證券還是商品？十年拉鋸戰終結，《加密貨幣市場結構法案》衝刺參議院

原創/ Odaily 星球日報（ @OdailyChina ）

作者/ 叮噹（ @XiaMiPP ）

12 月10 日，美國參議員Gillibrand 與Lummis 在區塊鏈協會政策高峰會上表示，《加密貨幣市場結構法案》（CLARITY Ac）預計本週末公佈草案，並於下週進入修訂與聽證投票階段。這意味著，這項醞釀已久的立法工程，正式進入決定性窗口期。

該法案最早於2025 年5 月29 日正式引入美國眾議院，由眾議院金融服務委員會主席Patrick McHenry 和數位資產與創新小組委員會主席French Hill 共同提出，並於7 月17 日以壓倒性多數（294 票贊成）通過眾議院表決，目前正等待參議院最終審議。

法案的核心設計：分類而非一刀切

《加密貨幣市場結構法案》的核心在於，它試圖終結過去十年美國監管機構與行業之間「到底是證券還是商品」的拉鋸戰，首次以立法形式為數位資產劃出清晰邊界，避免「一刀切」的監管模式，轉而採用分類監管框架。具體而言：

「數位商品」與「數位證券」的法定區分

法案將絕大多數在去中心化區塊鏈上原生發行的代幣明確定義為“數位商品”，將其監管權移交至商品期貨交易委員會（CFTC）；而只有那些符合Howey 測試、具備典型“投資合約”特徵的代幣，才繼續由SEC 按照證券法規進行監管。

「成熟區塊鏈」豁免路徑

為了避免所有代幣都被強制認定為證券，法案設立了「成熟區塊鏈系統」標準：當一個區塊鏈同時滿足「高度去中心化」（無任何單一實體控制超過20%的代幣供應量或驗證權且價值主要來自網路實際使用，方可豁免SEC 的證券註冊要求。這為比特幣、以太坊等主流資產提供了清晰路徑，確保監管不扼殺技術。

二級市場全面轉向CFTC 監管

法案要求所有從事數位商品現貨或衍生性商品交易的平台，必須向CFTC 註冊為「數位商品交易所」（DCE）、數位商品經紀商或交易商。考慮到產業現實，法案還特別設置了長達360 天的「臨時註冊」通道，確保現有合規平台在過渡期內不會因技術性違規而被迫關停，從而實現平穩過渡。

有限度的融資豁免

即使是在成熟區塊鏈上進行首次代幣發行，若仍被認定為“投資合約”，發行人也可申請豁免1933 年《證券法》的註冊要求，但年度募資總額不得超過7500 萬美元，且需履行更為嚴格的信息披露義務。這項設計試圖在鼓勵創新與保護投資者之間找到平衡。

CFTC 與SEC 的分工：從對抗到協作

長期以來，SEC 與CFTC 在數位資產管轄權上的持續拉扯，曾被業界形容為加密產業的「阿基里斯之踵」。監管的不確定性，甚至被認為是壓制美國本土創新活力的重要隱性成本。 《加密貨幣市場結構法案》若正式生效，將以立法形式徹底結束這一局面，建立起明確的職責劃分：CFTC 成為數位商品二級市場的核心監管者，SEC 則專注於一級市場中仍具有證券屬性的代幣發行與私募行為。

為確保兩家機構在交叉領域保持協調，法案要求設立常設的“聯合諮詢委員會”，任何一方在製定可能影響對方管轄範圍的規則時，均須正式回應委員會提出的非約束性建議。此機制旨在避免未來再次出現監管真空或重複監管。

同時，法案對去中心化金融生態給予了明確保護：協議前端開發者、節點驗證者、礦工等非託管、非盈利性角色將被明確排除在「經紀商」或「交易商」定義之外，從而大幅降低協議層面的合規負擔，為技術創新保留合理空間。

配套動作同步推進：CFTC 正在“先落地”

在《加密貨幣市場結構法案》參議院審議進入關鍵階段的同時，12 月5 日，美國商品期貨交易委員會（CFTC）代理主席Caroline D. Pham 宣布，現貨加密貨幣產品將首次獲准在CFTC 註冊的受監管期貨交易所進行交易。

Pham 表示，此舉是川普政府致力於將美國打造為「世界加密貨幣之都」計畫的一部分，旨在透過提供受監管的本土市場，解決離岸交易所缺乏保障的問題。

此外，作為「加密衝刺（Crypto Sprint）」計劃的一環，CFTC 還將推動在衍生性商品市場中使用代幣化抵押品（包括穩定幣），並修訂規則以支持區塊鏈技術在清算與結算等基礎設施中的應用，這將強化CFTC 在數位資產領域的領導作用，與法案精神高度契合。

川普提名加速：加密友善領導階層就位

自川普第二任期以來，美國主要金融監管機構的人事佈局持續向支持數位資產的方向傾斜，這一轉變已成為加密產業加速發展的關鍵催化劑。

美國證券交易委員會（SEC）主席Paul Atkins 在接受CNBC 採訪時稱，美國對加密貨幣的「抵制」已經「太久了」。而Paul Atkins 就是川普任命的，於2025 年上任。他視《加密貨幣市場結構法案》為「Project Crypto」的一部分，該計畫旨在透過立法和規則帶來數位資產分類的秩序和公平。

同時，川普2025 年10 月25 日提名Brian Quintenz 擔任CFTC 主席和委員。他是前加密律師，曾在Willkie Farr & Gallagher 律師事務所代表多家加密公司（如創投基金和區塊鏈專案），並自2025 年3 月起擔任SEC 加密任務小組首席法律顧問，直接向Atkins 報告。

川普也提名Travis Hill 擔任聯邦存款保險公司（FDIC）主席，他已於2025 年擔任代理主席。 Hill也是加密友好派，曾公開支持銀行涉足加密託管和穩定幣發行，認為這能提升金融包容性。 FDIC 是監管銀行與加密的介面（如穩定幣發行者），他的就任或將便利銀行進入加密領域。

SEC 在政府恢復運作後，也已接連推出加快ETF 審批節奏的製度優化方案，整體訊號非常清晰：監管邏輯正在從防禦式管理，過渡為結構性接納。

結論：美國正在補齊“加密法治拼圖”

更重要的是，《加密貨幣市場結構法案》的推進或將鞏固川普今年稍早簽署的《美國穩定幣創新法案》的成效，後者已為穩定幣發行提供安全框架。這項法案則進一步完善關於加密產業的立法拼圖，填補市場結構空白，推動美國從全球加密監管的「追趕者」躍升為「領導者」。

整體而言，這些政策與人事變動預示著美國加密生態的結構性機遇，監管清晰化可能吸引更多機構資金流入。但挑戰也並未消失，例如DeFi 監管細節的協調和國際標準的對接等等。但對於全球加密從業者而言，這也不僅僅是美國的故事，更是整個產業的重要窗口期。