美股AI泡沫已經破了？

原文作者：董靜

原文來源：華爾街見聞

華爾街正在經歷一場代價高昂的清醒時刻。隨著大型科技股遭遇自 2025 年 3 月以來最猛烈的單月拋售，市場對人工智慧基礎設施投資回報的質疑迅速升溫，AI 交易的退潮跡象愈發明顯。

10 月最後一個交易日，美股市值單月蒸發逾 1.5 兆美元，納斯達克綜合指數當月重挫 5.3%，為 2025 年 3 月以來最差單月表現；標普 500 指數連續兩個月收跌。

市場研究與投資分析機構 Dohmen Capital Research 資深分析師 Bert Dohmen 和 Dion Dohmen 最新撰文稱，這場拋售從 AI 及半導體板塊向外蔓延，觸發了大量槓桿清倉與追加保證金的連鎖反應，黃金、白銀等流動性資產亦未能倖免。與此同時，市場對 AI 資本開支能否產生可觀回報的追問，已從邊緣議題演變為壓制整個板塊的核心陰雲。

以 Elliott Investment Management 為代表的知名機構已率先發出警告。華爾街見聞文章寫道，據《華爾街日報》報導，Paul Singer 旗下的 Elliott 在給投資者的 10 月信函中明確表示，「目前，幾乎每一個預警重大熊市來臨的警鐘都在鳴響」，並將當前市場環境與大蕭條前的「咆哮的 20 年代」相提並論。

這一判斷與 Bert Dohmen 和 Dion Dohmen 在最新文章中的分析高度共鳴——兩者均指向同一個核心問題：AI 的錢，究竟由誰來埋單？

千億市值灰飛煙滅，AI 是重災區

10 月的市場殺傷力令人震動。Bert Dohmen 與 Dion Dohmen 在文章中指出，此次單月美股蒸發的 1.5 兆美元市值，是 1987 年「黑色星期一」單日崩跌約 5000 億美元的三倍。

導火索接連點燃。Meta 三季度財報於 10 月 21 日盤後公布後，市場情緒急轉；10 月 28 日，微軟與谷歌相繼發布業績，谷歌母公司 Alphabet 單日暴跌13.5%，拖累整個超大型科技股群體。

代表「Mag 7」的 MAGS ETF 自 10 月 13 日峰值以來動能急速衰減，並於 10 月底連續兩日收於 70 點關鍵支撐位下方，確認此前的向上突破為假突破。

值得警惕的是，科技股與半導體板塊的實際頂部早在今年 6 月已經形成，彼時市場並未引發廣泛關注。Dohmen 二人在文章中強調，真正的市場頂部往往先於引人矚目的崩跌提前數個月出現，待到大多數投資者意識到風險時，往往已被套牢。

誰來為 AI 買單？核心矛盾浮出水面

此輪 AI 交易退潮的根本驅動力，是市場開始正視一個被長期迴避的問題：巨額 AI 基礎設施投入，能否轉化為可持續的商業回報？

Dohmen 在文章中寫道，圍繞 AI 融資的擔憂持續發酵，「在市場頭頂籠罩著一片巨大的烏雲」。

Elliott 在給投資者的信函中，對 AI 領域列出了三大具體隱憂：

AI 模型公司與 AI 基礎設施製造商之間的循環投資、靠舉債支撐的資本開支擴張，以及正在興起的反 AI 社會運動。

Elliott 警告稱，一旦 AI 產品定價受到挑戰，或市場對 AI 建設的預期出現收縮，其對市場造成的衝擊「可能是歷史性的，至少與過去數十年內任何一次熊市一樣嚴峻」。

這一邏輯閉環正在市場中顯現：超大型科技股憑藉 AI 敘事享受了大幅溢價，而當敘事的商業化兌現遭遇質疑，估值體系便面臨重構壓力。重倉這些股票的槓桿資金一旦啟動撤退，便會觸發保證金追繳，進而迫使投資者拋售其他資產套現，形成連鎖反應。

信號疊加：從 FOMO 到 FOGO 的情緒轉變

市場情緒的底層結構可能正在發生質變。

Elliott 認為，當前牛市由多重因素共同支撐，這恰恰構成系統性風險——一旦美國預算赤字擴張、頑固通膨、私人信貸隱患與 AI 泡沫中的任意一兩個支柱動搖，市場情緒可能從「錯失恐懼」（FOMO）驟然轉向「被摧毀的恐懼」（FOGO，fear of getting obliterated），並觸發自我強化的連鎖崩解。

Elliott 更將當前市場中日益盛行的零日期權交易與 Meme 股押注定性為「更接近賭博」的行為，並認為這些投機活動正在扭曲市場的正常定價機制。

Elliott 管理合夥人 Jesse Cohn 近期在 X 平台上寫道：

「股市現在感覺不一樣了，因為它確實不一樣了。贏家持續贏，輸家遭到重創，財報季的市場反應越來越難以預測，且波動幅度越來越大。」

機構轉向守勢，靜待「潮水翻轉」

面對上述風險判斷，部分頭部機構已開始主動收縮風險敞口，轉入防禦模式。

Elliott 已將投資重心切換至保全資本。Singer 與聯席執行長 Jonathan Pollock 在信中寫道：

「在 Elliott 五十年的歷史中，沉寂期確實存在，但這些時期歷史上往往伴隨著市場動盪，並隨後迎來罕見的機會窗口。我們的目標是做好充分準備——在下行風險上得到保護，同時持有可在市場低點買入便宜籌碼的資本——等待潮水再度翻轉。」

Dohmen 二人在文章中同樣明確建議：避免在 AI 及相關股票下跌時逢低買入。他們以撲克桌上的格言作喻——「如果你看不出誰是那個冤大頭，那冤大頭就是你。」

歷史參照：頂部從不喧囂入場

無論是 Dohmen 還是 Elliott，均在提示一個反直覺的市場規律：市場的真實頂部，往往形成於公眾尚未察覺之時。

Dohmen 在文章中指出，AI 與半導體板塊的頂部已於今年 6 月悄然成型，但彼時沒有引發足夠警惕。進入高位後才加倉的投資者，如今面臨的是巨額浮虧與「不甘割肉」的心理博弈——這正是熊市中套牢籌碼積累的經典路徑，也是未來每一次反彈都將遭遇大量拋壓的根源所在。

Elliott 將當前局面與大蕭條前「咆哮的 20 年代」類比，彼時同樣是債務驅動的風險偏好與新技術狂熱的疊加。歷史不會簡單重複，但往往押著相同的韻腳。