「TACO」已經過時了，華爾街正興起「NACHO」交易

区块律动BlockBeats

特邀专栏作者

2026-05-09 04:04

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押注荷姆茲海峽不會重開

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核心觀點：華爾街交易模式已從「TACO」（預期川普認慫）切換至「NACHO」（認定荷姆茲海峽長期封鎖），市場定價高油價為結構性常態，並透過衍生品市場驗證了該預判，而非一次性衝擊。
關鍵要素：
1. 自2月28日美以空襲伊朗至5月初，油價漲超50%，標普500創歷史新高但兩者走勢脫鉤，顯示市場不再將油價下跌作為股市上漲的前提。
2. 3月23日川普「停火」消息被伊朗否認後失效，是TACO模式終結的臨界點；此後所有「停火頭條」均未能使油價回歸戰前基線（67美元）。
3. 三大衍生品市場支持NACHO：荷姆茲海峽戰爭險費率飆升至船體價值的1%-8%；布倫特原油近遠月價差（2026年6月 vs 2030年12月）達28.5美元，呈最陡峭的倒掛結構；市場已定價聯準會2026年全年零次降息。
4. 大盤內部分化：能源板塊ETF（XLE）年內漲幅31.63%，為唯一上漲的板塊；運輸板塊ETF（IYT）僅漲8.79%，跑輸大盤15個百分點，反映高油價對成本結構的直接衝擊。
5. NACHO具有物理截止點：摩根大通估算全球商業可動用庫存已動用2.8億桶，剩餘約5.2億桶，預計6月初接近「營運壓力水平」，歐洲航空燃料庫存或於6月跌破23天警戒線。
6. 預測市場數據同步：Polymarket顯示「5月31日前荷姆茲海峽正常通航」機率僅28%，5月15日前機率為2%，活躍頭寸押注封鎖將持續至6月。

在華爾街，「TACO 交易」已經過時了，現在大家開始討論一種新的交易模式——「NACHO」。

自 2 月 28 日美以空襲伊朗以來，荷莫茲海峽至今沒有重開。現在，油價較戰前已漲超 50%，聯準會 2026 年降息預期從戰前 2 次被壓到當前的 0 次。但同一時間，標普 500 卻創下歷史新高，連漲 6 週，是 2024 年以來最長的連勝紀錄。

華爾街給這個看似矛盾的市場狀態取了一個名字，叫 NACHO，全稱是「Not A Chance Hormuz Opens」，荷莫茲海峽毫無開放可能。它是 TACO（Trump Always Chickens Out，川普總是認慫）的反義版本。TACO 押注的是「人會慫」，川普會在關鍵時刻退縮。NACHO 押注的是「事會僵」，荷莫茲這次沒法靠一條 Truth Social 帖子重新打開。

eToro 市場分析師 Zavier Wong 這樣描述這場切換：「在危機的大部分時間裡，每一條停火頭條都會引發油價急跌，交易員不斷在為一個永遠沒有到來的解決方案下注。NACHO 意味著市場承認，高油價不是一次性衝擊，而是當前市場環境本身。」

4 月初的兩條折線

3 月 23 日是 TACO 模式失效的臨界點。川普那天早上在 Truth Social 上宣布與伊朗進行了「非常好的建設性對話」，命令五角大廈暫停對伊朗能源設施的打擊 5 天。標普 500 期貨在幾分鐘內從低點反彈近 4%，市場瞬間增加 1.7 兆美元市值。布倫特原油從 109 美元盤中跌到 92 美元。

然後伊朗官方否認了對話的存在。據伊朗國家媒體報導，一名「高級安全官員」稱這是操縱市場的手段，對話從未發生。漲幅在兩小時內被腰斬，標普收盤只有 +1.15%，布倫特回彈到 99.94 美元。

那是過去 14 個月裡第一次，川普「退縮」對市場不再有效。原因不複雜，TACO 模式下的退縮是單方面的，一條帖子就能兌現。3 月 23 日的退縮需要伊朗配合。當對手不配合，退縮就變成了謊言。

從那天開始，市場行為發生了根本變化。布倫特原油在接下來的 6 週裡從未跌回戰前 67 美元的水平，5 月平均價仍維持在 109.57 美元。中間發生了 4 月 7 日和 8 日的美伊停火協議、4 月 17 日油價一度回到「開戰初期水平」、5 月 7 日傳出美伊接近協議消息，每一次「停火頭條」都沒能讓油價回到基準位。

但標普一路向北。4 月單月漲 10%，是 2020 年 11 月以來最強的一個月，期間創下 7 次盤中歷史新高。5 月 1 日盤中破 7,230 點，5 月 7 日收盤 7,398 點。

兩條線在 4 月初徹底脫鉤。TACO 時代它們同向跳動，威脅來油價跌、標普跌，退縮來油價反彈、標普反彈。NACHO 時代它們表達著兩種不同的語言，油價在說「荷莫茲關到底了」，標普在說「不關我事」。

三個市場，三種反應

NACHO 不是嘴砲，是三個獨立衍生品市場用真金白銀下的同一個賭注。

第一層是保險。據 Strauss Center 歷史數據，荷莫茲海峽戰爭險費率在 2003 年美軍入侵伊拉克時一度飆到船體價值的 3.5%，1984 年兩伊戰爭「Tanker War」巔峰時期攻擊 Yanbu Pride 油輪後達到 7.5%。本輪危機前的基線是 0.125% 到 0.25%。到了 5 月初，這個費率已經來到 1% 區間，部分險種已經飆到 3% 至 8%。

換算成單艘超大型油輪（VLCC）單次過境的保險成本，費用已經從戰前的約 25 萬美元跳到當前的 80 萬到 800 萬美元。保險公司的工作就是為風險定價，這一層假設的現實意義是，如果保險公司就是不承保，船東不會承擔無保過境風險，海峽的「物理開放」和「事實通航」是兩回事。

第二層是油價。5 月初數據顯示，布倫特 Jun-26 合約報 98.41 美元，Dec-26 報 80.39 美元，Jun-27 報 76.20 美元，Dec-30 報 69.85 美元。近月與 Dec-30 價差約 28.5 美元，是過去 5 年最陡的倒掛（近高遠低）結構之一。這個曲線講的是一個非常具體的故事，市場認為現貨吃緊但終會緩解，遠端價格回到戰前 60 至 70 美元的區間。換句話說，油價高企不是終局，是一段有邊界的窗口。但這個窗口足夠長，讓交易員不去賭它會突然結束。

第三層是降息。2026 年 2 月初市場預期聯準會全年降息 2 次，小機率第 3 次。3 月中油價飆起來後壓到 1 次，0 次降息的機率到 48%。4 月 29 日聯儲維持 3.50% 至 3.75% 不變，5 月 6 日 CME FedWatch 顯示 6 月會議 70% 機率繼續 hold，2026 年全年市場已經定價為 0 次降息。對沖基金傳奇 Paul Tudor Jones 甚至在 5 月 7 日 CNBC 的採訪上說「沃什也沒機會讓聯準會降息。」

三層都已經在衍生品市場留下了印記，不是敘事，是真金白銀。

被分化的大盤

NACHO 的第二個不容易看清的細節是，它在大盤內部已經做出了分化定價。

截至 5 月 7 日收盤，能源板塊 ETF（XLE，State Street 旗下能源精選板塊基金）年內漲幅 31.63%，是 2026 年唯一全年走高的主要板塊。同期標普 500 漲幅約 24%。運輸板塊 ETF（IYT，iShares 美國運輸基金）年內漲幅僅 8.79%，跑輸大盤 15 個百分點以上。

這個差距不是隨機的。據加拿大皇家銀行資本市場估算，水運行業的運營成本裡 40% 是油費，空運 25%，化工、郵政快遞、橡膠塑料各 20%。如果你的生意成本表裡油是大頭，NACHO 就是直接打在你臉上的。

XLE 的 31.63% 不是短期反彈，是 8 週持續跑贏的結果。IYT 的 8.79% 也不是疲軟，而是一邊跟著大盤漲、一邊被油價分掉收益。市場已經清晰地告訴讀者 NACHO 怎麼計算賠率，看一眼運輸 ETF 跑輸大盤的幅度就夠了。

但 NACHO 不是無限期的押注，它有一個非常具體的截止日，6 月 1 日。

據摩根大通大宗商品研究團隊估算，2026 年初全球商業原油庫存約 84 億桶，但其中只有 8 億桶左右是「實際可動用」的，剩下都是管道填充、罐底庫存、最低終端儲量這些維持系統日常運轉的部分。本輪危機以來已經動用了 2.8 億桶，目前剩餘可動用庫存約 5.2 億桶。摩根大通的原話是，「商業庫存預計 6 月初接近運營壓力水平」。

「運營壓力水平」是一個具體的物理概念。摩根大通的解釋是，「系統不會因為石油消失而崩潰，會因為流通網絡不再有足夠工作量而崩潰」。一旦突破這條線，企業和政府能選擇的只有兩個，要麼擠壓必須維持的最低庫存（這會損害基礎設施本身），要麼等待新增供應。如果荷莫茲到 9 月還不開，OECD 商業庫存可能跌到所謂的「operational floor」（運營底線）。據 Fortune 報導，歐洲航空燃料庫存預計 6 月就會跌破 23 天供給閾值，那是行業關鍵警戒線。