網紅股」的買入，用戶僅能賣出。
這項決定立刻引爆了公眾憤怒。
數百萬散戶投資者認為Robinhood 背叛了「金融民主化」的承諾，批評其向華爾街勢力低頭，甚至有陰謀論指控Robinhood 與Citadel Securities（其最大訂單流合作方）暗中勾結，操縱市場以保護對沖基金利益。
網暴、死亡威脅、惡評轟炸接踵而至。 Robinhood 突然從「散戶朋友」變成了眾矢之的，特內夫一家被迫暫避，並僱用了私人保全。
1 月29 日，Robinhood 宣布已緊急籌資10 億美元維持運營，之後又連續幾輪融資，最終累計籌得34 億美元。同時，國會議員、名人和公眾輿論對其窮追不捨。
2 月18 日，特內夫被傳喚出席美國國會聽證會，面對眾議員的質問，他堅稱Robinhood 的決定是迫於結算壓力，與市場操縱無關。
儘管如此，質疑從未平息。金融業監理局（FINRA）對Robinhood 展開徹查，最終開出史上最大單筆罰款—— 7,000 萬美元，其中包括5,700 萬罰金和1,300 萬客戶賠償。
GameStop 事件成為Robinhood 歷史上的轉捩點。
這場金融風暴讓Robinhood 的「散戶護航者」形象嚴重受損，品牌信譽與用戶信任都遭受重創。一時間，Robinhood 成了既受散戶不滿、又被監管盯防的「夾縫中生存者」。
不過，這起事件也促使美國監管機構著手改革清算制度，推動結算週期從T+ 2 縮短為T+ 1 ，為整個金融業帶來了長遠影響。
這場危機之後，Robinhood 推動了早已籌備的IPO。
2021 年7 月29 日，Robinhood 以「HOOD」為代碼在納斯達克上市，發行價定在38 美元，估值約320 億美元。
然而，IPO 並未為Robinhood 帶來預期的資本盛宴。上市首日，股價開盤即跌，最終收報34.82 美元，較發行價下跌8% 。雖然隨後因散戶熱潮和機構買入（如ARK Invest）短暫回升，但整體走勢長期承壓。
華爾街與市場的分歧顯而易見——是看好其作為“散戶時代的金融入口”，還是擔憂其飽受爭議的商業模式與未來的監管風險。
Robinhood 站在了信任與懷疑的十字路口，也正式步入了資本市場的現實考驗。
但就在那時，少有人注意到一個被隱藏在招股書字裡行間的信號——在Robinhood 提交的S‑ 1 文件中， 「Crypto」 這個詞被反覆提及了318 次。
不經意的高頻出現，背後卻是策略轉向的宣言。
Crypto，正是Robinhood 悄然掀開的全新敘事。
撞上加密
早在2018 年，Robinhood 就已經悄悄試水加密貨幣業務，率先推出比特幣與以太坊交易服務。彼時，這個佈局更像是產品線的補充，遠遠未能成為核心策略。
但市場的熱情很快就改變了這一切。
2021 年，《紐約客》曾這樣描述Robinhood： “一個既提供股票，又能交易加密貨幣的零佣金平台，致力於成為華爾街的開明版本，肩負著實現全民金融民主化的使命。”
數據的成長也印證了這條賽道的潛力：
2020 年第四季度，約有170 萬用戶在Robinhood 平台交易加密貨幣，到了2021 年第一季度，這個數字飆升至950 萬，單季增長超5 倍。
2020 年第一季度，加密交易收入占公司總交易營收的約4% 。到了2021 年第一季度，這數據激增至17% ，第二季度更是爆炸性成長至41% 。
2019 年起步時，Robinhood 加密貨幣資產規模僅415 萬美元。到了2020 年底，這一數字暴增至3, 527 萬美元，成長超750% 。進入2021 年第一季度，託管規模飆升至11.6 億美元，年成長超過2, 300% 。
此刻，加密貨幣，已經從邊緣產品變成了Robinhood 的收入支柱之一，被明確定位為成長引擎。正如他們在文件中寫道： “我們相信，加密貨幣交易為我們的長期增長打開了新的空間。”
但究竟是發生了什麼，讓Robinhood 的加密貨幣業務在短短一兩個季度內，爆炸式增長？
答案也出現在S-1 招股書中。還記得2021 年瘋狂的狗狗幣嗎？ Robinhood 正是狗狗幣浪潮的推動者。
S‑ 1 文件明確指出： “在截至2021 年6 月30 日的三個月裡， 62% 的加密交易營收來自Dogecoin，而在此前季度為34% ” 。
為迎合用戶需求，Robinhood 在2021 年8 月宣布計畫推出加密貨幣存取款功能，讓用戶可以將比特幣、以太幣、狗狗幣等資產自由轉入或轉出錢包。
半年後，在LA Blockchain Summit 上，Robinhood 正式發布了支援多鏈的Robinhood Wallet 測試版，並於2022 年9 月開放給iOS 用戶， 2023 年全面上線。
此舉標誌著Robinhood 正式由「中心化券商」轉型為「數位資產平台」的開始。
然而，就在Robinhood 借助加密熱潮加速轉型的關鍵階段，一個當時頗顯傳奇的男人盯上了它—— Sam Bankman-Fried（SBF） 。
這位彼時風頭正盛的FTX 創辦人兼CEO，素以激進的擴張手法和對金融業的顛覆性野心聞名。
2022 年5 月，SBF 透過其控股公司Emergent Fidelity Technologies ，低調地買入了約7.6%的Robinhood 股份，價值約6.48 億美元。
消息公開後，Robinhood 股價在盤後交易中短線暴漲超 30% 。
SBF 在向美國證券交易委員會（SEC）提交的1 3D 文件中表示，他之所以買入Robinhood，是因為“認為其是一項有吸引力的投資”，並承諾目前沒有尋求控制權或乾預管理的計劃。但文件同時保留了「未來可能會根據情況調整持股意圖」的表述，留下了充分的操作空間。
實際上，SBF 此舉很難被簡單解讀為財務性投資。
彼時，FTX 正在積極佈局美國合規市場，試圖擺脫「純加密交易所」的身份，向傳統金融和證券業務滲透。 Robinhood，憑藉龐大的零售用戶基礎與合規資質，正是那座理想的橋樑。
市場一度盛傳SBF 有意推動與Robinhood 更深層的合作，甚至嘗試併購，儘管SBF 公開否認了這一傳聞，但他也從未排除未來的可能性。
然而，SBF 的這場佈局，沒能等來理想中的「雙贏」。
2022 年底，FTX 轟然倒塌，SBF 身陷欺詐、洗錢與金融犯罪的指控，美國司法部在2023 年1 月正式查封了SBF 透過控股公司持有的約5, 600 萬股Robinhood 股票，當時市值約4.65 億美元。
這筆原本像徵「加密金融聯盟」的股權，最後成了燙手的法律證物。
直到2023 年9 月1 日，Robinhood 以6.057 億美元從美國法警局（USMS）手中回購了這批股份，才徹底化解了潛在的持股風險。
令人唏噓的是，以Robinhood 目前860 億美元的市值來算，SBF 曾經擁有的7.6% 股權，若保持至今，其價值已上升至約65 億美元，相當於原始成本翻了10 倍以上。
事實證明，這項SBF 所認為的「誘人的投資」（attractive investment），足夠誘人。
起飛吧，股價
如果說GameStop 事件是Robinhood 危機四伏的洗禮，那麼2025 年的Robinhood，正式迎來了屬於自己的高光時刻。
這一切，早有預兆。
2024 年第四季，Robinhood 各項關鍵指標齊創新高：
託管資產、淨存款、黃金訂閱用戶數、收入、淨利潤、調整後EBITDA 以及每股收益均全面超預期；
單季營收突破 10.1 億美元，淨利達 9.16 億美元，黃金訂閱用戶超 260 萬，調整後EBITDA 調整後EBITDA 達6.13 億美元...
加密貨幣交易量激增至 710 億美元，加密業務收入年增 700% ，單季創收高達 3.58 億美元。
值得注意的是，在四季度財報中，Robinhood 創始人特內夫表示：“我們看到了擺在我們面前的巨大機會，因為我們正在努力使任何人在任何地方都能通過Robinhood 購買、出售或持有任何金融資產並進行任何金融交易。”
這大概是一個小小的伏筆。
2025 年2 月14 日，就在財報發布的兩天后，Robinhood 的股價迎來了2025 年第一個高峰65.28 美元。
但真正點燃這場股價狂飆的，是全球金融與加密市場的共振。
隨著川普當選、美國政策轉向“加密友好”，Robinhood 在監管端的風險也逐漸解除。
2025 年2 月21 日，美國SEC 執法部門正式通知Robinhood Crypto，結束長達一年的針對加密業務、託管流程和支付訂單流的調查，且決定不採取任何執法行動。這封函件不僅掃清了Robinhood 未來加密業務擴張的政策障礙，也成為股價突破性反彈的重要催化劑。
緊接著，Robinhood 甩出一記重拳。
2025 年6 月2 日，Robinhood 正式宣布以6, 500 萬美元完成對全球歷史最悠久的加密交易所之一Bitstamp的收購。
Bitstamp 更名為“Bitstamp by Robinhood”，全面整合入Robinhood Legend 與Smart Exchange Routing 系統。這項策略性收購不僅為Robinhood 帶來了合規資產與全球市場佈局的入場券，更將其從一家零售券商，推向了與Coinbase、Binance 同台競爭的全球加密交易所行列。
次日，股價突破70 美元。
如果說Bitstamp 收購是Robinhood 出海的重要一步，那麼接下來的動作，宣告了Robinhood 大步進軍Web3 資本市場。
還記得特內夫先前的預告嗎？ “任何人、任何時間、任何金融資產、任何交易更進一步。”
2025 年6 月30 日，Robinhood 宣布正式進軍區塊鏈證券領域，允許歐洲用戶透過基於區塊鏈的代幣在Arbitrum 網路上交易超過200 種美國股票和ETF，其中包括英偉達（Nvidia）、蘋果（Apple）和微軟（Microsoft）等知名企業的股票。
不僅如此，Robinhood 也公佈了自研Layer-2 區塊鏈「 Robinhood Chain 」 的開發計畫。
市場對此反應明顯，Robinhood 股價單日大漲，月內漲幅達到46% ，並在7 月2 日盤中突破100 美元，創下歷史新高。
儘管此後市場一度因OpenAI 股權代幣化傳聞被闢謠而出現短暫迴調，但分析師普遍認為，Robinhood 已從「散戶券商」完成向「金融科技平台」的華麗轉型，區塊鏈證券將成為其下一個長期增長引擎。
截至目前，Robinhood 股價穩穩站在100 美元左右，年內漲幅近150% ，市值突破880 億美元(約6300 億人民幣） ，遠超當年上市時的想像。
從草根到今天，市值867 億的羅賓漢已經不復當年。從2021 年GameStop 風暴中的“眾矢之的”，到2025 年金融與加密融合浪潮中的弄潮兒，Robinhood 不僅經歷了資本市場的極限考驗，更用五年時間完成了自己的加速重構。
如果說當年是歷史選擇了Robinhood，那麼此刻，Robinhood 終於成為了那個能引領歷史的玩家。
今天，特內夫大概可以告訴大學時期擔憂數學作為職業的自己：「你也花了幾年時間探索一個特定的問題，總算不是一無所獲」。
