2026展望（二）：Bitcoin，從數字黃金到中性價值儲備的定價權轉移

2026 年，比特幣市場正處於一個歷史性的轉折點。在宏觀敘事層面，全球地緣政治的劇烈衝突加劇了現行金融體系的崩潰。由美國通過布雷頓森林體系建立的石油美元霸權，正遭受來自中國通過製造業與高新科技產業優勢構建的人民幣體系的猛烈衝擊，這種多極化金融秩序轉型為區塊鏈技術提供了歷史性機遇。表面上看，市場在價格軌跡、DAT 的實際貢獻以及波動率收斂的節奏上存在顯著分歧。然而，這些短期路徑之爭的背後，是市場關於比特幣長期定位形成的深刻且統一的共識：比特幣的定價機制已徹底與減半週期敘事脫鉤，其定價權正不可逆地從加密原生資金轉向由傳統資本市場資產配置邏輯主導。核心價值錨定已從數位黃金的宏大敘事，下沉為國家和機構資產負債表中的一項核心戰略性配置資產，其長期波動率向大宗商品收斂已成為必然趨勢。

展望 2026 年，上半年市場將在 ETF/DAT 資金流入與宏觀波動性的博弈中呈現寬幅震盪格局；隨著下半年聯準會降息等宏觀政策落地，以及國家和機構持倉規模的持續擴大，定價權轉移的共識將更加凸顯，推動價格波動幅度收窄，地緣政治避險與多極化金融基礎設施需求將加速國家和機構對比特幣的戰略配置，中性價值儲備的敘事將完全佔據市場主流。

1. 引言：市場在分歧中孕育新格局

長期以來，比特幣市場遵循著由散戶情緒、槓桿週期和四年一度的減半供給側敘事驅動的劇烈波動模式。然而，自 2024 年 1 月現貨 ETF 獲批及 2025 年市場結構性調整以來，一種新的格局正在悄然確立。

超過 30 家頂級華爾街及加密原生機構在其 2025 年 12 月至 2026 年 1 月發布的年度展望中一致指出，加密貨幣行業正在從「青春期的躁動」邁向「成年期的穩重」，進入所謂的「工業化階段」。Grayscale 在 2025 年 12 月 15 日發布的報告中將其命名為「機構時代的黎明」（Dawn of the Institutional Era），而這一轉型的核心，即是比特幣定價權的轉移：比特幣在多極化地緣政治格局中正式填補「中性價值儲備」真空的開始。

更深層次上，當前地緣政治格局的急劇變化正在加速這一進程。俄羅斯、伊朗等國家透過比特幣和穩定幣結算有效規避美國經濟制裁，第三世界國家希望藉助區塊鏈技術建立獨立於傳統西方金融體系的完整金融基礎設施，而美國機構投資者則透過配置比特幣來對沖美元通膨風險。這種全球多極化金融秩序重構的需求，為比特幣提供了前所未有的戰略配置價值。

鏈上數據印證了這一轉變的深刻性：截至 2026 年 1 月 13 日，比特幣流通供應量達 19,975,087 枚，已有 95.12%被挖出，年化通膨率降至0.823%，歷史上首次低於黃金的 1.5%-2%。同時，機構持倉規模空前——美國現貨 ETF 累計淨流入$564 億，管理資產規模達$1,168.6 億，佔比特幣總市值的 6.48%；全球約 160 家上市公司持有 110.5 萬枚 BTC（佔總供應量 5.53%），其中 Strategy 單獨持有 68.74 萬枚。這些「非流通庫存」合計鎖定約 170 萬枚 BTC，相當於流通供應量的 8.5%，從結構上重塑了市場的供需格局。

本章將聚焦於市場在當前過渡期所產生的表面分歧，並穿透分歧，論證其背後統一的、由中性價值儲備所驅動的長期邏輯。

2. 市場分歧的三大維度：數據驅動的路徑博弈

儘管長期方向趨同，但市場對於 2026 年如何抵達彼岸存在顯著分歧，主要體現在以下三個維度：

2.1 價格軌跡之爭：單邊突破與寬幅震盪

樂觀的觀點認為，比特幣將在 2026 年創下新的歷史高點，目標區間在 12 萬至 22.5 萬美元。這一預期的核心支撐來自三重資金引擎的疊加效應。

首先是 ETF 的持續淨流入。Bitwise 發布的 2026 年展望中大膽斷言：「ETF 將購買超過 100%的新增比特幣、以太坊和 Solana 供應」，這意味著 ETF 買盤將完全吸收減半後的供給收縮，並從現有市場搶奪籌碼。截至 2026 年 1 月，美國現貨 ETF 已累計淨流入 60.059 萬枚 BTC，若按 Bitwise 的邏輯，2026 年減半後年新增供應約 16.425 萬枚，ETF 僅需維持當前月均 2-3 萬枚的流入節奏，即可實現超額覆蓋。

其次是 DAT 公司的持續購幣行為。全球 160 家上市公司已將比特幣納入資產負債表，其中 Strategy 在 2025 年持續擴大持倉至 68.74 萬枚，企業如 iPower 等甚至透過專項融資購幣。MSCI 指數對相關公司的持續納入，進一步驗證了這一策略的主流化。

第三是聯準會降息預期帶來的宏觀利好。市場普遍預期 2026 年下半年聯準會將重啟降息週期，全球流動性改善將為風險資產創造有利環境。這三重資金支撐形成機構配置和宏觀流動性的雙重資金支撐足以驅動價格突破 2025 年的歷史高點。

謹慎的觀點則持截然不同的立場。Galaxy Digital 在 2025 年 12 月 18 日的報告中直言 2026 年「過於混亂而無法預測」（too chaotic to predict），但基於期權市場定價，給出了年末$70,000-$150,000 的均等機率區間。這一判斷基於三大阻力因素。

首先是比特幣與傳統風險資產的高相關性。社群媒體分析中顯示，比特幣與標普 500 的相關性已超過 0.7，使其更易受到美股宏觀波動的傳導影響。在 2026 年全球宏觀政策轉折年份，聯準會降息節奏、日本央行加息、歐洲通膨反覆等不確定性，都將直接衝擊比特幣價格。

其次是鏈上數據揭示的技術阻力。UTXO 年齡帶分析顯示，大量持倉成本集中在$92,100 至$117,400區間，這些在 2025 年高點附近買入的籌碼，構成了強大的上方供應壓力。當前價格已觸及這一成本集群的下沿，任何上漲都需要時間和資金來消化這部分套牢盤的拋壓。短期持有者的成本基礎約$95,000，將是關鍵心理與技術阻力位。

第三是 ETF 資金流的不確定性。儘管累計流入規模可觀，但 ETF 資金可能出現階段性淨流出。2025 年 10 月至 12 月期間，比特幣價格從峰值回調 40%，而已實現市值卻穩定在$1.125 兆的歷史高位，這表明機構持有者並未恐慌拋售，但也意味著新資金流入放緩。若宏觀環境惡化導致 ETF 持續淨流出，將直接動搖機構需求的敘事基礎。

謹慎派的核心判斷在於，機構資金的持續力與宏觀不確定性兩者角力的結果，將決定 2026 年是單邊突破還是寬幅震盪。

2.2 DAT 敘事之爭：持續引擎與脆弱飛輪

圍繞 DAT 模式的爭論，同樣呈現出截然對立的觀點。

支持者視 DAT 為持續資金引擎，認為其是繼 ETF 之後又一個制度化需求來源。截至 2026 年 1 月，全球約 160 家上市公司持有比特幣，前 100 家合計持有 110.5 萬枚 BTC，佔總供應量的 5.53%。這一規模已超過許多單一國家的主權儲備設想，成為不可忽視的結構性需求。

企業如 iPower 透過專項融資購幣，Strategy 持續擴大持倉，這些行為表明 DAT 不僅是買入並持有的被動配置，而是主動的資產管理策略。MSCI 指數對 Strategy 等公司的持續納入，進一步驗證了市場對這一模式的認可。支持者認為，隨著更多企業效仿，DAT 將創造獨立於價格的基本面需求，為比特幣提供長期支撐。

懷疑論者則將 DAT 定性為依賴幣價的被動模式，強調其內在脆弱性。Grayscale 在 2025 年 12 月 15 日的報告中直接將 DAT 貶為「紅鯡魚」（red herring），認為其媒體聲量大於實際定價影響，不會成為 2026 年的主要市場因素。Galaxy Digital 更是在 2025 年 12 月 4 日發出警告，預測至少 5 家 DAT 公司將在 2026 年因經營問題倒閉或被收購。

懷疑論者的核心論據在於 DAT 模式的「買幣-融資」飛輪高度依賴幣價上漲。渣打銀行在報告中指出，DAT 公司的股價與比特幣價格呈現高槓桿關聯，一旦幣價深度回調，可能引發「股價下跌→融資困難→被迫售幣→幣價進一步下跌」的負向螺旋。社群媒體分析中，也有觀點明確預測：「DAT 結構依賴槓桿，預計在下行週期中將被迫清算儲備，股價在 12 個月內歸零」。

鏈上數據顯示，小型 DAT 公司的股價長期低於其比特幣淨資產價值（mNAV<1），這表明市場對其商業模式的可持續性存疑。若比特幣價格在 2026 年未能如期突破，這些公司可能面臨流動性危機。

分歧焦點在於：DAT 模式究竟是創造了獨立於價格的基本面需求，還是僅僅放大市場波動的被動跟隨者。

2.3 波動率收斂之爭：2026 年兌現與延遲至 2027 年

關於比特幣波動率向傳統資產收斂的時間表，市場同樣存在分歧。

樂觀預期認為 2026 年內將實現收斂。Bitwise 在其預測中大膽斷言：「比特幣的波動率將首次低於輝達」，這一預測具有象徵意義——輝達作為科技股的代表，其波動率遠高於傳統大宗商品，若比特幣波動率低於它，意味著比特幣的資產屬性已發生根本性改變。

這一預期的依據是機構持倉佔比的持續提升。ETF 和 DAT 作為非流通庫存，合計鎖定約 170 萬枚 BTC，佔流通供應量的 8.5%，顯著減少了市場的投機性流通盤。機構投資者買入並持有的配置行為，與散戶的高頻交易形成鮮明對比，能夠有效熨平短期投機波動。

Bitwise 另一項預測補充道：「比特幣與股票的相關性將下降」，這意味著比特幣將逐步擺脫「風險資產 Beta」的定位，向獨立資產類別演化，從而降低宏觀波動的傳導效應。

謹慎觀點則認為收斂將延遲至 2027 年。VanEck 在其長期資本市場假設中指出，比特幣的年化波動率預計維持在40%-70%區間，與前沿市場股票相當，遠高於黃金的 15%-20%。這一判斷基於三點理由。

首先，資產屬性的重塑非一日之功。儘管機構持倉規模空前，但散戶和槓桿交易者仍佔據相當比例，市場結構的徹底轉變需要更長時間。

其次，2026 年初的市場數據顯示，隱含波動率已從歷史低位溫和回升，這表明市場對短期波動的定價並未消失。Galaxy Digital 注意到比特幣正在轉向宏觀資產偏斜，看跌期權價格高於看漲期權，反映市場對下行風險的擔憂。

第三，宏觀數據衝擊依然顯著。在全球宏觀政策轉折年份，流動性預期的變化仍可能對比特幣造成階段性衝擊。一些 KOL 表示：「短期看好 1-2 月，但對 2026 年宏觀持悲觀態度，流動性不足以支撐動能」。若地緣衝突爆發升級，聯準會降息不及預期，波動率可能階段性回升。

分歧的核心在於：機構化進程能否在 2026 年內完成從量變到質變的跨越，使波動率實質性收斂，還是需要延續至 2027 年。

3. 分歧之下的統一共識：不可逆的機構化趨勢

儘管在上述路徑上各執一詞，但市場各方在以下三個根本性問題上已形成強烈共識，這構成了比特幣新價值敘事的基石。

3.1 共識一：定價權轉移完成，減半週期敘事邊緣化

這是所有分歧之上最根本的共識。21Shares、Bitwise、Grayscale、Fidelity 等多家機構在 2025 年 12 月的報告中明確宣告：比特幣的「四年減半週期」敘事已徹底失效。

21Shares 直言「四年週期已破裂」（four-year cycle has broken），Bitwise 預測「比特幣將打破四年週期並創下新高」，Fidelity 在其直播中討論「加密貨幣傳統的四年週期可能已經結束」，Grayscale 更是將其報告主題定為「所謂『四年週期』的終結」（end of the so-called 'four-year cycle'）。

數據支撐這一論斷。2024 年 4 月的第四次減半後，比特幣價格漲幅遠遜於 2012 年、2016 年、2020 年的前三次週期，表明減半對價格的提振效應已急劇衰減。更關鍵的是，驅動力已從「供給側（減半）」徹底轉向「需求側（價值儲備）」。

Fidelity 直言市場已進入「新典範」。ETF 的日均成交額佔比特幣總成交額的比重日益顯著，成為新的流動性中心和價格發現場所。截至 2026 年 1 月，ETF 累計淨流入 60.059 萬枚 BTC，相當於 2024 年 4 月減半至 2026 年 1 月累計新增供應量（約 60 萬枚）的 100%，完全消化了供給收縮。

DAT 策略及主權儲備討論的普及,進一步系統性地鎖定供給。貝萊德、富達等資產管理巨頭按季度為客戶進行資產配置，其資金流已成為比減半更持續的定價因素。機構和傳統金融買家正在對抗基於週期的賣家，比特幣相對黃金和房地產的稀缺性被低估。

定價的主導權，已從關注「區塊獎勵減半」的加密原生資金，移交給了關注「夏普比率、資產相關性、配置比例」的傳統資產管理機構。這是一場不可逆的權力轉移。

3.2 共識二：價值錨定重塑，成為機構資產負債表核心配置

無論對短期價格持何種看法，市場均認可比特幣的長期價值基礎已經遷移。它不再僅僅依賴數位黃金這一相對虛化的敘事，而是具體錨定在三個堅實支柱上，並且在當前地緣政治格局重構的背景下獲得了額外的戰略價值。

1. 與傳統資產適度且可分析的相關性。

儘管當前比特